债券代持及其风险
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债券代持及其风险
　　今天债市两个炸弹：国海证券一个债券团队负责人出国失联，请廊坊银行代持的100亿债浮亏巨大，国海直接不要了，章是萝卜章。某大基金货币（基金）爆仓，公司要赔6亿，世事无常，大家都捂好钱包。　　关于债券圈的这86字传闻，券商中国记者已经说不清在多少个微信群里反复看到过。86个字不多，涉及信息量却无限大，想像空间也无限大。一句话，从券商到银行到基金公司，整个债券圈，又无法安宁了。　　就在今日晚间，深陷传言漩涡的这几家机构，都在第一时间给出了回应：　　绯闻主角一：国海证券债券团队负责人出国失联。　　最新进展：国海证券有关负责人给出回应，公司正在核查。　　绯闻主角二：华龙证券出现了约5亿元的债券交易违约。　　最新进展：这一事件属实，不过细节上和媒体报道存在出入。　　绯闻主角三：某大基金货币爆仓，公司要赔6亿。　　最新进展：华夏基金称旗下所有货币基金均正常运作，申赎照常，无任何特殊情况。　　绯闻主角四：廊坊银行代持100亿债浮亏巨大。　　最新进展：廊坊银行称与国海证券无业务往来。　　绯闻主角一：国海证券　　对于国海证券的传言五花八门，其中一条颇为夸张—— “国海资管债券爆仓，管理层全部失眠”。传言中提到，国海证券一债券团队负责人张扬失联，该人私刻印章，冒用国海证券名义进行交易。　　券商中国记者第一时间联系了国海证券相关负责人，该负责人称，此事与公司无关，是一位已离职员工个人行为，且该员工并非债券团队负责人，而是其他部门员工。张扬已经离职，具体的情况还在调查，信息也还在搜集中，国海证券的交易并没有出现违约。　　绯闻主角二：华龙证券　　然而，就在国海证券“出事”消息刷爆朋友圈之时，另一家证券公司又爆出了债券交易违约的消息。　　先来还原媒体报道：　　12月13日华龙证券出现了约5亿元的债券交易违约，截至今日尚未解决。“做的是T+0+1交易，即交易对手当天买入，第二天卖出10年期的农发债券，但是由于价格下跌，第二天华龙证券直接不要了。”　　报道中还提到，“还不是私下口头说好了后来不要的，是前台外汇交易中心已经做了交易，第二天后台结算时华龙证券不做处理。资金面一紧张或者价格大幅下跌，出现头寸平不了的技术性违约很多，但是一般第二天就处理了，像这样恶意违约的从来没有过。”　　对此，华龙证券内部人士向记者确认，债券违约一事属实，晚间会发布回应的声明。　　上述华龙证券内部人士还对记者表示，这一事件属实，不过细节上和媒体报道存在出入。券商中国记者了解到的是，华龙证券多位高管今晚在研究出具针对此事的回应声明。但截至券商中国发稿，依旧未见华龙证券有声明发布。　　一知名评级机构分析人士对此评价称，这一事件的信号意义在于，目前的流动性很紧张，所以导致了违约，但通常情况下，如果流动性缓解过来，通常第二天这个事情是会解决的。“如果违约方第二天能够及时的弥补，问题就不大。”　　绯闻主角三：华夏基金　　上述传闻中提到的，“某大基金货币爆仓，公司要赔6亿”，绯闻主角正是华夏基金。　　华夏基金也在14日晚8:20在官微上给出了声明：　　市场传言某大型基金公司货币基金爆仓，涉事基金公司需要掏自有资金填补亏损。目前我司旗下所有货币基金均正常运作，申赎照常，无任何特殊情况，特此声明。　　绯闻主角四：廊坊银行　　“请廊坊银行代持的100亿债浮亏巨大，国海直接不要了”，这一句传言，估计也是惊呆到整个银行业。　　廊坊银行声明中提到，该传闻属于谣言，廊坊银行与传闻提及的*海证券无任何业务往来，不存在传言中所谓的“债券代持”业务。　　在今年信用债发行暴增，一片欣欣向荣景象之下，内里却暗流涌动。一边是频频爆出的债券违约事件；另一边则是近期接连暴跌的债券交易市场。当下，看似普遍的债券交易代持，如今也成了众矢之的。　　上海一家私募基金负责人透露，在本轮下跌中，不少杠杆比较高的私募机构都出现了爆仓，人也直接“跑路”。他表示：“10月份以来，债市大约下行了60个BP，风险开始集中爆发。在价格的剧烈调整中，一些资管产品的杠杆过高就出现了爆仓。有的没有履约能力的私募基金，已经出现了电话打不通的情况。因此，一些券商做代持的，因为交易对手不能追加头寸，砸在了自己手里。”　　TIPS　　什么叫债券代持？　　“债券代持是债券交易的一种手段，且极为普遍。”据相关人士介绍，因为在中国缺乏衍生工具，不能轻易放大杠杆。债券代持，相当于变相的杠杆。以券商自营盘为例，买入债券，找人代持后获得资金，继续买入债券找人代持，1亿的资金可以放大到几亿，获得超额收益。　　具体来看，债券代持是指债券持有方通过银行间交易与代持方达成口头协议。约定将标的债券以一定的价格转让给代持方。经过一定期间再以事先约定的价格由债券持有方赎回；债券持有方通过支付代持方代持期间的资金使用费，保留了债券实质所有权相关的风险和报酬；代持方获得了代持期间让渡资金使用权费用包含在约定的赎回价格中。　　从债券代的操作手法看，债券代持行为属于一笔现券交易及一笔相反方向的远期交易，类似于买断式回购的“买断+回购”模式，属于转移所有权的交易，与买断式回购不同之处是：买断式在回购期间，所有权发生了转移，但是回购协议签订在前，因此在回购交割之后所有权又回到正回购方手里，买断式回购虽然也存在违约风险，但是毕竟有前期的合同与协议的法律保障，而债券代持实践中都体现为现券买卖协议，对第二次回购的远期现券买卖并没有事前的协议，完全靠信用和所谓的口头协议来约束到期回购，到期交割时如果违约则无任何法律保障。　　据介绍，如果在债券交易后，央行上调银行准备金，导致资金面趋于紧张，由于银行间债券市场对于资金流动性的敏感，会导致各期限债券收益率快速上行，债券收益率与债券价格的负相关性，导致债券价格下跌。此时最初的债券卖出方从利益角度考虑极可能不愿意按照原来商定价格回购由代持方持有的债券而给代持方造成损失。　　TIPS　　债券代持合法吗？　　“一直以来债券代持就是一个极为敏感的话题，且处于一个政策真空地带。”一位债券分析师告诉记者，作为最大的债券市场，银行间市场上一直以来就有许多“上不了台面”的虚假交易行为，此类交易包括代持、债市丙类户垫资、无实际资金往来的撮合交易等。　　正如该分析师所说，这些行为都曾造成不良影响。如云南富滇银行倒券风波、国信证券越权撮合交易造成6000多万亏损，及今天曝出债券代持丑闻。　　另一位债券人士介绍称，目前大约有三种债券代持存在不合规的灰色地带。　　一是，监管机构会按照债券交易量排名来进行优秀评定和国债承销资格，因此对于银行、券商来说，都有意愿成为代持方，用来冲击交易量排名。　　二是为了将利润转移释放，用来修饰财务报表。通常，在季末年末等关键时点，一些机构为了掩盖债券投资的亏损，就以代持方式向其他机构转移这部分亏损。　　三是像银行在考核时点将债券暂时转出来降低风险资本占用量等。过去代持行为多发生在银行，现在券商和基金的需求量也在增大。　　“债券代持常常会造成交易价格偏离市场正常水平很多，给市场带来波动并影响正常交易。”上述债券分析师表示。　　券商中国是证券市场权威媒体《证券时报》旗下新媒体，券商中国对该平台所刊载的原创内容享有著作权，未经授权禁止转载，否则将追究相应法律责任。
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　　债券代持是指在通过不转移实质所有权的交易，而请他人代其持有债券的业务。
　　从具体操作上看，债券持有方通过银行间交易与代持方达成口头协议。约定将标的债券以一定的价格转让给代持方。经过一定期间再以事先约定的价格由债券持有方赎回；债券持有方通过支付代持方代持期间的，保留了债券实质所有权相关的风险和报酬；代持方获得了代持期间让渡资金使用权费用包含在约定的赎回价格中。债券交易价差年化收益率和同期回购利率基本相当。从而达成双赢的业务。因此，从双方交易意愿和交易内容来看．债券代持业务实质上是一种口头达成的类似或质押融资的行为，并达到放大资产规模、提高投资杠杆作用的目的。
　　券商债券销售人士认为，债券代持是的一种手段，是否违规，要看其代持的目的如何。大约有三种目的不算合规：
　　一是监管机构会按照债券交易量排名来进行优秀评定和国债承销资格，因此对于银行、券商来说，都有意愿成为代持方，用来冲击交易量排名。
　　二是为了将释放，用来修饰。通常，在季末年末等关键时点，一些机构为了掩盖的亏损，就以代持方式向其他机构转移这部分亏损。
　　三是像银行在考核时点将债券暂时转出来降低占用量等。过去代持行为多发生在银行，现在券商和基金的也在增大。
　　是指（）将债券质押给资金融出方的同时，与买方约定在未来某一日期，以约定的价格从资金融出方买回该债券。
　　是指（）将债券卖给债券购买方（）的同时，与买方约定在未来某一日期，由卖方再以约定价格从买方买回相等数量同种债券的交易行为。
　　质押式在质押期间和交割后，一直都在手里；买断式在回购期间，所有权发生了转移，但是在交割之后所有权又回到手里；代持则是在正常买卖的基础上附加了一个某一日期购回的协议（该协议没有法律效力），发生了转移，同时完全靠和协议来约束，到期交割时有可能代持方不予。
　　债券代持业务最初货币市场基金为规避持有的限制和提高的目的，进而逐步发展为成员之间一种普遍的操作模式。自实行以来，债券代持业务又为重新分类、调控等提供了便利。其特征主要表现为与同一交易对手在一定期间内对相同品种和数量的债券进行．单向或双向交易价格与偏离，债券交易价差年化收益率和同期回购利率基本相当，并有从双方交易向三方或多方交易转变的趋势。手法更具隐蔽性。因此债券代持业务主要影响以下方面：
　　(一)债券代持业务约束性较弱。容易对社会信用造成不良影响
　　债券代持业务的原本意图是债券持有方通过代持方间接持有债券。但是双方为规避监管．均不愿意签订书面协议，在操作上体现为正常的买卖交易。如果波动较大。代持期结束时回购价格可能与债券的市值差距增大．因而存在双方不愿履行口头协议的可能。如果发生纠纷，双方除了道德约束。没有其他维权措施，难以保障自身利益。如某证券公司在2007年度代持2.7亿元债券，由于央行经过数次加息，下降，债券持有方在代持期结束时违反约定不予，导致该证券公司直接亏损2500万元。由于金融业信用是市场经济信用的基础．，必将对社会信用产生不良影响。
　　(二)债券代持业务放大资产规模，杠杆投资风险不容忽视
　　债券持有方通过购买债券一委托代持一获取资金一再购买债券一再委托代持循环，可快速放大资产规模提高投资杠杆。如某金融企业通过购买1亿元债券，利用两次代持，可获取3亿元债券风险和报酬的实质控制权．投资杠杆放大3倍，一旦上升，下降，债券持有方将面临3倍亏损的。同时。由于债券代持业务外在表现为债券交易，隐性放大3倍的债券持有规模未在中予以反映．也没有在附注中披露相关信息，可能会造成报表使用人判断失误。
　　(三)规避债券久期限制，提高投资收益率
　　为保障的流动性。《货币市场基金管理暂行规定》规定货币市场基金不得投资剩余期限超过367天的债券。由于与，迫于市场排名或提高的压力．一般通过寻找代持方代其持有超过367天的债券以提高其收益率。通常先买入，在前以卖出的形式给代持方。在资产负债表日后再从代持方赎回以规避监管限制。其表现特征主要是、期间较长，交易价格单方或双方与相偏离率较高。
(四)规避波动影响。违规进行金融资产重分类
根据的相关规定。企业在对金融资产进行初始确认和时，根据持有意图将金融资产进行分类，并禁止对金融资产重新分类。由于和应当采用，对影响不一。当资本市场波动较大时。企业为保证“投资收益平滑可持续”，通过债券代持业务，将交易性金融资产重分类为可供出售金融资产。如：A公司与B公司于日达成协议，A公司将分类为交易性金融资产的810万份08铁道06债券以90.4元，份的净价卖给B公司，并于当天又向B公司以相同的净价买入上述债券，买入的债券分类为。A公司通过卖出债券终止确认．重新买入债券划分为可供出售金融资产．完成重分类，将该债券对投资收益的影响转移到上来，从而实现“投资收益平滑可持续”的目的。
　　(五)兑现浮盈浮亏，调控会计利润
　　规定企业应根据管理层持有意图对金融资产进行分类。由于管理层持有意图难以客观量化．外界机构难以评估。而逐步成为对分类的“自由裁量权”。企业利用该“自由裁量权”将大部分金融资产分类为．在减少资本市场对影响的同时，将的影响储存在科目。如某企业2008年新增资金110亿元，可供出售金融资产几乎同金额增加111亿元。前根据需要通过债券代持业务兑现浮盈浮亏，调控。如甲企业为完成制定的考核指标，和同一交易对手于2008年12月在0—3天内对分类为可供出售金融资产、相同品种和数量的债券进行不转移实质所有权的交易．涉及交易金额25.74亿元．兑现可供出售金融资产产生的浮盈，虚增投资收益15345万元：乙企业为少缴纳，通过和同一交易对手约定在同一日结算的方式，于2009年12月对相同品种和数量的债券进行不转移实质所有权的交易。涉及交易金额21亿元．兑现可供出售金融资产产生的浮亏，虚减当年1.23亿元，从而少缴企业所得税3086万元。
　　债券代持业务对出资方和融资方发展资金业务均有益处，农村合作金融机构在风险可控的情况下进行债券代持业务操作，关键在于规范债券代持业务，宜疏不宜堵，最重要的是加强监管，让其阳光化。
　　（一）提高交易对手选择标准
　　出资方代持风险点主要来源于，交易对手没有，则有可能毁约以导致出资方资金不能收回。因此，对交易对手的选择必须保持谨慎，除要求达标外，一般以及大型央企为佳，坚决抵制同一些私募投资公司（此类公司往往采取高杠杆运作，自身资金实力很差）等进行此类业务，以免产生。理论上而言，出资方也可能存在不归还融资方债券的行为，交易对手风险对于出资方和融资方均存在，因此就更需交易双方提高交易对手选择标准。
　　（二）加强业务风险监管力度
　　债券代持业务作为业务，已经成为银行间市场成员之间的一种比较普遍的操作模式，建议上级行社要对此类业务进行风险提示，或在会计报表表外部分进行披露。要求债券代持双方签订正式的书面协议，以保障双方，增加代持到期时协议的约束力。建议省联社的资金系统中增强债券估值的功能，并能对超过波动幅度的债券交易进行及时预警，分析是否为债券代持业务。
　　（三）构筑强大风险管理防线
　　债券代持业务作为金融机构加快经营转型的一个着力点，给农村合作金融机构风险管理层面提出了更高要求。为进一步适应加快经营转型的要求，要努力构建经营转型条件下的风险管理理念，并全力形成与之相适应的体制机制，出台行之有效的方法手段，创建特点鲜明的，实现各类风险管理的全面化、科学化和有效化，真正做到为业务发展保驾护航。
申杨.试论债券代持业务对财政监督工作的影响[J].财政监督,2012,(第1期)
邹锦炜.浅谈债券代持业务的风险防范[J].时代金融(下旬),2012,(第12期)
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来源：上海证券报
作者：费天元
　　牵动市场神经的国海证券&假章门&事件在经历一波三折之后，昨日向着稳妥解决方向再迈一步。国海证券与相关机构达成了由相关机构继续持有涉事债券，国海证券承担风险收益的原则性方案。市场人士认为，这一原则的达成有助于在消除各方分歧的同时，尽可能地减少对包括国海证券在内各涉事机构的流动性冲击。　　22日晚间，国海证券发布停牌事项进展公告。根据公告，涉事债券将由相关机构继续持有，其中信用债风险收益由国海证券全部承担；利率债可以持有至到期，利率债投资收益与相关资金成本之差额由国海证券与相关各方共担。　　公告显示，国海证券对收到的伪造公司印章私签的债券交易协议进行了初步统计，涉及债券金额不超过165亿元，其中80%以上为安全性和流动性高的主流国债、国开债品种；信用债占比不到20%，且总体信用风险可控。目前公司经营一切正常，流动性风险可控。至此，国海证券&假章门&事件暂告段落。　　这场债市风波肇始于上周三，有市场传闻指国海证券债券团队有员工&伪造印章&以公司名义签订债券代持协议，多家机构代持的债券出现浮亏后国海证券拒绝履行回购协议。　　所谓债券代持，是指投资机构在正常的债券业务之外，向代持机构转让债券并约定回购的时间、价格的行为，代持机构会相应获得资金拆借的利息收入，相关债券在代持期间内的市场价格波动一般由投资机构承担。　　次日，国海证券发布停牌公告。根据公告，国海证券认为相关协议中出现公司印章系公司员工私刻，与公司在公安机关备案的印章不符，纯属伪造。国海证券未授权相关员工开展相关业务及签订相关业务协议，公司自身也未签订任何相关协议。　　受该事件影响，加上资金面紧张等因素共振，12月15日，国债期货5年和10年期品种主力合约遭遇历史首次跌停。此后，在央行注入流动性等措施的帮助下，债券市场整体趋稳，但国海证券&假章门&如何收场依然备受关注。　　19日，国海证券一则公告令事件出现和解曙光。国海证券在公告中表示：&相关事件核查清楚后，依法应由我司承担的责任，我司绝不推诿。&21日早间，国海证券再次发布公告称，12月20日，公司与伪造印章私签债券交易协议的相关涉事机构召开协调会议，认可了与各方的债券交易协议，愿意与各方共同承担责任，同时公司将依法追究相关个人伪造公司印章的刑事责任。　　在市场纷纷猜测这场风波将以何种方式收场时，国海证券22日晚间的公告给出了答案。公告称，12月20日，公司与相关机构召开协调会议并达成共识：公司认可与与会各方的债券交易协议，愿意与与会各方共同承担责任。事件涉及的有关债券由与会各方继续持有，其中信用债风险收益由国海证券全部承担；利率债可以持有至到期，利率债投资收益与相关资金成本之差额由国海证券与与会各方共担，具体细节由公司与与会各方协商。　　市场人士指出，如按代持交易的通常模式，国海证券需要支付现金回购相关债券，而国海证券三季报数据显示，其截至三季度末持有的现金余额为138.36亿元，短时间内全额支付回购款项会造成一定程度上的流动性冲击，而安排分期支付又涉及相关机构间的次序问题，不利于和解方案的迅速达成。按照目前的和解原则，相关机构担忧的浮亏问题得到国海证券兜底，而国海证券也不至于遭受短时间内大量的流动性冲击。这一和解可谓照顾到多方利益的最优方案。　　【市场动态】　　　　当前的流动性紧张，加之临近年末，一些资金到期压力、券商代持债券事件的冲击加剧了紧张。虽然每年1月份会有缓解，但是预计明年还是偏紧的格局，或许将延续到春节。　　　　国海及相关涉事机构在市场中的风控能力、信誉在一定程度上受到了质疑，中长期对业务影响颇大。短期来看，投资者出逃在所难免，复牌后股价势必承压。　　【市场观点】　　　　在监管层及时干预、国海证券认可165亿元的债券交易协议之后，一场足以引发对非银机构信任危机、进而严重威胁债券市场流动性的事件，终于暂告一段落。这一事件深刻反映了债市杠杆交易的巨大风险，在当前市场环境中，必须严守不发生系统性风险的底线，稳步推进金融市场去杠杆。　　　　应谨慎看待当前债券收益率企稳和国债期货反弹，为规避风险，建议未来一个季度构造防守型的以&多短久期现券、空国债期货&为主的期现套利策略，并关注在债券价格快速下跌时出现的&多国债期货并持有至交割&的反向套利机会。　　　　尽管近期市场出现两次较大幅度的单日反弹，但笔者对市场的后续表现仍不乐观，建议投资者保持谨慎，静待积极信号出现。
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