携程、去哪儿目前股权结构
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&在线旅游巨头携程和去哪儿合并博弈日趋白热化。&
　　昨日，市场传言携程、去哪儿双方将以100%换股的方式合并，并已达成1：2换股合并协议。去哪儿或将退市，公司并入携程。届时，将会诞生一个百亿美元规模的公司。对此，携程董事长兼CEO梁建章和去哪儿创始人、CEO庄辰超选择在15日同一天，以曝光内部邮件内容的方式，掀起“邮件大战”。两人均未直接否认传闻，但措辞针锋相对，均声称并购谈判将以各自主导为前提。对战略规划和执行主导权的争夺，似乎成为了携程和去哪儿联姻的最大阻碍。实际上，“此次交易的关键仍在百度”。有接近交易的人士向南都记者表示。
　　传已达成换股协议
　　来自携程、去哪儿两家公司的内部人士告诉南都记者，携程和去哪儿两家在线旅游平台正在进行整合谈判。但谈判仍处于“拉锯”阶段，交易方式仍未确定。
　　按照粉丝达到138万的微博账号“互联网那点事儿”的最新爆料，携程、去哪儿双方将以100%换股的方式合并，并已达成1：2换股合并协议。去哪儿或将退市，公司并入携程。届时，将会诞生一个百亿美元规模的公司。
　　当然，“去携集团的成立是有前提的，那就是百度在背后的推动力度。”劲旅网创始人魏长仁告诉南都记者，无论是携程还是去哪儿，这两家公司的股权结构都较为分散。虽有高瓴资本等机构同时持有携程和去哪儿股权，但其持股比例都不超过10%，“唯有百度重仓持有去哪儿，而且，百度2013年总营收约为319亿元，其中至少有30亿至40亿元的营收贡献来自旅游板块，确实具备整合在线旅游资源的内在冲动。”
　　而按照多名业内人士的说法，百度力促“去携整合”的另一大原因在于，“今年5月份，去哪儿股票就进入半年的解禁期，倘若庄辰超在某个时间段决定套现，向董事会提交离职申请，将对去哪儿的未来发展增加很多不确定性。”
　　目前，庄辰超持股去哪儿6.49%，百度持股去哪儿54.82%。而公开资料显示，庄辰超频频出手投资领域，其个人参透的项目包括美丽说、融360等。2012年，庄辰超又和高瓴资本及其他创业家共同成立清流资本，并拉来好友百度前副总裁王梦秋出任董事总经理。
　　CEO邮件大战
　　面对市场传言，梁建章给南都记者抛出了一段令人玩味的回应，“携程一定会长期地、独立地经营，来充分挖掘中国旅游市场的潜力，而且引领整个市场。”梁建章说，“携程完全有能力长期独立发展。携程会独立发展，还因为携程有着中国乃至世界一流公司的基因。”
　　而庄辰超同日也以发布内部邮件的方式，站出来说话，“我将在Q&unar工作到我们后来居上，成为在线旅游绝对赢家的那一天。”
　　庄辰超说，“我们始终在资本市场展开各种接洽和谈判，所有谈判都是以去哪儿管理层长期主导未来为前提开展的。”
　　两人措辞针锋相对，却不是在“谈判桌上对话”，而是选择在15日同一天，各以曝光内部邮件内容的方式，掀开“口水大战”。随之，“去携整合”的核心难点由此浮出，“携程管理团队不愿意退出，而去哪儿高层也不接受并入携程的方案。”一名不愿透露姓名的携程离职前高管告诉南都记者，早在2011年，携程就与去哪儿深入洽谈过“整合问题”，最终双方以出价预期1000万的偏差，宣布告吹。
　　这一次的“谈判重启”，估值和参股比例仍是核心问题。上述携程离职前高管对南都记者透露，在2007年11月，携程曾宣布一项股东权益计划(“俗称毒丸计划”)。这意味着，“一旦未经认可的一方收购了目标公司一大笔股份时，毒丸计划就会启动，导致新股充斥市场。这样就大大地稀释了收购方的股权，继而使收购变得代价高昂。这就是梁建章强势参与谈判的筹码所在。”
　　公开资料显示，携程2007年发布的股东权益内部包括，当某一个人或团体获得20%或以上的携程网投票权股票，包括收购代表普通股的美国存托凭证，股东权利才可以行使，行权价格为每购买一股携程网普通股700美元。而就在此前不久，携程宣布董事会通过一项价值6亿美元的股票回购计划，旨在提高董事会成员的占股比例。
　　或因如此，百度方面态度暧昧，尚未对“携程并购案传言”发表公开评论。“百度当然不会通过二级市场进行恶意收购，但跟携程董事会直接沟通，则要面对溢价估值的问题。”接近百度方面的投资人士对南都记者说。
　　这是一场貌似携程与去哪儿死磕到底的战争，在战略规划和执行上争夺主导权，似乎成为了携程和去哪儿联姻的最大阻碍。
　　交易关键在百度
　　实际上，“此次交易的关键仍在百度。”有接近交易的人士向南都记者表示，目前，携程市值约在70亿美元，去哪儿市值约32亿美元，百度拥有去哪儿54&.82%股权。而截至2013年底，去哪儿账上现金和短期投资资金为2.69亿美元，携程账上的现金和短期投资一项为19亿美元。“无论是出让去哪儿的股权给携程，还是自己投资携程再整合去哪儿，或者是直接支持去哪儿投资携程，百度在其中都扮演了非常重要的角色。从目前的情况看百度还是希望在O&T&A市场有一席之地，只是估值上大家有争议。”
　　5G创始人洪波则向南都记者进一步分析，针锋相对的竞争不如合作，携程和去哪儿走到一起是出自理性考虑。“携程和去哪儿的竞争会给用户带来一些优惠政策，但这也拖低了各自的盈利，同时双方过多的竞争带来更多的损耗，并不利于企业发展。”
　　相对而言，去哪儿是后起之秀，核心业务是搜索，而携程网则是行业的老前辈，是最成功的在线旅游网站的企业，自身提供相关的旅游服务。“携程和去哪儿合并，两者取长补短，将会成为中国最大的在线旅游服务提供商。”洪波说。另外，洪波认为，若合作成功，谈不上谁更有可能起到主导趋势，但在团队方面而言，可能以去哪儿团队为主。
　　回到原点，携程和去哪儿为什么要走到一起？双方整合又能给资本市场许给一个怎样的美好未来。
　　在魏长仁看来，百度撮合双方整合，很有可能是想打造“中国版Priceline”的商业模型。至于携程下一步会否做成Priceline的业务和模式，梁建章此前接受南都记者专访时不置可否。但在15日的内部邮件中，梁建章提及，“全球范围内，美国旅游电子商务Priceline是市值600亿美元的世界500强企业。中国在几年内将拥有世界上最大的旅游事业市场，完全有可能培育出万亿级额交易的世界500强的公司。我回携程，不是为了名，也不是为了利，就是要和大家一起体验二次创业的艰辛，激情和成功的快感。”
　　携程、去哪儿目前股权结构
　　A、梁建章&1.6%
　　B、奥本海默系基金&13&.72%
　　C、T&.R&ow&e&P&rice&13&.13%
　　D、B&aillie&G&ifford&5&.41%
　　E、范敏&2&.9%
　　F、孙洁&2&.2%
　　A、高管和董事持股&21.0%
　　(其中庄辰超6&.49%)
　　B、百度&54&.82%
　　机构股东：金沙江创投、雷曼兄弟、Mayfield、纪源资本
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解读携程去哪儿购并案中的关键数字
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市场上一直有一个段子，每次合并，都有好事者跳出来要”求百度的心理阴影面积”。这次不同了，在线旅游行业经此一役，已经一统江湖，需要求心理阴影面积的变成其他巨头了。
文\X教授 （微信公众号：X_Man_Investment)
爱情来的太突然。6月初的时候，去哪儿和携程还在公关大战，一个说”是我不要你的”，另一个说”明明是你先来求我的”，各自指天发誓，绝对不会和对方合并。没想到这几个月各行各业的老大和老二合并成风，看着周边的冤家一个两个都变成了爱侣，这两个在线旅游市场相爱相杀多年的老对手，终于抵挡不住荷尔蒙的力量，在10月26日幸福的在一起了。
资本江湖风谲云诡，当然没那么天真。这两家其实一直在以战促和，谈谈停停，要的就是自己这方得到更多的利益。那这次到底谁笑到了最后呢? 让我们从几个关键数字里看个端倪。
1. 百度持有的去哪儿股票溢价36%
根据百度和携程的公告，本次百度用178,702,519 A类股份及11,450,000 B类股份的去哪儿股份置换11,488,381股携程新发行的普通股。由于去哪儿和携程都是以ADR形式在纳斯达克上市，用两者的ADR价格可以更直观的做比较。经过折算后(3股去哪儿股份等于1股去哪儿ADR，而0.25股携程股票等于1股ADR)，以上的股票交易比例相当于1股去哪儿ADR折合0.725股携程的ADR。根据上周五的收盘价，去哪儿ADR报价39.52美元，携程 ADR 报价74.34美元。也就是说，如果按照这个价格，1股去哪儿只值0.53股携程。按照消息公布后携程和去哪儿双双上涨后的收盘价来看，携程90.78，去哪儿42.65，一股去哪儿也只值0.47股携程。0.725:1的报价代表携程对去哪儿的报价在市场价基础上溢价36%，这里包含了取得去哪儿最大控股股东的地位的对价，以及从此消灭最大竞争对手的代价。
2. 携程得到的投票权被稀释 – 68.7% 变成了45%
虽然新闻里说的是携程和去哪儿合并，但其实交易双方是百度和携程。在交易之前，百度就是去哪儿的控股股东，根据2014年去哪儿的年报，百度持有去哪儿51.4%的股票及68.7%的投票权。投票权高于股份是因为去哪儿采用了AB股的股权机制，A类份额的投票权相当于B类份额的3倍，而百度持有的大部分都是A类份额。但是根据公告，携程收购了百度持有的所有股票，获得的投票权只有45%，为什么会有这样的差距呢? 合并公告里其实也有了解释，原来百度持有的A类份额在卖给携程后全部转为投票权较低的B类份额，所以可以看到携程的投票权所占比例比百度时代低了。最关键的是，原来百度持有高达68.7%的投票权，可以对去哪儿所有业务事项一票否决，现在携程的投票权低于了50%，包括庄辰超在内的管理层理论上完全可以通过联合其他大的机构投资者包括6月份入股的银湖资本，来对抗作为新大股东的携程。
为什么百度持有的A类份额会被换成较低投票权的B类份额，是因为当时百度入股时就有这样的条款，还是这是管理层在得知百度决意抛售所持股票时额外争取的条件，暂时不得而知，但从携程愿意接受这样的条款来看，他们对完成此次交易的决心颇大。去哪儿董事会里的四名百度任命的董事，全部由携程派出的董事替换，也保证了携程对董事会的控制。
以上可以看到，更高的价格，更低的投票权，携程仍然毅然决然的购入。携程收购去哪儿之后，最直接的好处是两家的价格战可以在有协调通道的情况下慢慢停止了，而且通过将这两个公司划分不同细分领域，例如机票，酒店预订等，可以获得更多的交易量以及对上游资源的掌控能力。所以，不论是从携程希望提升利润率，还是百度希望摆脱去哪儿的大额亏损的角度来说，这次的合并是很合理的商业决定。资本市场已经进入寒冬，投资人对于需要大把烧钱的公司进行合并，这其中的逻辑和其他行业的大规模合并，例如滴滴和快的，美团和大众点评，其实是并无二致。
3. 百度获得携程24%股份，虽不控股但利好财报
本次合并是非现金交易，百度持有的去哪儿股票全额置换成了新发行的携程股票。携程的股权极其分散，创始人持有的股份早已稀释，现在的前十大股东全是机构投资者，所以百度入股后占了25%的总投票权，已经是第一大股东了。
合并前携程的前十大机构投资者和前十大共同基金投资者，来源: 雅虎财经
这里需要澄清一下，X教授（微信公众号：X_Man_Investment）查阅资料时发现，新发行的携程股票是24%，而不是媒体口口相传的25%，区别在于携程之前曾经进行过多次回购，回购了的股票自然就没有投票权，因此百度所占的投票权就稍稍高了一点。
但百度虽然是第一大股东，还是没有达到控股携程的地步。无论从股权比例，还是投票权比例，或者是董事会席位数来看，都不能满足美国会计准则关于控制和并表的要求。因此，在百度接下来的财务报表中，只能把携程作为一项投资，而不能作为控股企业并表报告。不能并表报告的后果就是百度的营业收入里，原本包括去哪儿的营收 ( 2015年第二季度总营收为8.810亿元，约合1.421亿美元)，现在就不能再包括了。但是同时，由于不需要并表，去哪儿的大幅亏损也就不并入表内 (2015年第二季度净亏损为人民币8.157亿元，约合1.316亿美元)。只要携程的股票上涨，表现在百度的报表就是靓丽的收益数字。
4. 市场反应，参与合并三方股票齐涨
截至周一美股收盘，三方的股票全部上扬。其中携程涨幅最高，反映出市场对结束价格战，提升利润率的看好。百度的业务多元，自然涨幅没有携程那么高，但是5.48%的涨幅也给股价打了一针强心剂，市值净增30多亿美元，可见市场对百度这次摆脱亏损业务同时获得携程股份的这次交易逻辑的赞同。
市场上一直有一个段子，最近这几次BAT相关的大规模的合纵连横，都是成立了一个更强大的对手与百度竞争，滴滴快的，美团点评，阿里优酷，都是这样，所以每次合并，都有好事者跳出来要”求百度的心理阴影面积”。这次不同了，在线旅游行业经此一役，已经一统江湖，需要求心理阴影面积的这次变成其他巨头了。
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26日，携程发布公告称，携程去哪儿合并，合并后的携程将有45%的去哪儿股份，而百度以出售去哪儿股份的形式拥有携程25%的股份。至此，百度成为两者合并的最大受益者。
携程公告称，与去哪儿同意合并，合并后携程将拥有45%的去哪儿股份。此次携程与去哪儿合并的形式为百度出售去哪儿股份，然后控股携程，百度将拥有携程25%的股份。
外媒统计数据显示，携程与去哪儿两家公司合计市值达到156亿美元。
根据交易内容，百度将通过此交易完成前拥有的178,702,519股去哪儿网A类普通股1和11,450,000股去哪儿B类普通股置换成11,488,381股携程增发的普通股。交易完成后，百度将拥有携程普通股可代表约25%的携程总投票权，携程将拥有约45%的去哪儿总投票权。
该交易宣布之后，梁建章发布内部邮件称，未来去哪儿将继续作为独立的上市公司运营，与携程在在线旅行市场切磋并进，为旅行者创造差异化的产品与价值。
梁建章内部信：去哪儿将继续作为独立公司运营
以下为梁建章内部邮件：
各位同事，
我很高兴地向大家宣布，今天携程与百度达成交易，以股票交换的方式投资了去哪儿，拥有约45%的投票权，成为去哪儿最大的股东。与此同时，百度将通过此次交易，成为携程的股东之一，并在多个领域展开旅行相关产品的全面合作。
去哪儿是一家优秀的公司，在竞争激烈的中国在线旅行市场里搏出了自己强有力的竞争地位，是我们值得敬佩和学习的竞争对手与合作伙伴。未来去哪儿将继续作为独立的上市公司运营，与携程在在线旅行市场切磋并进，为旅行者创造差异化的产品与价值。
中国的旅游市场是个高速增长的市场，不断会有的新的竞争对手加入。我们要始终保持二次创业的激情和超越极限的进取心，才能真正成为一家伟大的公司。即将到来的10月28日是携程16岁的生日，16岁的我们正当青春飞扬，让我们一起努力，整合中创造价值，竞争中创新突破，保持理想，再创辉煌。
我们的使命前所未有的清晰，我们一起努力，让旅行更幸福！
庄辰超内部信：去哪儿网独立发展计划不变
以下为庄辰超内部信全文：
去哪儿的同学们：
在这里宣布一个重大的消息。百度将持有的去哪儿股份的绝大多数出售给携程，并置换成携程的股份。置换比例为以1股QUNR股份置换0.725股CTRP股份。携程将变成去哪儿的最大机构股东(非控股)。去哪儿董事会批准百度与携程的股份交易，同时去哪儿董事会进行了改组，百度提名的4名董事置换成携程提名的4名董事。
我们认为在这种情况下，保障全体员工的利益是至关重要的。在过去两天，携程管理层和我们进行了高效友好的协商，双方达成了一系列激励去哪儿员工的协议，其中包括去哪儿网公司将有能力提供把所有在职员工所持有的股份和期权现在及未来可以以1:0.725的相同比例置换成携程的股份的通道。我们相信去哪儿网员工与全球投资者的利益是高度一致的，管理层自愿决定，公司提供的转换携程股票的通道将等待到QUNR股东当中非百度/携程/管理层的多数股份投资人同意后才开启。去哪儿网员工在窗口期内市场上买卖QUNR股票不受影响一切照常。
去哪儿从2005年成立发展至今，超出想象和不断变化一直伴随我们左右。不但过去如此，现在如此，相信未来也会如此，而我们每每都在变化中创造更新的高峰。这一切都依赖于去哪儿团队的智慧，探索，和执行。作为CEO,&我诚挚的感谢所有员工对于去哪儿做出的巨大贡献与努力。我们强劲的业务，势不可挡的增速，严谨、数量驱动的管理，是数千去哪儿员工日日夜夜勤勉敬业的结果。我为我们的团队自豪。
我们后续的员工激励措施还包括将事业部期权(积分点)尽快转换成公司期权，取消绝大多数事业部期权、公司期权的执行限制条件，SI激励计划和升级计划会继续，并且额外发放相当比例的员工激励期权计划等。我们相信这些措施都能让我们更加努力的创新与执行。去哪儿网独立发展计划不变，我们后续将与携程协商双方公司的协作/竞争机制，各自选定并加强主攻的市场，为中国在线旅游消费者提供更有价值的服务。双方协商各自的主攻市场将为整个旅游市场带来了新的更多的机会，我们可以有时间跟精力放到更多提升旅游体验的更深层次的事情上来，这也会有更多的机会给我们每一个普通员工，在更多更细的事情上边展示我们的才华，我觉得这也是我们去哪儿每一位员工以后去做的最重要的事情，在线旅游等着我们去创造新的未来。
相信有一天不仅仅是中国的消费者，全球的消费者都能把去哪儿作为在线旅行的最重要的选择之一。
Best&regards,
携程把对手都收完了&去哪儿只剩合并一条路
携程历年并购清单
随着行业价格战的激烈，伴随着利润的压力，如果不在行业内开展大规模的并购，恶意的价格战将愈演愈烈，盈利也将遥遥无期。行业大规模的并购也源于此，比如滴滴快的，比如优酷土豆，58赶集通过行业内老大老二并购迅速结束价格战，当然行业外大公司入局也是另外一条途径，BAT，谷歌等大公司收购迅速增强企业底气，更加不惧价格战。
携程与去哪儿必须面对的困局
老大携程需要面对的三个事实
1、携程之前的并购不足以撼动行业，不足以改变现有价格战的格局
携程之前并购或收购都是小范围内的小细分市场的战略布局，还无法影响到整个OTA的格局。即使在月22日公布以4亿美元现金收购艺龙股份也是一样，亏损的艺龙已经严重的被边缘化了。持续亏损且酒店业务与携程高度重合的艺龙很难说可以为携程带来多少直接的利益或市场份额。
2、中国价格战带来了市场份额，但不可持续，缺乏长期的自动造血的公司不可持续。
只有长期保有自动造血的公司才能长久发展并获得资本市场的青睐，而无论是京东、淘宝、百度、唯品会无一不是拥有了持续盈利能力，没有持续能力的优土一直被资本市场所低估，更重要的是缺乏持续盈利，就必须要引入战略投资者，对携程而言，股价的分散让引入新的战略投资者也存在颇高难度，特别是在2014年引入priceline后，还有多少实力公司能入住携程？
3、携程由盈转亏可能导致投资者投资方式变化
作为中国最大的OTA，携程10余年的持续盈利能力是投资者的信心保证，随着由盈转亏，部分稳健性投资者会退出，风险型投资者会入市，而这可能造成携程股价的波动，而对管理层而言如何平稳的过渡获得更高的评级保持股价的稳定增长在一定程度上也是一个挑战。今年2月9日，携程原第一大股东，美国知名老牌共同基金奥本海默基金清空了其持有的所有的携程股票导致其股票下跌30%就是体现。对携程而言，无论是入股途牛还是同程，还是并购艺龙，短时间都无法带来财务上的收益，对携程短时间的盈利也并无作用。
去哪儿有着更大的压力
1、如何持续的获得资金支持，获得股东的持续认可
2014年全年去哪儿年度亏损18.448亿元，同比扩大1102%，而该亏损仅仅带来了翻番的营业收入。截止2014年12年底，去哪儿网的现金、现金等价物以及短期投资总价值为15亿元，这意味着，若保持如此烧钱的速度，去哪儿在2015年底可能很难熬到下一个冬天。而去哪儿想要获得新的资金，要么继续让百度授信，获得百度高达10%年息的贷款，要么引入新的投资者，而无论哪种都需要大股东百度是首肯，眼见亏损无底洞的去哪儿，百度在这个棋子上还有多少耐心？
2、如何高效的花钱，价格战已经得不偿失
去哪儿网2014年的营收同比增长虽然超过了100%，但总支出同比增长超过300%，亏损更是激增12倍。对比2013年Q2，每1块钱营收要可用0.17元亏损换；但到了2014年Q4，这个价格升至1.3元，一年半涨了6.65倍。说明去哪儿的低价换取利润的政策在以携程为龙头的OTA跟随下已经不是那么灵验了。2014年是各大OTA的价格战年，携程亿元补贴，同程1元门票，途牛1元海外游，艺龙永远比携程便宜1块，价格战的肉搏下，去哪儿怎么能让钱花的更高效？
基于上述原因，携程和去哪儿合并才是最符合双方利益的行为。因为：1、只有携程去哪儿合并才能根本改变OTA行业的格局；2、业务上去哪儿与携程具备良好的互补效应；3、去哪儿和携程的投资者按捺不住合并的意愿，因为烧钱是花投资人的钱，只有合并了形成独霸这个行业的格局才能获得盈利。
携程与去哪儿之间的战争
携程创立于1999年，2003年在美国纳斯达克成功上市。
去哪儿创立于2005年2月，2013年在美国纳斯达克成功上市。
2006年：携程与去哪儿的&划线门&
事件：去哪儿在其推广页中对携程的票价标注明显删除线，携程发现后向工商部门投诉，称去哪儿炒作价格优势。
评论：名不见经传的去哪儿被工商部门警告，从此群众都知道去哪儿票价低。携程名胜实败。
2012年：去哪儿火车票诈骗事件
事件：火车乘客在去哪儿退票后，在网上搜索到其他虚假信息链接导致被骗，携程单方面发布文章称用户在去哪儿网上商户购买火车票时，遭遇骗子公司。去哪儿做出澄清，时任副总裁愤怒质问携程。
评论：去哪儿、携程名誉受损，两败俱伤。
2013年：中秋节合作
事件：携程的酒店、机票产品在去哪儿正式上线。
点评：跌破众人眼睛，感觉下一秒就会拿出刀子互搏。
2014年：产品下架，双方亮出刀子
事件：携程官方宣布将旗下酒店产品从去哪儿搜索平台下架，并指责去哪儿有违公平竞争；去哪儿官方则发出消息，暗指携程和酒店之间签订霸王条款。
点评：本来合作就估计没安啥好心，拖了一年才爆发互撕也是累得够呛。
天下没有永远的敌人，只有永恒的利益。就像滴滴和快的、58同城和赶集、大众点评和美团，无不是因为共同的利益而组合在一起，减少内耗的前提下才能获得更好的盈利能力。OTA行业的老大、老二携程和去哪儿合并，对行业老三雄心勃勃的阿里去啊来说，无疑是最坏的消息。从两者的市场份额上看，OTA形成垄断之势已现端倪。
作者：林峰
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