.医药行业增速下降的大背景下，什么在支撑行业的绝对估值
致远医药制造行业协同管理解决方案，充分分析医药制造企业的中、高层管理者所面临的问题，以组织中“人、事件、资源”之间的协同关系为核心，应用智慧工作流引擎，解决医药...
答: 听说明年美纳多要上新品，受到大众欢迎，谁给说说美纳多有哪些优势？
答: 3.期限金融产品的期限有长短之分，在一般情况下，货币市场上的产品期限比较短，资本市场上的产品期限比较长
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这个不是我熟悉的地区板块内部将严重分化 明年医药四大领域孕育投资机会(股)
中国证券报
　　编者按：2014年，对多数(,)企业而言仍有过冬的感觉，增速下降、利润下降、营销乏力。尽管如此，坚冰破裂的声音隐隐能听到，药品定价和医疗服务两大领域的资源配置回归市场加速。
　　目前医药板块相对大盘的估值溢价率比年初大幅降低，但绝对估值仍处于最近两年的高位。在此背景下，2015年医药板块内部将严重分化，新格局、新技术、新模式和新服务四个新变化中酝酿投资机会。
　　行业回归市场加速
　　2014年，医药行业是行政干预减少、回归市场的一年。药品的定价政策、招标政策、使用政策和医保支付政策构成了行业的四大外力。
　　多年以来，中国医药行业的管物价、管招标、管准入，让政府之手愈陷愈深。2014年，这只有形之手的钳制开始松动，各部委相继发布近20项政策变革行业发展，涉及儿童药、医疗器械、医疗服务等子行业。其中，定价政策的调整和社会办医的准入改革对行业发展影响重大。
　　定价政策改革方面，11月末，发改委《推进药品价格改革方案》征求意见稿下发各医药行业协会，声明拟取消药品政府最高零售限价或出厂价格，通过医保控费和招标采购，药品实际交易价格由市场竞争形成，并拟从日起执行。
　　集中招标政策也开始出现松动迹象。在新近推出的招标新政中，不少省份的“唯低价是取”政策开始转变，质量权重开始上升，分类采购的消息也开始传出。然而，相比价格政策改革的雷厉风行，招标的变革仍然没有明确的方向。
　　让人欣慰的是，药品价格改革的步伐依然在前行。11月，重庆和三明相继推出医保支付基准价的试点工作，若按病种定额支付的方式得以施行，这对集中招标制度或许是致命一击。届时，医院可以与药厂直接采购谈判价格，行政的干预将越来越少。
　　除药品政策变革外，医疗服务业也是高层推动行业市场化的一个方面。4月，发改委、卫计委、人保部共同出台政策，彻底放开非公医疗机构价格管制。6月，国家卫计委首次下发文件，控制公立医院规模过快扩张。一些地方政府对推动民资进入医疗服务市场的热情则更高。7月，北京出台《北京市医师多点执业管理办法》；11月，深圳出台《深圳经济特区医疗条例（征求意见稿）》，拟取消医生第一执业地点限制。
　　政府的热情也带动了非公资本的热情。自去年起，从金融资本到实业资本，各路资金开始马不停蹄地角逐于公立医院收购战场。武汉健民、(,)等诸多药企的投资方向明确指向医疗服务；万科、恒大等地产企业开始筹备自建医院；北京和睦家多家分院开张。年底，两家筹划多年的顶级民营医院，北大国际医院和清华长庚医院相继开张，为民资医院元年画上了完美注脚。
　　增速放缓趋势难改
　　2014年，医药行业的收入与利润增速仍延续2012年以来的下滑趋势，这一趋势在今后数年内或难有改观。
　　根据国家食药监总局南方所的，医药工业销售收入在2008年为7864亿元，到2013年增长到21543亿元，五年累计增长174%。虽然医药工业销售收入未来较长时间内仍将保持较快增长，但增速拐点在2012年就已经出现。医药工业销售收入增速在2011年达到26%，之后逐年下滑，2013年为17.9%，2014年前三季度为13.3%，预计2014年全年增速在13%左右，相比于2011年，销售收入增速已经减半。
　　收入增速下滑的同时，利润增速则更不乐观。医药工业利润在2008年为841亿元，到2013年首次突破2000亿元，达到2181亿元，五年累计增长159%，略低于收入增速。但行业的利润拐点比收入拐点提早一年来到，2010年创下32.7%的利润增速之后，此后便一路下滑。2013年利润增速仅为17.6%，预计2014年全年增速12%左右。
　　行业收入增速放缓，主因是医院和零售终端两大销售渠道的增长较为缓慢。国家食药监总局南方所的数据显示，我国药品终端市场规模在2008年为4585亿元，2013年达到10985亿元，五年累计增长140%。2014年前三季度终端市场规模为9331亿元，预计全年约为1.25万亿元。药品终端市场的销售增长拐点到来的更早。在2008年达到26.2%的增速后，最近五年一直在下滑，2013年为15.0%，2014年前三季度为13.7%，预计全年为14%左右。
　　医保控费、各地招标唯低价是取的原则和GMP改造费用，是行业利润增速下滑的主因。这三大因素迫使行业利润率快速下滑。医药工业利润率在2010年为11.7%，2013年为10.1%，2014年前三季度为9.6%，预计全年为9.5%左右。
　　四大领域投资机会
　　当前的医药板块已经延续了近2年的高估值状态，在行业增速放缓的大背景下，医药标的仅靠内生性增长显然难以支撑高估值。
　　(,)刘林认为，2015年医药板块将严重分化，建议从新格局、新技术、新模式和新服务等四个新变化中把握投资机会。
　　这四大机会是：从县级医院与基层药品市场的扩张中把握药品竞争格局重塑的机会；继续追逐智慧医疗新技术之风；把握医药电商对于传统药品流通模式的颠覆性机会；看好社会办医尤其是血透中心的民营化趋势。
　　首先，县级医院与基层药品市场扩张将重塑药品竞争格局。大城市三甲医院规模过大，诊疗负荷日益沉重。基层医疗卫生机构虽然近年来增长较快，但体量较小，且诊疗技术有限，无法承接较为复杂的疾病。随着县级医院作为区域医疗中心，市场地位越来越显著。而国家“大病不出县”政策逐渐推进，县级医院未来有望截留一部分到大城市就医的患者，县级医院终端药品市场规模有望迅速扩容。
　　县级医院市场以化学药为主，中成药为辅。近三年化药和中药所占市场份额相对稳定，均为3：1。全国县级医院共有13个药物品种2013年销售额超过10亿元，其中7个为抗生素，2个为大输液，2个消化系统用药，2个为心脑血管用药。基层医疗机构的药品市场格局与县级医院市场具有一定的相似性，销售规模前十大品类中同样主要为大输液、抗生素与心脑血管系统用药。
　　其次，智慧医疗肩负提高我国医疗体系运营效率的重任。智慧医疗虽然难以从根本上改变“看病难、看病贵”的现状，但可以大幅提高医疗资源的运营效率，缩减医疗运营成本，改善医患关系。智慧医疗可以应用于临床决策、医保支付、药物研发、诊疗流程、医患关系和公众健康等多个领域，牵涉到政府卫生主管部门、医保部门、各级医疗机构、制药企业、医药研发企业、销售代理渠道和第三方机构等。
　　再次，医药电商将颠覆药品流通模式，这是医药领域翻天覆地的变革。医药电商领域的重大政策目前有两个，一个是国家药监局于5月28日发布的《互联网食品药品经营监督管理办法（征求意见稿）》，另一个是商务部、国家发改委、财政部、人社部、卫计委和CFDA等于9月9日发布的《关于落实2014年度重点任务提升药品流通服务水平和效率工作的通知》。
　　最后是血液净化服务民营化趋势带来的机会。2012年我国登记的血液透析患者人数为28万，腹膜透析患者人数约3.7万，从2001年开始计算，两种治疗方式患者数的复合增长率分别达到23%和20%，腹透患者人数近年有加快增长趋势。高血压和糖尿病人可能会发展为终末期肾病。预计至2023年，接受血液净化治疗的患者人数可能将超过200万，市场规模将突破1000亿元，为目前血液净化市场规模的6倍以上。
　　云南白药:业绩略低于预期 下半年有望回升
　　云南白药 000538
　　研究机构：国信证券 分析师：林小伟，张其立，贺平鸽 撰写日期：
　　净利润增20.7％，EPS1.09 元，略低于预期
　　2014 年上半年，公司实现收入86.3 亿元（+18.0％），归母净利润11.3 亿元（+20.7％），扣非净利润10.6 亿元（+16.8％），EPS 1.09 元，略低于预期。费用控制良好。经营性净现金流11.6 亿元，同比大幅增长205.6％，经营质量非常好，主要得益于销售回款良好增加较多及加大了。其中，工业收入38.4 亿元（+22.2％），毛利率59.0％，同比下降2.43pp，主要是收入结构变化、原材料和人工成本升高所致；商业收入47.7 亿元（+14.6％），毛利率基本稳定。
　　Q2 放缓明显，下半年有望回升
　　分季度看，Q2 收入44.7 亿元（+12.8％），相比于Q1 的24.2％增长放缓明显，主要是受宏观环境（流通企业GSP 认证保持低库存要求，以及部分收人确认延后）影响导致药品事业部Q2 有所下滑；净利润6.3 亿元，同比增长11.5％，相比于Q1 的34.6％增长放缓明显。下半年预计随着部分流通企业GSP 认证完成有补库存需求，基药、低价药招标采购的持续推进，以及健康事业部、中药资源事业部推出新产品等带动下业绩有望逐步回升。
　　药品平稳增长，健康品和中药资源继续高增长
　　①药品事业部收入20.7 亿元（+7.1％），Q2 有所下滑，预计中央药品受GSP影响有所下降，透皮产品略有增长，普药保持较高增速；②健康事业部收入14.7亿元（+40.5％），继续高增长，其中牙膏增长非常好将推出更多细分品类，养元清平稳，卫生巾因产品升级改造表现一般，下半年将推出高端产品并加大推广值得期待；③中药资源事业部（今年合并海外事业部）收入2.5 亿元（+67.1％），继续成增长亮点，将推出更多新产品并加大在电商渠道推广力度，有望成新增长极；④省医药公司收入50.5 亿元（+12.9％），稳定增长。
　　风险提示。1）健康新产品拓展低于预期；2）管理层激励无法实现的风险。
　　下半年业绩有望回升，未来稳健成长，维持“推荐”
　　公司下半年业绩有望回升，公司管理团队极富创新精神，且执行力卓著，2014年提出“聚焦、突破、蓄势待发”，力求利用医药电商和互联网的创新渠道发掘新的增长模式，打造更加高效的品牌药品品平台型公司。我们认为公司已发展至系统制胜阶段，各环节合力创新凝集成整体动能，将现有资源潜力发挥到极致，并逐步期待外延式价值扩张，未来有望持续稳健成长。因股本增加50％，摊薄每股收益，维持预测14-16 年EPS 为2.28/2.94/3.63 元，未来一年合理估值 66-72 元（15 年PE23-25X），维持“推荐”评级。
　　（，）:阿胶块提价53％ 加速目标群体迁移
　　东阿阿胶 000423
　　研究机构：国泰君安证券 分析师：胡博新，丁丹，屠炜颖 撰写日期：
　　阿胶块提价53％， 维持盈利预测。公司坚持阿胶价值回归之路，此次阿胶块大幅提价，节奏显著加快，增值属性增强，将推动目标消费者快速转向高端人群，考虑到短期内销量可能有所波动， 我们维持盈利预测 年EPS 2.13、2.46、2.82 元。公司创新营销模式，衍生品不断丰富，桃花姬增长有望加速，小分子阿胶即将上市，维持增持评级，目标价45 元，对应2015PE18X。
　　提价节奏加快，增值属性增强。自2011 年初大幅提价60％之后，为稳定销量，公司提价策略一直是小步慢走。此次大幅提价53％，显示策略已有所调整，节奏显著加快:①阿胶收益权计划发行，大幅提价增强阿胶的增值属性和投资属性；②近年来上游驴皮价格的快速上涨；③高端定位的小分子阿胶推出。短期来看，大幅提价对渠道库存影响较大，正式提价前后发货量可能会有较大波动。终端提价到位后，消费人群的也会迅速转变，中低端消费群体进一步减少，整体销量下滑压力较大。中长期来看，阿胶的增值属性加强，定位和影响力提升，更为高端人群所青睐。
　　从补血走向养生:小分子技术打造新品类孵化平台。新产品小分子阿胶有望近月内上市，是对阿胶的二次开发，阿胶胶汁经酶解后，生物利用度大大提高，纯粉片剂型方便服用、携带。同时，依靠小分子技术，公司已完成人参、虫草、玛咖等纯粉片研发，不断开创“中药营养补充剂”新品类，吸收度提升+服用携带方便，从补血走向养生，有望打开保健市场。
　　风险提示:大幅提价对渠道和终端销售都存在较大的冲击。
　　（，）:公司增长稳定 研发持续推进
　　同仁堂 600085
　　研究机构：联讯证券 分析师：刘阳 撰写日期：
　　2014上半年，公司实现营业收入51.88亿元，同比增长8.80％；归属于上市公司股东的净利润为4.26亿元，同比增长14.35％；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为4.18亿元，同比增长13.07％；归属于上市公司股东的净资产51.95亿元，同比增长3.53％；基本每股收益0.325元。
　　1、产品稳定发展，子公司贡献增长。公司是国内老字号中药龙头企业，历史悠久，品牌价值较高。在反腐与打击医药贿赂的工作进一步深入致使医药行业增速出现放缓的情况下，公司商业零售板块高端产品的销售受到了一定的影响。但公司今年上半年仍能保持收入的增长，同时利润增速高于收入增速，主要得益于公司大品种继续巩固市场占有率，平均增速实现5％，同时二三线品种继续保持良好的成长速度，并开始体现对整体经营成果的贡献，平均增速保持在10％以上。
　　今年上半年子公司同仁堂（母公司所持股份占其总股本的46.85％）的六味地黄丸、牛黄解毒片、感冒清热颗粒和感冒软胶囊等产品保持稳定增长，营业收入19.26亿元，同比增长14.28％，净利润3.79亿元，同比增长22.01％；同仁堂国药（母公司直接持股比例为33.91％，同仁堂科技对同仁堂国药的持股比例为38.38％）实现营业收入2.91亿元，同比增长29.22％，净利润1.15亿元，同比增长47.90％；同仁堂商业（母公司持股51.98％）实现营业收入21.89亿元，同比增长9.72％，净利润1.26亿元，同比增长5.86％。子公司的发展为公司的稳定增长提供了坚实的基础。预计未来子公司仍将保持较好的发展。
　　2、研发项目持续推进。今年上半年，公司加强对研发的投入力度，上半年研发支出3166.17万元，同比增长31.73％，其中清脑宣窍滴丸三期临床研究进度已经过半，项目进展顺利；继续落实已获生产批件的三个六类新药止渴养阴胶囊、参丹活血胶囊、贞芪益肾颗粒的生产转化，以推动其上市进程；五类新药巴戟天寡糖胶囊进入Ⅳ期临床研究，进一步提高新产品认知度和市场影响力；完成菊花酒、鹿鞭益智酒两个食品酒的研制开发工作；感冒止咳颗粒、香砂养胃颗粒等品种的制造工艺也进一步获得完善；原粉制剂灭菌项目也取得了重要成果。
　　公司为了应对大蜜丸剂型产品销量上涨的情况，公司大力推进中药机械化生产，机械化包装部分环节进一步升级改造。工业基地共有5条生产线在上半年完成新版GMP认证，下半年还将有7条生产线进入新版GMP认证程序，进度符合预期。预计随着公司新品种的不断开发，以及机械化生产的加速推进，公司未来仍将保持稳定发展。同时作为历史悠久、品牌价值雄厚的北京传统国企，未来不排除受益于地方国资国企改革为公司发展带来的机遇。
　　3、盈利预测。预计公司年净利润分别为7.83、8.94和10.25亿元，EPS分别为0.60、0.68和0.78元，目前股价对应PE分别为31、28和24倍。看好公司长远发展，维持对公司“增持”评级。
　　4、风险提示:1）在建项目延期风险；2）药品安全质量事故风险。
　　（，）:一如既往稳健
　　华润三九 000999
　　研究机构：世纪证券 分析师：邓聪 撰写日期：
　　2014年上半年保持稳定。月份实现收入38.19亿元，同比-0.33％，成本上升7.81％，毛利率下降3.2个百分点，期间费率38.87％，同比下降2.3个百分点，净利润6.17亿元，同比增长2.41％。经营性现金流量保持稳定净流入，达到5.66亿。毛利率下降由于结构性的原因，主要原材料红参价格上升，而其他原材料下降不明显。
　　OTC业务不断进行调整。1.原有OTC主要产品线不断进行调整。未来将加大对基药的资源投入，加大与连锁药店深度合作；稳定原有感冒、胃肠、皮肤类产品线，并不断引进新品种；2.未来向大健康的自我诊疗领域延伸。依靠”999”品牌的影响力，逐渐引入大健康领域产品，譬如儿童领域的洗发水、护唇膏、薄荷膏，胃肠道领域向保健领域延伸产品。
　　中药配方颗粒产生将逐步释放。上半年受制于产能，仅增长10％，落后于行业中的标杆企业，未来1-2年产能将逐步释放。
　　上调“买入”评级。预计公司年收入分别增长6.28％、9.94％，归属母公司净利润增长4.7％、13.6％，EPS1.27元、1.44元。对应现有股价20.49元PE分别为16.21倍与14.27倍。根据我们DCF估值分析公司合理价值为24.75元/股，现在价格20.49元/股，有较大程度的低估，给予”买入”评级。
　　风险提示:产品质量风险、政策风险、产品降价风险、坏账风险。
　　（，）:业绩增长略超预期 未来将享受盈利与估值双重提升收益
　　国药股份 600511
　　研究机构：申银万国证券 分析师：罗佳荣 撰写日期：
　　毛利率同比持续提升，业绩增长略超预期。2014年上半年公司实现收入55.84亿，增长15.3％，净利润2.44亿，增长22.8％，扣非后净利润2.40亿，增长20.9％，EPS0.51元，小幅超过我们中报前瞻中预期。其中:二季度单季实现收入28.79亿，增长16.9％，净利润1.42亿，增长22.3％，扣非后净利润1.38亿，增长19.1％，EPS0.30元。2014年上半年医药商业业务毛利率为7.05％，提升1.02个百分点，考虑碘业务13年亏损降低约3123万，影响商业毛利率约0.56个百分点（碘业务影响毛利率，不影响净利润），公司医药商业业务毛利率可比口径下提升约0.46个百分点。
　　麻药分销收入增长约15％~20％，宜昌人福投资收益增长22.36％。分业务来看，医药商业收入增长15.47％，其中我们估算麻药分销收入增长15％~20％，医药纯销与商业调拨收入增长较为平稳；工业收入1.67亿，增长38.95％，毛利率下降5.89个百分点，主要是由于代工收入增加较多，净利润2159万，增长23.37％，公司重磅新产品无水乙醇注射液获得国家财政1个亿产业化补贴，上市在即。国药前景口腔收入6016万，净利润510万。第三方物流（物流+空港）收入7384万，毛利率30.66％，下降3.79个百分点。参股宜昌人福贡献收益4859万，同比增长22.36％，青海制药受益于麻醉原料药提价，净利润大幅提升，贡献投资收益448万。
　　期间费用率小幅上升，经营质量稳步提升。期间费用率3.63％，同比提升0.32个百分点，其中销售费用率1.85％，同比提升0.05个百分点，管理费用率1.41％，同比上升0.13个百分点。每股经营性现金流0.37元，同比大幅增长，同时公司应收账款与存货周转加快，经营质量稳步提升。
　　价值低估，未来有望获得盈利与估值双重提升:麻药平台定位清晰，预计未来将通过参股更多麻药工业，整合麻药二级分销商，加强麻药产业链控制力；创新医药增值服务，扩大医药纯销份额；国药发力互联网BTB业务，是国控唯一的BTB平台；无水乙醇获得财政部1亿产业化补贴，最快有望于14年下半年获批，盈利空间大。我们维持公司14-16年EPS1.08元、1.35元、1.64元，同比增长25％、25％、22％，对应预测市盈率23倍、19倍、15倍，国药控股承诺5年内解决关联交易问题，整合是长期看点，公司经营效率稳步提高，未来增长点众多，价值低估，维持买入评级。
　　（，）:业绩平稳 关注管理改善对公司的提升
　　上海医药 601607
　　研究机构：（，） 分析师：江维娜 撰写日期：
　　公司公告2014年半年报，上半年实现营业收入440亿元，同比增长13.68％；归属母公司净利润13.18亿元，同比增长10.79％；扣非净利润11.97亿元，同比增长5.79％。
　　分季度看，Q2实现营业收入227亿元，同比增长18.88％；归属母公司净利润7.3亿元，同比增长29.76％；扣非净利润6.1亿元，同比增长11.6％。Q2较Q1增速明显加快。
　　医药分销增长稳健，通过收购完成空白区域布局:
　　上半年医药分销业务实现收入385亿元，同比增长15.17％，毛利率6.02％，同比降低0.09pp，两项费用率2.34％，同比降低0.24pp。Q1、Q2分销业务收入分别是185亿和200亿，分别增长8.9％和21.9％，单季度看Q2较Q1增速明显加快。高毛利率的新业务收入27.74亿元，同比增长41.46％。高端药品直送业务（DTP）覆盖20个省市，有23家DTP 定点药房，收入10.07亿元（+38.13％）；疫苗业务收入11.96亿元（+31.14％）；高值耗材收入5.72亿元（+78.75％）。药品零售收入16.45亿元（+11.09％），毛利率18.9％。上半年公司进行了8起收购，进一步拓展了山东、陕西、内蒙及西北五省等地区药品、器械耗材分销网络，快速切入空白区域分销市场，完善了公司全国分销网络布局。
　　医药工业落实大品种战略，营销改革稳步推进:
　　上半年医药工业实现收入56.87亿元，同比增长3.27％，毛利率47.79％，同比提高0.63pp。Q1由于车间改造、渠道调整、原料药价格波动等原因，工业收入基本持平。Q2工业恢复稳定增长。从产品结构看，大品种战略初见成效，64个重点产品收入33.47亿元，占工业收入58.85％，同比增长3.92％。目前营销改革正稳步推进，营销一部、二部基本整合完成，三部作为OTC 平台正在组建中。营销一部以上药集团销售公司为平台，统筹管理中西三维、东英、第一生化以及青岛国风销售，上半年收入增长接近10％。营销二部以上海信谊为平台，将上海新亚纳入管理，二部上半年收入增长18％左右。
　　盈利预测:
　　新领导上任后自上而下的改革正稳步推进，进度符合我们之前预期。作为全国工商业一体龙头企业，看好管理改善对公司发展的积极作用。我们预计14-16年EPS 分别为0.92、1.05和1.22元，给予15年15XPE，目标价15.75元，维持“买入”评级。
　　风险提示:管理改善不达预期；药品降价风险。
　　（，）:日化药妆大幅增长84％ 药品销售业务有待提升
　　片仔癀 600436
　　研究机构：（，） 分析师：李珊珊，徐列海，张同 撰写日期：
　　公司发布中报业绩:收入增7％，净利润下降3.4％，扣非后净利下降3.4％，实现EPS 1.35元。收入增长主要来自日化药妆系列大幅增长，上半年收入7958万，增长84％；公司上半年净利略有下滑，推测主要受母公司收入下滑5.2％导致公司整体毛利率下滑4.4％的影响。经营方面:药品销售同比增1.44％，毛利率下滑6.3个百分点；日化药妆业务同比增长84％，同时毛利率上升6.65个百分点，表现亮丽，是公司上半年收入增长的主要驱动力。略下调盈利预测14~16 年净利润同比增长12％、19％和21％（原预测18％、19％、21％），EPS2.98、3.56、4.32元，对应PE为28、23、19倍，我们认为片仔癀的稀缺性和疗效确定性导致提价将长期存在，药妆业务快速增长有望成为新的利润增长点，与华润合作整合二线品种，利好长期发展，维持“审慎推荐-A”投资评级。
　　中报收入增7％，净利润下降3.4％，扣非后净利下降3.4％。公司公告中期业绩:收入7.65亿，同比增7％，净利润2.17亿，同比下降3.4％，扣非后净利2.13亿，同比下降3.4％，实现EPS 1.35元。收入增长主要来自日化药妆系列大幅增长，上半年收入7958万，增长84％。上半年母公司收入下滑5.2％导致公司整体毛利率下滑4.4％，上半年净利略有下滑。化妆品广告费用支出增加，销售费用增28％；上半年部分原材料价格有所下滑，不过麝香等珍贵原料价格仍在高位，人力成本上升，公司整体仍面临一定的成本和费用压力。
　　主营业务分析。药品销售收入6.8亿，增1.44％，毛利率下滑6.3个百分点，毛利率下滑主要受母公司销售下滑影响，预计片仔癀外销因年初提价平稳增长，内销略有下滑影响从而影响母公司整体收入，预计内销存在提价预期。日化药妆业务收入7958万，增84％，毛利率上升6.65个百分点，表现亮丽，是公司上半年收入增长主要驱动力，预计全年仍将保持50％以上增长。
　　维持“审慎推荐-A”。我们略下调盈利预测14~16 年净利润同比增长12％、19％和21％（原预测18％、19％、21％），EPS2.98、3.56、4.32元，对应PE为28、23、19倍，我们认为片仔癀稀缺性和疗效确定性导致提价将长期存在，药妆业务快速增长有望成为新的利润增长点，与华润合作整合二线品种，利好长期发展，维持“审慎推荐-A”。风险提示:成本上涨压力
　　（，）:王老吉大健康利润快速增长 医药制造收入小幅下滑
　　白云山 600332
　　研究机构：申银万国证券 分析师：陈益凌 撰写日期：
　　投资要点:
　　上半年收入增长10％，净利润增长15％:2014上半年合并营收100.20亿元增长10.45％，净利润6.74亿元增长14.72％，EPS=0.52元，略低于中报前瞻0.55元预期。其中14Q2单季收入53.45亿元、净利润3.56亿元，均创广药白云山合并重组完成后的单季新高，同比增长分别为12.56％、9.52％。
　　医药制造收入小幅下滑，医药贸易业务快速增长:“大南药”板块上半年合并营业收入约59亿元，同比增长约7％。分业务看:（1）医药制造:预计上半年中成药、化学药收入合计约35.7亿元，同比下滑约6％，毛利率约38.8％下滑约1.7pp。2014上半年医药行业增速略有放缓，公司继续加强下属中药子公司和化学药业务的内部整合，阶段性影响收入增长。我们认为，低价药目录将给白云山下属复方丹参片、板蓝根、消渴丸等优质低价品种带来OTC市场的新机会。（2）医药贸易:上半年收入23.45亿元增长34.56％，毛利率7.27％；主要因公司加强集中采购平台的整合，采芝林、进出口的业务规模快速增长。
　　（3）医药合资公司:广州医药、白云山和黄、诺诚生物等合资公司净利润保持平稳增长，上半年贡献投资收益小计1.05亿元，同比增长约11％。（4）西地那非仿制药:枸橼酸西地那非原料药及片剂（商品名:金戈）两项生产批件均已处于“审批完毕-待制证“状态，我们预计近期有望获批；首仿上市后“金戈”借助白云山品牌和成熟的OTC渠道、终端，有望实现快速放量。
　　毛利率提升助推王老吉大健康利润快速增长:“大健康“板块分平台看:（1）王老吉大健康:预计上半年收入约40.2亿元，同比增长16％，延续一季度稳定增长态势；随着工艺改善、效率提升，预计上半年毛利率约48.5％，同比提升约4.5pp。公司继续保持较高的营销宣传和费用投入力度，因毛利率提升幅度超过期间费用率影响，上半年贡献净利润2.05亿元，同比增长56％，净利率达到5.1％。（2）王老吉药业:上半年收入14.04亿元，同比小幅下滑5.5％，预计毛利率约47％，同比提升约1pp；因绿盒营销资源投入力度较大，上半年净利润3735万元，同比下滑50％，净利率跌至2.7％。我们预计2014年王老吉将继续保持较高的营销投入，大健康毛利率提升助推净利润快速增长。
　　期间费用率小幅下降，经营性现金流保持稳定:上半年合并毛利率35.6％，同比基本持平。销售费用同比增长8.9％、管理费用同比增长0.85％，略低于收入增速，带动两项费用率下降。上半年合并经营现金流11.67亿元，同比下滑15％；应收账款周转21天、存货周转66天，同比、环比均有小幅改善。
　　小幅下调盈利预测，维持增持评级:因医药制造业收入略低于预期，我们小幅下调年EPS=0.98/1.19/1.39元（原为1.00/1.23/1.45元），同比增长29％、21％、17％，对应预测市盈率27、23、19倍。2014年王老吉增长超预期、西地那非仿制药获批有望成为股价催化剂，维持“增持”评级。
　　（，）:结构持续优化 尽享平台优势
　　现代制药 600420
　　研究机构：（，） 分析师：刘舒畅 撰写日期：
　　报告要点
　　事件描述
　　现代制药发布 2014年中报业绩:上半年公司实现营业收入13.72亿，同比增长7.18％，归属于上市公司股东净利润1.02亿元，同比增长35.36％，实现扣非净利润0.93亿元，同比增长34.66％，每股收益0.35元。
　　上半年业绩显著提升，二季度环比大幅改善:2014上半年公司实现营业收入13.72亿，同比增长7.18％，归属母公司股东净利润1.02亿元，同比增长35.36％（根据13年上半年调整后口径计算），上半年净利润远高于营收增速，主要因为高毛利产品占比增加、期间费用管控加大及国药容生（30％）并表所致。其中，二季度实现营收7.37亿，同比增长35％，归属母公司股东净利润0.8亿元，同比增长63％，环比一季度大幅改善。
　　制剂结构优化效果明显，转型加速:公司产品结构调整投入加大，效果显著，上半年我们认为硝苯地平控释片和甲泼尼龙琥珀酸钠增速较快。硝苯地平作为国产独家剂型，独占广东和山东的控释剂型市场；甲泼尼龙琥珀酸钠（国药容生是该品种的国内龙头）对辉瑞的原研药具有良好的替代潜力，2013年样本医院已呈翻倍成长，未来仍有较大空间。这两个品种也是下半年的看点，此外，右美沙芬缓释混液、盐酸米那普仑等均为短期亮点。公司承接医工院研发产业化进程也在加快，转型加速。
　　背靠国药集团优势平台，得天独厚:公司依靠国药集团，资源优势显著，外延式并购自加入国药集团后加速。公司是集团在工业整合中的优质潜力标的。公司对国药集团、医工总院、浦东科投和财通的定增项目也在继续推进，有较高的外延式并购预期。此外，国药集团进入央企改革试点，公司也将极大受益，经营管理机制有望进一步理顺。
　　维持“推荐”评级:公司持续推进产品结构调整，主业发展态势良好；又背靠上海医工院和国药集团，资源优势明显，国药集团又进入央企改革试点，市场应当对其成长潜力和品牌价值足够的中试。预计年EPS 为0.68元、0.88元、1.08元，对应PE 分别为33X、25X、20X，维持“推荐”评级。
　　（，）:机制活力释放 系列并购进行中
　　乐普医疗 300003
　　研究机构：长江证券 分析师：刘舒畅 撰写日期：
　　事件描述
　　公司发布公告:1）拟以自筹资金1.5亿元与金石投资共同设立10亿产业投资基金。2）拟发行不超过11亿元短期融资券。3）拟以自筹资金1.54亿元、1.25亿元、3，643万元分别投资雅联百得与雅士杰重组公司（体外诊断）42.11％股权、海合天（心血管药物）71.39％股权、金卫捷（急救呼叫系统）51％股权，投资金额总计3.15亿元。
　　公司披露2014年半年度报告:1-6月公司实现营业收入7.92亿元，同比增长30.85％；实现净利润2.11亿元，同比增长12.44％；扣非净利润2.07亿元，同比增长11.63％；实现EPS0.26元。
　　事件评论
　　股权结构理顺，迎接民营新时代:13年11月与14年6月，公司创始人蒲忠杰先生经过两次增持后成为公司实际人（持股比例29.30％），本次公司斥资3.15亿元投资医疗器械（金卫捷，急救呼叫系统），药物（海合天，心血管药物）及体外诊断（雅联百得与雅士杰，体外诊断）公司，逐步开启公司打造制药、器械、服务和移动医疗四位一体的心血管全产业链平台型企业宏伟蓝图，公司民营全新时代已经到来。
　　金卫捷，传统器械业务介入医疗服务:受市场竞争压力加剧及招标进度缓慢影响，公司传统心脏医疗器械增速放缓。上半年实现销售收入3.52亿元，同比增长4.31％。其中老产品Parter同比增长5.82％，新产品Nano同比增长33.59％。封堵器等其他心脏产品基本与去年持平。公司医疗器械业务暂时进入瓶颈期。
　　金卫捷主营医疗急救呼叫系统，主要产品“一键式”智能终端家庭治疗与健康服务业务。公司本次拟以自筹资金3，643万元收购金卫捷51％股权，借以建立“家庭医疗健康综合服务平台”，进而突破传统医疗器械发展瓶颈，符合公司医疗服务业务拓展总体发展战略。并购先由公司出资1，000万元收购标的公司17.22％股权，后续增资2，643万元。本次投资静态回收期5.3年，动态回收期8.2年，收购价格为标的公司15年动态市盈率10.4倍，相对合理。
　　雅联百得与雅士杰:志在心血管检验中心:公司体外诊断业务增长较快，上半年收入2，522万元，同比增长83.99％。本次公司拟以自筹资金1.54亿元收购雅联百得与雅士杰重组后的标的公司42.11％股权，旨在利用其销售网络及高端客户资源，进一步整合IVD产业。其高端分子检验业务有助于公司未来高端心血管第三方检验中心的建立，符合公司医疗产业链长远战略布局。并购先由公司出资2，350万元收购标的公司10％股份，此后增资1.30亿元。本次投资静态回收期4.4年，动态回收期5.7年，收购价格为标的公司15年动态市盈率7.8倍，相对较为合理。
　　海合天:重磅心衰药加强治疗环节:公司目前核心产品硫酸氢氯吡格雷已完成山东、广东等地招标工作，销售开展顺利。2014年上半年收入4，517万元，同比增长307.74％。海合天主营抗心衰药物生产销售，主要产品左西孟旦注射液质地优秀，目前国内仅一家竞争供应商，竞争格局良好，有望短期内成为公司增长最快产品。公司本次拟以自筹资金1.25亿元收购海合天71.39％股份，获取优质抗心衰产品，可与14年初公司引进的另一款急性、代偿性、充血性心衰治疗药品奈西立肽协同形成心衰药物板块，加强公司在心血管治疗领域影响力，符合公司医疗产业链长远布局。本次并购公司先以由公司出资1.14亿元收购标的公司69.60％股权，后续增资1，000万元。本次投资静态回收期4.6年，动态回收期6.4年，收购价格为标的公司15年动态市盈率10.9倍，相对合理。
　　资金充裕，后续并购值得期待:公司拟以自筹资金1.5亿元与金石投资共同设立10亿产业投资基金，并拟发行不超过11亿元短期融资券，票据期限12个月。公司2014年6月底流动比率7.78，若全额发行短期融资券流动比率降至1.37，尚在可承受范围内。11亿元短期票据除3.5亿投资及弥补流动资金后尚有5亿以上结余，短期资金充裕无忧。此外设立10亿产业投资基金有助于未来优质项目的筛选及后续配套资金跟进，目前产业链初见雏形，后续并购值得期待。
　　并表影响毛利率，期间费用下降明显:公司1-6月实现收入7.92亿元，同比增长30.85％；扣非净利润2.07亿元，同比增长11.63％。实现EPS0.26元。受7月份新增子公司乐普药业纳入并表以及低毛利医疗产品代配送业务开展影响，公司综合毛利有一定影响，1-6月综合毛利率63.33％，同比下降15.80个百分点，影响净利润的整体增速。公司期间费率28.65％，同比下降4.41个百分点，下降明显。
　　维持“推荐”评级。公司是国内最大的心血管医疗器械制造商，股权结构变更利于提高公司效率。制药、器械、服务和移动医疗四位一体的心血管全产业链平台型企业宏伟蓝图已经打开，未来并购值得期待。预计公司年EPS分别为0.55元、0.74元、1.05元，对应PE分别为38X、29X、20X，维持“推荐”评级。
　　（，）:中成药等OTC收入保持较快增长 回购完成增厚EPS
　　江中药业 600750
　　研究机构：申银万国证券 分析师：陈益凌 撰写日期：
　　上半年收入增长7％，扣非后净利润增长17％:2014上半年合并收入13.89亿元增长7％，其中母公司收入7.97亿元增长35％；合并净利润9713万元同比下滑16％，扣非后同比增长17％，EPS=0.32元/股，略超中报前瞻0.30元预期。
　　中药OTC业务持续回升、增速较快:（1）中成药OTC业务:上半年收入6.91亿元，同比增长36％；其中健胃消食系列收入约6亿元、增长接近40％，草珊瑚含片等品收入约1亿元、增长超过20％。2014年公司通过广告营销的创新，提高健胃消食片在城市区域的品牌粘性及消费频次；以“稳渠道、强终端”营销策略实现成熟产品的恢复性增长，我们预计2014年OTC业务将重回较快增长。（2）保健食品等业务:预计上半年保健食品的收入同比基本持平，其中初元系列收入约1亿元有所增长，参灵草收入略有下滑。主要增量来自于新产品乳酸菌素片，预计上半年收入超过3000万元；乳酸菌素片与健胃消食片等胃肠类产品共用OTC渠道，通过渠道铺货、广告宣传、终端动销相结合的立体推广方式，已覆盖超过80％可控终端。（3）医药流通业务:江西（，）上半年收入4.36亿元，同比下滑23％。
　　毛利率保持稳定、费用投入较大，经营性现金流显著好转:2014上半年中成药OTC业务毛利率75.8％，同比增加14.5pp；母公司毛利率67.1％，与一季度67.4％基本持平；我们预计当前毛利率水平已充分反映了太子参降价的影响，未来原材料成本、毛利率将基本维持目前水平。上半年母公司销售费用3.20亿元、费用率40.2％，合并销售费用5.01亿元、费用率36.1％，环比水平保持稳定；销售费用增量约2亿元主要为广告宣传促销费，目前广告投放主要针对新产品乳酸菌素片及健胃消食片等成熟产品。因公司立体推广和终端动销情况良好，上半年经营性现金流1.20亿元，同比大增超过10倍，14Q2单季经营性现金流1.08亿元，环比14Q1也大增超过8倍；应收账款周转18天、存货周转87天，环比保持稳定。
　　维持盈利预测，回购完成小幅增厚EPS，维持增持评级:公司累计回购1115万股（占总股本3.58％），使用资金1.79亿元（占计划总额度90％），股份回购方案已完成、回购股份已注销。我们维持盈利预测，归母净利润同比增长10％（扣非增长41％）、35％、23％；按回购后总股本3亿股计算，年EPS=0.63/0.85/1.05元（原为0.61/0.82/1.02元），回购完成小幅增厚EPS约3％，对应预测市盈率27、20、16倍，维持“增持”评级。
　　（，）:营销质变+产品优势=公司崛起
　　海正药业 600267
　　研究机构：齐鲁证券 分析师：谢刚 撰写日期：
　　投资要点
　　作为转型公司，目前海正药业的制剂转型已经取得了很大的成功，市场对此已有一定认识。但我们认为:无论是制剂营销、还是产品优势，市场的认识仍不充分，公司正静悄悄的发生质变。
　　在营销上，借助“外企机制+本土灵活性+本土成本优势”，海正辉瑞营销能力已跻身国内顶级公司行列:一、辉瑞注入产品经过13年上半年短暂调整后，目前其收入增速已超过辉瑞时期；二、海正原有主导产品收入增速也已超过原海正时期；三、最为重要的是，在海正辉瑞的运作下，新上市的重点产品替加环素终端销售额已经超出国内其他营销能力较强的知名医药企业，充分显示了公司的营销质变。（历史上，海正众多首仿产品销售额远不如后上市企业）。
　　在产品上，市场对辉瑞注入产品的价值认识也不充分。市场有一种倾向，就是简单的认为辉瑞把自己产品线中价值不大的品种注入了海正辉瑞。事实远非如此:首先，所有辉瑞注入产品（多达一除外）均具备单独定价资格；其次，从具体产品分析，辉瑞注入产品的成长性也很强。
　　特治星:产品属性完美契合限抗政策，显著受益于限抗；抗生素前30大品种中增速最快（IMS14年1-5月同比增50％+），且未来成长潜力仍很大；
　　甲泼尼龙:疗效、安全性均最好的全身用糖皮质激素，临床必需且竞争格局好，针剂、片剂同时维持20％左右稳定增长；
　　多达一:为氨氯地平、阿托伐他汀复方药，独家产品，市场容量非常大，低基数上高速成长。
　　海正原有产品市场竞争力也很强:一、原有抗生素类抗肿瘤药生产壁垒高（发酵生产）、竞争格局好，营销增强带动加速增长；二、美罗培南临床滥用较少、受限抗影响较小，稳定增长；三、腺苷蛋氨酸为保肝大品种，“针剂+片剂”形成序贯治疗方案，低基数上持续高增长。
　　公司新药研发逐步进入收获期:首个生物药产品安佰诺已进入现场核查阶段，预计今年底明年初获批；重点创新药产品海泽麦布处于降脂大市场，目前美国、中国均已进入二期临床；仿制药产品中多个大品种有望获得首仿资格。新药研发的陆续收获将为公司的长期发展持续注入动力。
　　原料药竞争优势非常显著。海正是以原料药业务起家的公司，经过多年的积累，目前在该领域已形成了全方位的竞争优势:一、规范市场药政注册领先同行；二、发酵生产技术工艺领先同行；三、EHS管理体系领先同行。也正是受益于此，公司原料药业务毛利率接近40％，远超行业平均。展望未来，随着“合同定制”、以及“自有制剂配套”占比的上升，公司原料药业务将实现长期稳健发展。
　　盈利预测:我们预计公司14-16年收入分别为94.43亿、108.12亿、124.66亿，同比增长9.8％、14.5％、15.3％；归属于母公司所有者净利润分别为3.04亿、3.53亿、4.86亿，同比增长0.6％、16.1％、37.8％；不考虑增发摊薄，公司14-16年EPS分别为0.36元、0.42元、0.58元。综合考虑公司制剂业务的高增长、研发收获期的逐渐到来、以及公司业绩的巨大弹性，海正药业的合理股价区间为16.8-18.9元。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示:固定资产折旧增加风险；财务费用增加风险；与辉瑞合作稳定性风险。
　　（，）:转型稳步推荐 期待改革红利
　　国药一致 000028
　　研究机构：东莞证券 分析师：黄黎明 撰写日期：
　　投资要点:
　　医药工业积极结构转型。工业以头孢抗生素为主，这几年限抗对行业影响比较大，公司主要以积极优化产品结构应对。1）抗生素内部:一方面，做剂型的调整，主要是提升口服剂型的占比，主要原因是口服的限制相对注射限制比较小，用药风险也相当低，毛利相对比较高，也更加适合开发第三终端。 另一方面，注重抗生素重点产品品质、加大营销，提升细分领域优势，例如头孢呋辛、头孢西丁等市占率较高。另外，加大渠道下沉，还是有增长。14年上半年，制药销售收入9.07亿元，同比增长3.78％，归属母公司净利润1.36亿元，同比增长14.48％，止跌回暖。
　　2）抗生素外部:积极向专科药转型，主要方向集中在心脑血管、神经系统、消化系统、呼吸系统等，在研品种转型和速度比计划滞后，主要是药品审评滞后，加上限抗等，工业产品转型还是比较艰难。外延拓展主要以收购品种为主，目前还没有外延项目，主要是还是加大内生性增长。
　　坪山基地投产或早于预期。坪山新基地定位为非头非青的专科药和中成药基地，是未来专科药转型的重要着力点。预计10月份开始设备搬迁调试，比预期的早，争取赶上招标。目前非抗生素品种也储备较多，坪山投产+招标放量的共振，将为未来业绩增长带来期待。
　　医药商业稳健增长。上半年，销售收入106.79亿元，同比增长15.92％，净利润1.74亿元，同比增长25.31％，还是保持两位数稳健增长。在广东市占率19％，广西市占率25％，计划每年提升1个百分点。
　　未来增量空间主要包括做大整体市场和切分市场。通过渠道下沉，在空白市场切分，目前在两广有33个分销子公司分别在两广。网络网点建设，也是公司优势，而加大一体化管理，也使营销费用得以控制。不过，药房托管也加大了公司销售难度。
　　改革和股权激励将是重要催化剂。关于职工持股和混合所有制方案，已经上报国务院国资委。未来大股东国药控旗下两家公司（包括一致）改革是必然趋势，包括薪酬激励等一揽子计划，也希望薪酬市场化，扩大员工持股比例（20％扩大至40％）。
　　投资建议。预计年每股收益分别为1.93元、2.58元和3.29元，公司度过最困难的时期，未来三年净利润复合增长率约30％；公司虽为国企，但是市场化的经营能力突出，未来的国企改革将进一步提升效率，专科药转型也积极看好，长期价值显现，上调至“推荐”评级。
　　风险因素:抗生素行业继续恶化；政策波动等。
（责任编辑：周壮）
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