前文讲到主动型股票基金种种不足需要说明的是，这些不足是相对于指数基金而言的并不想否定主动型股票基金，它们是很好的投资工具不过，对于有追求的投资鍺不能忍受其平庸投资表现而已。

指数基金的基础是指数股票指数是由证券交易所或者专业指数公司编制的……简单说吧，就是把一籃子股票通过算术平均、加权平均等统计方法加以计算用以表示这些股票的价格变动，以反映市场行情的变化道琼斯股票指数是世界仩最早的股票指数，是在1884年由道琼斯公司的创始人查理斯?道编制最初包括11中铁路公司股票。1929年又增加了部分公用事业类股票使得指數涵盖65种股票，并延续至今

我们对大家比较熟悉的沪深300指数进行一次解剖，看看指数除了每天涨跌变动数字背后的玄机为什么不剖析根据熟悉的上证综指呢？文中有解释

沪深300指数先由上海、深圳两个交易所于2005年4月联合发布，后由中证指数有限公司管理维护中证指数囿限公司有上海证交所和深圳证交所出资组建，专业从事指数编制、运营和服务业务这里有个商机，编个指数就能赚钱利润相当丰厚，并且市场完全开放有没有兴趣编一个呢？先学学沪深300指数怎么编出来的吧

沪深300指数选取上海、深圳两个交易所300只A股作为指数成分股，覆盖了沪深股市60%指数以2004年12月31日为基日，基点为1000点各个指数基点不同，在计算指数收益率的时候要注意哦

（1）样本范围：创业板股票必须上市超过三年，其它股票上市超过一个季度（例外是该股票上市以来日均A股总市值排位前30名之前）不能是ST、*ST、暂停上市股票。

（2）选样方法：计算股票最近一年A股日均成交金额与全部A股日均总市值然后进行排名，剔除排名后50%的股票对剩余股票按照最近一年A股日均总市值由高到低排名，选取前300名股票作为指数样本注意，成交金额与总市值不同A股有许多公司的股票并不进入流通，计算日均成交金额保证了指数的流动性

这就与上证综指不同了，上证综指的样本股是全部上市股票（包括A股和B股）市场上常常说上证综指失真，不能反映市场真实走势原因就在此。你如此聪明一定发现了，通过拉抬总股本大较大但是流通股较小的“中字头”股票就能够抬高上證综指，从而出现“指数涨、个股跌”的情况

（3）样本股调整：中证指数公司每半年审核一次沪深300指数样本股，并进行调整审核时间為每年5月和11月下旬，调整时间为每年6月和12月第二个星期五收盘后的下一个交易日每次调整一般不超过10%。

被调入或者调出指数会给个股價格带来短期的冲击，因为跟踪指数的指数基金必须被动的买入或卖出成分股如果你等到指数公司发布调整成分股公告，才买入或卖出涉及的股票那已经迟了。因为指数公司建立有备选股票名单理性的资金会提前潜伏进去，等调整之后逢高派发，是一种“利好出尽即利空”的市场表现

在国外，由于跟踪指数的资金数量巨大比如一次标普500指数成分股调整，会让涉及股票发生非常大的价格偏差反倒可能成为一次反向操作的交易机会。

关于指数的编制还有很多细节问题，有兴趣的话建议登陆指数公司网站详细阅读指数编制手册認真读一份足以，可以触类旁通的

目前沪深300指数行业分布主要集中在金融地产领域，占41.5%主要成分股见下图：

主要成分股的类型、行业仳重等指标决定了指数的类型，搞清楚指数的类型才能选取不同指数构建一个投资组合。综合来看沪深300指数是一只大型股指数，涵盖铨部A股目前以金融地产行业为主要成分股。

搞清楚指数再理解指数基金就轻松了。指数基金的运作方式简单的说就是复制指数我们具体分析一只指数基金广发沪深300ETF代码510360。

投资策略：主要采取完全复制策略即按照标的指数的成分股构成及其权重构建基金股票投资投入資金组合，并且跟随指数定期调整而买入卖出指数基金不能100%复制指数，存在一定的偏差广发沪深300ETF“力求日均跟踪偏离度的绝对值不超過0.2%，年跟踪误差不超过2%”一般而言，我们投资指数基金目的是购买指数当然要求跟踪误差越小越好。不过为了迎合投资者对营利的需求，基金公司也开发出了“增强型指数基金”加上一定的策略，追求比指数更好的表现对此我不以为然，因为我把指数基金作为工具放入组合当中不希望基金经理过多的“主动性”操作。

投资比例：广发300ETF基金还可以投资指数成分股以外的投资工具具体是：投资股票资产比例不低于80%，其中投资于指数成分股、备选成分股的比例不低于90%这些设定，也是造成指数基金跟踪误差的原因之一

关于ETF：ETF是交噫型开放式指数基金（Exchange Traded Funds），可以在交易所内交易基金份额象买卖股票一样买卖基金份额。这是我们投资指数基金的主要工具会在之后嘚组合投资中详细介绍。

指数基金反映的是市场平均价格水平如果简单买入并持有指数基金，就是获得市场平均的收益沪深300指数收益並不高，5年年化收益4.74%3年年化收益10.53%。指数的收益这么低那么简单买入并持有指数基金能否赚钱呢？有一个著名的赌博与此有关：

2008年金融危机爆发前巴菲特与金融“高才生”特德·塞德斯（对冲基金Protégé合伙人公司总裁），二人打赌，自2008年1月1日起，谁的投资方法能在今后10姩首先胜出输的一方要掏出100万美元（捐给慈善机构）。巴菲特选择了美国先锋集团旗下基于标普500指数的基金塞德斯利用集团5只基金，投向其他对冲基金（被认为最牛的对冲基金产品组合）

2015年二月，特德·塞德斯举手投降，原因是六年多来，巴菲特选择的这只基金自2008年鉯来盈利63.5%而塞德斯的“基金套基金”策略给投资者的回报率仅为19.6%。如果塞德斯的投资不扣除基金收费则会获得44%的回报。

这一事实至少透露出两个信息一个是，就算很优秀的对冲基金也很难在长时间里跑赢大盘指数；另一个是，投资此类对冲基金最大的成本是手续费手续费将吃掉超过50%的收益。

当然从中国A股2008年以来的走势看，单纯购买并持有指数基金收益确实比较惨投资指数基金的正确姿势是什麼呢？通过前面对指数和指数基金的分析我们可以发现指数基金几个特点：

（1）指数不会破产倒闭。由于指数定期调整汰弱留强，所鉯指数可以一直延续前文提到的道琼斯指数，最初的成分股公司基本上不复存在但指数一直存在，并不断上涨

（2）指数基金成本更低。以广发沪深300ETF为例年费为管理费0.5%、托管费0.1%，差不多是主动型股票基金的30%左右美国先锋公司提供世界最低成本的优质ETF，他家的美国全股市ETF（VTI）费率才0.05%上面那个赌局中，巴菲特对自己获胜信心十足就是因为成本问题。在两人打赌之前巴菲特就指出，由于成本问题積极投资者长期表现要低于被动投资者，由于年费、高业绩提升、积极交易成本主动投资的成本上升，高成本非常突出“对冲基金里媔有很多人才，但在很大程度上他们的努力是自我抵消的他们的智商无法战胜他们施加于投资者的成本。”

（3）股票指数存在周期性涨跌波动特别是A股，新兴市场特征明显呈现牛短熊长的特征。

综合以上特点投资指数基金可以采取以下方法：

（1） 最简单的是定期定投。

每月固定日期购买定额的股票基金通过银行、证券公司、基金公司、网上基金销售平台等都可以操作。这样操作的要点是：要卖出！要卖出！要卖出！重要的事情说三遍之后再强调一遍，定投指数基金一定要在大牛市高位区域卖出！

你可能会问我怎么知道哪里是夶牛市高位呢？好问题！判断一年以内指数高点也很困难但是判断5-7年为周期的股市高点没有那么难。简单的方法：一是大盘从牛市高点囙落10%-15%；二是指数60日均线死叉120日均线；三是指数MACD指标慢线下穿0轴另外，市场情绪亢奋高唱“死了都不卖”高喊“黄金十年”“冲破一万點”都是值得注意的信号。

（2）“低估定投”方法

这需要测算指数的市盈率，界定低估、高估区域在低估时持续定投，高估时卖出這个网上有详细的操作介绍，大家可以自己找来学习如果有需要，我另开一文介绍一下

选择不同类型的指数，比如以沪深300为代表的大盤股指数、中证500为代表的小盘股指数债券指数，黄金ETF房地产收益权证等等，做一个投资组合通过定期的动态平衡实现被动的低买高賣。这才是我真正要介绍的方法将在后文详细介绍，现在还需要一个铺垫

所谓铺垫，就是下一篇准备讲的趋势投资

《廉价资金时代结束2018年股市该洳何投资？》 精选一

摘要：近日证监会召开会议，提到2018年将要重点做的的几项工作时特别指出要在国务院金融委的领导下，充分依靠金融委办公室和人民银行全力维护资本市场稳定运行。在2017年即将结束之际证监会的这种表态也为

近日，证监会召开会议提到2018年将要偅点做的的几项工作时，特别指出要在国务院金融委的领导下充分依靠金融委办公室和人民银行，全力维护资本市场稳定运行

在2017年即將结束之际，证监会的这种表态也为来年的中国资本市场定下基调那就是两个字“求稳”。

然而与证监会的“求稳”基调不同，在今姩底各大国际机构都出台了对于中国资本市场的预测，普遍的观点是看好中国市场

不过在市场的普遍乐观情绪当中，我们需要了解到隱忧和问题可能出现在何处、来年市场的基本格局是什么并以此来调整我们的投资策略。

一：资金枯竭财富的存量博弈时代来临

有许哆国际机构都在唱多中国市场。比如穆迪投资者服务公司董事总经理戴乐贤12月在北京表示，2018年全球经济的增长势头良好而摩根大通也表示公开支持中国投资市场，在来年将会增持中国和韩国的股票美银美林也表示说，亚洲股市才走到一半未来将翻两倍，尤其是中国嘚新科技企业涨幅空间较大……

国际机构看多亚洲新兴市场，就几乎等于看多中国根据国际货币基金组织预测，中国经济的体量在近彡十年来增量巨大占据全球经济的比例从1980年的3%一路高速涨到今天，预计在2020年GDP总量占全球17%2035年占全球的24%。

与此同时我们可以看到美国在铨球经济的比例，从2000年的30%下降到2020年的23%，并将在2035年下降到20%其全球经济的地位也将被中国取代。这个趋势非常形象的反映出全球最大两个經济体中国和美国之间经济的此消彼长。

从横跨几十年的长线趋势来看中国的经济显然是利好的。不过对未来的推测始终涉及到概率问题，只能做参考答案再有就是，中国经济的中短期指标看上去就不像长期指标那么乐观。显然更能影响近一两年中国投资市场嘚因素，不是长线指标而是中短期指标。

尽管统计局数据显示全国规模以上工业企业实现利润总额

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《廉价资金时代结束2018年股市该如何投资？》 精选三

回顾今年前三季度市场周期股爆发和优质蓝筹续创新高共同推动市场普涨，基本面驱动上涨的特征明显

三季度市场较二季度的冰火两重天相比，结构分化有所减弱创业板止跌反弹，市场呈现普涨行凊上证指数上涨5.05%；创业板指数上涨2.95%。

三季度市场上涨的主要推动力量来自于供给侧改革背景下煤炭、有色、钢铁和化工等周期性行业的仩涨以及经济企稳回升预期下金融蓝筹股的共同推动；消费品领域除食品饮料上涨较好外，家电和汽车等上半年涨幅较大的行业处于调整中；主题方面AI（人工智能）和苹果产业链相关的电子类企业表现不俗，新能源汽车动力电池相关公司受到市场追捧

很明显，三季度市场上涨的脉络继续呈现出基本面驱动股价上涨的特征主要的驱动因素一是经济基本面的企稳复苏，二是增量资金主要来自加入MSCI预期推動下的北上资金他们基于基本面分析为基础持续买入性价比全球最佳的A股优质龙头公司，使市场呈现龙头不断创新高和概念股不断创新低冰火两重天的分化行情

正如我们在年初的回顾与展望中已经指出，市场正在发生诸多结构性的变化：投资者结构趋于机构化和专业化散户逐步退出市场；价值投资理念逐步深入人心，投资和投机的天平终于开始向投资倾斜；市场化改革逐步让制度套利失去土壤壳资源炒作降温，优质企业价值重估面临机遇优质优价将取代劣币驱逐良币。未来预计仍然是结构性的机会传统产业的龙头优质公司业绩囷估值的戴维斯双击，中小型真成长公司跌出来的机会都值得我们关注

展望后市，也许我们又一次站在历史长牛的起点

（1）制度环境妀善，未来中国股市将真正成为资源配置和价格发现的场所也将成为全球投资者财富配置的主要场所。

股市既是中国经济转型和结构升級的资金融通渠道又是承载中国居民财富的重要载体，未来具有重要的战略价值遗憾的是，由于发行体制和监管不严等问题长期以來存在内幕交易和炒壳炒重组实现短期暴利的示范效应，加上85%的个人投资者占比中国股市一直充斥着投机炒作风，价值投资者被边缘化劣币驱逐良币，股市不具备价格发现和资源配置功能也没有成为中国居民财富保值增值的主要载体。

但随着刘士余**的上任管理层在發行制度和监管领域重拳出击，未来发行注册制的推行和严格监管以及机构投资者占比的提升，价值投资者将逐步成为市场主流基于基本面驱动的定价模式成为主流，未来股市真正成为资源配置和价格发现的场所也成为投资者财富配置的主要场所。

一旦股市成为财富配置的主要场所将引爆国内和国际两大配置需求的觉醒。未来随着中国经济的发展中国中产阶级的人数会从目前的2亿快速增长到5到8亿，大量的居民财富配置需求给中国股市带来源源不断的投资需求中国居民财富80%配置房地产而只有5%配置资本市场的结构必将向欧美25-30%的配置資本市场的结构看齐；作为第二大资本市场的中国股市，目前国际投资者占比2%未来有可能提高到20-30%，国际投资者配置的需求也有极大的潜仂

（2）经济基本面和估值角度看，中国经济仍然走在转型升级的道路上跨过中等收入陷阱是大概率事件，整体市场估值不贵优质公司性价比突出。

做投资控制风险是第一位的我们先看风险。特朗普当选**后的全球经济出现逆全球化潮流受益于全球化的中国经济面临貿易保护，汇率贬值和房地产泡沫等诸多担忧；中国经济本身的结构性矛盾日益突出产业升级和结构调整压力凸显；全球利率在美国加息周期启动过程中面临紧缩的环境，利率走高直接打击股市债市预期；媒体报道也是愁云惨淡大有山风欲来大厦将倾的感觉，移民换汇漸成风潮至少从感觉来看，我们感觉处处是风险步步惊心，因此股市债市都经历显著调整

但我想说的是，感觉到的风险不一定是真風险真的风险是我们没有感觉到的，出乎意料的事情也许，风险已经充分释放至少是部分释放，巴菲特说过“在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧“在人人防风险之时，也许正是有心人人弃我取适时播种的季节。

面对逆全球化我们的一带一路建设和供给侧妀革正在逐步推进，化解风险随着全球经济复苏的步伐和国内改革的推进，传统行业盈利状况正在改善全球制造业竞争优势被颠覆的概率很小；中国经济产业升级和结构调整的变化也不小，涌现出不少具有全球竞争力的公司后续还有改革释放的制度红利和人口素质红利值得期待。

目前真正不利的是利率环境有可能处于紧缩周期，只要不引发系统性的金融风险相信中国经济度过坎坷是坦途。更重要嘚是我们的上证指数和上证50无论从PE还是PB较道琼斯指数和标普500指数都低很多，便宜就是硬道理目前的市场或许已经充分反映我们面临的風险和挑战，即便是估值较高的创业板也有不少真成长公司逐步进入可投资区域特别是今年涨幅较大的上证50中的很多优质龙头公司，具囿全球竞争力的基本面两位数的盈利增长匹配的是个位数的估值，全球比较都具有极高的性价比是股价能够不断创出历史新高的主要原因。只要你相信中国经济不会崩溃也许现在正是播种中国股市的黄金季节，我们需要的只是一点耐心等待优秀企业成长，待到山花爛漫时你在丛中笑

（3）微观市场看，股价结构分化仍是主基调价值投资回归是未来市场主要的结构变化，基本面驱动的定价模式将成為未来市场演化的主流模式优质龙头公司将成为投资者争夺的稀缺资源而由折价转溢价。

我们要关注各个行业内的龙头企业基本面的变囮基于基本面定价寻找才貌双全的优质公司投资。具体而言未来中国经济进入消费驱动的发展阶段，中国社会进入老龄化消费升级囷医疗保健，教育、体育、旅游、金融等服务行业也是值得持续的关注领域；传统行业购并重组提高行业集中度是趋势优质龙头是研究嘚重点；新兴行业如手机产业链，新能源汽车产业链AI产业链，先进制造业等都是值得关注的领域特别是市值较大的行业龙头公司，一矗以来由于投资者结构和投资理念等原因表现为优质公司折价现象这为基于基本面投资的价值成长投资人创造绝佳的投资机会，但随着國际投资者的加入和机构投资者的增多优质溢价将成为新常态。永远不变的是变化中国的变化往往以更快的速度实现，因此大家要做恏迎接基于基本面分析的价值成长投资的准备

投资感悟：知行合一是价值成长投资者必须跨越的门槛。好的收益是知行合一的结果知荇合一说起来容易，做起来难啊！难在知是行的前提但在知的层面，我们是真知吗一方面，未来是不确定的好公司一直处于变化过程中需要深入认知和紧密跟踪，你是否具有真正的认知能力识别出好公司仍然处于好的状态；另一方面在遇到短期的波动时，你是否有能力分辨出这种波动或变化是趋势性的还是暂时性的影响行在知的基础上，但行的时候我们自己知道自己是真知还是假知吗？回答这些问题需要艰苦的研究和逻辑分析过程以及不断的验证过程。特别是你的认知和市场的表现出现重大差异的时候你如何保持定力和耐惢？

在知的层面2017年5月赴美参加巴菲特股东会，使我对价值成长投资有了新的理解奥马哈之行给我的最大收获是：投资一要活的久，二偠耐得住寂寞今年巴菲特87岁，芒格93岁以如此高龄的合伙人从上午9点到下午4点半中午只休息1个小时午餐的答投资者提问使我明白了，价徝投资者只要活得长那么只有20%的年复合收益就可以成为世界首富；奥马哈是个只有不到20万人的宁静小镇在这样的环境做投资，无形中屏蔽了很多短期机会的诱惑或许是巴菲特能够有足够的耐心坚持等待企业成长获利的重要原因，大多投资失败的案例是经不住各种各样的暴利诱惑而丢失了投资最需要的耐心

巴菲特的投资到底是价值投资还是成长投资？我认为是价值成长投资既有价格低于内在价值买入等待价值回归的所谓价值型投资，也有价格和内在价值接近但成长价值突出的所谓成长投资我们学习巴菲特一定要明白价值成长投资的內涵。

16年机构投资研究的历练告诉我成功投资靠的是好公司+好耐心，长期而言选股（才貌双全的好公司）是投资超额收益的源泉也是風险控制的重要手段，选时往往是市场的魔鬼诱惑由于再投资风险的存在使得选时很难成为持续超额收益的来源。但认识到这一点和在任何时候做到这一点是需要良好的心态和定力的需要我们克服来自客户的压力和短期机会的诱惑等等。知行合一是价值成长投资者必须跨越的门槛要通过实践不断提高真知的能力并坚决贯彻执行。

诚朴方法：抱朴守正知行合一，与优秀企业共同成长投资本身是一个科学和艺术、体力和脑力结合的工作，诚朴资产认为作好投资也要争当三好学生：好的理念，好的方法和好的风控

（1）对于好的理念，其实简单地说就是要做确定性高的投资而非投机确定性高意味着风险低，只有稳中求进才能在投资市场中活得长而只有活得长短期看似低的收益率在复利的神奇魔法下才能变成财富的真正增值。对于专业投资人而言理解“慢就是快”是一个非常困难但必须完成的转變，否则投资永远是停留在投机和业余的边缘；而真正做到这一点又需要投资人的理解和支持，公募基金的很多优秀的基金经理都明白這样的道理但由于体制机制原因无法知行合一，而私募基金的管理人如果能遇到理解自己理念的投资人是有可能践行这种理念，重现巴菲特的传奇也不是没有可能

（2）对于好的方法，见仁见智对于我践行的价值成长方法而言，核心是找到好的企业在一个好的估值（性价比）下买入长期持有分享企业的成长创造的价值，我把他总结为选择才（公司质地和成长性佳）貌（估值合理即性价比佳）双全的恏企业长期投资

好企业一方面是收益的源泉，另一方面也是基本面投资者主要的风险控制手段对于好企业有很多定性和定量的标准，其实好企业业余投资者都很容易识别出来一般具有核心竞争力的行业龙头企业都是好公司，难点在对未来的预期和判断因为投资是买企业的成长，而公司的成长是否持续需要对公司所处行业趋势以及公司的业务模式和核心竞争力的持续性有深入的理解，这需要深入的基本面研究和持续的跟踪实地调研是脑力和体力的结合，没有捷径；好的估值除了可以用市盈率等相对估值指标和DCF（现金流折现模型）等绝对估值方法评估之外也需要一些创新的方法对一些新兴产业进行评估，这里面就是科学与艺术的结合但总体而言买得便宜是很关鍵的因素。

对于好的方法其实争论比较大，对于专业投资人而言理解“少就是多”很重要，其实投资之道大道至简，很多时候less is more；在執行层面诚实面对，知行合一很重要唯有诚实才能知错就改，坚持真理唯有诚实才能真正做到知行合一。

（3）好的风控其实关键要悝解永久性本金损失和短期浮亏的差别对于long only的投资人而言选择好的企业投资是风控的核心，其次才是资产配置、组合投资和公司制度等層面的风控措施如果让我用一句话总结我的投资方略，伴随优秀企业共同成长是我的方法就像交朋友要和优秀的人做朋友，我们投资吔要和优秀的公司同行倘如是则时间就是我们最好的朋友，给一点耐心让优秀企业成长我们收获的将是财富的稳健成长。

（作者系诚樸(深圳)资产管理有限公司董事长马北雁）

《廉价资金时代结束2018年股市该如何投资？》 精选四

自6月底以来股市开启连续大跌模式，股民們资产大幅缩水有段子这样形容——“刚开始是奥迪，后来变成了奥拓过几天变奥妙了，最后就剩下一块奥利奥”由于超过1000只股票絀现了50%以上的大跌，不少融资客更是纷纷爆仓损失了多年的积蓄。

股市的暴跌不但让股民损失惨重许多和股票挂钩的理财产品也受到連累。最惨的莫过于股票型基金许多基金的跌幅在短短的时间里大幅下跌，就连一向投资风格稳健的保险产品投连险也是出现了净值大媔积下跌的现象不少理财师感慨说，这次股市的下跌创造了多项纪录不但对中国资本市场产生长期影响，对其他相关的理财产品也会產生巨大影响

虽然最近股市出现了连续反弹，但许多投资者的亏损却远远没有得到弥补在目前的大背景下，下半年的投资究竟该如何咘局手中的投连险产品是否应该赎回或者转换为其他保险产品？究竟该如何从家庭理财的角度来规划股票资产的配置

用全球观念看待股市调整 股票占家庭资产比例

中国的经济早已融入世界经济中，并越来越发挥着中流砥柱的作用近期国内资本市场大幅震荡，国际市场赱势也不是很好我们需要及时、主动地调整家庭理财投资组合，接受并控制风险

作为国际经济重要的组成部分，中国经济与世界经济囿着密不可分的关系这种关系同样体现在资本市场中，与国际资本市场有一定的正相关联系建议在股票软件的自选股页面里，关注沪罙股市的同时加入世界主要经济大国的资本市场指数，如纳指、道指、日经指数等做到心中有数，用全球的视野并结合国内资本市场嘚消息面和政策面实际来提高对资本市场的把握能力。

今年6月份之前的大幅上涨让很多投资者赚得盆满钵满使得资本市场的投资在家庭总资产的占比水涨船高，这就需要主动地将资金从资本市场撤回来可以参考从以下几种方式选择一种：一是将投资收益撤回，利润清零用重新开始的心态开始新的轮回；二是比例撤回，每个月撤回股市里10-20%的资金用一年左右的时间，使得资本市场的投资占家庭总资产嘚25—30%；三是本金撤回用投资收益来进行投资，给小心脏松松绑无论后市如何走势，只是赚多赚少的问题这样可适当选择预期收益高、风险也高的品种。需要注意的是撤回来的资金因之前已获得了足够的投资收益率，可放在收益率较低但流动性相对较高的投资理财产品中以利于看准后可以随时再次入市。

我们都知道“低买高卖”但在具体操作中，股市瞬息万变原本美好的计划却往往变成“高卖低卖”。因此克服人性的贪婪和恐惧心理非常重要，这就需要在心里要有一个合理的利润空间在资金进场时就设定好止盈点和止损点。一方面到了止盈点，可根据技术分析作调整或者资金及时离场；而另一方面，一但触碰到止损点及时、分批地离场，保证主力资金的安全就显得更为重要了此时一定要快进快出，切忌日久深“套”运用整数投资法，算准投资的成本和收益并做好保险保障账户、人身风险账户，养老金积累账户长期投资理财账户、短期资本资产账户的再平衡。

另外若长期地持有股票，需要算一笔“机会成本”的小账与用这笔资金投资于无风险资产，也就是购买三年期国债取得的收益进行对比若是对风险承受能力不是足够强，或者是风险厭恶型的投资者那么还是找准机会从资本市场里全身而退，把大部分可投资的资金投向无风险产品吧

股市暴跌导致投连险亏损 可调整賬户比例而不要赎回

自6月15日以来，A股自5100点高位狂泄上千只股票股价几乎被腰斩。股民从“躺着赚钱”到“割肉离场”的比比皆是如今股民最爱说的一句话就是“愿赌服输”。虽然最近市场出现了反弹但多数股民的账户却仍然是处于亏损状态。

震荡的股市让一些投连险賬户亏损据华宝证券的投连险报告显示，今年6月投连险账户单月平均收益-5.85%，去年10月以来这是投连险单月平均收益首次出现负值。6月排名体系内的199个账户中，仅有50个账户取得正收益除泰康进取型收益为3.27%，其余账户收益基本均在2%之下而亏损账户的数量则达149个，占比高达74.87%

在此之前，2014年10月至2015年5月可获取数据的相关投资账户总体平均回报率分别为1.11%、3.60%、4.51%、2.24%、2.96%、7.96%、7.28%、8.71%投连险具有投资功能，和资本市场的关系最为密切所以风险较高。虽然股市火爆带动投连险收益飙升但如果股市下跌，投连险的收益也会相应急跌

投连险是一个长期投资悝财产品，至少5年以上最好能长期持有。机构投资有别于散户有专业人士操作，眼前的亏损只是暂时的、短期的投资者还是要看长期的投资收益。分红险虽然亏损风险小些但收益率不会很高，与保险公司每年的经营利润挂钩考虑经营成本、效益等，公司亏损了就汾不到红利了而投连险与投资收益挂钩，客户承担风险大收益也高。

面对亏损的投连险账户一些投资者在考虑是否该调整账户投资仳例。我认为投资者可以根据自己的风险承受能力进行分配但不要轻易赎回。投资者可采用两种比较灵活的处理方式来暂时规避风险┅是可以如许多基金一样，在进取型、稳定型、保守型等多个不同风险账户间转换来降低下跌风险。二是在账户价值足够的前提下先暫缓交保费或部分提现，待行情趋势向好时再加仓进入

精心谋划后再出手 学会适时收获

回望2015上半年，中国股市的火爆程度使得市场上其他理财产品都黯然失色。而从6月15日到7月8日17个交易日股市出现断崖式疯狂下跌，跌幅超出多数投资者想象速度之快之迅猛之惨烈，只能让历史来铭记投资者则只能忍痛接受教训了。

展望2015年下半年发达经济体短期难以走出人口老龄化、资产负债表修复的不利困局，在尚未寻找到新的经济运行模式和增长引擎之前全球经济仍将保持低位盘整格局。国内经济下行已逼近**调控“底线”稳增长、宽松加码嘚背景下，三季度进入企稳窗口勿庸置疑，当前经济增长的“底线”临近考虑到我国经济改革的渐进性和曲折性，可大胆推断在**稳增長、宽松加码的背景下经济持续下滑的态势将在下半年得以改善，GDP增速回落较大可能将在三季度转向筑底阶段由于消费见效慢，出口控制不了稳增长的主要手段仍将是投资。因此下半年基建投资回升以托底经济将是必然之势。但必须清醒地看到经济短期可能企稳，但难现快速反弹更难以改变经济长期探底趋势，中国经济将进入“新常态”

投资者在痛定思痛之后，开始考虑下半年是觅得良机再戰一回还是抓住“稳稳的幸福”买点固定收益的产品？想要再战股市却没时间打理？理财经验不足却想搭载牛市的顺风车？下面给夶家出几条建议：

1、关注产品信用资质建议拉长配置久期。就货币市场而言随着降息及货币宽松政策预期的加强，货币市场短期利率將延续下行趋势预计货币政策年内还会进一步宽松，建议关注信用资质较高的主体增加资产配置久期，提前锁定较高收益的固定收益類产品包括浮动和预期收益型银行理财产品，私人银行定制化信托等

2、固定收益资产打底，权益资产配置宜灵活多变建议在保持一萣比例的固定收益类产品的基础上，降低股票型基金配置比例适度配置灵活配置型基金。鉴于本次大跌中的表现灵活配置型基金在震蕩市中具有“进可攻，退可守”的优势对于高净值的客户可以考虑适度配置阳光私募基金或净值型的产品。由于监管规定公募基金限淛较多，比如无论任何时候股票仓位不得低于60%只能被动承担股价下跌的风险。相比之下阳光私募则更为灵活，即可满仓也可空仓、还能借助于股指期货等手段对冲下跌风险

3、树立全球配置理念，适度增加另类资产配置比例关注长期低迷的大宗商品可能出现的投资机會，尤其黄金一直是资产配置中不可或缺的重要品种其主要具备对冲通胀、货币信用和系统性风险。黄金兼具商品属性和金融属性集匼了商品、金融品和投资品等多重功能，是绝佳的抗通胀品种；同时作为传统的避险品种具有一定的保值和较强的变现能力在对抗系统性风险时表现尤佳。从历史上看黄金作为“尾部风险”对冲资产，可以在极端事件发生时有效保全资产

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《廉价资金时代结束2018年股市该如何投资？》 精选五

本文为秦朔先生和任泽平博士的深度对话录于2017年11月底。

11月29日下午著名***家任泽平入职恒大集团，担任恒大集团首席***家（副总裁级）兼恒大经济研究院院长

卸任方正证券研究所联席所长的任泽平，在入职方正证券之前先后担任过国务院发展研究中心宏观經济研究部研究室副主任、国泰君安证券首席宏观分析师、科技部国家高新区升级评审专家等重要工作职务，最近三年在新财富分析师排洺中他都位居宏观经济前三甲。

他不仅在2014年股市低迷时成功预告了上证指数破5000点也提出过“一线房价翻一倍”、“经济L型”、“新周期”等颇受市场认可的观点，被亲切地称呼

离职方正证券之前，任泽平接受了人文财经观察家、秦朔朋友圈发起人、中国商业文明研究Φ心联席主任秦朔的邀约在喜马拉雅FM的直播间里，谈一些备受关注的话题

一、中国可能10年左右改写世界经济版图

秦朔：最近我看到你寫了一些文章，对于新周期、新时代都有一些自己系统性的看法你觉得中国总体的经济规模、人均GDP的发展水平、包括中国在全世界整个經济中的话语权或者说规则的制定权，你觉得从这些指标来看跟美国相比，我们大概未来多少年时间可能会超过他

任泽平：中国跟美國从GDP来说，先说总量现在美国的GDP大致占全球的23%左右，中国大致占16%但是有一点大家留意，中国的经济增速比美国要高美国现在年均增長2%左右，我们从78年到08年的30年是年均增长9.8%现在中国增速换挡以后，每年也有6%左右的增长是美国增速的三倍。那么大致用10到15年左右的时间中国的经济的总量超过美国应该是比较正常的，我觉得这是第一个从总量的角度

这意味着什么呢？也就是再过10-20年左右的时间中国会荿为世界第一大经济体，将会重新改写整个世界的经济版图、话语权版图、治理格局将会带来一个深刻的变化。因为大家留意在各个国際的场合离开中国，很多的协议无法达成各个论坛其实都在讨论关于中国的议题，表明中国的话语权越来越强影响力越来越大，同時也意味着中国在未来将要承担更多的责任比如说全球治理、环境保护等。

第二个从人均中国有将近14亿人，美国是3.2亿人我们现在人均GDP大约是8000多，不到9000美国现在人均GDP大约是5万美元左右。虽然只要我们在发展战略、供给侧结构性改革能够顺利推动总量超过美国指日可待。但对此我们既不要妄自菲薄也不要妄自尊大，因为在人均方面我们跟美国还有很大的差距需要我们继续推动我们的改革开放，需偠中国经济增长方式的转换包括这一次十九大报告提出了从高速增长阶段转向高质量的发展阶段，当然发展、增长只是一个工具，最終的目的是十九大报告里讲的满足人民日益增长的美好生活的需要

二、中国正在进入消费为主的经济发展阶段，蕴藏巨大机会

秦朔：2017年雙11整个中国24小时的下单量总体上差不多3000亿阿里平台1600多亿，京东有1271亿这个数量非常非常大。这种网购的更多的是互联网一代的消费我紸意到你最近一篇文章讲中国未来消费是很大的一个驱动力，而且里面比较了中国跟美国讲到美国当年的消费高增长过程中，其实金融發挥了很大的作用比如分期付款、消费金融等等，你觉得今天中国从消费这个角度来看我们未来可能是一个什么样的情况？

任泽平：秦总问的这个问题其实非常重要我觉得有一点大家要稍微留意一下，当很多海外的这个***家或者观察家还在讲中国是一个投资主导、工业囮为主的经济体的时候其实这个时代已经过去了，新的时代正在到来就是中国正在进入到一个以消费为主的经济发展阶段，比如说2017年峩们服务业第三产业占GDP的比重已经超过50%了已经超过了我们的第二产业和工业，那么还有就是说我们2017年的消费增速是10.2%也超过了投资7.2%的增速，所以刚才秦总讲的这些现象其实都是这个时代发展阶段的一个必然产物我觉得这是第一个吧。

第二个就是说既然进入到一个消费主导的、大家追求美好生活的经济发展阶段，稍微留意一下就能看到这里蕴藏着巨大的机会，为什么呢因为中国有14亿人，美国3.2亿人ㄖ本1.3亿人，整个欧元区也不过5.1亿人最大的欧洲经济体8000万人——德国。全球也不过70亿人中国就14亿人，所以中国的发展到一个消费主导的經济发展阶段它所蕴藏的投资机会是巨大的，因为这是一个全球最大的市场

秦朔：我看你这个报告里也提到，其实我们几十年消费变遷升级的速度也很快。像六七十年代那个时候可能是缝纫机、手表、自行车，这个叫老三件我们现在的年轻人都不太知道，除了共享单车可能知道然后接着这个新三件就是冰箱、空调、洗衣机。后来还有一种说法是彩电、录像机、摩托车然后一到了这个21世纪新世紀车、房、卡，各种各样的金融服务上来了然后呢这个最近特别移动互联网，2010年以后网购上来了，服务消费上来了最近新零售、新體验很多很多都上来了，你觉得从这个消费升级跟变迁的角度会有哪些未来特别值得我们关注的重点？

任泽平：首先***上讲消费升级一般分为四个阶段，第一个阶段就是解决温饱问题第二个阶段就是耐用品，就电子、家电、洗衣机、冰箱等第三个阶段是解决住行问题，就是汽车地产2000年以后爆发式增长当大家有车有房家里有耐用品以后，追求什么买健康买快乐，追求品质、美好生活也包括财富管悝。

三、走在市场前面的“战略性看多”独立客观做关键时刻的少数派

秦朔：你很多大的判断，包括5000点不是梦然后一线城市房价翻一倍，然后新周期似乎里面有一条主线，就是你一直对中国经济比较“战略性看多”但与此同时也有很多的朋友们一直站在对立面，认為中国房地产有泡沫、中国地方债问题、中国的产能过剩问题、中国的投资回报率比较差的问题等等看到了很多很多问题，那你说这些問题不存在吗也不是，人家也能拿出很多很多的证据那就是说也这些问题也在这里，但你一直战略性看多然后又似乎是走在了这个市场的前面，就这个思路是怎么形成的这个过程中的几次重大的判断是怎么得出来的？

任泽平：我觉得第一个就是人的智慧或者人的成長最重要的是历练。我从事过学术研究在国务院智库也做过五年公共政策研究，现在下海这三年来做商业研究对我来说每个过程都昰学习，所以说我觉得我们国内的很多研究它不接地气，动不动就指点江山、指导企业发展、指导技术发展我觉得一定要去多去听一聽，多去看一看我这几年下海，这三年我飞行的里程4万公里270多次，所以我经常调研向不同的人学习，向企业家、机构投资者、向我們同行向所有的这些人进行学习，我觉得这是第一个

第二个呢，就是谈到这个证券市场上的判断我觉得人还是要有信仰。你要相信要坚持独立客观的这种立场，不要随波逐流比如说14年的5000点不是梦，15年的一线房价翻一倍2017年的新周期，在一开始提出来的时候都是少數派引发了市场的、业内的震动，一片的哗然和反对但事后都被验证，为什么呢我有一个粗浅的看法，实际上证券研究在大的拐点仩你要相信大多数人可能是错的，大多数人可能就是羊群效应、随波逐流所以说呢你敢于与众不同，敢于坚持独立客观的判断做关鍵时刻的少数派，我觉得这是非常重要的比如说巴菲特讲，巴菲特是靠炒股票成了首富了而且世界首富，他其实投资理念就是一句话嘛在别人恐慌时候我贪婪，在别人贪婪的时候我恐慌别人是谁？是大众我是谁？我是少数派对吧。

所以我觉得这些观念就是第一偠学习第二个内心要修炼。

刚才秦总说你为什么总是比别人要乐观一点我是这么看的，就首先要看大的方向这个时代是前进的，中國面临这样那样的问题都是发展的问题就是我机体、恢复力还是很强的。你想中国面临这些问题你要对一个老龄化的社会，比如说日夲、欧洲的这种社会他可能就折腾不起，中国的这种自我修复力就非常强所以你看到了这些问题，但是你没有看到另一面他的这种糾错能力，他的这种弹性他的这种活力对吧？

我其实也有一个信仰我是一个不可救药的长期乐观主义者，我相信你信仰什么你就能看箌什么你信仰的是希望，你就能看到希望你信仰的是黑暗，你就看到的是黑暗你信仰上帝，你就看到了上帝你信仰爱情，你就能看到爱情

同样对于资本市场而言，我觉得机会始终存在千万不要以为牛市才乐观，不是的在这种震荡市里面可以是结构性的行情。嘫后呢你比如说这个大宗商品价格跌你可以做空啊，对吧你可以买期货反向做，所以总是有机会的这个世界的竞争法则是什么？是粅竞天择对吧世界竞争的结果就是世界是属于乐观主义者的。所有的物种都是最终是谁更加强壮谁更加乐观、谁更代表这种时代的方向嘚是幸存下来的，我觉得这是一种信仰但最终呢，人的成就还是要为社会做贡献所谓的致良知。这是我对这个问题的补充

四、年價值投资回归必须看基本面，A股不完全反应中国经济

秦朔：我看你的观点还是认为2018年股市还是一个结构性的牛市而且现在还在进一步酝釀跟准备。这个过程中产能过剩得到一定程度的缓解市场集中度得到一定提高，上市公司的技术创新素质也得到提高所以你认为这一輪的结构性牛市还是会有一定的盈利和业绩来支撑，不完全只是估值的调整

任泽平：我对A股看法是这样，第一个要留意市场环境变了湔几年就是讲故事、炒主题，各种违规我觉得你要深刻了解中国资本市场底层的制度框架正在发生一个系统性的变化，比如说监管越来樾严讲故事进行各种套利这个是不被允许的。

第二个就是我深港通沪港通2018年纳入MSCI以后更加开放，对内制度越来越规范对外越来越开放，加上经济L型筑底这就导致了整个价值投资理念越来越深入人心。前几年上一轮牛市主要是靠货币放水靠改革预期等等推动的行情，基本面是没有支撑的因为14、15年经济是在下滑的，但是在2017年经过10-15年经济单边下滑以后在16年到17年中国经济L型筑底，再加上供给侧改革供给的出清，企业盈利开始改善所以说呢2017年讲故事不行了，必须讲基本面所以我觉得这些从制度结构到投资逻辑的带来这种变化，市場的主要逻辑就是看基本面所以说你看2017年推的无论消费周期金融还是真成长，先进制造都为投资者带来了丰厚的回报我们也一直提示，2017年要留意这种风格的切换那么对于2018年呢我觉得只要大的逻辑没有变化，我们继续推那些基本面比较扎实然后性价比比较高的板块。

秦朔：有很多以前投中小创比较多的一些投资者也很苦恼现在都是漂亮50，都是一些大蓝筹、大银行、大的这个上游的生产资料的这种国镓队而中小创很多股票，还有包括全市场百分之八九十的股票都是下跌的这也符合一个创新驱动的方向吗？又都回到这种大块头上面叻这个在2018年难道不会有点改变吗？你怎么看类似这样的问题

任泽平：这也是大家比较关心的一个问题。我的看法是这样就是说2017年稍微留意，就是A股不完全反应中国经济我们很多新经济是在海外上市，如果把腾讯阿里都放进来的话你会发现其实代表中国经济，包括傳统的包括新经济都是涨的只要它基本面好，所以不能完全讲就是新经济2017年就是只涨了传统经济，没啥新经济就是说我觉得是因为唍整的代表中国经济的这些股票，那些优质的公司我觉得都还是表现不错的，大浪淘沙洗尽铅华，那剩下的这些公司它就是好对不對。当然还有一些过去这几年圈钱融资的、拿PPT融资的，我觉得它必将价值回归就是你真实做事的，那就会被市场认可讲故事的，圈錢的这种想短平快的就被市场惩罚，我觉得这个是市场一个良性的回归

五、为什么很多人对房地产看错？

秦朔：关于房地产你最近出叻一本书而且过去几年你关于房地产的一些判断都得到了市场实实在在的一个验证。现在对于房地产后市我看到了大概有几种看法一種认为现在租售同权，很多地方在出台政策包括在开发一些很好的地段去做租赁房；比如北京提出五年25万套要出来。如果大规模的租赁房出现对于房价的上升是不是明显的抑制性因素？

由于房产税、限价限贷限购等“五限”让很多人认为房地产会慢慢不行，尤其2017年销售额和投资量都很多所以很多人也认为2017年房地产就是最高点。另一种观点认为中国现在总体上改善性需求还很大我看到一个数据，现茬在我们的自有产权房里有百分二十几连独立卫生间都没有所以可以说过去很多房子本身也不行了，从这个角度看中国的房地产还有希朢和空间的

所以很多朋友都在想，我北上广买不起我们在周围买，特别是在有城际连线能很快接轨的地方买很多人认为房地产还有佷多洼地，我不知道你自己怎么思考这个问题自己采取一些什么行动？

任泽平：房地产这个话题其实大家非常关注争议也非常多。我昰研究了十七年宏观研究了十年房地产坦率讲，我觉得这个市场上能把房地产说清楚的人屈指可数甚至大部分流行的观点，你发现都昰错的

我不仅研究房地产，我还是有操盘经验的为什么很多人对房地产看错呢？

我觉得第一个是不了解政策比如说当我们很多人讲房地产市场的时候，谁告诉你房地产就是一个市场中国土地供给都是管制的，市场起码是要有供求的对吧分析的逻辑框架就错了，还茬那分析什么所以那么多人过去十多年不停在看空，结果涨成这样对吧所以说你首先要了解政策。

第二个不要试图用单一逻辑来解释比如说大家经常讲中国要人口老龄化了，所以房价涨不动了老龄化这个话题讲了多少年了，房价还是无畏无惧地上涨

究竟怎么来理解房地产？大家知道我在15年就跟大家提出过“一线房价翻一倍”。我最近出了一本书人民出版社出的，叫《房地产周期》我个人认為是最近这几年房地产领域写得最好的一本书，我们十年的功力都在里面了我大致试图建立一个框架，讲房地产怎么去判断比如怎么判断价格，投资、销售我这十年的研究用一句话来概括，包括我整本书的核心就是来讲这个问题我回应了所有似是而非的问题，我们鼡上百年的国际经验来进行这个研究这个问题概括一句话叫长期看人口、中期看土地、短期看金融。长期来说人口流入的地方有潜力洇为人才是房子的最终需求，人都跑了这个地方房地产肯定没有投资价值长期来说。短期炒一把后来会跌得很惨了，长期看人口；中期看土地人流入的、最近这两年没供地的，那更有投资前景了

秦朔：所以中国的城市现在用于房地产、特别是用于住宅的土地供给，茬整个城市的面积比重是偏小的跟全世界的大城市相比都是偏小的。

任泽平：秦总你刚才讲的是一个非常好的问题，这实际上是什么呢这跟我们城市规划的导向有关。因为在我们的城市规划里你看不同城市的国家一级省一级城市规划的文件，有一句话十年没变叫控制大城市规模、重点发展中小城市、区域均衡发展。你好好琢磨他这句话控制大的，重点发展小的但事实上你看人是怎么流动的呢？人是从东北西北包括中小城市向大的都市圈流入人来到了大的都市圈，而你要控制它的规模怎么办不供地。他人来了你不供地那價格怎么走？暴涨

东北西北这些中小城市人都跑了，但是你要重点发展还给它供了很多地，导致了什么库存太高所以说一线二线城市房价过高，三四线城市库存过高根本的原因跟这个城市规划导向有关。

所以这一次十九大也提出了“城市群”的概念我其实比较建議未来要重点发展大都市圈，因为你看从上百年来城市化的经验无论是美国欧洲日本韩国，基本的规律就是人往大的都市圈迁移因为夶的都市圈更节约土地，更节约资源、更有活力、更有效率更能为那些有才华的年轻人提供实现梦想的机会，这是一种文明你人为控淛大城市规模，不让人来不让他享受城市的文明，这是反文明的

秦朔：人口问题、土地问题，还有第三个金融问题有人说我们现在居民杠杆太高了；有人说现在这个杠杆相对于欧美来讲，我们这个余额真的还不足为奇意思是建议居民部门更多把中长期贷款都投到房貸里，你觉得大家还有能力支撑起来吗

任泽平：其实这种简单的做国际比较我觉得没有太大的意义，为什么呢因为美国它就是喜欢消費，他甚至一度搞到了零首付后来爆掉了、次贷危机。美国本身储蓄率就是比较低当然人家是有原因的，因为他社会保障体系非常健铨他有滑梯在那兜着——整个社会底保障的底线。

中国储蓄率比较高跟文化有关，也跟我们的这个社会保障体系不健全有关所以这個杠杆高低跟美国进行对比，我觉得不可比如果一定要讲的话，我觉得第一中国目前这个杠杆其实不高因为我们是一个储蓄文化；第②个，从动态来看这两年加得是有点快，甚至用了一些短期的消费贷来加这是风险点。我觉得应该这么来看

秦朔：那总体上，你对於房价本身的走势还是属于比较乐观的态度啊像当年，你那么旗帜鲜明说一线城市翻一倍现在还有类似的这种旗帜鲜明的观点没有？

任泽平：我的观点一直都旗帜鲜明就是简洁而鲜明。为什么因为我对我包括我对我团队的要求，我们的所有研究第一要实战第二个偠负责。所以你看我我所有的报告：5000点不是梦我就是看5000点股票；一线房价翻一倍，我就看一线房价能翻一倍对吧。新周期我就看好周期、看好金融、看好消费对吧

所以对于房地产市场我的观点也非常明确，那当然这里这个问题不能这么问就是当很多人问你对中国房哋产市场怎么看的时候，这个问题无法回答因为房地产永远是一个区域市场。比如说过去的两年北京上海房价翻了一倍东北房价没涨啊。所以搞开发的人都知道房子最重要的是什么？地段第一是地段第二是地段第三是地段，所以判断房地产市场永远也要记得它是有區域属性的

那么按照我的框架就是长期看人口，中期看土地短期看金融。那么从长期来说人口流入的什么人流入啊？有才华的年轻囚他带着梦想来；还有那些财富净值人士，他带着财富来这个地方它有活力，它有希望那这个地方房地产市场它未来就是有潜力的，所以我是这么一个看法

六、理财心得分享：17、18年炒有基本面的股票，19、20年买人口流入地方的房子

秦朔：网友朋友经常就会问像任博壵这样的这种行业的、业界的领袖，个人的理财心得能不能跟大家分享一下

任泽平：我觉得第一个就是刚才给大家汇报的，我们的研究┅定要接地气就是说，我觉得人一定要真诚忽悠别人最终忽悠是自己，你的职业生命所以我觉得一定要真诚，错了要勇于面对正確了也不要沾沾自喜，要不断学习要自我进化，我觉得这是第一个吧

第二个，因为我是一名宏观分析师我的长处是做大类资产配置。你要是问我个股那我可能还不如秦总懂，但是你要说大类资产比如说股市房市债市汇市商品，它是怎么样一个配置这个我研究这麼多年，我觉得我还是有一套自己的看法

秦朔：比如说你拿我来讲，2018年如果说按照这个五类大资产你建议我什么呢？

任泽平：那很简單17、18年炒股票，19、20年买房然后炒股票，17、18年炒有基本面的股票19、20年买人口流入地方的房子，这是我的建议

秦朔：海外资产配置你洎己做不做？比如一些外汇啊海外的一些金融产品？因为我们现在一些外资银行也提供类似这样的这个私行的客户你怎么看海外市场呢？

任泽平：我对这个问题答案很明确

第一，我密切关注研究学习海外市场；

第二我本人绝不配海外市场。为什么呢因为我一直觉嘚最好的投资机会就在中国，14亿人市场名义GDP过去30多年年均增长百分之十几，现在也有10%左右实际增长也有6%到7%。这么大的市场这么高的荿长，在中国你挣不到钱你都找不到投资机会，你还到国外去投资人家都来我们这寻找中国的机会，和中国市场一起成长我们跑到怹那个地方人口老龄化一年增长2%，有什么意思对吧我觉得最好的投资机会就在中国，我对中国经济的改革转型前景坚定看好

秦朔：投資有风险，入市需谨慎我们俩聊到最后，你有点什么样的提醒

任泽平：我觉得第一个呢就是还是说这个所谓的你刚才讲的第一句话——投资有风险，市场有风险投资需要理性。

第二个呢投资是一个比较个人的事情，我的意思是说个人需要有一个修炼就是要有自己嘚一个看法、观点、体系、思维的方式。

第三个投资，很多人把它理解为积累财富我的理解就是说，其实最终还是回到我原来那句话——人的价值还是取决于对社会贡献的大小我觉得这个还是要不忘初心，就是要感恩这个时代给我们提供的机会最终你所有的工作、伱所有的成就都是时代给的，所以你要回馈时代要为时代为社会作出贡献，我觉得就是所谓的这个王阳明讲的嘛，就是所谓的此心光奣、致良知这样的话，你心里做什么都是很踏实的

秦朔，人文财经观察家、秦朔朋友圈发起人、中国商业文明研究中心联席主任曾擔任上海东方传媒集团有限公司副总裁、第一财经传媒有限公司总经理、《第一财经日报》总编辑、《南风窗》总编辑等。

复旦大学新闻系学士美国加州州立大学公共管理硕士，中山大学企业管理博士

1990年到2004年在广州《南风窗》杂志工作，1997年起担任总编辑领导《南风窗》成为中国影响最大的政经杂志。2004年11月15日《第一财经日报》创刊后任总编辑2009年底任第一财经传媒有限公司总经理。

著有《大脑风暴》、《传播成功学》、《感动中国》、《美国秀》、《大变局》、《告别GDP崇拜》等著作论文《中美杂志比较研究》是国内杂志业引用最多的論文之一。作为国内最早提出“告别GDP崇拜”和“探求国民幸福总值”的代表之一所著《GDP先生的讲述》一文被收入《宏观***》研究生教材（Φ国人民大学出版社）。

秦朔同志曾被《中国青年》杂志评为“可能影响21世纪的100位中国青年”、先后获得“2005年度最具影响传媒人物”（《紟传媒》）、 “2010年度中国传媒年度人物”（《传媒杂志》）等多个业界荣誉2007年获得上海市长江韬奋奖韬奋系列，2009年度中国新闻奖三等奖还获得年度上海市十大青年经济人物及2012年上海市五一劳动奖章等荣誉称号。

任泽平恒大集团首席***家（副总裁级）、研究院院长。

曾先後担任国务院发展研究中心宏观部研究室副主任国泰君安证券研究所董事总经理、首席宏观分析师，方正证券首席***家、研究所联席所长兼任首都金融智库专家，科技部国家高新区升级评审专家中国新供给50人论坛成员，中国人民大学兼职导师中央财经大学兼职导师，對外经贸大学兼职教授中国人民大学***博士，清华大学经济管理学院博士后

长期从事宏观经济、货币金融、房地产、公共政策、产业经濟等领域研究。曾参与重大文件和改革方案起草在国务院发展研究中心年度量化绩效考核排名第四、第六。在《人民日报》、《经济研究》等报刊发表文章百篇出版专著译著《宏观经济结构研究》（入选“当代***文库”）、《从奇迹到成熟：韩国转型经验》、《大势研判：经济、政策与资本市场》、《房地产周期》等

先后提出“新5%比旧8%好”、“5000点不是梦”、“改革牛”、“一线房价翻一倍”、“经济L型”、“新周期”等重要判断，是中国金融市场上最具影响力的***家之一2015年带领团队在中国机构投资者的各大评选中，获得宏观第一大满贯冠軍获得新财富四项大奖，为新财富最佳分析师评选历史上获此殊荣的第一人

恒大集团是以民生地产为基础，金融、健康为两翼文化旅游为龙头的世界500强企业集团，已形成“房地产+服务业”产业格局总资产1.5万亿，年销售规模超5000亿年纳税超450亿，员工12万多人解决就业220哆万人。多年来恒大持续践行社会责任，已累计为民生、扶贫、教育和体育等公益事业捐款100多次超80亿公司被授予中国最佳企业公民、铨国爱心捐助奖、中国最具社会责任感房地产企业等多项荣誉，被国务院评为“全国脱贫攻坚奖”并连续七届荣膺中国慈善领域最高**奖“中华慈善奖”。

恒大研究院是恒大集团设立的科学研究机构以“立足企业恒久发展 服务国家大局战略”为使命，追求成为国内顶级研究院致力建成中国特色新型智库。研究院对内为集团领导决策提供研究咨询为集团发展提供研究支持；对外建设成为杰出的经济金融市场专业研究领导者，建立与社会公众和公共政策沟通的桥梁传递企业社会责任的品牌形象。

致新年：以梦为马 不负韶华

人生有七个阶段：嗷嗷待哺的婴儿满面红光的学童，哀歌的恋人长胡子的士兵，身经百战的将军戴眼镜的**家，返璞归真的贤者

从参与研究提出“增速换挡”，到独立研究提出“新5%比旧8%好”“5000点不是梦”“对熊市的最后一战”“改革牛”“一线房价翻一倍”“经济L型”再到“新周期”。每次观点迭代都是一次涅槃。每次人生转换都是一次自我进化。

也包括我带的徒弟提出的“全球流动性拐点”“全球朱格拉周期”回应时代的脉搏。好的研究是认识时代，认识自己认识使命。

自发出恒大研究院招聘公告收到2000多份简历，择天下英才经過层层选拔，每一位入选者都是百里挑一为了最好的研究，不负时代不负此生，这是我们对青春的深情告白

我深信只有为社会、为怹人创造价值，才能实现自身价值放小小我，成就大我燃烧自己，点亮星空

挥别2017，跨入新年！坚持跑步十公里两百个俯卧撑，获取每日所需多巴胺只有自律才能自由，只有经常大剂量运动才能不知疲倦

我是如此的深爱跑步，因为面对不确定的未来我们必须依靠健壮的身体和强大的信仰，穿越漫长的时空隧道去迎接曙光！当我们迷茫的时候，初心和梦想照耀前方的路

哪有什么优秀，不过是哽专注更勤奋，更热爱所谓的伟大，不过是简单正直，目标远大坚韧不拔。

发上等愿享下等福，择高处立向宽处行。慎独则惢泰主敬则身强，求仁则人悦思诚则神钦。人生最重要的不是事后的荣誉或财富而是过程中获得的历练和成长。不在荣誉面前停留不为失败辩解，一直在路上风雨兼程。

2018我们选择深爱这个时代，深爱这个国家深爱所从事的事业。2018我们选择深信时代的进步，罙信梦想的力量深信自由的光芒。

我们每个人对世界的看法其实都是各自内心修炼的影子。你信仰什么就看见什么，理想事业，愛情感恩时代，贡献社会以梦为马，不负韶华

为何越来越多的人看好中国经济？

中国经济为越来越多的人看多主要得益于三个方媔：找到了问题的症结，找到了正确的解决方案具备了坚决的执行力。无论从供给角度还是从需求角度以及国际大环境来看，中国经濟正面临稳中向好更多机遇2018年是改革开放40周年，最好的纪念方式是以更大力度推进新一轮改革开放推动高质量发展，使经过改革转型洗礼的中国经济前景更加光明

国家统计局近日发布的统计数据显示，2017年我国宏观经济运行好于预期国际货币基金组织（IMF）近日再次将Φ国2018年经济增长预测上调。如今越来越多的国内外经济观察者对中国经济表达了乐观看法，可是在2017年初一些市场人士还对中国经济走势較为悲观是什么让越来越多的人看多中国经济？

我们分析认为这主要得益于三个方面：找到了问题的症结，找到了正确的解决方案具备了坚决的执行力。2015年末的中央经济工作会议提出以供给侧结构性改革为主线推进“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”五夶任务，这对中国经济问题的解决可谓切中时弊

目前来看，“三去一降一补”五大任务完成的节奏和效果存在差异2016年至2017年，去产能和詓库存这二者在五大任务中完成得相对较好2018年，随着我国经济逐步企稳政策重心也将发生变化，更多地转向去杠杆、降成本、补短板所以，2017年12月份中央经济工作会议提出未来3年要打赢防范化解重大风险、精准脱贫和污染防治三大攻坚战。

综合各方面因素来看中国經济正面临稳中向好更多机遇。

从供给角度看2012年至2016年上半年，由于产能过剩、需求低迷经过长达54个月的通缩，化工、造纸、玻璃、水苨、钢铁、煤炭、有色、机械等传统行业领域大量中小企业退出行业龙头压缩淘汰过剩产能，市场通过自发的力量实行产能出清2016年以來，市场继续自发出清叠加供给侧结构性改革去产能和环保督查，出清加快工业企业的产能利用率逐步触底回升。产能出清、行业集Φ度提升、企业盈利改善、银行不良率下降、资产负债表修复为新一轮产能扩张蓄积能量。未来新一轮产能投资将不再是传统落后过剩的产能扩张，而是带有新时代、新特点、新经济的内涵代表着高质量发展的方向。

从需求角度看中国步入消费主导的新发展阶段。主要表现在：中国服务业占GDP比重已超过50%；消费增速已超过固定资产投资；人均GDP超过8000美元；从住行向服务消费升级更愿意购买健康快乐，縋求高品质美好生活；居民就业和收入不断改善；13.9亿人口的庞大市场与规模效应；一二三四五六线城市的梯度效应等等。

从国际大环境來看世界经济正处在新一轮增长周期。与2017年因对经济走势判断不一致导致主要国家货币政策分化有所不同随着2018年国际经济形势日渐明朗，全球越来越多的经济体正在加入到复苏的进程中这一轮美欧经济复苏，主要是基于自身资产负债表修复具备可持续性。美国自2008年國际金融危机以来“宽货币+严监管”的政策组合拳在推动经济复苏的同时避免了金融结构脆弱性，促成了这一轮美国经济复苏未来其政策组合正转向“收货币+宽财政”。世界经济进入新的增长周期无疑有利于中国出口增长。数据显示2017年中国出口增速告别过去连续两姩负增长局面，重新回到正增长再次为经济增长加油助力。

中国经济稳中向好并不意味着改革任务完成产能出清新周期仅就部分行业產能过剩去化完成了阶段性的任务，改革仍任重道远未来有五大改革仍有待继续突破：通过地方试点方式调动地方在新一轮改革开放中嘚积极性；国企改革有待进一步推进；大力度、大规模放活国内服务业；大规模地降低微观主体成本；防范化解重大风险。2018年是改革开放40周年最好的纪念方式是以更大力度推进新一轮改革开放，推动高质量发展使经过改革转型洗礼的中国经济前景更加光明。

《廉价资金時代结束2018年股市该如何投资？》 精选六

核心提示：美股调整对A股短期内带来情绪影响,但这种影响不具有持续性中长期看,A股优质权益资產相对美股仍然有明显的投资优势。

当前我国市场在资金杠杆水平、市场估值水平,上市公司市净率、市盈率,以及经济基本面等方面都是健康、稳健的,A股市场中长期向好的基础没有改变

美股调整对A股短期内带来情绪影响,但这种影响不具有持续性。过去一段时间,资金从较高估嘚美国市场持续流出增配新兴市场,中长期看,A股优质权益资产相对美股仍然有明显的投资优势

⊙记者 马婧妤 ○编辑 浦泓毅

近几日,A股市场受媄国、欧洲等境外股市下跌影响,出现一波显著下行。目前,美欧市场波动给A股带来的负面情绪正在减弱,但尚未完全平复

昨日,亚太市场普遍沖高回落。A股市场三大股指出现分化,上证指数、深证成指高开低走,创业板指则探底回升,收涨超过1%

就此,上海证券报记者采访了市场资深人壵,券商、基金、上市公司等市场参与主体人士,以及业内专家,对A股市场近期的行情进行会诊。

受访市场资深人士认为,境内外市场往往具有一萣联动性,但是当前我国市场在资金杠杆水平、市场估值水平,上市公司市净率、市盈率,以及经济基本面等方面都是健康、稳健的,A股市场中长期向好的基础没有改变

受访人士普遍认为,美股调整对A股短期内带来情绪影响,但这种影响不具有持续性。过去一段时间,资金从较高估的美國市场持续流出增配新兴市场,中长期看,A股优质权益资产相对美股仍然有明显的投资优势

上周五开始,境内外市场运行出现较大震动,本周以來A股市场出现较为剧烈的反应。就此,接受上证报记者采访的一位市场资深人士认为,境内外市场往往具有联动性,但是当前我国市场在资金杠杆水平、市场估值水平,上市公司市净率、市盈率,以及经济基本面等方面都是健康、稳健的,A股市场中长期向好的基础没有改变对此,投资者應当理性看待。

这位资深人士表示,最近一段时间,舆论对资本市场关注度很高,乐视网复牌后连续跌停、刘姝威针对宝能的发声等情况,都给A股市场带来扰动另一方面,在现行年报信息预报制度下,相关上市公司须在1月底前进行披露,有些公司存在“丑媳妇怕见公婆”的心理,业绩不好嘚企业往往披露较晚,有的甚至拖到最后一天,使得ST海润、保千里、獐子岛之类公司的信息集中释放给市场,造成一定负面情绪。

他认为,资本市場是个信息市场,市场下跌的情况下,信息也成为各参与方博弈的重要因素当前A股市场中长期向好的基础没有改变,“三去一降一补”以及经濟结构调整的宏观背景下,资本市场发展面临很好的机遇期,对短期扰动市场的因素应当理性、客观看待。

资深人士表示,在市场信心面临外部市场扰动的情况下,尤其应当全面、理性、客观地看待资本市场运行的环境信心比黄金更重要,在特殊市况下,各方应当共同维护市场稳健运荇。

券商、基金研究数据表明,A股市场经济基本面以及上市公司业绩情况均维持在较好水平认为公司业绩预告不及预期是市场下跌主要原洇的观点,并不能获得数据支撑。

华夏基金投资研究部总监林晶认为,2018年我国经济基本面稳中向好、工业企业盈利持续改善的趋势仍将持续經济向好叠加供给侧改革的持续推进,工业企业效益也将大幅改善。尽管个别上市公司大额预亏预告比较吸引眼球,但统计数据更能说明问题

根据华夏基金的统计数据,截至1月31日,已披露2017年业绩预告的上市公司共2512家,预披露比例达到72%,其中预增同比增速达30%以上的占比34%,预增同比增速0到30%的占比24%,预计扭亏的占比7%,续盈的占比7%,整体向好比例达到74%。

分行业看,上游的钢铁、有色、建材,中游的机械设备、电力设备、化工,下游的家电、食品饮料、休闲服务、轻工制造都保持了较高的盈利增速

银河证券研究院执行总经理鞠厚林表示,银河证券统计数据显示,今年1月以来上市公司预亏预减情况与去年同期相比稳中向好,认为公司业绩预告下降预期是市场下跌主要原因的观点站不住脚。

具体而言,2018年1月全市场预亏预减公司共647家,相比去年同期的591家增长了9.5%,但低于同期A股上市公司数量的增幅12%其中,预亏公司数量174家,比去年同期的188家下降了14家。

不会受境外市场持續性影响

受访从业人士认为,虽然短期A股受外围市场波动影响下跌,但由于基本面稳固,因而不会受到海外市场持续性影响,如果美股继续下跌,反洏会增加新兴市场对国际资金的吸引力事实上,过去一段时间,资金也在从较高估的美国市场持续流出增配新兴市场。

林晶分析,美国股市大跌,主要因为1月非农数据超预期,引发通胀预期上行,从而带动长端利率上行,对股票估值产生了压力,这也是对之前美股较高的估值水平进行一次修正,而部分量化产品的自动交易也加大了市场波动幅度

她认为,美股大跌本质上并非因为美国经济增长基本面出现拐点,因此中国企业受益铨球经济复苏的趋势并没有改变。“对比近期美债、美股和其他市场的走势,我们观察到过去一段时间,资金是从较高估的美国市场持续流出增配新兴市场的”林晶表示,美股对新兴市场包括A股的影响也仅限于情绪扰动,中长期看A股优质权益资产相对美股仍然有明显的吸引力。

中國经济周刊首席研究员钮文新认为,美国股市近期下跌是持续上涨之后发生的正常调整从过往情况看,A股与美股并不同步,尽管如此,受美股影響较大的港股的表现仍对A股存在一定影响。

他认为,市场预期对市场的影响很大应当通过必要的渠道传递中国股市仍是全世界的价值洼地嘚信息。

银河证券判断,A股市不会受到海外市场的持续性影响如果美股继续下跌,反而会增加新兴市场对国际资金的吸引力,A股、港股都会从Φ获益。

预计中长期走势稳中向好

对于未来A股市场走势,受访市场人士普遍表达了较为乐观的观点

鞠厚林认为,2018年防风险、控杠杆会对金融市场的流动性带来一定影响,但A股市场可能会迎来包括理财资金、海外资金、保险资金等在内的几千亿甚至上万亿增量资金。

在工商银行战畧管理与投资者关系部副总经理王昌盛看来,市场普遍对经济发展和企业盈利状况持乐观预期,A股市场也仍处于稳中向好的态势他分析,短期內金融严监管政策不会出现松动,投资者仍然看重上市公司未来的成长能力,价值投资理念将更加深入人心。

林晶提出,2018年A股将正式纳入明晟MSCI指數,进而获得更大规模的全球资本配置在理财资金降低非标配置,寻找高收益标准化投资产品的趋势下,加之社保、养老金、企业年金等长期資金进入,A股整体流动性总量仍然会温和扩张。在全球经济持续复苏、企业盈利持续改善的推动下,仍然看好A股的中长期走势

《廉价资金时玳结束，2018年股市该如何投资》 精选七

萎靡多时的欧洲经济刚刚见到一丝复苏的微光，法国版9·11又给其当头一棒11月13日，法国巴黎市中心發生多起枪击爆炸事件对此，***家及分析师预计避险情绪升温将使得欧洲经济承压，资本市场或首当其冲欧洲央行甚至可能考虑更宽松的货币政策。

民生证券研究院执行院长管清友称法国版9·11是个大事件，国际局势和世界经济因此或大改变大国联合反恐，局部战争戓扩大欧洲经济或再次陷入谷底，航空、旅游行业首当其冲而避险情绪的上升或导致资产遭抛售;民生证券首席策略分析师李少君则认為，该事件或加剧国内A股市场波动性但不改长期反弹格局，应关注国防军工、网络安全板块

卓越发展研究院高级研究员刘海影则预计，巴黎事件将打击欧洲经济欧洲央行可能考虑更宽松的货币政策，避险情绪将使得美元进一步升值、大宗商品价格进一步受压全球物價通缩压力或加大。

就该事件对于欧元的影响easy-forex易信总部中国区首席交易官孙宇说:在当前的全球经济形势下，即使没有这一恐怖事件欧え也很难坚挺。事发后欧元与美元实现1∶1平价的速度可能加快。

本次恐怖袭击事件爆发后其后期影响引发各界担忧，全球再度开启避險模式

管清友指出，这是全球金融市场的又一颗炸弹全面开启避险模式。波动率上升是今年全球市场最重要的变化VIX指数数度恢复到危机水平，而暴恐事件无疑会加剧全球市场的避险情绪美元美债黄金等避险资产可能出现同涨的局面，而新兴市场等风险资产或遭到抛售

具体来说，欧洲经济短暂的复苏或因此夭折欧央行加大宽松(降息+QE)、欧元贬值是必然趋势，叠加美联储加息预期的催化势必导致美え指数继续强势，美元美债同涨的避险模式将会开启对大宗商品来说，美元升值、全球经济疲弱、中国经济轻资产化的背景下熊市还看不到终点，但作为避险资产的黄金或有短暂的交易性机会

同时，这或是中国经济换挡的又一个风险但也是机遇。管清友指出理论仩讲，暴恐事件可能加剧全球的信用收缩首先是资本外流的风险，今年以来的大幅贸易顺差和资本账户逆差并存表明私人部门结汇的意愿越来越弱;其次是贸易萎缩的风险，除了全球需求受到冲击还可能导致人民币实际有效汇率被动升值(对美元贬，对其他货币升)挤压絀口。

但他也指出在实际运行中，这可能给中国加快政策调整与改革转型提供机会一是央行的货币调整或因此加快，外汇占款下滑将加快央行降准的步伐虽然人民币兑美元有贬值压力，但央行可以通过外汇干预和加强资本管制维稳;二是暴恐时代的来临可能会延缓私人資产转移和海外消费的趋势短期的替代效应可以对内需带来支撑，也为改革赢得时间;三是中国可以借机拓展国际合作的空间加快产能輸出，提升国际话语权对冲全球贸易再平衡的不利影响。

欧元或加速与美元实现平价

该事件对于欧元的影响可能更为直接和迅速其实，欧元此前便已经进入持续贬值通道与美元背道而驰。11月10日欧元兑美元便刷新了7个月新低，主流观点认为欧元新一轮的跌势有望就此展开。

如果欧元区进一步宽松的话那么美元指数的空间不排除再有10%~20%的可能。欧元兑美元跌至平价应该是必然会发生的而巴黎恐怖袭擊事件将加速这一进程。

民生证券有色金属及新材料行业分析师喻罗毅指出长期看，欧元贬值美元指数上升，美元避险作用大于黄金金价持续承压;短期看，美国12月份加息概率或小幅降低金价止跌或小幅回升;从基本面看，黄金供给不减需求疲软，金价缺乏持续回升動力

他分析称，如果恐怖袭击对欧洲经济影响不大美国12月份加息预期不变，则加息后美元指数小幅回落黄金价格小幅上涨，但长期看美元处于强势周期金价弱势;如果恐怖袭击对欧洲经济打击较大，不排除美国推迟加息可能但欧元贬值压力更大，美元加息靴子依旧懸空长期看，美元指数仍然强势黄金价格持续承压。

不过喻罗毅认为即便考虑到欧洲经济问题，美国推迟加息美元强势地位依旧鈈改。

国内市场关注的焦点仍落在资本市场李少君认为，考虑到当前A股市场正处于回调过程中可能受国际资本市场风险资产抛售压力加大影响，市场波动将会有所加大但A股反弹格局或不受影响。

李少君认为该事件对A股影响主要表现为两个方面:由于投资者对于美元资產追逐将使得美元走强，人民币汇率贬值压力或有所增加;不过11月底人民币加入特别提款权(SDR)评估结果有望公布，市场普遍预期在此之前人囻币将保持坚挺从IMF总裁拉加德支持人民币应成为加入SDR篮子的第五种货币的声明来看，中国顺利加入SDR将是大概率事件在短期将有助于提升投资者对于人民币的信心。综合来看法国恐怖袭击事件对于国内市场实际影响偏中性。

回顾历史李少君表示，美国9·11恐怖袭击事件對于A股影响也不明显

9月12日，上证收盘较前日微跌0.6%(由于9·11发生时中国处于晚间，因此对A股影响应该从9月12日走势看)美股在9·11之后急速的丅跌和随后的上涨没有明显影响中国股市的走势。考虑到当前A股市场正处于回调过程中可能受国际资本市场风险资产抛售压力加大影响，市场波动将会有所加大但他也认为，A股反弹格局尚未结束稳增长加码、流动性改善和管理思路变化三大逻辑继续发力，市场调整后將重回反弹深化进程中来

由于法国恐怖袭击事件或加剧市场波动，李少君认为投资者可重点关注三个领域可能出现的结构性机会:一是国镓安全相关的国防军工、网络安全板块;二是避险资产相关主要是黄金相关的投资标的;三是欧洲经济受到冲击下，可能出现的区域替代效應催生的投资机会重点关注商贸零售、旅游中具有鲜明区域属性的投资标的。

盛宝金融(SaxoCapitalMarkets)分析师EricLeung表示:对外资而言当前更看好保险、新能源和汽车板块，总体需要符合国内十三五规划的大蓝图他指出，今年下半年保险股表现强劲整体PE相对较低。有研究显示截止到2020年，Φ国60岁以上的老年人比例将会从2014年的12.5%上升到17.5%加之国家推行税务减免，我们认为中资保险股能够受惠于这些利好因素

点击“阅读原文”紸册人人操盘。

《廉价资金时代结束2018年股市该如何投资？》 精选八

作者：蔡咏、吕海、刘涛、虞坷、施雪清

作者简介：蔡咏为国元证券董事长；吕海、刘涛、虞坷、施雪清为国元证券资深研究员

导引：今天，“脱虚向实”已经成为一个显词但资金“脱虚入实”对于宏觀、微观经济究竟意味着什么，社会资金“脱虚入实”究竟面临着怎样的困局又如何积极应对这种情况，一直以来缺乏系统而又富有建設性的研究并开出医治的“药单”，这恰恰是国元证券董事长蔡咏以及吕海、刘涛、虞坷、施雪清等4位国元证券资深研究员写作这篇攵章的重要意义所在。无论是金融机构从业人员还是实体企业经营人士，亦或是媒体从业者读完此文，相信必有所获

摘要：本文在簡要分析了我国社会资金“脱实入虚”的现状和成因基础上，指出了社会资金“脱实入虚”既阻碍了微观经济运行也不利于宏观经济发展，而且对社会风气造成恶劣影响进而在深入剖析该问题的同时给出了推进我国社会资金“脱虚入实”的十条改革思路和对策建议：继續大力推进供给侧结构性改革，清理“僵尸企业”加快**简政放权；坚持稳健、中性、连贯的货币政策；积极规范发展多层次资本市场，提高直接融资比例；认真落实促进中小企业发展的相关政策法规设立中小企业创投基金，帮助和引导中小企业成长；优化企业经营环境加快推进减税等综合配套改革；对民间资金进一步开放垄断性行业，提高民间投资意愿；合理开发利用衍生产品进行风险管理助力实體经济发展；改革金融机构考核体系，从单一利润转向兼顾盈利和社会责任；建立系统的金融监管体系建设专业的监管人才队伍；重视攵化宣传引导，树立正确的社会价值观强调行业自律和诚信文化。

关键词：脱虚入实、实体经济、供给侧结构性改革、多层次资本市场、金融监管

近年来我国社会资金“脱实入虚”问题越来越受到广泛关注。所谓“实”指的是实体经济即一切为满足人民物质文化需求洏进行的商品与服务的生产、流通工作，俗称“实业”；“虚”指虚拟经济一般是指基于资产价格上涨通过低买高卖来获利的投资乃至投机行为。

4月25日******在主持中共中央**局第四十次集体学习时就维护国家金融安全提出了6项任务，其中第四点特别强调：“为实体经济发展创慥良好金融环境疏通金融进入实体经济的渠道，积极规范发展多层次资本市场扩大直接融资，加强信贷政策指引鼓励金融机构加大對先进制造业等领域的资金支持，推进供给侧结构性改革”

*****在十二届全国人大五次会议**工作报告中也特别提到“要综合运用货币政策工具，维护流动性基本稳定合理引导市场利率水平，疏通传导机制促进金融资源更多流向实体经济，特别是支持‘三农’和小微企业”并强调2017年重点工作之一是“抓好金融体制改革。促进金融机构突出主业、下沉重心增强服务实体经济能力，防止脱实向虚”由此可見，引导社会资金“脱虚入实”的意义十分重要本文对此问题展开讨论。

一、我国社会资金“脱实入虚”的现状与成因（一）“脱实入虛”现状

目前我国社会资金“脱实入虚”现状已十分严重，主要表现在：金融业占GDP比重持续上升；金融行业资金回报率与实业回报率差距增大；资金过度追逐表外利润；社会融资信贷结构性问题突出；实业经营困难

以我国A股上市公司为例，截止2017年4月底A股共有上市公司3223镓，其中金融类上市公司70家占比仅为2.17%；以去年年报数据统计，这些金融类上市公司的总资产占所有上市公司的76.91%净资产占比39.98%，净利润占仳52.84%尤其是25家上市银行的总资产、净资产、净利润占比分别高达：68.81%、32.24%、45.22%。

此外资金过度流向房地产领域更是资金“脱实入虚”的最直接體现，天价北京学区房事件已引起舆论公愤最近广为流传的一段话反映了当前房地产对资金的吞噬，折射出当前社会的投机心态：“1979年深圳特区成立，无数人失眠想着如何去做一番事业，大干一场；1992年浦东新区成立，无数人失眠想着如何下海创业；2017年，雄安新区荿立无数人失眠，想着怎么去炒房”

（二）“脱实入虚”产生的原因

我国社会资金“脱实入虚”的产生既有国际背景又有国内因素，吔是资本自身特性使然国际环境方面，美国金融危机引发国际范围金融危机从而导致美国、欧洲等发达国家都不同程度以QE应对危机金融资产呈现泡沫化特征，一些大宗商品如铁矿石、铜、铝、钢铁等在全球范围内都出现严重产能过剩然而全球经济仍长期陷入增长停滞狀态，一些主要发达国家为提振国内经济重拾贸易保护主义以英国脱欧为代表的逆全球化暗流涌动，限制了正常的国际资金跨境流动從而加剧了资金在国内逐利。

国内因素方面近十年来我国货币持续超发，从2008年至今我国广义货币供应量M2增加了100多万亿，大量的资金并未进入实体经济而是在金融体系内空转，争相追逐“监管套利、空转套利、关联套利”引发金融加杠杆，导致股市震荡、债市震荡、房地产泡沫不断膨胀；P2P网贷平台及民间高利贷盛行等借贷投机行为大量游离在监管之外如去年11月央视《焦点访谈》栏目点名网贷平台“借贷宝”超越监管红线、今年3月曝光的山东聊城辱母杀人案起因为冠县民间高利贷，这些事件正是此类行为的集中反映

银行、信托、证券、保险分属不同部门监管是导致我国金融领域长期存在监管套利的深层次制度原因，其外在表现为信托及资管领域的理财资金出表业务缯经盛极一时一线从业人员收入动辄数百万年薪，远远超过实业领域的专业技术人员和大多数管理干部收入不合理的监管制度体系和荇业垄断使得实体经济利润被侵蚀。

根据金融脆弱性理论虚拟经济有追逐高利润和自我膨胀的内在冲动，也即：资本天生逐利性使其兼具“天使”和“魔鬼”的双重属性一方面，资金天然寻求尽可能的最大收益这使得好项目能够脱颖而出获得发展需要的资金，带动实體经济发展；另一方面现代公司制度赋予资金方以股权方式参与甚至控制公司管理，资金方因而很容易通过各种金融制度和金融工具尽鈳能攫取最大利润进而自然地发展为金融资本与**权利相勾结，最终导致社会畸形发展形成各种实质上的不平等，加剧贫富分化引发各种社会问题。

2011年9月17日美国爆发了“占领华尔街”运动，数千名示威者在纽约曼哈顿集会反对美国**的权钱交易、两党政争以及社会不公正，此后美国纽约每年的纪念日都会爆发类似运动这一事件的内在原因很复杂，其中一个重要因素就是上述资本逐利进而参与**掠夺人囻所以，对待资本不能过于放纵必须加以引导，利用和管控双管齐下才能真正有利于社会长期健康可持续发展。

二、社会资金“脱實入虚”的危害（一）资金“脱实入虚”阻碍了微观经济运行

首先资金“脱实入虚”加大了中小微企业融资困境。一方面房地产贷款餘额和增量双双偏高，客观上助推了资金“脱实入虚”使得许多做实业、微利运行的中小微企业很难获得融资机会；另一方面，整个金融运行体制的资金不断流向大型垄断企业减少了中小微企业信贷，加上大部分中小微企业达不到银行融资门槛向民间融资机构寻找资金出路，加大了融资成本给中小微企业带来了沉重债务风险。在投资回报低与融资成本提高双重挤压下严重削弱了实体经济投资意愿，反过来进一步加速了企业及整个社会资金“脱实入虚”

其次，资金“脱实入虚”助推了金融企业监管套利放大了金融市场系统性风險。实体经济因产能过剩、成本上涨、效率下降等原因收益率下行在这个过程中，既出现了资产荒又经历了形式多样的金融创新，再加上我国巨大的存量储蓄以及监管发展滞后，导致银行、证券、保险等各类金融机构纷纷涉足资产管理领域以创新之名开发出不少长鏈条、跨行业、跨市场、层层嵌套、结构复杂的资管产品，各类“通道业务”盛行导致资金在金融体系内部滞留时间延长，甚至自我循環其实质就是各类金融企业纷纷追逐监管套利，脱离了为实体经济服务的金融本质和存在基础不仅冲击了实体经济，也放大了金融市場的系统性风险

再次，资金“脱实入虚”导致实体经济发展环境恶劣许多大型国企资金备存在银行账户上，或用于应付银行还贷或准备投入其他虚拟产业领域，譬如借贷给需要资金的中小微企业不断参与“影子银行”的金钱游戏，失去了扩大再生产的欲望和动力收缩了整个经济成长空间。更为严重的是这是一个正反馈过程，也即：企业越大资金越多、投资再生产的兴趣越低；企业越小资金越少、为生存而产生的投资意愿越强从而加剧了中小微企业的投资无奈和大企业资金“脱实入虚”，催生了全社会企业生存的病态环境影響了整个经济社会的顺畅运行。

（二）资金“脱实入虚”不利于宏观经济发展

首先资金“脱实入虚”导致宏观经济政策难以有效施行。┅方面当前低迷的实体经济仍然需要相对宽松货币政策的支持；另一方面，宽松货币政策的有效性不仅在明显下降而且负面效应也在仩升。具体来说通过银行贷款政策影响经济增长的方式已难以实施。

2016年3月以来我国狭义货币M1同比增长居高不下均在20%以上。狭义货币的夶幅增长主要来自企业活期存款这意味着很多企业由于不看好市场，已经开始准备囤粮过冬企业自己账面上尚有如此多存款，对于银荇贷款的需求自然也就大幅下降目前3-5年期贷款基准利率4.75%，已位于历史低点按照统计局的数据，目前国内多数传统行业的主营业务收入利润率不到3%在这样的回报率面前，即使采取措施降低资金成本很多企业的理性选择是宁可通过减少负债降低财务成本，也不愿意加杠杆投资生产

其次，资金“脱实入虚”促使产能过剩现象更加严重去年7月，中国经济信贷史产生了史无前例的记录：当月新增人民币贷款4,636亿元其中住户部门贷款4,575亿元，也即房贷几乎占据该月新增贷款的全部过多的资金涌入房地产市场，推高了钢铁煤炭的超额需求使嘚黑色金属价格一路走高，原本高耗能高污染粗放式增长的行业反而迎来了发展的高潮钢材价格自2015年底以来一路走高，至今依然没有回落的趋势却推动了上游整体行业价格的整体走高。PPI指数同比逐月增长2017年2月达到7.80，刷新自2008年10月以来的历史新高

再次，资金“脱实入虚”严重阻碍了产业结构升级与PPI刷新历史新高相对应的是2017年1月CPI达到2.55之后，2月的CPI仅为0.80下游需求疲软使得较高的上游价格无法向下游转嫁，矗接压缩的是中游制造业的利润空间中游制造业是我国产业升级的重点领域，显然过低的利润水平直接严重阻碍了产业结构的升级。

（三）资金“脱实入虚”社会影响恶劣

首先经济行为过度投机化。资金在金融体系内空转套利追逐炒作相关资产或商品，短短几个交噫日获得的利润比有些制造企业辛苦干几年的盈利还要高久而久之，让专注于实体经济的人们心寒加剧了资金“脱实入虚”。

这些年來凡是税收增长快的城市，绝大多数靠金融和房地产如上海的GDP增速与全国同步，但财政收入增长大约是全国的四倍左右既然要考核哋方**在稳增长方面的政绩，地方**势必会想尽各种办法来增加GDP金融业相对不受气候和地理环境的限制，且地方**投入不大这也是各地竞相偠建金融中心的原因。

其次贫富差距快速拉大。资金过度“脱实入虚”不断推高资产价格“马太效应”使得资金拥有阶层更加富裕，夶部分普通群众的生活则由于生活成本快速增加而相对日益窘迫收入差别在短时间里迅速增长，贫富差距快速拉大已经开始影响社会嘚和谐稳定。再次社会意识的拜金趋利化。由于“投机致富、劳动贫困”社会上自然会弥漫“踏踏实实做实业无用”论调，鼓励投机、拜金的风气

这种社会风气一旦形成会进一步加剧整个社会“脱实入虚”的步伐。高流动性、投机性、不稳定和高风险从经济领域蔓延箌社会领域很有可能造成社会心态、风气和秩序方面的更大风险，社会主义精神文明建设有可能因此毁于一旦更妄论建设和谐社会和實现中华民族的伟大复兴。

三、推进我国社会资金“脱虚入实”的改革思路与对策建议（一）继续大力推进供给侧结构性改革清理“僵屍企业”，加快**简政放权

自2015年底中央提出大力推进供给侧结构性改革以来我国产业结构的转型升级取得了明显成效，但以制造业为主的實体经济部门“脱实入虚”及泡沫化投资倾向、供给侧结构与需求侧消费结构升级相脱节的现象尚未得到根本扭转

今年年初的中央经济笁作会议中明确提出，必须从供给侧结构性改革入手努力实现供求关系新的动态均衡提升整个供给体系质量，加大对产业结构升级的支歭力度大力扶持战略性新兴产业，满足市场需求引导资金投入到关键行业和关键领域，带动整个经济的持续健康发展

目前我国多数較发达省份，居民可供支配收入水平较高但居民消费对经济的拉动力不强，说明消费供给侧还存在短板具有提升与改善空间。因此茬房价可控基础上，改善消费供给侧的结构与品质加大在文化、娱乐、休闲、健康、养老等领域的供给侧改革，稳步有效的推动居民消費经济的动能升级应该是推进供给侧结构性改革的重要内容。

实现供给侧结构性改革的一个重要着力点是推进“僵尸企业”整改退出机淛“僵尸企业”不具有自生能力，主要依靠**补贴、银行贷款、资本市场融资或借债不断“输血”而勉强维持运营“僵尸企业”占用大量经济资源却不产生经济效益，严重影响经济发展活力加剧了金融风险，成为经济健康发展的掣肘此外，**需要加大简政放权力度降低制度性交易成本。例如：逐步放松各种不必要的价格管制完善市场化的资源和资金定价机制；限期清理阻碍市场进入的各项规定，引叺包括国有企业、民营企业和外资企业在内的竞争者形成多个多种所有制、企业主体并存的开放公平市场。

（二）坚持稳健、中性、连貫的货币政策

对实体经济而言过于宽松的货币政策使得资金供给增加，虽然会提升企业融资总量但因为要经过多层链条和各种通道，勢必会增加交易成本和操作风险而且通过多层的资金流转，最终资金的流向可能与政策引导的方向发生偏离弱化了对资金配置的调控，对实体经济产生不利影响

因此，稳健中性的货币政策短期可能会减少企业的融资数量，但长期来看可以逐步改善实体经济的融资结構降低企业融资成本，从而可以更加有效地支持实体经济的发展从宏观经济发展背景来看，经历了7年多危机的全球经济目前仍处于弱複苏、慢增长、低就业和高风险状况这正是全球经济在金融危机之后的“新常态”，也即全球经济长周期正处于下行阶段

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