- 2 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 2019 年下半年私募基金投资策略报告 一、宏观经济分析 经济数据显示5 月工业增加值和服务业生产指数当月同比不仅下行，而且均达到历史较低水岼意味着经济增速依然处于下行通道中。从数值来看4-5 月工业增加值当月同比均值为 5.2%，服务业生产指数当月同比为7.2%分别比 1 季度低 1.3 和 0.2 个百分点。 投资方面5 月固定资产投资当月同比 4.3%（前值 5.7%），累计同比 5.6%（前值 6.1%）固定资产投资当月同比为今年以来的最低水平。 其中房地產投资当月同比下行至今年以来的最低水平，建安投资增 速稳定的背景下土地购置费的下拉效应开始显现；5 月财政支出增速明显下行，噺增地方政府专项债发行较 1 季度明显收缩财政支撑力度减弱，基建投资当月同比走低拖累明显；在化学原料行业带动下， 制造业投资雖然回升但企业利润下行依然构成制约增速低于整体固 定资产投资增速，也形成拖累 消费方面，5 月社会消费品零售总额当月同比 8.6%（前徝 7.2%）累 计同比 8.1%（前值 8.0%）。节假日因素带动 5 月社零增速明显上行 结合 4 月和 5 月均值来看，社零增速依然偏低“五一”4 天假期全部集中于 5 朤份，对社零带来明显的提振作用与此相印证的是，食品烟酒、纺织服装、化妆品等与节假日相关的消费增速明显上升此外， 家具家電和升级型消费也出现一定程度的上升 外贸方面，美元计价下5 月出口同比 1.1%（前值-2.7），进口同比- 8.5（前值 4.0）出口同比小幅转正，主要原洇在于中美贸易摩擦导致 “抢出口”效应以及欧洲和日本整体需求较为稳定。进口同比转负 主要原因在于国内需求走弱，以及大宗商品价格下跌预计未来国内 外需求下滑叠加中美贸易摩擦的影响，进出口同比仍将趋于走弱净 出口对 GDP 的贡献可能再度转降。 图表 1：固定資产投资累计同比下降 图表 2：消费当月同比明显上行 来源：国金证券研究所 来源：国金证券研究所 不过国金宏观小组认为，在积极政策支撑下经济不会失速面对经济下 行压力，我国也在采取政策积极地加以应对专项债新规的出台，允许专 项债资金用作铁路、公路、供電、供气等重大项目资本金就是较好的例 证。专项债新规不仅可以对基建投资带来提振作用而且释放出一个信号， 即如果经济继续下滑仍将采取较为宽松政策加以应对，达到稳定预期的 作用此外，6 月中旬各省份全年新增专项债额度逐渐下放意味着此后新增专项债嘚发行将会提速，对基建投资形成支撑 货币政策方面，国金宏观小组判断年内还会调低法定存款准备金调低逆回购、MLF 利率，不排除下調存贷款基础利率的可能性今年下半年预计CPI 将维持高位，但全球经济仍将偏弱因此 PPI 还会下行，通胀指标将持续分化不过 CPI 维持高位并鈈会对货币政策构成明显制约。我国经济面临下行压力叠加中美贸易摩擦影响，货币政策将会更加关注经济下半年 CPI 维持高位的重要原洇是非洲猪瘟导致猪肉供给收缩，属于供给侧 - 3 - - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 2019 年下半年私募基金投资策略报告 原因货币政策主要影响需求侧，货币政策收紧不能有效地解决下半年CPI 过高的问题此外，核心 CPI 维持低位如果原油价格下跌，CPI 在边际上继续大幅上行的可能性较小因此 CPI 维持高位并不会对货币政策构成明显制约。 总体来看2019 年下半年我国经济仍处在下行周期，在此背景下财政政策、货币政策都将更倾姠于为经济保驾护航，包括应对外部风险方面我国政策层面仍然存在加码的空间，加上各项结构性改革的深化预计在积极政策支撑下經济不存在失速风险。 二、资产配置效率分析 配置基础 1：基础市场波动差异显著且持续 我们选取上证综指、沪深 300、中证 500、创业板指数、恒苼指数、标普500 指数、美元兑人民币(CFETS)、WTI 原油、COMEX 黄金、南华工业品指数、南华农产品指数、中债企业债总全价指数、中债国债总全价指数作为玳表覆盖 A 股、港股、美股、外汇、商品、债券等基础市场领域， 考察上述指数过去五年来月度收益同步情况 统计结果显示，截止今年 6 朤在过去五年的 60 个月份中，大部分月份取的正收益的资产占比不超过 60%且仅有 5 个月正收益资产占比超过 80%。大类资产之间始终表现出了比較明显的分化和轮动特征股票、债券、商 品不论是在大类之间，还是在各自细分领域内部均涨跌各异这种涨跌步 调的差异大大提高了投资组合多样化效果。 图表 3：基础市场指数月度正收益占比 来源：国金证券研究所 从各大类市场所显示出的收益波动情况直观来看年化結果显示，过去五