行业专家李曙光：如何判断企业是否有破产重整价值？
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在本轮不良资产处置的过程中，境内外不少战略投资者都对各类不良资产虎视眈眈。不良资产的处置有多种方式和工具，法庭内的破产重整是其中一种重要方式。企业是否具有重整价值应当遵循哪些判断标准？本期【曙评】请中国政法大学破产法和企业重组研究中心主任李曙光教授就此发表高见！
我国2006年通过的《企业破产法》的重大创新之一是引入破产重整制度。企业是否具有重整价值的法律标准规定于第2条第2款，即“企业法人不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力的”或者“有明显丧失清偿能力可能的”。德国、日本破产法中强调企业重整价值高于清偿价值的可以提出重整程序。《美国破产法》第1129条规定了法院批准重整方案可遵循的若干标准，其中最重要的是“可行性标准”和“债权人最大利益标准”，即“不能在批准方案之后紧接着就有可能被清算……”和“对方案持反对意见的债权人从重整中所得到的分配额不能少于从清算程序中所能得到的分配额”。
对于企业是否具有重整价值的法律标准，在破产法中的表述是原则性、方向性、有弹性的。适合进入重整程序的应当是有挽救希望的、有重整价值的企业。对于企业的重整价值，可以由以下三个维度进行衡量。
首先，企业是否具有营运价值。企业能否继续运营，是否值得挽救，是综合内外部情况加以判断的结果。企业重整价值是否高于清偿价值具体可以有以下四个判断标准。
标准之一，企业所处行业的前景及企业在行业中的地位。最高人民法院2009年发布的《关于正确审理企业破产案件为维护市场经济秩序提供司法保障若干问题的意见》中指出，“对于虽然已经出现破产原因或者有明显丧失清偿可能，但符合国家产业结构调整政策，仍具发展前景的企业，人民法院要充分发挥破产重整和破产和解程序的作用，对其进行积极有效的挽救。”企业所属行业是否符合国家的需要和社会的发展方向是企业能否生存的战略性因素，这是一基本判断。企业具有较好的品牌效应和品牌形象时，消费者对其继续存在也比较有期待，这是支撑企业继续运营的重要因素。
标准之二，企业的股权结构状况及股东实力。企业的股权结构清晰，没有过多的历史遗留问题才能使企业尽可能地减少内部博弈带来的自身损耗，使企业较快地摆脱困境走上正轨。股东的实力状况会影响企业的重整难度。对于有重整价值的企业，股东对其重整成功有一定的期待，有实力的股东可以通过其资金实力和影响力帮助企业重整旗鼓。
标准之三，企业自身的治理情况和内部文化。资困型企业进入破产程序多为一时的财务问题，企业的经营团队、销售网络不存在太大缺陷。可以由熟悉企业的原有经营团队继续治理公司，提高重整效率。在内部文化较好的企业，在困境中可以激发出企业成员的责任意识，生存意识，团结意识。企业在困境中仍然保持凝聚力，而不是被山头林立和派系斗争消耗掉最后的生存希望，这是企业是否具有重整价值的重要原因。
标准之四，企业的信用能力和负债水平。企业的负债水平是企业现有财务状况的重要体现，特别是传统企业。企业或有负债不多、担保较少、到期负债和负担的利息较轻或者具有债转股可能时，对企业摆脱困境较为有利。当然，对于新兴企业来说，资产负债情况无法准确判断企业的可运营情况，其主要是由于现金流出问题而进入破产程序，需要看其信用能力。若其仍有一定信用能力从银行或者市场融得资金，将使企业较快的实现资金纾困。
其次，企业是否具有资质价值。对于一些特许经营行业，企业的牌照资质本身就是一项重要的资产。对于某些具有资质的企业，其可以通过转让资质实现变相，这对战略投资者较有吸引力。此外，在中国现有的上市环境下，上市公司的“壳”资源本身也是一种可变现的较为重要的资产。
最后，企业是否具有公共价值。对于一些影响重大民生、具有公益目的的企业，因其具有的公共属性而不适合破产清算。在我国，这种情况多为国有企业。这类国有企业多为治理效率较低导致企业偿付能力出现问题，其公共属性决定了其具有重整价值。
此外，对于战略投资者而言，更重要的是其有重整成功后的退出通道。企业重整之后可以再出卖或者实现上市，能够在重整成功后有退出可能，实现其投资目的，是战略投资者的重要考量。
由此可见，企业是否具有重整价值不仅是法律判断，更重要的是商业判断、市场判断。管理人依据情况做出判断，提出合理的重整方案是对其能力的重要考验。特定企业的重整是在司法程序框架下进行的，是在法律强制力的支撑下进行的，区别于法庭外的企业并购重组。法官在法庭内重整中扮演着重要的角色，法官是判断企业是否具有重整价值的最后一道屏障，在批准过程中起到重要作用，法官若决定使用强裁权力，应当是审慎地基于上述多个判断标准得出的结果。
给予有挽救希望的企业以重整机会是破产制度演进中的重要成果。随着实务的不断推进，企业是否具有重整价值难以通过法律标准简单的做出判断。以上三个维度，四个标准可为市场参与主体做出是否具有重整价值的判断提供参考。
李曙光 破产法快讯
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联盟秘书处 编辑 华生
【学术】破产重整对拯救困境企业的价值
破产重整是一种积极挽救困境企业的司法程序，其价值在于：通过法律程序积极挽救困境企业，通过司法权和“私法民主”平衡多方利益，籍由“集体化”使债权人全体福利最大化并增进效率。它通过债务人财产保全、营业事务管理、债权人参与和利益保护、重整计划等具体制度的运行发挥着对困境企业的拯救作用。
关键词：破产重整 困境企业拯救 司法 价值
破产重整，是在企业无力偿债但有复苏希望的情况下，依照法律规定的程序，保护企业继续营业，实现债务调整和企业整理，使之摆脱困境，走向复兴的再建型债务清理制度。美国学者安德森（John C. Anderson）曾指出，破产重整制度是要试图提出和解决困境企业所面临的三个方面的问题：其一，为了使陷入困境的债务人在经济上康复，应当采取何种财务决定和行动；其二，为使这种复兴对所有的当事人都不失公平，应当在债权人和股东之间达成何种权利调整；其三，如果企业复苏无望，不能继续营运，则债务人资产的清算应当如何进行，才能使之有条不紊并且使所有利害关系人得到最大限度的财产恢复。所以，在实质上，破产重整是通过法律机制实现财务解决以求造就稳定的、恢复活力的企业的过程。本文认为，破产重整制度也正是在提出和解决上述问题中实现着其对于困境企业拯救的价值。
通过司法程序积极挽救困境企业
首先，破产重整程序体现为一种司法程序，因此它不同于当事人在法院外通过私人协商进行债务重组的非司法程序或非诉讼事件。不仅如此，很多学者还认为，破产程序是依独立的破产法进行的不同于民事诉讼程序和执行程序的特殊司法程序，因为破产法上的许多特别制度为其独有，也不为其他法律程序所包容，例如破产申请、破产受理、破产债权、债权申报、债权人自治、破产管理人、破产财产、破产分配等。无论对破产程序如何定性，作为一种司法程序，即意味着当事人可以借助法律的强制性调整彼此之间的利益关系，以实现挽救企业之目的。无论由债务人自愿提出破产重整申请，抑或由债权人强制债务人破产重整。一旦当事人进入破产程序，即可适用破产法提供的一系列具体制度和保护措施。包括对债务人财产的概括保全效力，即破产程序开始后，所有的债务人财产应当受破产程序的支配，并受破产程序的保全效力约束；包括自动停止制度的适用，即破产重整程序启动后一切针对债务人及其财产的诉讼或非诉讼行为均须停止，尤其是担保物权的行使也受到限制；包括营业保护机制，如赋予重整营业机构特别权利，特别是对待履行合同继续履行或解除的选择权、给予新的融资债权优先权，甚至是特别优先权或者提供担保措施的权利；此外，还包括平等保护原则、充分保护原则等债权人利益保护机制等。
其次，破产重整程序是一种积极挽救困境企业的司法程序，因此它不同于消极预防破产清算的破产和解程序。它的首要目标是实现企业的拯救和复兴，并通过企业的复兴，实现债务的公平清理和社会利益的维护。各国有关重整程序的立法目的，已充分表明这一点。如1985年法国《困境企业司法重整与清算法》第1条明确表明：制定司法重整程序，目的在于拯救企业，维持生产经营和职工就业，以及清理债务。1994年德国《破产法》第1条关于破产程序的宗旨也表明，重整的目的主要为维持企业，使债务人的各债权人共同受清偿。1997年美国国会在关于修订破产法的95-595号报告中，更明确地表达：“企业重整案件的目的，与清算案件不同，乃是重建（restructure）企业财政，从而使之能够继续营运，为雇员提供就业，向债权人清偿债务，以及为股东带来回报。”由此可见贯穿于破产重整立法的积极拯救思想
经由“私法民主”和司法权平衡多方利益
在困境企业的拯救中，存在多方利益主体，各利益主体诉求并不完全相同且均希望实现自己利益的最大化。在不同的拯救机制中，平衡利益的手段不同。就破产重整机制而言，主要是通过“私法民主”手段和司法权实施公力干预手段，调整和平衡各方的利益冲突。
破产重整制度中的“私法民主”集中地体现在对重整计划通过所采取的“多数表决机制”上。采取多数表决机制，则意味着重整计划的通过无需获得债权人全体一致同意，而只需达到法定的债权人多数或（和）债权额多数，即可使重整计划发生约束全体债权人的效力，即使债权人反对该重整计划。多数表决制的立法例主要有二：其一，是以日本（公司更生法）、我国台湾地区为代表的单一标准“多数表决机制”。即当各表决组同意重整计划的表决权人所代表的表决权额达到该组表决权额总数的法定比例时，则认为重整计划获得该组通过。如日本公司更生法规定，在更生程序中，持有全部无担保债权二分之一以上的无担保债权人，以及持有全部担保债权三分之二以上（如果计划提议削减担保债权，为四分之三；如果计划提议清算，则为十分之九）的担保债权人通过计划，则该计划对所有债权人产生约束力。我国台湾地区公司法第302条规定，关系人会议分组行使表决权，其决议一经各组表决权总额二分之一以上同意，即为通过。其二，是以美国为代表的双重标准“多数表决机制”。即只有当各表决组同意重整计划的人数和所代表的债权额都达到法定的比例，重整计划才被认为在该组通过。如美国破产法第1126条规定，对每一组债权人而言，如果代表该组债权总额三分之二以上，并且代表该组债权人总数二分之一以上的债权人投票赞成重整计划的，该计划即被认为已获得该组债权人通过。由于在单一表标准“多数表决机制”下，如果某一债权人的债权额占其所在表决小组的二分之一或以上时，其同意与否即可直接影响到该小组的表决结果，其他债权人的表决意见无法发挥作用。而双重标准“多数表决机制”下，尽管部分债权人或股东不得不屈从于大多数债权人或股东的意志，但是相对而言可以在一定程度上避免少数大债权人或股东控制表决结果的情况。因此近年来，越来越多的国家在制定或修改其破产法时采用了双重标准。如德国《破产法》第244条规定，为使债权人接受支付不能方案，必须具备下列条件：在任何一个组别中均由多数参加表决的债权人同意方案，并且在任何一个组别中，表示同意的债权人的请求权的总额均超过参加表决的债权人的请求权总额的一半。日本《民事再生法》第171条、172条规定，出席债权人会议或者用书面进行投票的债权人过半数同意再生计划草案，并且其代表的表决权额占表决权总额的二分之一以上的，才被认为通过再生计划草案。我国新企业破产法也采用双重标准，在第84条规定，出席会议的同一表决组的债权人过半数同意重整计划草案，并且其所代表的债权额占该组债权总额的三分之二以上的，才被认为该组通过了重整计划草案。
破产重整制度中通过司法权实施公力干预十分明显，表现在多个方面，例如：（1）通过自动停止制度阻止所有意图对债务人提出请求或者直接对债务人的财产实施执行的行为，以防止债权人个别讨债行为对债务人的继续营业产生影响，即使是重整裁定前成立的担保物权，也必须受到破产重整程序的约束而暂时停止其对担保物的优先受偿权利。例如，美国破产法第362条（a）规定，自愿或者强制破产申请已经提出，债权人所有的债权收取行为应当停止，包括任何针对财团财产创设、完善或执行担保权的行为，以及任何对产生与破产申请之前的债务追加创设、完善或执行担保权的行为。日本《公司更生法》第50条第1款规定，对公司的特定财产享有抵押权等担保债权人不得在公司更生程序中行使优先受偿权。我国破产法第75条也规定，在破产重整期间，对债务人的特定财产享有的担保权暂停行使。（2）用分组表决的方式削弱债权人的发言权，只要债权人会议各表决组及出资人组以法定多数通过重整计划草案，经法院批准，对所有当事人均具有法律效力；（3）法院对重整计划具有“强制批准”的权力，即在重整计划草案未获全部表决组通过时，如重整计划草案符合法定条件，债务人或者管理人可以申请法院予以批准。法院可在保证反对者的既得利益不受损害等法定条件下强制批准重整计划，以避免因部分利害关系人的反对而无法进行重整。此外，还表现为：法院有权指定或认可破产管理人、行使对重整程序的监督权或者任命重整监督人等。因此，破产重整程序较和解程序相比较，法院职权在程序中占有主导地位，国家干预明显，强制性程度较高，私法自治性则较弱。
借助“集体化”使债权人全体福利最大化并增进效率
当企业面临财务困境，基于经济学上理性选择理论，债权人于此时无不谋求获得个人债权的满足，其结果将导致多数债权人争夺企业资产的“勤勉竞赛”，以至于对债权人全体造成不利。因为，对私人利益的追求会妨碍一个人做他应该做的事情或者人们期望他应该做的事情。因此在企业陷入困境而无法满足所有债权人的债权时，有采取“集体行动”（collective action）的必要性，以制止抢先受偿的争夺财产行为。从经济学的角度观察，重整制度的核心，即在于阻止个别人的追债行动，籍由“集化”（collectivization）行动而使得债权人全体福利之最大化。法律正是这样一种旨在通过权利义务规范的设置协调各种利益之间的矛盾和冲突，已达到安定和谐、有条不紊的社会秩序的社会规范。而且，法律的明确规定，也有助于降低多数人集体行动所致的高额成本，进而增进效率。正如科斯定理所言，法律规范的作用即是在于降低交易成本，使社会资源归于最能有效运用它的人。破产重整中有关重整表决的制度设计，正是这一价值目标的最好体现。因为在某些交易下，法律关系的一方当事人享有类似垄断的地位，因此可能采取各种策略行为使协商无法顺利进行，即出现“钳制问题”（hold-out problem）。虽然投资人全体能够自“同意使用较有效率的方法”而获利，但是“钳制问题”能够阻止此种获利的实现，进而产生缺乏效率的现象。当多数债权人存在时，“钳制问题”更为严重。因此，为了摆脱集体行动的这一困境，破产重整中债权人会议（或关系人会议）有关重整计划的通过，采取“以多数决取代全体同意”的机制，来解决“钳制问题”，使全体债权人（或关系人）能够“采用较有效率的方案”而获利，并可以避免因债权人会议（或关系人会议）漫长谈判程序而导致的高昂交易成本。
综上，正是由于破产重整制度系借助司法程序积极挽救困境企业，通过“私法民主”和司法权平衡诉求不同的多方当事人的利益，并借助“集体化”使全体债权人福利最大化并增进效率，因此当事人特别是债务人具有选择破产重整程序避免企业走向破产清算的动力。各国继美国破产法之后也纷纷在本国的破产法中或者单独立法确立破产重整程序，为陷入财务困境企业的再生和复兴提供强有力的司法机制。
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专家预期德国企业倒闭数量会明显增加
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　　德国西部网站11月17日报道，尽管德国经济好像走出衰退，但面临倒闭的企业还没有看到希望。安联集团旗下的信用保险公司裕利安宜（Euler Hermes）周二估计，今年企业倒闭数量将达3.38万，比去年增加15%以上，今年已核准的企业倒闭产生的债权损失为580亿欧元，比去年增加162%，超过亿欧元的历史最高记录。主要原因是今年大型企业倒闭案增加。裕利安宜公司预计，明年的企业倒闭情况也很难好转，数量还会增加。估计明年倒闭企业数量为3.69万，债权损失为450亿欧元，比今年减少22.4%，但仍高于2008年的一倍。估计明年面临倒闭的企业主要为汽车制造、钢铁工业以及贸易和服务等行业。
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图片来源：视觉中国在中国市场经济体系中占据相当分量的《企业破产法》，自日正式实施后，实践性备受社会各界关注。“10年前，我也想不到《破产法》会成为我国市场经济中非常重要的一部法律。但现在，它已经成为供给侧结构性改革的一个突破口。”日，在由法制日报社主办、法人杂志承办的《企业破产法》实施十周年研讨会上，该法的参与起草者、中国政法大学破产法与企业重组研究中心主任李曙光认为，破产法实施10年来，社会对破产的观念认知发生了深刻的变化。“现在，从地方政府到债权人、债务人，甚至很多市场的投资者、消费者都在主动了解市场法。破产的研究在10年前是没有的，现在非常兴旺。许多法学界的学者现在也研究破产法。”在他看来，破产不仅在实践和学术研究得到发展，现在也已经成为一个市场。随之而来的，是“债权和不良资产组织的市场也出现了跟破产非常相关的变化”。李曙光认为，《企业破产法》施行十年，司法上的变化也十分显著。“10年前，对于破产案件，司法上害怕破产案件。到今天，全国已经有90多个破产法庭。现在有5家高院设立了破产审判厅。最高法院也专门出台了指导意见和指导性的案例。“据他介绍，2013年，全国破产案件全国有1998件，而2017年上半年就达4000多件，“司法主动、积极地在推动着破产案件的各个方面问题的解决，这是一个非常可喜的变化。”他说，十年经验和当下情况，也为未来《企业破产法》的修法提供了方向。“（需要注意的是）运用法治思维和法律方法来处置僵尸企业，对于僵尸企业的处置要少干预、少插手，更多让破产法说话。要注意区分僵尸企业和危困企业，对症下药。”另外，李曙光认为，在破产过程中，要综合运用好债转股、资产证券化等金融工具，让不良资产发挥更大的效用，“借助资本市场，跟基础市场相隔离。”“破产案件涉及社会各个方面：债权人、债务人、职工、投资者、相关利益者，影响非常大。所以对破产法官和破产庭要求非常专业。（他们）不仅懂得破产法，还要懂得跟破产法相关的商事法律、某些政策、解决学、财会学，甚至也要懂得劳资关系的处理。”中国政法大学民商经济法学院副院长、中国民法学会副会长、北京市破产法学会副会长李永军则指出，配套措施不完善是破产法实践中存在的问题之一，需要通过修改法律和司法解释来达到实践对理论提出的新要求。对此，李曙光也在会上对未来破产法立法的八个修改方向也进行了展望：在法律上明确破产法庭的地位，将其制度固化；设立破产管理局，让政府部门也参与到破产管理程序；目前管理人的选任由法院指定，建议由债权人来选择管理人，这样更加符合市场化的规定；把和解制度改成强制和解；对重整当中的强裁以及预重整制度等重整制度在破产法当中予以修改；目前破产法没有对跨境破产的规定，建议在立法中增设跨境破产制度，明确境外管理人的身份；进一步完善金融机构破产制度；建议在破产法中增加个人破产制度。在中国社会科学院法学研究所研究员邹海林看来，2007年《企业破产法》的颁布，实际上是要改变此前法官主导型、行政参与过度的破产程序，引入市场决定资源配置的市场化理念。但是在这10年实践中，从我国80年代开始试点破产制度时就存在三个老大难的问题依然存在：国有资产的破产、流失；破产后职工的安置；金融市场危机和风险。“目前现行破产法理念、制度结构和模式都很先进，但问题出在具体落实上。”邹海林说，政府过度参与破产案例的问题当下依然存在，当事人自治为主导的破产程序尚未形成。中国政法大学破产法与企业重组研究中心研究员陈夏红也表示，未来这部法律可能会进入到既保护债权人也保护债务人，甚至保护社会公共利益的阶段。“下一步破产法的进化要回归到它的经济属性，在市场经济的资源配置中发挥更重要的作用。”更多专业报道，请点击下载“界面新闻”APP
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