基&金基金经理基金公司
&>&&>&国投瑞银境煊保本混合C
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单位净值（11-02）：
1.0632 ( 0.00% )
交易状态：暂停申购
购买手续费：
成立日期：
基金经理：&&&&
类型：保本型
资产规模：
（截止至：09-30）
其他基金基本概况查询：
什么是保本基金的保本模式?&&&&&&
本基金追求在有效控制风险的基础上,运用投资组合保险技术,为投资者提供保本周期到期时保本金额安全的保证,并力求获得高于业绩比较基准的投资收益。
本基金的投资范围是具有良好流动性的金融工具,包括国内依法发行上市的股票(含中小板、创业板及其他经中国证监会核准上市的股票)、债券、权证、股指期货、国债期货、货币市场工具及法律、法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具(但须符合中国证监会的相关规定)。如法律法规或监管机构以后允许基金投资其他品种,基金管理人在履行适当程序后,可以将其纳入投资范围。
本基金将基金资产划分为安全资产和风险资产,其中安全资产主要投资于国债、央行票据、金融债、企业债、公司债、可转换债券(含分离交易可转债)、次级债、短期融资券、中期票据、中小企业私募债券、资产支持证券、国债期货、债券回购、银行存款、货币市场工具等固定收益品种。风险资产主要投资于股票、权证、股指期货等权益类品种,以及市值高于面值的可转换债券市值高于面值部分。
本基金在保证资产配置符合基金合同规定的前提下,采用CPPI(Constant Proportion Portfolio Insurance)恒定比例组合保险策略和TIPP(Time Invariant Portfolio Protection)时间不变性投资组合保险策略来实现保本和增值的目标。
CPPI和TIPP是国际通行的投资组合保险策略,主要是通过数量分析,根据市场的波动来调整、修正风险资产的风险乘数,以确保投资组合在一段时间以后的价值不低于事先设定的某一目标价值,从而达到对投资组合保值增值的目的。投资过程中,基金管理人需在股票投资风险加大和收益增强这两者之间寻找适当的平衡点,即确定适当的风险乘数,力求既能够保证投资组合本金的安全,又能尽量为投资者创造更多收益。
在基金资产风险乘数的管理上,基金管理人的量化小组在定量分析的基础上,根据CPPI和TIPP的数理原理、历史模拟和目前市场状况定期出具保本基金资产配置建议报告,给出风险乘数的合理上限建议,供基金管理人投资决策委员会和基金经理作为基金资产配置的参考。
本基金的投资策略包含资产配置策略、风险资产投资策略和安全资产投资策略等。
1、资产配置策略
本基金资产配置策略分为两个层次:一层为对风险资产和安全资产的配置,该层次以组合保险策略为依据,即风险资产可能的损失额不超过安全垫;另一层为对风险资产、安全资产内部的配置策略。基金管理人将根据情况对这两个层次的策略进行调整。
在保证资产配置符合基金合同规定的前提下,基金管理人将按照CPPI和TIPP策略的要求动态调整风险资产与安全资产的投资比例,在力求风险资产可能的损失额不超过安全垫的基础上,实现基金资产最大限度的增值。如在本基金存续期内市场出现新的金融衍生产品且在开放式基金许可的投资范围之内,本基金管理人可以相应调整上述投资策略。
(1)CPPI 投资策略
根据恒定比例组合保险原理,本基金将根据市场的波动、组合安全垫(即基金净资产超过基金价值底线的数额)的大小动态调整安全资产与风险资产投资的比例,通过对安全资产的投资实现保本期到期时保本金额的安全,通过对风险资产的投资寻求保本期间资产的稳定增值。本基金对安全资产和风险资产的资产配置具体可分为以下四步:
第一步:确定安全资产的安全底线。
根据保本期末投资组合最低目标价值(本基金的最低保本值为保本金额的100%)和合理的贴现率,设定投资组合当期的安全底线。
可计算得出期初投资于股票资产的金额为:2.308亿元(保留至小数点后3位)。
因此,投资于债券资产的金额为:10-2.308=7.692亿元。
a、运作一段时间后,在T1时刻,假设股票资产上涨10%,而债券资产在此期间的投资收益为1%,预期至保本期到期时的收益率为9%。
则T1时刻基金总资产为:2.308×(1+10%)+7.692×(1+1%)=10.30亿元。
根据股票资产计算公式,可计算得出T1时刻可投资于股票资产的金额为:2.919 亿元。
可投资于债券资产的金额为:10.308-2.919=7.389亿元。
故在T1时刻将2.919亿元投资于股票,将7.389亿元投资于债券,由于此时基金拥有的债券市值为7.769亿元(7.692×(1+1%)=7.769),故基金管理人卖出0.380亿元债券(7.769-7.389=0.380),同时买入0.380亿元股票。
b、继续运作一段时间后,在T2时刻,假设股票资产下跌5%,而债券资产在此期间的投资收益为1%,预期至保本期到期时的收益率为8%。
则此时基金总资产为:2.919×(1-5%)+7.389×(1+1%)=10.236亿元。
根据股票资产计算公式,可计算得出T2时刻可投资于股票资产的金额为:2.552 亿元。
可投资于债券资产的金额为:10.236-2.552=7.684亿元。
故在T2时刻将2.552亿元投资于股票,将7.684亿元投资于债券,由于此时基金拥有的股票市值为2.773亿元(2.919×(1-5%)=2.773),故基金管理人卖出0.221亿元股票(2.773-2.552=0.221),同时买入0.221亿元债券。
因此如果股票上涨,那么投资组合净值上涨,安全垫增大,更多的资金从债券转到股票;如果股票下跌,那么投资组合净值下跌,安全垫缩小,更多的资金从股票转到债券;但投资组合净值最多下跌至价值底线,即安全垫最多缩小为零,这时投资组合全部转换为债券,投资组合沿着价值底线增值,到期增至本金10亿元,从而实现保本的目的。
(2)TIPP 策略
本基金采用时间不变性投资组合保险策略(Time Invariant Portfolio Protection)实现保本目标,以下简称TIPP 策略,该策略指基金设置的价值底线(安全资产的最低配置)随着投资组合收益的变动而调整的投资策略。同时,本基金将选择转换溢价率较小的可转债进行投资,但当可转债市场无投资合适品种时,本基金将用股票资产部分或全部代替可转债的TIPP 策略实现组合保险目的。
本基金的TIPP 策略具体是指:首先,确定安全资产的安全底线。根据保本周期末投资组合最低目标价值和合理的贴现率,设定投资组合当期的安全底线;其次,确定风险资产的最高配置比例。根据组合中风险资产的风险特性,决定安全垫(即基金净资产超过安全底线的数额)的放大倍数,然后根据安全垫和放大倍数乘数计算期初可持有的风险资产的最高配置比例。最后,当基金净值上涨超过一定幅度后,本基金将择机提高安全底线,以及时锁定已实现的收益。本基金的TIPP 策略相对CPPI 策略而言,由于在净值上升过程中提高了安全底线,从而锁定了已实现收益,因此整体风险要小于CPPI 策略。
举例说明TIPP策略:
在本基金成立时,基金资产价值为10亿(A0),要保比例为90%(f),风险倍数为2(m)。
风险资产投资金额=m(A0-F0)=2*(10-9)=2亿
安全资产投资金额=A0-E0=10-2=8亿
情形a、如果风险资产价值从2亿降为1.5亿,导致基金资产的价值从期初的10亿减少到9.5亿,其他因素不变
风险资产投资金额=m(A1-F1)=2*(9.5-9)=1亿 -----卖出0.5亿风险资产
安全资产投资金额=A1-E1=9.5-1=8.5亿 -----买入0.5亿安全资产
情形b、如果风险资产价值从2亿上升为4亿,导致基金资产的价值从期初的10亿增加到12亿,其他因素不变,锁高比例为90%
风险资产投资金额=m(A2-F2)=2*(12-12*90%*90%)=4.56亿 ----买入0.56亿风险资产
安全资产投资金额=A2-E2=12-4.56=7.44亿 -----卖出0.56亿安全资产
本基金还将根据各类资产的预期风险与收益情况动态调整安全资产和风险资产比例以及相应的放大倍数。
2、风险资产投资策略
(1)股票投资管理
1)行业配置策略
在进行行业配置时,将采用自上而下与自下而上相结合的方式确定行业权重。在投资组合管理过程中,基金管理人也将根据宏观经济形势以及各个行业的基本面特征对行业配置进行持续动态地调整。
2)优选个股策略
①确定股票初选库
本基金将采用定量与定性分析相结合的方式确定股票初选库。定量分析方面,基金管理人将综合考虑个股的价值程度、成长能力、盈利趋势、价格动量等量化指标对个股进行初选。为克服纯量化策略的缺点,投研团队还将根据行业景气程度、个股基本面预期等基本面分析指标,结合对相关上市公司实地调研结果,提供优质个股组合并纳入股票初选库。
②股票基本面分析
本基金严格遵循“价格/内在价值”的投资理念。虽然证券的市场价格波动不定,但随着时间的推移,价格一定会反映其内在价值。
个股基本面分析的主要内容包括价值评估、成长性评估、现金流预测和行业环境评估等。基本面分析的目的是从定性和定量两个方面考量行业竞争趋势、短期和长期内公司现金流增长的主要驱动因素,业务发展的关键点等,从而明确财务预测(包括现金流贴现模型输入变量)的重要假设条件,并对这些假设的可靠性加以评估。
a.价值评估。分析师根据一系列历史和预期的财务指标,结合定性方法,分析公司盈利稳固性,判断相对投资价值。主要指标包括:EV/EBITDA、EV/Sales、P/E、P/B、P/RNAV、股息率、ROE、经营利润率和净利润率等。
b.成长性评估。主要基于收入、EBITDA、净利润等的预期增长率来评价公司盈利的持续增长前景。
c.现金流预测。通过对影响公司现金流各因素的前瞻性地估计,得到公司未来自由现金流量。
d.行业所处阶段及其发展前景的评估。沿着典型的技术生命周期,产业的发展一般经历创新期、增长繁荣期I、震荡期、增长繁荣期II和技术成熟期。其中增长繁荣期I和增长繁荣期II是投资的黄金期。
③现金流贴现股票估值模型
用现金流贴现模型等方法对股票估值是基本面分析中的重要内容。本基金采用的现金流贴现模型是一个多阶段自由现金流折现模型,其中,自由现金流的增长率被分成四个阶段。
a.初始阶段:这个阶段现金流的增长率会受到内外部因素的影响。外部因素包括总体经济状况和其他因素,比如货币政策、税收政策、产业政策对收入和成本的影响等等。公司内部因素包括新产品的引入导致的市场份额变化、业务重整、以及资金面变化,比如债务削减和资本回购。
b.正常阶段:在初始阶段结束时,我们假设公司处于一个正常的经济环境中,既非繁荣也非衰退,公司达到了可持续的长期增长水平。现在,公司现金流的增长速度和所在的行业增长速度基本一致。
c.变迁阶段:在这个阶段,公司资本支出比率、权益回报、盈利增长和BETA值都向市场平均水平靠拢。这是市场竞争的结果,因为高额的利润会吸引新的进入者,竞争越来越激烈,新进入者不断挤压利润空间,直到整个行业利润水平跌落到市场平均水平,在这个水平上,不会再有新的进入者。
d.终极阶段:在最后阶段,资本支出比率、BETA 和现金流增长率都等于市场平均水平。
模型最后得到股票的内在价值,即四阶段现金流的现值总和。
市场价格与内在价值的差额是基金买入或卖出股票的依据。市场价格低于内在价值的幅度,表明股票的吸引力大小。本基金在使用现金流贴现模型方法的同时,还将考虑中国股票市场特点和某些行业或公司的具体情况。在实践中,现金流量贴现模型可能有应用效果不理想的情形,为此,我们不排斥选用其它合适的估值方法,如P/E、P/B、EV/EBITDA、PE/G、P/RNAV等。
④构建及调整投资组合
本基金结合多年的研究经验,在充分评估风险的基础上,将分析师最有价值的研究成果引入,评估股票价格与内在价值偏离幅度的可靠性,买入估值更具吸引力的股票,卖出估值吸引力下降的股票,构建股票投资组合,并对其进行调整。
(2)股指期货投资管理
本基金将根据风险管理的原则,以套期保值为目的,有选择地投资于股指期货。套期保值将主要采用流动性好、交易活跃的期货合约。
本基金在进行股指期货投资时,将通过对证券市场和期货市场运行趋势的研究,并结合股指期货的定价模型寻求其合理的估值水平。本基金管理人将充分考虑股指期货的收益性、流动性及风险特征,通过资产配置、品种选择,谨慎进行投资,以降低投资组合的整体风险。
基金管理人将建立股指期货交易决策部门或小组,授权特定的管理人员负责股指期货的投资审批事项,同时针对股指期货交易制定投资决策流程和风险控制等制度并报董事会批准。
2、安全资产投资策略
(1)主要策略
1)持有相当数量剩余期限与保本周期相近的债券,主要按买入并持有方式进行投资以保证组合收益的稳定性,同时兼顾收益性和流动性,尽可能地控制利率、收益率曲线等各种风险。
2)综合考虑收益性、流动性和风险性,进行积极投资。主要包括根据利率预测调整组合久期、选择低估值债券进行投资,严格控制风险,增强盈利性,以争取获得适当的超额收益,提高整体组合收益率。
(2)债券组合构建
本基金借鉴UBS Global AM固定收益组合的管理方法,采取“自上而下”的债券分析方法,确定债券模拟组合,并管理组合风险。
1)基本价值评估
债券基本价值评估的主要依据是均衡收益率曲线(Equilibrium Yield Curves)。
均衡收益率曲线是指,当所有相关的风险都得到补偿时,收益率曲线的合理位置。风险补偿包括五个方面:资金的时间价值(补偿)、通货膨胀补偿、期限补偿、流动性补偿及信用风险补偿。通过对这五个部分风险补偿的计量分析,得到均衡收益率曲线及其预期变化。市场收益率曲线与均衡收益率曲线的差异是估算各种剩余期限的个券及组合预期回报的基础。
基于均衡收益率曲线,计算不同资产类别、不同剩余期限债券品种的预期超额回报,并对预期超额回报进行排序,得到投资评级。在此基础上,卖出内部收益率低于均衡收益率的债券,买入内部收益率高于均衡收益率的债券。
2)债券投资策略
债券投资策略主要包括:久期策略、收益率曲线策略、类别选择策略和个券选择策略。在不同的时期,采用以上策略对组合收益和风险的贡献不尽相同,具体采用何种策略取决于债券组合允许的风险程度。
久期策略是指,根据基本价值评估、经济环境和市场风险评估,以及基金债券投资对风险收益的特定要求,确定债券组合的久期配置。
收益率曲线策略是指,首先评估均衡收益率水平,以及均衡收益率曲线合理形态。然后通过市场收益率曲线与均衡收益率曲线的对比,评估不同剩余期限下的价值偏离程度。在满足既定的组合久期要求下,根据风险调整后的预期收益率进行配置。如当收益率曲线较为陡峭时,可以采用骑乘策略,即买入期限位于收益率曲线陡峭处的债券,也即收益率水平处于相对高位的债券,随着债券剩余期限缩短,债券的收益率水平将会较投资期初有所下降,通过债券的收益率的下滑,获得资本利得收益。
类别选择策略是指,在国债、金融债、央行票据和企业债等债券类别间的配置。债券类别间估值比较基于类别债券市场基本因素的数量化分析(包括利差波动、信用转移概率、流动性等数量分析),在遵循价格/内在价值原则下,根据类别资产间的利差合理性进行债券类别选择。基金管理人关注信用利差隐含的投资机会:一是享有高品质信用产品的信用风险利差溢价;二是信用利差波动带来的投资机会。
个券选择策略是指,通过自下而上的债券分析流程,鉴别出价值被市场误估的债券,择机投资低估债券,抛出高估债券。个券分析建立在价格/内在价值分析基础上,并将考虑信用风险、流动性和个券的特有因素等。
对于中小企业私募债券,本基金将重点关注发行人财务状况、个券增信措施等因素,以及对基金资产流动性的影响,在充分考虑信用风险、流动性风险的基础上,进行投资决策。
对于资产支持证券,其定价受市场利率、发行条款、标的资产的构成及质量、提前偿还率等多种因素影响。本基金将在基本面分析和债券市场宏观分析的基础上,以数量化模型确定其内在价值。
(2)国债期货投资管理
为有效控制债券投资的系统性风险,本基金根据风险管理的原则,以套期保值为目的,适度运用国债期货,提高投资组合的运作效率。
在国债期货投资时,本基金将首先分析国债期货各合约价格与最便宜可交割券的关系,选择定价合理的国债期货合约,其次,考虑国债期货各合约的流动性情况,最终确定与现货组合的合适匹配,以达到风险管理的目标。
1、本基金各基金份额类别在费用收取上不同,其对应的可供分配利润可能有所不同。本基金同一类别的每份基金份额享有同等分配权;
2、收益分配时所发生的银行转账或其他手续费用由投资人自行承担。当投资人的现金红利小于一定金额,不足以支付银行转账或其他手续费用时,基金登记机构可将投资人的现金红利按除权后的单位净值自动转为基金份额;
3、在符合有关基金分红条件的前提下,本基金每类基金份额每年收益分配次数最多为 6 次,每类基金份额每次收益分配比例不低于该类基金份额收益分配基准日可供分配利润的 50%;
4、若《基金合同》生效不满3个月则可不进行收益分配;
5、本基金收益分配方式:
(1)保本周期内:本基金收益分配方式为现金分红,不进行红利再投资;
(2)变更为非保本的混合型基金后:本基金收益分配方式为现金分红与红利再投资,投资人可选择现金红利或将现金红利自动转为基金份额进行再投资;若投资人不选择,本基金默认的收益分配方式是现金分红;
6、基金收益分配后任一类基金份额净值不能低于面值;即基金收益分配基准日的任一类基金份额净值减去该类每单位基金份额收益分配金额后不能低于面值。
7、法律法规或监管机关另有规定的,从其规定。
业绩比较基准
两年期银行定期存款收益率(税后)
风险收益特征
本基金为保本混合型基金,属于证券投资基金中的低风险品种。
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通州梳理82个项目将投资916亿
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2月18日，北京市行政副中心建设发展基金正式启动。先期投放300亿建设基金，由北京市政府和中国农业银行按照2:8的比例共同出资，重点用于基础设施、公共服务、环境改善、科技创新4个领域建设。后续基金将追加至1000亿元。目前，通州已梳理出82个项目，涉及投资916亿元。　　　　　　　　　　京华时报记者黄海蕾
2月18日，北京市行政副中心建设发展基金正式启动。先期投放300亿建设基金，由北京市政府和中国按照2:8的比例共同出资，重点用于基础设施、公共服务、环境改善、科技创新4个领域建设。后续基金将追加至1000亿元。目前，通州已梳理出82个项目，涉及投资916亿元。　　　　　　　　　　京华时报记者蕾◎发布政府与银行2:8出资先期投放300亿元2月18日，北京市行政副中心建设发展基金正式启动，由北京市政府和共同发起设立。先期300亿建设基金由市政府和农业银行按照2:8比例共同出资，重点用于基础设施、公共服务、环境改善、科技创新4个领域的建设。其中，市政府出资部分委托国管中心代持并履行出资人职责。据了解，在基金运行方式上，北京行政副中心建设发展基金将按照基金的市场化原则运行，由国管中心和农行共同出资设立基金管理公司作为基金管理人，负责基金日常管理。在随后的北京行政副中心建设发展基金座谈会上，通州区区长岳鹏表示，目前，作为基金的普通合伙人和管理人的“北京市行政副中心建设基金管理有限公司”已经在通州完成注册，注册资本2亿元，首期规模300亿元的融资将于近期到位。后续，基金可持续增加至1000亿。首批梳理82个项目清单已上报市政府据介绍，基金重点将解决基础设施建设周期长、回报低、筹资难、平衡难的问题。通州区区长岳鹏表示，目前，通州已梳理出第一批82个项目，涉及金额已达916亿元。其中市级投资296亿元，区级投资194亿元，社会资本投资426亿元。岳鹏说，首批梳理的82个项目中，以加快构建高效便捷的交通体系、全面提升基础设施承载力为目标安排基础设施项目62项，总投资459亿元；以创建国家生态园林城市为目标，打造市行政副中心生态名片为目标安排生态环境项目9项，总投资316亿元；以全力提升社会事业发展水平，加快形成与市行政副中心定位相匹配的公共服务体系为目标，安排公共服务项目11项，总投资141亿元。目前，市行政副中心建设基金首批支持项目清单已经上报市政府。参加座谈会的中国农业银行行长赵欢表示，可以根据需要在资金额上做出新的安排。追问专项基金成立的意义何在？基础设施将不再一味靠政府在座谈会上，北京市委常委、常务副市长李士祥表示，基金以有限合作制的方式发起设立，引入专业化基金管理公司，市场化运作，采取股、债、贷联动的模式，这是资本运作的创举，也是北京政府首个设立的这类基金，具有标志性和战略性的意义。李士祥称，基金通过政府与金融机构合作、以股权方式运作，既避免按照传统贷款方式形成政府性债务，又有效筹集足额资金，解决基础设施建设周期长等问题，加快补齐行政副中心基础设施和公共服务设施短板。基金通过少量政府出资，撬动金融等资本，通过多层放大，多渠道筹措资金，解决副中心建设发展筹资问题，实现政府投融资机制创新，发挥了政府资金“四两拨千斤”的作用。此外，这种方式还有利于充分调动政府和市场两个积极性，改变了过去基础设施一味由政府投资的方式。基金运作有何保障？财政局建基金暂行管理办法李士祥提到，2017年底，市级几大班子和部分相关部门要迁到行政副中心，配套设施都必须跟上，这不是建设几个楼的问题。“开弓没有回头箭，基金启动第一批项目后，就要勇往直前。”李士祥特别提出，国家现在压缩基础设施建设，在这样的背景下，这么大举动不是儿戏，要经得起历史的考验。财政局要尽快建立起基金暂行管理办法，发改委要牵头选好项目。“我们这个基金不是砸财政的钱，也不是砸银行的贷款，更不是只投入没产出，我们这个钱投下去就要有效果，要有效益。”说到这里，李士祥突然提高了嗓音强调，不管是市场化项目还是公益类，“钱投下去，不能打水漂”。李士祥还提到，基金的设立要为首都的“稳增长，调结构”做贡献，考虑产业化、增长点。如果这种模式能走远，将来北京新型城镇化以及新机场建设同样可以复制，也可以用于京津冀一体化建设中。延展行政办公区一期已进场施工通州区区长岳鹏表示，位于通州区潞城镇的行政办公区总面积约15平方公里。已基本完成棚户区改造一期范围搬迁工作，共涉及6个村，总用地面积596公顷，总投资162亿元，涉及宅基地拆迁1787户，签约率99.99%，非住宅979户，签约799户，签约率90.9%。行政办公起步区位于一期范围内，总用地面积为235公顷。目前住宅、非宅拆迁及地上物清理工作已经全部完成，土建工程已经实现进场施工。潞城棚户区改造二期分B、C、D区，总用地面积872公顷，投资估算约196.2亿元。通州区政府已授权新奥集团为潞城棚户区改造二期实施主体，该集团正在报请市政府决策。水务园林3年将投资685亿元岳鹏表示，自市行政副中心定位明确以来，市水务局牵头编制完成《北京市行政副中心(通州)水务发展规划及三年行动方案》，计划实施69个建设项目，总投资约385.6亿元。市园林绿化局牵头编制完成《北京市行政副中心(通州)园林绿化发展规划及三年行动方案》，计划实施52个建设项目，总投资约299.5亿元。记者注意到，仅水务和园林未来3年投资将达685.1亿元。记者还了解到，通州区86个重大基础设施项目年内将开工九成。其中，目前已经开工项目36项，受市行政办公区规划选址影响暂缓推进的共10项，剩余40项年内全部实现开工。
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48小时点击排行400亿蛇吞象！2016最牛逼并购案：它，吃下纽交所公司、世界500强巨头，以区区7亿营收，吞并2870亿营收标的（研究笔记）
&&首推于&16.12.08
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12月5日，天海投资公告，以现金支付方式收购美国纽约证券交易所上市公司Ingram Micro Inc（IMI，英迈国际）的交易已经通过并完成境内外全部审批、备案机其他前置程序，交易双方已开始开展交割工作，预计交割完成时间就在最近几天。这，标志着历经近一年审批的巨资并购落地，只等交割。本案，是2016年来最疯狂的“蛇吞象”案例，今年以来的跨境并购大案中，它身上有太多的焦点，只有艾派克并购利盟一案可与之PK。本案，买方和卖方，净利润差距7倍，营收规模差距400倍。是的，你没看错，400倍！本案，创下中国企业收购美国IT集团最高纪录，总交易作价60.09亿美元，约合人民币392亿人民币。本案，买方天海投资隶属“海航系”，是海航集团物流板块中的上市公司，卖方英迈国际（IMI）是全球最大的IT分销商之一、纽交所上市公司、世界500强第230名。本案，吸引定增大王刘益谦以40亿巨资参与买方财团，在这条线索背后，又一大资本派系正在脱胎而出。本案，是老司机海航系的又一个经典作品，是两个世界500强之间的游戏，由于交易金额太过巨大，筹款安排一度专门被交易所问询。本案，让整个资本江湖为之一震——这么奇葩的交易，究竟是怎么做的？“2016年最牛逼的并购，一般人真心玩不了”文：优劣汇团队 本文禁止一切形式转载1交易方案███████████上市公司拟以现金支付的方式购买美股上市公司IMI100%股权，此次交易价格约为60.09亿美元。交易细节如下：交易方：上市公司（天海投资）、GCL（天海投资全资子公司）、IMI（标的资产）支付方式：现金资金来源：自有资金、联合投资和银行借款，公司自有资金为87亿元，联合投资方国华人寿投资金额为40亿元，剩余部分为银行借款交易对价：60.09亿美元——普通股作价：57.78亿美元股份数量：148,522,726股 股份价格：38.90美元/股——公司股权激励计划作价：2.31亿美元本次交易不涉及发行股份，不会导致上市公司股权结构发生变更。2背景███████████买方：天海投资（600751（A股））公司成立于日，1996年9月在上交所上市。截至本案发生时，海航物流通过直接和间接合计持有上市公司20.77%股份，为上市公司的控股股东，慈航基金会为公司实际控制人。（上市公司控股结构）公司主营航运业务，经营及管理以天津、上海、宁波、青岛为基本港，至韩国的国际近洋及国内沿海多个口岸的集装箱班轮货物运输航线。据最新三季报显示，公司实现营收15.38亿元，同比增238.16%；实现净利润2.15亿元，同比增78.27%。公司2013年、2014年和2015年，分别实现归属母公司净利润为：-13,023.93万元、7,893.98万元和24,671.04万元。（上市公司财务数据）卖方：Ingram Micro Inc.（以下简称“IMI”）公司1979年成立，同年在纽交所上市，股票代码为IM。近三年IMI的股权结构分散，持有5%以上主要股东均为机构投资者。截至日，公司主要股东如下：（标的资产的股权结构）公司主要股东为富达基金（FMR LLC）、贝莱德（BlackRock, Inc.）、先锋集团（The Vanguard Group），三家机构对于投资管理领域有着独特的管理经验。公司是IT产品传统分销以及供应链综合服务行业的龙头企业，为世界范围内1800余家供应商提供销售服务和20万余家经销商提供解决方案和服务。公司在北美和拉丁美洲的市场份额为第一，欧洲和亚太的市场份额前二。2015年，公司以465亿美元的营业额在《财富》杂志公布的全球500强中排名第230位。公司2014财年、2015财年及2016财年一季度，分别实现净利润为：2.6亿美元、2.15亿美元和189万美元。(标的财务数据)3看点███████████1）看点一：把大象装冰箱，究竟分几步？本案到底有多牛逼？我们来看看数据：本案卖方IMI——2014财年、2015财年及2016财年1-3月，IMI分别实现营业收入464.87亿美元、430.26亿美元、93.37亿美元；同期分别实现净利润2.67亿美元、2.15亿美元和189.9万美元。本案买方天海投资——年及月营收分别为4.2亿、7.2亿、15.38亿，归母净利润分别为7893万、2.4亿、2.15亿。按照2015年营收对比，IMI营收约合人民币2870亿、净利润约合人民币14.7亿，两者营收差距对比惊人的400倍，净利润对比为7倍。把一个营收规模达2800多亿人民币的“大象”装进冰箱，具体步骤如下：第一步，收购方天海投资设立合并子公司GCL。第二步，合并子公司GCL和IMI合并。第三步，合并后GCL停止存续，IMI作为合并后的存续主体成为公司的控股子公司。第四步，IMI原发行在外的普通股全部注销，原股权激励计划相应终止和取消。和艾派克并购利盟案一样，这是一个反三角并购的典型案例，以“中-外-外”的形式进行交易，以合并子公司作为中间环节，最终并购完成后，股权过户、留下标的公司。2）看点二：融资安排本次交易为现金收购，不涉及公司股权变动。截止日，IMI发行在外的全部普通股为148,522,726股，本次交易的成交金额约为60.09亿美元，其中IMI全部普通股价值约为57.78亿美元，公司股权激励计划部分的偿付对价约为2.31亿美元。60亿美元，按照本案最初发布时日美元兑人民币中间价计算约为392亿，若以今时今日之最新汇率对比，则已超过411亿人民币。如此巨额资金，究竟从哪来？作为整个交易流程最关键的一环，我们来看看本案融资安排：根据交易方案，本次交易的收购资金来源为公司自有资金、联合投资和银行借款。其中，上市公司自有资金为87亿元，联合投资方国华人寿投资金额为40亿元，剩余部分（约272亿）为银行借款。A、自有资金：按照天海投资2016年中报，期末现金及现金等价物余额为90亿，能够覆盖本案需筹集的87亿。B、联合投资方：本次交易对方为IMI，联合投资方为国华人寿。联合投资方国华人寿持有上市公司股份419,030,100股，占比约14.45%，为上市公司的关联方，本次交易构成关联交易。注意，国华人寿为资本大鳄刘益谦旗下公司。刘益谦与天海投资早有渊源，在本案发生前，就是天海投资的二股东。我们回溯上市公司财报，自2014年12月，刘益谦旗下的“国华人寿保险股份有限公司-万能三号”，就跻身天海投资十大股东名单，以14.45%位列第二。截至日，国华人寿仍持有天海投资14.45%的股权，期间未曾有过增持举动。国华人寿本身就是天海投资的股东，因而参与本案投资也顺理成章，其对天海投资，可谓“放长线、钓大鱼”。C、银行借款本次交易银行贷款规模约为42.70亿美元，期限为7年。按照当前的市场利率行情及未来市场利率合理的浮动情况，预计该贷款的年利率为3%-4%（即年度利息支出应在1.28亿美元至1.71亿美元的区间范围内）本次交易完成后，IMI将纳入上市公司的合并报表范围，利润也将合并计算。根据IMI历史经营业绩和预测业绩，其利润能够覆盖上述利息支出，并足以抵消上市公司利用自有资金收购IMI导致投资收益减少的影响。本案的并购贷款安排，简单来说：以合并子公司为借款主体，上市公司控股股东提供征信担保，未来用上市公司现金流，或通过发股、发债、转债等途径募集资金还款。具体细节：借款主体——本案中，银行并购贷款的借款主体为天海投资为本次交易设立的主体GCL Investment Management, Inc.。增信措施——公司控股股东海航物流或其关联方或向为本次重大资产购买提供并购贷款/授信额度及开具保函/备用信用证的金融机构提供担保，包括但不限于为公司或公司子公司申请并购贷款/授信额度及保函/备用信用证提供股权质押担保、反担保或最高额保证。还款来源——未来贷款偿还的资金来源为IMI的分红以及上市公司提供的现金流等。同时，上市公司不排除通过发行股票（包括非公开发行股票）、可转换债券、公司债券等多种方式为偿还主体提供现金流以偿还本次交易借款的可能。3）看点三：刘益谦出手，又一大资本派系脱胎而出加上此次40亿重金染指天海投资海外收购，刘益谦今年以来已出手多家上市公司。一个新的资本派系，正在脱胎而出。我们来回顾一下它的“进化史”：刘益谦，早年当过出租车司机，还开过百货商店。“第一桶金”来自于100股“豫园商城”股票。第一个进化关键点：1990年，刘益谦以每股100元的价格买入100股“豫园商城”，仅仅一年之后，这100股股票竟以每股1万元的价格卖出，净赚了近100万元。第二个进化关键点：通过股票认购证、国有股和法人股两大战役，刘益谦进化成为资本江湖上举足轻重的玩家之一。第三个进化关键点：由于在2009年前后参与了京东方、渝开发等近十家上市公司的定向增发，刘益谦巨额暴赚，被市场冠名为“定增大王”。不过，2010年，地产股行情在政策重拳打压下急转直下，刘益谦手中的地产股严重缩水，其亏损一度超过5亿元。2011年以后，市场疲弱，刘益谦逐渐“弃股从艺”，几十亿资金“一分不剩”地撤离股市，并开始转向艺术品收藏。直到2013年开始，刘益谦再度杀入股市，先后参与怡亚通、金洲管道、保龄宝、莱宝高科、国金证券等标的。2015年股灾之后，刘益谦宣布怒砸10亿为国护盘。到2016年，刘益谦亦频频出手，且均为大手笔制作，且操盘手法和布局极为老道。有理由相信，今年是他的第四个进化关键点。我们之前分析过阿里巴巴在资本市场的布局，使用江湖大佬中植系创立的武林绝学：“二股东策略”。让人称奇的是，无独有偶，刘益谦进来的操盘案例中，也在使用这样的套路。（参见《重大案件！——阿里系操刀三江购物，操盘手法真心牛逼啊（研究笔记）》）对天海投资，砸出40亿参与并购，目前持股14.45%，二股东。（天海投资十大股东）对天宸股份，对战上海地产大亨叶立培和叶茂菁父子，连续四次举牌，持股比例接近20%，二股东。（天宸股份十大股东）对华鑫股份，在其近期发布的重组案中，国华人寿也赫然在列，持股10%，二大股东。在华鑫股份的重组中，置出地产业务，注入华鑫证券92%股权，华鑫股份借道上市。（华鑫股份十大股东）对长江证券，刘益谦旗下新理益集团，耗资100亿，从青岛海尔投资手中收购股份，晋级为长江证券第一大股东。（长江证券十大股东）请大家仔细体会一下这个布局，通过旗下险资平台，作为二股东身份进驻多家上市公司，并在券商股上进击出招，谋求控制权。细思极恐，这是多么大的一盘棋！资本市场又一个资本派系正在诞生，并且很快要完成整个布局的闭环。从险资出发，控制券商，那么接下来会是什么？未来，按照这个趋势，这个布局如果继续扩张，杀入银行、信托，大家也别觉得太奇怪。在整个布局中，作为险资的国华人寿，是其最核心的一环。曾经，其对国华人寿的态度有摇摆，一度减持国华人寿股份——然而如今，弃妇变宠妃，国华人寿已成为枢纽角色。4）看点四：海航系，资本老司机的千亿美元大棋局海航，可谓资本市场的“老司机”，是近年来全中国海外收购最活跃的公司之一。这是一盘千亿美元的大棋——据《金融时报》，从2015年起，海航集团完成了35项，总额至少在270亿美元的收购。截至今年7月，海航集团的全球资产已经超过910亿美元。在最新的排行榜中，海航集团以营业收入295.6亿美元，名列2016《财富》世界500强第353位。海航集团旗下拥有一个庞大的帝国——其物流业务，涵盖现代海运、冷链物流、工程物流、船舶修造、高端装备制造、精密制造、工程研发、物流产业和金融投资、网络金融、支付科技、跨境电商等。英迈国际拥有极为强悍的物流、商流、信息流的处理和交互能力，拥有全球先进的供应链管理系统。海航集团将英迈国际这个供应链巨头纳入麾下后，将是海航系整个布局中重要一环，从物流产业延伸到供应链运营领域，并将极大推动其全球供应链布局。海航创业22年，曾经操刀过一系列极为彪悍的资本运作。资本运作方面，“海航系”早期资金来源多为银行贷款及公司债券，此后以多个上市公司平台，“定增+股权质押”动辄规模过百亿，如此轮番滚动操作，融资之后迅速扩张产业，形成资本运作的闭环。一系列资本运作之下，坊间不少人对老司机指指点点，称其“资产负债率奇高”、“定增与质押狂人”，如此种种。据新京报，截至2015年年中，海航集团的资产负债率达到78%。而海航方面曾回应称，航空业本身属于重资产的高负债率行业，“80%的负债率非常健康”。如今，“海航系”旗下上市平台，已经横跨A股和新三板——在A股：有海南航空、海航基础、海航创新、海航投资、天海投资、渤海租赁、凯撒旅游、西安民生，几大平台覆盖航空、物流、金融、地产、旅游、零售。在三板：有海航期货、海航思福、渤海保理、海航冷链、联讯证券、易建科技、新生飞翔、首航直升，几大平台覆盖物流、航空、金融、互联网。在港股：有美兰机场、首长科技。定增、发债、质押、并购，车轮式滚动操作，带着高负债率铁链翩翩起舞，但一次次做出让业内人士惊艳的大手笔之作。就像恒大许家印一样，百般质疑之下仍铁血不倒。一句话总结：我就是我，是颜色不一样的烟火。5）看点五：蛇吞象，消化问题是关键本案马上要交割，然而，在案件背后，并非一马平川，天海投资仍要面临诸多难题。交割之后，才只是万里长征第一步。尽管贵为巨头，然而2014财年和2015财年，营收和净利润都呈下降态势。（财务数据）再来看看估值数据及同行业对比情况：（EV/EBITDA对比）（市盈率PE估值对比）（市净率PB对比）看完以上数据后，总结几点：第一，这样的估值，英迈的股东肯定会高兴不已，60.09亿美元的总交易作价，按照15年2亿美元计算市盈率30倍，同时也是自2010年以来英迈最高的市盈率。第二，收入400多亿美金的公司只有2亿美金，利润率不到0.5%，中间问题究竟在哪。第三，海航的管理能力，能否让这头营收规模400多亿美元的大象焕发新生。第四，收购后如何整合进入海航的业务体系，人员、文化如何安排。4产业███████████标的公司是全球性的IT产品分销商与供应链综合服务商，属于IT供应链服务行业。IT产业链中主要包括生产供应、分销、经销、终端消费等几个环节。行业上游——产品供应商，如IBM、Oracle等大型增值产品厂商和HP、联想等消费电子厂商行业中游——产品分销商和经销商。随着销售渠道扁平化，经销商与零售商很大程度上趋于重合，如亚马逊，沃达丰等行业下游——零售商及终端消费者人群（产业链）信息技术产品分销商主要分为两大类，即全品类分销商和专业分销商。全品类分销商以分销产品线覆盖范围广泛为特点，如英迈、技术数据（Tech Data）及新聚思（Synnex）等；而专业分销商以为细分市场提供更专业更全面的服务为特点，比如艾睿电子公司（Arrow）和安富利（Avnet）。（分销商营收排名）IT供应链服务行业与全IT行业的整体环境息息相关。近年来，全球IT支出虽呈现放缓的趋势，但仍维持稳健的增长，增速预计在3%左右。同时，2016年中国IT市场支出规模预计可达到2.31亿元。（IT支出规模及增速）据IDC预测，2015年至2019年，全球IT软件支出与IT服务支出的复合年均增长率分别为6.7%和3.1%，而IT硬件的增长率仅为1.1%。随着IT支出的持续增长与IT服务占总支出份额比重的不断上升，IT供应链综合服务业务市场具备了有利环境。5利益格局███████████1）对天海投资战略发展规划布局——促进产业升级，向物流上下游产业以及相关配套金融产业延伸，打造物流金融基础信用平台及物流运输资源与业务交易平台，逐步搭建物流全供应链金融服务产业体系。提升持续发展能力——目前国内航运市场景气度下滑，主营业务短期增长乏力，若能引进IMI，就可以改善公司资产质量，提高上市公司的价值。提升品牌影响力——标的资产是全球IT产品分销及技术解决方案的领导者，拥有极高的知名度和美誉度，通过本次交易，有利于建立国际市场对于上市公司的认知度，发挥品牌优势。2）对IMI开拓中国市场——亚洲在IT支出的增长贡献上名列前茅，中国对IT产品的需求巨大。 IMI可以借助上市公司和海航集团打开中国市场，形成良好的业务协同效应，将IT分销业务做大做强。开辟新的利润增长点——国内供应链金融以及物联网的发展，具备良好的前景，云服务也是IT产业未来发展的重要趋势。IMI可以利用自身的物流管理能力和丰富的管理经验，提高行业竞争力。（注：本文基础数据来源于上市公司公告、Wind、Choice等）本文完中国并购公会 · PEMA公开课协办方：优先爱劣后12月16日-18日第52期并购交易师PEMA公开课地点：上海1月6日-8日第1期跨境并购与并购基金高级研修班地点：北京详情请关注微信公众平台，后台回复“培训”报名：徐老师，并购基金第一新媒体猛戳下面链接，查看经典并购重组案例 沙隆达| 美的京粮集团|阿里巴巴|中电广通九鼎|上海电气|南洋科技|韵达| 宋城演艺重庆医药 | *ST中企 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