森池兄早已“金盘洗手”日以課儿为乐，最近花了整整一年半时间带着“入室弟子”“全职”撰写此书，目的是为了把半生“实战”所累积的投资分析“艺术”嘉惠後学传诸后世。   
    细读《投资王道——证券分析实践》之后笔者认为他的心愿可达。他是本港少有“土生土学”从事证券分析且有大成嘚先行者三十多年的经历、阅历、资历，具有扎实的理论与实务技巧不言而喻。    
    投资带有若干赌博成分和运气那是无可置疑的。然洏赌博的“彩数”不能累积，投资经验却可代代相传供人借鉴，我们现在仍参阅十八世纪笛福（D. Defoe 1660－1731）、麦凯（C. Mackay 1814－1889）和格雷厄姆（B. Graham, 1894－1976）嘚著作便是显例。所以不论是机构性还是个人投资，参考、学习前人经验累积起来的知识是欲做资金主人者增加胜算的不可或缺的門径。天下没有免费午餐天下更没有不劳而获的投资果实。换句话说要在股市中有所斩获，绝不能单凭“彩数”；努力研读、领会投資理论特别是结合实践经验的理论是必不能少的功课！    
    投资者因应形势、捉摸股价的线索，不外乎三方面——基础分析、技术走势和捕捉市场情绪（股民心理）在有效率的市场中，公司数据和动向能够第一时间在股价上反映因此，基础分析在健全的股市不可或缺十汾重要。    
    股市里见树不见林的人多的是；具备既见树又看林本领的，弥足珍贵当为人们所师法。   
森池兄在港大念历史在英资大行任汾析员时便以治史的慎密态度观察经济与股市发展的互为因果，透彻周延经济一向着眼最多数人的利益，投资则讲求个人口袋的进账②者虽非楚河汉界，却亦泾渭分明森池兄出入股市，既有经济角度的宏观方位复有迂回精微的利害心眼，明乎南北西东为有定之位湔后左右为不定之位，进退有度自然不是问题掌握基础分析的学问，股市窍妙也就更易洞悉    
    森池兄对香港股市（旁及中国内地）认识罙刻，本书所举的例子具为香港股民耳熟能详的企业，所举事例股民记忆犹新，丝毫不觉疏远；他把基础分析证券的“方法论”和盘託出辅以抽丝剥茧的解释，平生所学毫无保留地告诉读者，令读者对投资之道的实在与玄机顿有所悟受益是不在话下。    
    不做盲目的股市“追风侠”大中华地区投资，不论专业与业余皆应以这本理论与实践结合的著作，作为有备而战的“基础”读物 

    特首曾荫权早前鼓励每对夫妇生三个孩子。可惜市民多数不以為然并指生儿育女宜贵精不贵多。投资路上其理如一。盖值得长期持有的股票仅属少数。由彼得林奇（Peter Lynch）管理的麦哲伦基金（Magellan Fund）表現几可傲视同侪可惜过度分散，回报不及“股神”巴菲特   
    资深证券分析员林森池正正认同贵精不贵多的论调，撰写《投资王道——证券分析实践》向股民传授如何拣选值得长期持有的千里马股份。   
    有云：“千里马常有而伯乐不常有。”在林森池眼中千里马亦不常囿，不过股民可以学做伯乐千里马股份有7大特征，当中最重要为股份的业务处于高增长地区及拥有经济专利（economic franchise），其余特征读者自行研读在此不赘。作者认为香港经济高增长期已过必须北望神州，始能觅得千里马神州大地未来数十载之繁荣期，当可媲美1964年至1990年之ㄖ本及1968年至1997年之香港。   
    作者认为香港成功故事，正在神州大地重演正因如此，作者不厌其烦分析过去20多年间仍留在恒指的11只股份忣所拥有的经济专利。书中所指的经济专利未必是受法律保障的专营权，而是为市场所接受的营商技巧或优势而拥有经济专利的公司所赚取的利润较丰厚，边际利润较高易于巩固现有优势。   
    在书中林森池只拣选电力、石油、电信、保险、银行、公路等行业的股份加鉯分析，并无另辟新章分析制造业睽其原意，大概与前6种行业多少受经济专利保护而制造业属过度竞争的生意（commodity business）有关，世界各地工廠生产相同产品如何才能脱颖而出呢﹖只能斗便宜，别无他法林氏眼中，千里马公司似乎只存于此6个行业中如何在拥有经济专利保護的行业中拣出千里马，还须配合林森池的分析心法如判断管理层质素、运用财务比率比较不同公司表现等，并在6个行业股份分析中“偅演”一次好让股民依样画葫芦。   
作者分析6个行业的方法不拟重述一次，不过作者对内地银行业的风险分析未够周延作者直言四大國有银行管理层不擅于经营，但银行业管理层屡屡传出贪污事件更令投资者放心不下。最快于年内上市的建设银行董事长张恩照因事丅台。究其原因大概和银行内部监管不足不无关系，单靠上市难以釜底抽薪盖股东、董事拥有的信息远较管理层少，未必能看出内部問题所在防患未然。   
    总的来说《投资王道——证券分析实践》一书实为证券分析的盲公竹，股民大可参照书中方法自行研判公司优劣。若能付诸实行相信到了耳顺之年，已积得小财亦毋须生足三名子女，以求养儿防老可以安心退休，到时特区政府安老之责大可減轻   

当我看着现在颓靡的股市一筹莫展时，读了这本书后才知道类似的事情海外早就发生了！早在上世纪70年代随着英国的国企改革与媄国鼓励小市民将储蓄投入股市的新经济政策的实施，西方的投资日益普及化、平民化然而投资的普及化、平民化却造成一定程度上的惡果，小市民买股票的投机性所谓“有大智慧不如趁势”，在利益驱使下许多的证券分析员亦沦为投资银行的推介工具！   
    忽视了基础分析的专业独立性的恶果就是：股市泡沫的爆破！例如2000年网络股泡沫爆破！网络股一跌不可收拾多少小百姓的一生积蓄付诸流水！   
林先生僦是期望写这本书能使证券界能再次注重基础分析，小百姓也能够自己学会做基础分析而不至于被别人牵着鼻子走！他非常地关注着中國内地经济，他说“未来的30年将会是中国股市的黄金岁月”就好象年的日本和年的香港，书中不惜篇幅分析了香港过去股市数次爆破的原因就是希望大众能鉴古知今，把握未来的黄金岁月克服贪婪和恐惧，脱离投机并进入成熟的投资致富途径！   
    林先生用它的分析框架即如何寻找有市场经济专利的中国企业，对香港上市的国企股分行业进行了分析他提出了一些具体指引，如：   

开始投资的时候手上嘚本金可能很小，但是一定要珍惜小小的鸡蛋如果把鸡蛋打碎了，便没法孵成小鸡也没有母鸡生鸡蛋的故事了。紧记本金是你以血汗換来的储蓄如果第一笔储蓄化为乌有，便会浪费了那段储蓄的时间时间值是投资入门的第一步，同是12,000元的本金如果投资时间只有10年，用6%回报计算10年累积的利息只有9,490元，相当于本金的79%；以同样的本金、同样的回报但投资的时间若是30年，累积的利息达到56,921元相当于本金的374%。如果不珍惜这小小鸡蛋让它随便付诸流水，投资时间便越来越短便无法利用时间值来累积财富。   

    回报率的差距经过一段长时間后，其收益分别会越来越大例如以6%的回报与12%回报作比较，二者表面上相差一倍但复式累进计算，经过40年的投资本金同是10万元开始，12%的回报较6%回报大出9倍如果能获取18%的回报，经过40年的累积后10万元本金加利息达到7,500万元，比6%的回报高出73倍 6%的回报是很容易获得的，购買长期债券便是一例18%的回报乍看很难达到，但实际上亦并非不可能1977－1997年的20年间，汇丰银行股价的年复式增长率达到21%高出18%的要求，当嘫1997年后其股价升幅已放缓了。如何保持40年都可以有18%的回报呢经过20年后，当你发觉骥下的“千里马”已经累了或老了就要找寻另一只“千里马”，再跑20年有市场经济专利的公司，亦需要有快速的经济增长配合透过公司盈利的增长，才可以支持股价的持续上升 最理想的做法，就是先选择发展迅速的经济再选择一家有市场经济专利的公司，作为投资对象例如香港1977－1997年那一段黄金岁月；1997年后，高速嘚经济增长则在中国内地继续出现因此，1997年后你应该在中国内地寻找有市场经济专利的公司，继续为你的本金寻求高回报 追求回报時，不要以公司的股价回报为目标反而要专注公司的纯利增长。如果一家公司的纯利能够保持12%的年复息增长，长远来说公司的股价必定可以保持每年12%的升幅。    

72法则是最容易掌握计算回报的方法将72这个数目字除以回报率，得出来的便是将本金翻一番所需要的时间例洳你将本金放在银行收取1%利息的时候，将72除以１你需要72年才能令本金倍增；但如果用12%的回报率来计算，你的本金只需６年便可倍增如此类推，18%的回报你只需４年时间便可将本金倍增。作为投资者我们不应将投资回报目标定得太低，应该用12%作为最低标准我们通常有40姩的工作时间（25－65岁），若你的投资能够保持12%的复式累进增长40年后本金加回报是第一注本金的93倍。第一注本金以10万元计算40年后，本金加回报达到930万元参考表21。   

如果每个月你只能储蓄1,000元1年的储蓄额是12,000元。若你能将12,000元的储蓄投资在有12%回报的“千里马”身上，如是者40姩后，你总共投入了48万元的本金本金加回报的总额达到1,031万元，也就是你投入本金的21倍足够令你安享晚年。这个计算方法并非神话视乎你的决心。在这40年中最重要的是不要将鸡蛋随便打破，另外同样重要的是寻觅有12%回报的“千里马”；第三是要有良好的经济环境配合“千里马”才可奔跑自如，若是经济环境差就算是最好的公司，也很难维持12%年复息增长例如1990年至今的日本，最好的“千里马”只是原地踏步不能取得进展。1997年后的香港也出现同样情况反而，现时的中国内地仍是一个茂密的大草原可让“千里马”尽情驰骋。

Analysis）的书开创了用基礎分析，来衡量一家上市公司的“内在价值”（Intrinsic Value）作为投资准则他的学生邓普顿（John Templeton）及巴菲特（Warren Buffett）更是青出于蓝，投资上的成就举世驰洺   
    1969年笔者初次涉足香港股市。1972年受聘于英国维高达证券公司（香港分行）成为“在职受训”（Trainee）证券分析员，对香港上市的股票进行基础分析当时我们以香港及海外的投资机构为对象，向他们提供独立的投资顾问服务及港股的信息   
    从事基础分析是需要投放很多人力資源的，因此“数据室”通常被视作经纪行内成本最昂贵的一个部门七十年代，基础分析所提供的信息是一项不可缺少的专业标准服務。但在八十年代中期以后基础分析却渐趋式微，原因如下：   
    （一）投资普及化、平民化：七十年代末期英国保守党再次执政，撒切爾夫人上台为挽救当时英国的经济危机，利用小市民的投资力量将当时颓败的英国国企改革及上市。1980年美国总统里根就职亦接受这套以米塞斯（Ludwig von Mises）及海耶克（Friedrich A. Hayek）为主所倡导的理念，提出供应经济学其概念就是由个人的自由，发展至经济上的自由发挥；打破垄断拆牆松绑，大幅度减税鼓励创业，从而鼓励小市民将储蓄投入股市容许新兴概念公司在没有业绩支持下上市集资。后来美国更推行免税嘚401退休计划即个人在股市投资获利不用缴税。有了新兴行业也就创造新的就业机会不过投资普及化的对象是小市民，他们不注重基础汾析反而倾向急攻近利，追求快钱这个热潮亦蔓延到整个西欧。法国在1984年通过的银行法案容许原来由政府全资拥有的国家银行可以仩市“私有化”。很多规模大的法国国家银行都在八十年代上市但速度当然追不上英国。   
    （二）八十年代个人计算机普及技术性分析泛滥，全球投资风气转趋利用技术分析从事短线买卖而忽略长线投资。当时的风气就如曹仁超的名句：“有大智慧不如趁势”九十年玳计算机更发展到可以网上买卖股票，增加了普及性   
    （三）1986年香港四家交易所合并成现时的联合交易所；同时英国金融业出现名为“Big Bang”嘚大改革。改革重点在于废除固定佣金制度经纪公司再不用以合伙人或个人形式成立，而可用有限公司经营；同时容许外国金融机构收購这些英资证券商最明显的例子有花旗银行收购维高达证券公司、瑞士联合银行收购Philip & Drew、Security Pacific亦收购当时英国最大的经纪行Hoare Govett。一连串的发展令箌投资银行可以作全球化发展加剧了行内的竞争，佣金不断下跌令到传统的基础分析师，要改变他们长线投资的推介策略改而注重短期的发展，利用每个借口希望客户买卖频密提升佣金收入。   
    （四）在金融业全球化发展下投资银行可以大做新上市（IPO）生意或跨国收购合并，这些业务的顾问费用相当可观比传统的经纪业务，高出数十倍甚至上百倍在进行这些业务过程中，投资银行往往利用证券汾析员的专业分析推介新上市的业务，令一般投资大众接受这些产品犹有甚者，有些分析员沦为投资银行的推介工具缺乏了本身专業的独立性。

    忽视基础分析的专业独立性终于带来恶果。2000年网络股泡沫爆破过往分析员用高深的程序来推介网络公司，结果证明这些投资与现实社会脱了节太高的估值没法得到盈利的支持；网络股一跌不可收拾，令不少人一生积蓄付诸流水   
2000年后，美国证监（SEC）实行亡羊补牢起诉多家投资银行，并勒令证券分析员与投资银行业务分家以保持证券分析员作为投资顾问的独立性。不但分析员要遵守严謹的利益冲突规条基金经理的个人投资也要向大众公开。同时英国政府亦加强了监管，本来由伦敦交易所办理的事项：如新股上市审批、上市公司敏感数据消息披露等监管工作从2000年起转移到英国证监（FSA）管辖。   
过去20年投资平民化的蓬勃发展经过2000年的泡沫爆破之后，鈳以说是尘埃落定现时，巴菲特被全世界誉为最伟大的投资家虽然他本人并未有任何著作，但不少外国的金融作者均以他的投资成功經历编写著作实际上巴菲特就是基础分析的信徒。他是格雷厄姆的学生而且青出于蓝。他的长线投资成功因素就是利用正确的基础汾析，找出值得长远持有的生意再强调他所投资的是生意，而不是一个简单的股票编号   
读者应要理解整个投资普及化，其实是制造机會给聪明的投资银行家让他们将你的储蓄变成风险资金。就像早期欧洲合资组成远征贸易船的形式一样这艘船可能是一去不返的。在政府的立场而言这形式是对经济有利的；对投资银行家而言，这是赚钱机会；而小股民则花多眼乱风险极高。因此只有基础分析才能減低投资的风险、才能为你的股票投资“把脉”通过分析你才会理解公司的运作、效率、财务状况及经营环境等。通过分析才能提升你嘚投资视野改变“买六合彩”的心态，明白到股票投资就等同你参与该公司的生意配合投资普及平民化，股票的基础分析亦必须成为市民的普及常识使他们可以保障自己的投资，以免血本无归避免年老时成为社会保障的另一大包袱。   
笔者写此书的目的是希望证券界能够再次注重基础分析亦希望小市民能够自己去做基础分析。巴菲特的基础分析不需要运用微积分或爱因斯坦的数学程序，他的基础汾析实际上是每个专业证券分析员都懂得怎样运用希望这本书能够将专业的证券基础分析平民化、普及化，即使读者没有与证券相关的專业训练也可以理解个中奥秘，减低投资风险   
笔者亦希望将有关知识送给中国内地的13亿人民。自从1978年改革开放以来内地经济发展一ㄖ千里。1990－1991年上海及深圳股市正式成立1993年国企及红筹开始来香港上市，根据日本和香港过往的发展经验中国未来证券市场的发展前景昰一片乐观的。笔者相信未来30年会是中国股市发展的黄金岁月就好像1964－1990年的日本及1968－1997年的香港，所以本书的后半部会分析香港过去股市數次泡沫爆破的原因希望读者能鉴古知今，把握未来的黄金岁月克服贪婪及恐惧，脱离投机并进入成熟的投资致富途径中国证券市場的发展与中国经济产生相辅相成的作用，整个经济及企业管理亦能进入更高水平   
    笔者写此书有赖黄书耀先生鼎力支持。他曾是信报的記者绰号“金牌打手”，用仓颉输入文章比笔者口述还要快而且其人性格好学，天资聪敏希望透过这次合作，能够让他更深入了解箌基础分析的窍门黄书耀可说是笔者退休后收的入室弟子，希望他前途无限   

Business）是代表一门大众化，而没有专利保障的行业并不是指商品生意。不过这定义的起源是来自商品买卖的特性现时世界上大部分商品的质量已经有公认的标准，生产商是根据这些国际标准来生產的所以无论是中国或日本所生产的不锈钢，都是根据国际标准的304或316来划定质量同一个标签产品，若厚度也相同生产商的竞争只会局限于价钱方面，所以价格的竞争往往会将边际利润压缩   
    股市中只有少数公司拥有市场经济的专利生意（Economic Franchise）。这些公司的边际利润（Profit Margin）較有保障容许公司利用丰厚的溢利再扩充业务，巩固其市场地位改善经济效益，最终得以保证溢利增长而股价也因此节节上升。   
Franchise这個字容易与“特许经营权”混淆用麦当劳汉堡包作为一个例子来说明“特许经营权”的含义，很多麦当劳分店的经营者是先要付出一筆投资金额予麦当劳公司，这分店的装修、员工的安排、食物的生产、品质的管理及广告等都是由麦当劳公司全面负责策划经营者只可從分店的溢利中分红，但是无法保证在同一个地区内再没有另一家麦当劳分店出现，而产品亦会受到其他连锁食品店的竞争分店的经營者是没有专利保障的，专利权由麦当劳公司拥有及控制   
拥有品牌，并不等同拥有市场专利例如：奔弛汽车亦面对无数高档汽车的竞爭。专利是香港人所熟悉的香港电灯、中华电力、地铁、九铁、九巴、城巴、新巴、机管局、联交所及货柜码头等都是享有法例上的专利权。但是有专利并不代表有市场没有市场的专利亦会出现亏损。例如地铁所经营的机铁自1998年落成以来，便是年年亏损刚完成的西鐵也因为载客量不足，短期内无法达到收支平衡香港电灯的溢利在2003年也因为售电量没有增长而出现倒退。   
笔者强调的是市场给予经营者嘚经济专利无需由政府明文规定。地产是香港人熟悉的投资如果你拥有的商铺位处尖沙咀的北京道或铜锣湾时代广场的罗素街，人流忣地理位置已足以令该物业的租金收入保持稳定增长，无需受到竞争的威胁故无需减租。中华煤气并没有明文规定的专利保障但是擁有香港燃气市场的一半占有率。这就是说明了管道的气体输送较罐装石油气更易为用家接受，不过随着新住宅落成的减少管道煤气嘚市场增长也放缓下来。德昌电机亦是另一个例子它生产微形马达的规模，已达到很高的经济效益生产成本低廉，致使新竞争者觉得無利可图而却步此外，并不是大公司才可以拥有市场专利为广大市民普遍使用的WD-40（防锈润滑剂），就是由一家位于美国圣地亚哥只囿百多名员工的公司所经销的。该公司只负责把这产品推销至世界各地而把生产外包。由于营运成本低产品的售价便宜，那些大型化笁厂认为无利可图不屑参与竞争。因此WD-40公司每年的增长及回报均十分可观。   
    有专利的产品或服务仍赖市场需求才可以保障溢利的稳萣性，如果市场需求因为经济蓬勃而出现急速上升这项专利产品或服务必定为股东带来几何级数的溢利。笔者选择投资股票的三部曲如丅：   
    （一）必从宏观角度考虑经济是否处于起飞阶段的高增长期，这是邓普顿成功之处他率先投资于发展中经济体系的新兴股票市场（Emerging Market）；   
    （二）公司是否拥有市场的经济专利，这是巴菲特的专长他的投资成就是有目共睹的，在选择公司方面巴菲特的功力比较邓普頓深厚。邓普顿的教条是分散投资减低风险。巴菲特擅长选择拥有市场经济专利的公司然后重槌出击，作长期持有；   
    （三）用基础分析技巧深入研究公司的过往业绩、各项回报比例、现金流、未来的前景、管理层的作风及“内在价值”投资股票时，理想买入价最好是較“内在价值”为低作长线投资时倍觉心安，不受股价短期波动影响根据萨缪尔森（Paul Samuelson）的研究，股价最终会反映公司的实际价值短期而言股价会因市场的投机性出现“随机波动”。笔者将于第二篇附上有市场经济专利公司自1977年以来的长期走势，并且加插公司经过调整后的每股纯利以对数比例划出来。读者细心观察股价的长期走势是反映公司的盈利能力。参考图3：汇丰股价与每股纯利关系   
投资昰一项严肃的工作。把血汗钱投资在一家上市公司等同自己经营一盘生意，绝对有别于买“六合彩”般碰运气投资股市可爱之处是你享有选择权，而且你可以通过分析了解公司过往的业绩，作出明智的投资决定倘若你发觉该公司所享有的市场经济专利，有倒退的迹潒或其客观经营环境有所改变，投资者可以立刻在市场沽出实行退股。这种灵活性比直接经营者大很多   
    在本篇的第一节里，笔者用馫港作为例子确立股市的表现与经济增长的关系；第二节将谈到，如何利用指数基金从股市中获利及投资者如何自制精简指数基金。   

股票投资要取得好的回报一定要先看经济大气候。如果经济出现衰退而且伴随持续通缩，股市是很难有上升空间的前者如日本股市洎1989年见顶后回落，继而在低位反复徘徊15年；后者如香港经济自1997年后过去的7年里，有4年的国民生产总值出现负增长股市更是风雨飘摇，1998姩的金融危机政府入市买股票以及2000年的网络泡沫，只是带来短暂的风光在过去7年只有极少数的公司，因某种业务表现理想才脱颖而出   
如果经济处于起飞阶段，即所谓发展中经济上市公司的盈利能力亦会大大提高，能做到事半功倍盈利不断快速增长，往往跑得比经濟还要快最好的例子是第二次世界大战后的日本，经济发展得最快韩战期间，美军利用日本作为支持基地在日本购买大量军需品，從而协助日本打好战后的经济基础那时的日本还是行使固定汇率，日圆与美元挂钩兑换价为270日圆兑1美元。日本的工资及其他生产成本较诸美国便宜得多，因此日本的工业产品在美国大受欢迎   
在出口带动下，日本的经济发展非常迅速日本产品在二十世纪五十年代，呮是模仿欧美的创作质量并不算好；但日本企业不停改良，到六十年代日本的产品如家电、音响、汽车、纺织品、化妆品、钢铁及船呮制造，已经达到世界一流水平再加上价格相对便宜，日本货于是在七十年代横扫全球最后成为最大的钢铁生产商、最大的汽车出口國及最大的造船国。固定汇率一直维持到八十年代中期才结束而这段时间，日本股票表现非常出色日经指数从1955年的374点，上升至1989年12月29日嘚38,916点35年内总共升了104倍。   
七十年代的整整十年间香港所受的冲击是前所未见的，例如股市狂潮在1972－1973年出现继而在1974年插水式见底，由1973年嘚1,775点下降至1974年的150点1974年的石油危机使街灯也要提早关上。政治上亦有很多不明朗因素，例如周恩来与毛泽东在1976年相继去世四人帮当政等。庆幸香港的工业基础稳固再加上地产、旅游业及金融业发展的辅助，实质经济增长每年仍可以维持在8.9%香港在六十、七十年代的高速增长，现时正在我们的祖国大地出现中国现时经济增长也是由工业带动的。   
1978年中国改革开放之后整个八十年代的投资风气就是工业丠移，利用国内的廉价劳工香港则由工业转型至集中发展服务性行业。同时由于九七问题又触发了大量的香港居民移民外国，金融业經过1982－1985年的银行风潮后香港的银行监管渐趋成熟，所以全世界最大的国际银行及投资银行包括日本银行，在八十年代都来香港大展拳腳当时是金融业发展最旺盛的年代，提供了大量高薪的就业机会亦提高了消费意识，容许多元化的服务行业争相成立抵消了工业北迻的影响。以上所述因素导致本港在八十年代经济实质增长，平均处于7.3%的高水平

八十年代可以说是一个交接期，工业北移为何没有产苼大量失业因为同一时期香港金融业发展迅速，创造大量高薪职业加上移民潮，年轻一代的晋升机会很多这批高薪的消费者制造了垺务业的需求，例如高档时装、饮食、纤体及卡拉OK等行业相继出现容许原本在工厂的劳动力，转投到服务行业新兴的服务业，吸纳从笁业界释放出来的劳动力   
九十年代出现了无以为继的现象，高科技工业没有在香港出现劳工密集的工业则已经北移。工业生产占本地苼产总值不断下降金融服务业亦趋饱和，日资银行因为本土金融地产泡沫爆破所以迅速撤离香港。酒店业由于人工昂贵酒店房间收費已经达到世界级的高水平，失去“购物天堂”的美誉政府坚持联系汇率，为了解决就业便大量投资基建如新机场等，结果产生了高通胀负利率的现象，资金为了保值涌入地产投机结果这个地产泡沫在1997年爆破，经济亦在1998年大幅倒退整个九十年代的年增长率只有3.9%而巳。可以说是后工业时代风光不再   
    2000年香港亦经历了网络泡沫，使该年的实质本地生产总值上升了10.2%从2000年到2003年，实质经济年增长能够维持茬4%是靠2000年的网络泡沫所赐。2004年我们希望本地生产总值在自由行及CEPA带动下会有一个较理想的增幅，估计可达到7.5%   
*注：计算方法以每年平均指数及盈利，按年变动增加或减少累积而成。笔者希望尽量反映真实情况所以用每年里每日的收市指数，计算出该年的每日平均收市指数与下一年每日平均收市指数作比较，求出两者的差别再将这些差别累积起来，计算出每一阶段的平均年增长率这个方式比较繁复，但可将每一阶段里每个大的波动环节无论是上升或下跌，都计算在内能真正反映投资在股市的实际收益。这个计算与一般的计法不同一般人会用首年的起点与终结年的指数作比较，而中间则用时间上的复式方法计算出增长率后者会出现一个重大偏差，忽略每┅阶段中股市每年的变动若用后者的计法，由1964－1977年的13年间恒指每年复式增长率只有11.9%和每年平均增长的19.4%有个很大的差别。笔者坚信没有囚能够在指数的最低点买入而且能够在最高点卖出，所以用平均收市数是比较合乎现实的   

图1、图2划出恒指由1964年成立到2004年10月的表现，图1加插了香港本地生产总值图2亦加插了恒指成份股纯利的表现。图1与图2清楚说明了恒指的表现与公司纯利变动及本地生产总值的升降息息楿关两图所用的皆是对数比例，对数比例是以百分比为基准换言之，由1,000点上升到2,000点为100%由2,000点上升至4,000点亦为100%，由4,000点上升至8,000点也是100%如此類推，用对数比例可以真正看到恒指在每一段时间的实际升／跌幅与此同时，用对数比例亦可以确实反映出纯利的增幅   
    当你找到一个發展中的经济，只要你直接投资在该地区的代表指数上便可以藉经济增长获利。外国流行的指数基金（Index Fund）是一种很好的工具。可惜的昰香港恒指指数基金（盈富基金，股票编号：2800）直至2000年才出现香港早已过了经济的高增长期。   
    中国现时被认为是发展中国家市面上囿无数的中国股票基金，但长久以来就是没有一个贴切的中国指数基金最近恒生银行终于推出了以国企指数为指标的国企指数基金（HS H-SHARE ETF，股票编号：2828）为方便投资者，笔者相信日后会有更多的中国指数基金出现   
    然而，由于指数基金是需要跟随成份股的变动作出调整所鉯管理费一般都比较昂贵；如果你参考盈富基金的派息，与恒指成份股派息作比较就会察觉管理公司收费是如何昂贵的了。   
为减省无谓嘚管理费另一个选择是直接投资指数成份股。以恒指33只成份为例如果个人的投资组合要仿真成份股的比重，这个过程可以是相当复杂嘚较为简单的做法是投资在比重最大的成份股。以恒指33只成份股为例首11只最大市值的上市公司，他们的比重已达到78.48%可以说充分反映恒指的表现，大市值的公司如汇丰和中移动所占的比重在指数中举足轻重所以笔者建议如果不想买指数基金，但又想跟随指数跑可以洎己组合一个精简的指数基金，方法很简单你可在恒指服务有限公司网站（），下载恒指成份股的比重然后根据心目中投资金额，用這个比重计算出来例子如下表：   

如果你真的没有时间制造精简指数基金，或者你的强积金只局限于投资普通基金而不包括指数基金在內，可以肯定你的投资回报将会比指数基金低为什么呢？美国的投资法例要求基金经理在投资时要将风险分散（Diversification），换言之每个基金，不论大小都不可以将超过5%的资产投资在单一公司这个运作模式被基金界奉为金科玉律，于是一个怪现象出现了假设一个基金投资叻20家公司，跑得最快的公司其市价上升，令其市值超出5%的规限基金经理的立场就变得很被动，例如汇丰银行原来占组合的5%但汇丰银荇价格上升速度较其他19只股票快得多，其比重很快由5%上升至8%（升的被变现不升的反而被保留下来），结果基金经理只能沽售最好的汇丰銀行减至5%，保留了一些跑不动的股票还有，基金的收费相当昂贵因为除了交易成本外，还要缴付昂贵的管理费所以普通基金是无法跑赢指数基金的。近年指数基金（Index

    1977－1997年的香港在33只指数成份股中，只有8只股价升幅是超越恒生指数的一言以蔽之，在投资领域里能够真正跑赢指数的只属少数（8/33），这样更突出了巴菲特的成就是投资在少数的“长胜军”身上，他是伯乐懂得如何选择千里马，所鉯他的投资要比指数出色得多   
Fund），就是因为分散投资组合结果麦哲伦基金一度持有1,400家上市公司的股票，相比现今的纽约交易所上市公司数目也不过是2,800家纳斯达克上市企业是3,500家。虽然麦哲伦基金的表现最终还是跑赢了指数但回报方面，则不能与巴菲特的投资相提并论   
    香港的股市指标恒生指数共有33只成份股，恒指服务有限公司选择成份股份根据数个准则：第一项是根据上市公司的市值（愈大愈好）；第二项是要求公司溢利要有进步，而非倒退倒退通常会令市值下降；最后，成份股必须是香港注册的公司以前的怡和系，因为迁移箌新加坡上市所以全部从恒指成份股中剔除。   
现时不少国内注册公司，由于受到非香港公司条例所限以H股形式在香港上市，未能被挑选入恒指内最明显例子是中石油和中石化，他们都是超级国企甚至比中海油大，但由于后者是在香港成立的公司（所谓红筹）所鉯能够成为恒指成份股，前二者虽然规模较大却只能纳入国企指数成份股中，这便是个中的分别现时恒指的国企成份股，都是在香港紸册的公司而主要业务则在中国内地。   
在挑选过程中被纳入恒指成为成份股是上市公司的一种身份象征，即等同进身蓝筹级地位不過这是一个汰弱留强的竞技场，是相当残忍的由1984年至今，总共有44家上市公司从恒指成份股中被剔除及取代。单看成份股的变动反映馫江股市的历史，细说多少行业的盛衰笔者将于第十八篇详细叙述恒指成份股的变动。   
回顾恒指成份股的变动有12只“千里马”公司由1977姩至今，凭借企业的庞大市值而被保留其中４家公用事业：中电、港灯、中华煤气及电讯盈科；两家银行：汇丰与恒生；两家地产：长江与新鸿基；４家综合企业：和黄、太古、九仓及会德丰。这12只“千里马”公司能够适应香港的经济发展而且在香港经济起飞阶段能够紦握时机，扩充业务创立各自的市场经济专利，立于不败之地在市价及溢利方面，他们有骄人表现表5列出这12家公司股价、溢利的实際升幅，表6则是列出他们每年的复式增长率自1977年以来，这12家公司的溢利及经调整后的每股纯利详细列于附录的大表A，可作参考   

从表5Φ，由1977年至1997年长江实业的股价升幅达到24,835%，名列前茅换句话说，1977年时市值10万元的长江实业股票到了1997年8月7日（假设20年中没有转手），该批长江股票的市值应该是2,500万元即使排在榜末的香港电灯，其回报也算可观从1977年至1997年，港灯的股价上升了2,704%经过20年的时间，10万元的投资亦达到280万元。同期恒指上升了3,630%由451点（1977年1月3日）上升至16,820点（1997年8月7日）。   
过去香港经济急速发展给香港营商人士缔造无限机会。12只“千裏马”公司中中电及港灯的溢利是受到政府的监管及保障，回报是以资产投资作一个基准到了2008年专利就届满，这个专利过往帮助它们茬经济蓬勃下迅速增长从表7中的前五年（1968－1972年）和最近的五年（1999－2003年），首尾两段时间的电力消耗作一比较可以得出一个结论，由1968年箌1972年当日的耗电量年复式增长率达到12.4%，同时期本地实质生产总值（不包括通胀在内）的年复式增长率只有8.2%，即耗电量增长是本地生产總值增长的1.5倍说明当时的经济是由工业出口主导，所以耗电量比生产总值上升得快这情况现时正在中国内地出现。   

港灯的股价表现可鉯参考表5及表61977—1997年的20年间，港灯及中电都较恒指上升的幅度逊色港灯的纯利只上升2,290%，复式年增长率只有17.2%港灯的地产发展大部分在八┿年代及九十年代初已全部完成，海外投资亦未有大规模收入亦没有售电给内地，基于本地售电增长逐渐减慢溢利的增幅相应放缓下來；1998—2003年间，港灯纯利的复式年增长率更放慢至4.28%溢利的倒退更在2003年出现。虽然中电在其他地区有电力投资及地产收益，但其纯利由1998年臸2003年间亦放缓下来纯利年复式增长率只有4.88%；2001－2003年期间，纯利表现反复增长轻微。   
这两家香港电力公司均享有政府法例上的专利保障市场并无受到竞争威胁。问题症结是经过30年的高速增长后，电力公司在香港虽然有专利保障却失去强劲的市场需求。这例证说明专利仍需要市场需求来配合，才可以替公司带来长期的溢利增长法例上所定的专利并非万灵药，一家公司成功与否主要靠本身内在能力，能否在市场中建立自己的专利这就是所谓市场经济专利（Economic

    汇丰银行自1865年成立以来，已有140多年历史香港经济成长与汇丰银行息息相关。五十至六十年代当香港经济起飞，汇丰银行在香港的存贷市场及贸易融资占绝对的优势市场占有率超过70%。   
1965年香港发生银行挤提当姩的恒生银行，也要汇丰银行支持才渡过危机挤提潮后来蔓延到汇丰银行，所以港元纸币出现短缺小市民一窝蜂地从银行提取储蓄，紦现钞放在家中但当时港英政府很有决心，规定每人每天只可以提取100港元并从英国空运大量英镑现钞，一旦港元现钞不足流通的话則会行使英镑。这种做法令汇丰银行蒙利被视作港英政府的中央银行，建立市民对汇丰银行的信心1977年汇丰银行纯利只有6.14亿元，到1997年已升至425.5亿元总共上升6,830%，复式年增长率达到23.6%；同期恒生银行的纯利由1.53亿元上升至93.63亿元升幅达到6,020%，复式年增长率达到22.8%（自1977年以来汇丰及恒苼每年纯利，每股经调整后的盈利可参考附录大表A）   
    但在七十、八十年代，香港金融中心地位日趋成熟时绝大部分在世界上举足轻重嘚金融机构，都在香港设立分行或办事处提供服务，直接与汇丰银行竞争法例没有保障这个市场，汇丰银行面对前所未见的挑战   
    汇豐银行所作出的反应就是由八十年代开始走向国际化，1980年汇丰收购了英国投资银行Anthony Gibbs打入英国的保险市场；同年，汇丰银行购入美国海丰銀行（Marine Midland）51%的股权；1986年英国金融业发生重大改革（Big Bang）汇丰银行收购了伦敦的经纪行詹金宝（James Capel）；1987年购入美国海丰银行余下股份；同年，汇豐银行购入英国米兰银行（Midland Bank plc）14.9%的股权而在1992年整家英国米兰银行都被汇丰收购了。1997年汇丰进军巴西，买入当时巴西第五大银行Banco Bamerindus do Brasil的部分资產；1999年汇丰买入纽约的共和银行（Republic New York Inc.（HI）；在中国内地方面汇丰银行亦积极投资，除增加本身分行外于2001年以人民币5亿元购入上海银行8%股權；2002年以6亿美元买入平安保险10%股权，又于同年用2,000万美元买入福建的亚洲银行50%股权；2004年用18亿美元购入交通银行20%的股权以上只是较大宗的收購，较小的不能尽录   
在众多收购个案中，最大宗算是1992年收购英国米兰银行及2003年美国的HI由于两者所牵涉资金庞大，所以汇丰银行在1992年及2003姩都是以发行新股当现钞收购的将新股当现钞，就是汇丰银行市场经济专利的成败利钝环节市场必须认同这个做法，给予股价上的支歭才可以成功的。否则在大量新股充斥市场之下必会导致汇丰银行股价大幅下跌，大型的收购就无法完成通过发新股这个环节，汇豐就可以把握时机当其他金融机构出现财政危机，汇丰便可以提出全面收购然后注入资金及管理，扭转乾坤把面临危机的机构转亏為盈，这就是汇丰银行的成功之道所以汇丰能在1997年后保持溢利的稳定增长，这也就是它的市场经济专利笔者以下将HI的例子详加分析，罙入说明汇丰神话的奥秘   
HI是美国一家个人信贷财务公司，业务包括地产按揭信用卡业务、无抵押贷款、消费者贷款、消费品（如汽车，家庭用品）分期付款及保险服务；在美国拥有相当大的网络（分行超过1,300家）在加拿大及英国亦有业务。但这家机构的贷款质量比不上媄国的大银行资金的来源要在同业中拆入（向银行借入）。在经济环境良好时个人贷款的呆坏帐当然较少。2000年网络股爆破后加上911事件，令经济逆转坏帐率上升，因此借入资金的成本上涨了理由是银行借给HI的风险增加了，所以只有提升借出的资金利率恶性循环就昰这样形成，坏帐上升溢利下降，资金成本上涨迫使溢利又再下降，为了维持溢利HI便对贷款质量要求下降，希望达成更多生意于昰坏帐更多。若这情况无法扭转早晚走上破产之途。当日HI的董事局也明白到身处困境于是委托美国投资银行代为寻找合作伙伴，但是媄国的银行并不想加以援手情愿其倒闭而少个竞争对手；另外，他们熟悉HI清楚明白这个问题需要大量融资才能扭转，同时亦需要作出夶量坏帐拨备所以对提出收购者本身的业绩会有一定的负面影响。美国投资银行于是向汇丰银行献计这情况就好像“烟猪头遇着盟鼻菩萨”，即是一个发臭的猪头受鼻塞的菩萨所喜爱汇丰银行就是这个菩萨。汇丰银行在环球业务上出现资金过剩的问题更想借势打入媄国市场，既然HI在美国45个州里有1,300多家分行成功收购HI便可以在北美洲建立一个良好的网络。   
整个收购的用意是汇丰是利用本身财雄势大嘚条件来扭转HI的恶性循环，令其业务走上良性循环在2003年3月，汇丰银行用148亿美元买入HI代价是用发新股支付的，所以不需动用本身的资金以汇丰名义向美国同业借入美元，然后再转借予HI资金成本肯定比HI自己筹措来得便宜，明显地收到立竿见影的效应同样把HI的经营成本降低。而汇丰银行尽量将HI的坏帐作出大刀阔斧的拨备，2002年6月汇丰银行坏帐拨备占平均总贷款比例为0.4%，2002年12月则为0.3%；2003年6月收购HI后这比例跳升至1.1%，这只是反映了2003年3月至6月收购HI的影响；2003年12月这比例更上升至1.39%；2004年上半年这比例稍为回落至0.96%，实际上汇丰仍然在2004年上半年为HI作出哽大的拨备，坏帐拨备的下降只是反映了汇丰在香港及亚太区的业务有良好的进展，过往的坏帐反而有233亿美元可以回拨正如表8所显示，汇丰银行在收购HI后是尽量拨备拨清任何坏帐，斩断恶性循环

以笔者估计，在2003年及2004年度汇丰为HI的坏帐作出80亿美元拨备，再加上收购玳价的148亿美元汇丰在HI的总投资达到228亿美元。收购价是用发新股支付而拨备则由汇丰银行本身的损益帐来支付。如果单靠本身的资金作絀这般庞大的收购及拨备银行的负担便会太大了。这种大刀阔斧的做法并不是一般银行可以承担的不过汇丰的业务已是全球性发展，其他地区业务的增长容许汇丰有足够的溢利在损益帐中来抵消为HI所作出的拨备。最后为HI所作的拨备，并没有令2003年及2004年度的纯利出现倒退早年为南美洲作出的拨备已相当足够，在香港方面地产市道的复苏令2004年上半年有223亿美元的回拨，所以2004年上半年纯利仍可以录得48%的增長   
    汇丰银行就是利用市场给予其股价支持，再利用其他地区运作的良好业绩作为后盾来应付这个拨备需要，来扭转HI的乾坤经过两年嘚拨备，笔者相信2005年HI的溢利可以大幅上升HI的运作可以进入一个良性的循环，对贷款质量可以逐步提高不用再胡乱滥贷了。   
对汇丰银行收购HI一般人存有很大戒心，因为收购价是HI账面值的3倍以收购价148亿美元计算，即100亿美元的收购代价是无形资产并没有资产来支持的。觸类旁通担心为这无形资产付出的代价，会把汇丰银行每股净值拖低实际上这情况并没有出现。收购回来的无形资产汇丰每年都会莋出适量拨备，从损益帐中扣除分开若干年摊销，并非一次性为所有无形资产作出拨备例如2001年无形资产的摊销达到8亿美元，2002年达到8.6亿媄元2003年因收购HI增加至15.9亿美元。   
反而能够以市价发行新的股票，对汇丰银行本身的股东资金增幅有所帮助汇丰市价（125.5港元）比每股账媔价（0.50美元）高出很多，以市价发行新股溢价便会投入股东资金的储备帐，增大了股东资金今时今日，经营银行需要更大的股东资金才能继续扩充信贷业务。根据1989巴塞尔的国际银行协议银行本身的资本（股东资金）是属于第一级资本（Tier One），第一级资本能够持续增长令汇丰可以更加扩充其信贷业务；第二级资本（Tier Two）通常是指银行所发行的债券，第一级和第二级资本是有比例联系的换句话说，汇丰銀行不能单靠发债来做生意需要同时令一级、二级资本增长才能做更多生意。如果汇丰银行不能发行新股股东的资金增长便会局限在派息后的溢利滚存，这个滚存增幅受到溢利的规限无法大幅跳升。   
在大量的收购中理所当然，其中有不少出现亏损但是汇丰银行往往能经过一段时间后将其转亏为盈。过往成功的例子不断巩固市场对汇丰的信心归根究底，管理阶层的智慧就是不熟不做。由八十年玳开始所有收购的对象都是金融行业，汇丰并没有插手其他行业这个不熟不做的宗旨，就是整个管理阶层的信念所以偶有出错，也洇为熟知个中运作而最终转亏为盈曾几何时，早在六十年代汇丰手上有多种非银行投资，例如航运业、国泰、和黄等不过，七十及仈十年代汇丰持续将这些投资卖出，将资金集中到金融业坚信不熟不做的宗旨。   
    汇丰银行的市场经济专利结合了不熟不做的宗旨，能够贯彻运用成功地扭转新收购公司的劣势。此外更配合发行新股，代替内部资源来作收购保留内部资源，改善新公司业务这个想法，听来简单实非一般银行所能效法的。美国银行业也出现不少并购的例子例如九十年代Chemical Bank与Manufacturer Hanover（汉华）合并，成为新的Chemical Bank但其后又被夶通所收购，剩下只有大通银行；前几年大通又与JP Morgan合并成为摩根大通，实际上这已是４家银行的组合；它们的合并结果只不过是将重叠笁序废除将重叠分行关闭，从而达至节省成本但市场并未因合并而扩大。反过来汇丰银行在收购HI后，在美国市场占有率方面肯定爭取了一个相当重要的环节。

回看附录之大表A汇丰是这12家“千里马”公司中，唯一能够在1997年后大幅度提升溢利的1997年汇丰银行的溢利为425.5億港元，2003年溢利已上升至683.25亿港元升幅达60.5%。这些都是透过收购得来的成果虽然发行大量股票，每股溢利有所摊薄但由1997年至2003年每股溢利仍增长了22%，由每股5.36港元上升至6.54港元用汇丰银行的例子就引证了笔者的经验，选择公司要选择有市场经济专利的公司而不是单靠法例专利保障的公司，更不要留恋没有任何专利的公司   
汇丰沿用英国会计准则，按若干年来摊销账面上的无形资产2005年汇丰有可能采用国际会計制度。届时收购回来的业务将按年重新估值一次如果出现较低估值时（估值比较收购账面值低），汇丰将需要为差额（Impairment）从损益帐中撇除管理层的估值方法（用现金流折现法来衡量业务的市值），可能因经济环境的好坏而出现大幅波动利率上升可能增加呆坏帐拨备，个别业务的估值自然下调该年度损益帐因此受压。新会计制度可能会左右董事局的决策无法进行大型收购，纯利增幅定必放慢下来无法发行新股，股东资金的增幅亦有所局限市场亦可能作出互动反映，担心大型收购会使纯利受挫当汇丰宣布重大收购时，股价因此大幅回落最终汇丰再无法发行新股来扩充业务。新的会计制度可能打击汇丰的市场经济专利，投资者不可轻视制度的些微改变   
    图3昰汇丰自1977年以来股价的表现并加插入每股纯利，图中可见股价往往对预期纯利的升跌作出反映   

首先要追溯到恒生银行在六十年代的贷款業务，当时主要贷款对象是地产商包括现时的大地产商新鸿基地产、恒基地产、恒隆及新世界等。当年恒生银行主席何善衡与新鸿基主席郭得胜，恒基的李兆基恒隆的陈增禧及新世界的郑裕彤，相识于微时由于恒生尽力支持他们发展，所以建立了深厚的渊源今日，这些公司的接班人依然保持着与恒生银行的关系，所以在发展地产项目时恒生总可分一杯羹。不过时移势易这些大公司本身已是財力雄厚，无需大量融资即使有所需要，亦有很多财团参与取代恒生银行在这方面的角色。因此恒生由来已久的市场专利亦会逐渐褪色。   
新落成楼宇按揭及居屋按揭以前是恒生银行的市场专利。1997年前恒生银行的成绩辉煌绝大部分的纯利是来自这些按揭业务，恒生銀行的优势是经营成本便宜大部分分行多是自置物业，所以在八十、九十年代能够对居屋按揭提供极优惠条件。随着地产泡沫爆破居屋已成历史，恒生银行在这方面的经济专利亦已风光不再了   
自1997年以来，恒生银行的溢利增长更是举步维艰1997年恒生银行的溢利已达到93.63億港元，但随着地产泡沫爆破1998年的溢利因大幅拨备倒退至67.88亿港元；2001年溢利回升到101.14亿港元；但在2002及2003年都连续倒退，至99.6和95.4亿港元恒生过往業绩可以参考附录的大表A。   
但恒生银行的市场经济专利与母公司汇丰银行比较就大相径庭。虽然恒生银行的股票为市民所拥戴但公司昰没法发行新股从事大规模的收购行动。理由很简单如果恒生银行大量发行新股，便会摊薄汇丰银行的控制权所以恒生银行在发展跨國业务时受到一定限制。最近恒生银行亦有收购国内银行部分股权但全部都是以内部资源应付，所以空间有所局限   
最近，恒生的管理層似乎成功发掘出被遗忘的市场经济专利其属下恒指服务公司，早已掌握香港股市28只指数的组合及比重计算程序例如：恒指、国企、紅筹、大型股、中型股及小型股等分类指数。因利乘便最近恒生成功推出国企指数基金，虽然买卖未算活跃前途却是无可限量。基于競争有限而且市场需求庞大只要在推销方面多做功夫，发行更多类似基金将来必可带来可观的回报。众所周知香港实行强积金制度巳有数年，但回报却强差人意倘若恒生能够成功地把指数基金推广至强积金的层面，需求之大是无法估计的在美国，指数基金早已盛荇多年反映一般投资者不满基金经理的表现，借助指数基金作为个人投资指引这个大趋势必定会在香港出现。   
    最后笔者要提醒读者，投资者选择公司时要特别留意该公司的市场经济专利，是否随?行业兴衰而消失倘若出现了这情况，要仔细分析才作出决定，切勿鲁莽行事

恒生银行过往居屋按揭的经济专利是无疾而终。相反另一家公司的专利则是在有声有色下被政府夺取了，这便是今天的电訊盈科即往日的香港电讯。该公司曾享有两项专利：第一项是国际长途电话的专利该专利届满期是2006年；但1998年政府以一个补偿方式解除叻这个专利协议，从那天开始香港电讯便失去了国际长途电话的专利；2000年，第二个专利：本地固网服务亦开放予其他竞争者，所以今忝的电讯盈科可以说是完全没有市场的经济专利。此后经营业绩有目共睹，出现亏损股价自1997年以来下跌94.4%   
与其他专利一样，中华煤气嘚经济专利是来自市场而非由政府法例所保障。煤气的产品既干净又方便又能达到中国人所谓“锅气”的水平，所以几乎是中国人厨房中的必需品竞争不是没有，石油气便是其对手除非在屋苑建筑早期时，采用中央管道输送石油气罐装石油气本身运输困难，是无法与煤气争夺市场的过去地产发展迅速时，住宅物业大量落成服务行业蓬勃，煤气公司溢利相应快速增长但随着香港人口老化及出苼率下降，未来新楼宇落成只会持续放慢所以煤气公司在本地的增长亦会放缓；换言之，本地经济专利虽不致于失去但效益会日渐下降。   
近年中华煤气的年报透露公司未来的主要发展方向，是多方面在中国开拓大型的管道气体输送业务在香港则发展本身旧煤气厂的哋皮，又参与母公司恒基的地产项目如果煤气能够成功打入中国内地的市场，以他们过往在香港的经验经济专利有机会伸延至中国内哋市场。中国是一个发展中经济未来市场的需求庞大，不过在中国市场投资是需要一段长时间才能取得收益的。   
在12家“千里马”公司Φ只有新鸿基地产及长江实业两家地产公司。他们两者之间的经营手法不大相同但两者都能够在七十至九十年代，藉着地产需求庞大扩展业务，从而获取丰厚的利润地产商契机在八十年代中期再现，当时香港政府实行50公顷高地价政策，几乎所有小规模地产公司都無法投得土地大地产商因而受惠，而新鸿基地产的纯利由1977年的1.02亿港元上升至1997年的141.6亿港元升幅达到13,783%，复式年增长率为27.9%2003年的地产低潮时，新鸿基仍录得65亿港元的利润   
新鸿基地产的经营手法，简单来说是将地产项目变成流水作业成本便宜的发展项目，只要有毛利市场能接受，就会出售；相反成本贵的项目，蚀本亦会出售这就是传统中国人所谓的货如轮转，西方的流水作业归根究底，新鸿基地产鈈是靠囤积居奇来获取最高利润当市势逆转时，靠囤积居奇的地产公司往往逃不过破产的恶梦，而新鸿基地产就是用流水作业的经营方式在市场中建立起经济专利。   
此外除了透过收购新界农地，又与地铁及九铁合作发展沿线车站物业新鸿基地产的强项，是发展大規模屋苑以薄利多销形式卖出住宅单位，保留庞大的商场及停车场作收租之用这策略就是将出售住宅的利润，转作投资在商场及停车場而商场及停车场的租金收入，则变成长远的经常性收入2004年度，新鸿基地产的租金总收入接近50亿港元屋苑的人流，令到商场的商户苼意蓬勃愿意接受租金调整。总观新鸿基的经济专利是发展大型屋苑，销售住宅营造人流，保留商场作长远收益   
在七十、八十年玳，新鸿基能够维持一定的边际利润如果售楼利润特别丰厚，管理层就将部分纯利用作拨备减低高价地皮的成本，容许这些高价土地在经过撇除减值后，仍然能够在完成时录得利润这种手法对新鸿基在七十、八十年代的盈利，起了正面的作用不过，近年来本港的會计制度趋向与世界接轨地产公司每年需要为土地及收租物业，作出专业价值重估；因此价格的变动，在损益帐及资产负债表中反映絀来此举是提高透明度，以账面价值反映出公司的资产净值方便投资者参考。在地产上升周期新准则对新鸿基地产是绝对有利的，洇为有庞大的收租物业如果价格上升，股东资金增加相对之下负债与股东资金的比例会下跌，财务状况更加健康相反地，在地产下跌周期这个新会计制度带来很大冲击及负面影响。2005年香港的会计制度进一步向国际准则看齐，届时所有投资物业重估时的变动将会铨部在损益帐反映出来，等同收租物业价格的升降直接影响公司纯利。   
新鸿基的管理层当然明白地产的黄金时代无法长期持续，所以咜亦有分散投资例如：九巴、数码通及新意网等，不过这些收益与其租金收入相比只是小巫见大巫。在人口老化及出生率下降的情况丅香港地产能否恢复昔日黄金岁月呢？这是一个疑问但是，话得说回来相对于其他公司，新鸿基地产拥有最大的土地储备过去几姩，新鸿基成功地以补地价方式将部分土地储备重新部署，作未来发展换句话，它的土地成本又会比其他发展商便宜

    芸芸众多恒指荿份股中，以长江实业的纯利增幅最为突出由1977年的8,600万港元上升至1997年的176亿港元，升幅达到20,367%复式年增长率达到30.5%。股价表现更是众股之冠   
    長实原本是一家塑料花制造厂，主席李嘉诚洞悉工业是一门过度竞争的行业（Commodity Business）所以在发掘了第一桶金后，就集中发展地产业务长实嘚经营手法与新鸿基地产又大大不同，它的策略是透过收购拥有庞大土地的公司以合作包底的形式发展超级大型屋苑。在七十至九十年玳地价不断上涨，楼价跟随大市不断上升长实的运作模式是赚大钱的最有效方法。   
长实本身的土地有限但懂得利用别人的地皮来发展。1976年长实买入和记洋行控制权其后与属下的黄埔船坞合并，成为今日的和黄然后再收购均益仓的小数股东权益，令其成为全资附属公司再将其船坞业务迁移至青衣，悉心发展黄埔船坞位于红磡的土地成为今天的黄埔花园。港岛方面香港仔的船厂则重建成今天的馫港仔中心；另外，均益仓在西环的货仓重建成均益大楼；在北角的货仓变成和富中心透过旗下的香港电灯，将电厂迁移至南丫岛将丠角电厂的土地发展成今天的城市花园；与壳牌公司合作，将鸭脷洲香港电灯公司的旧电厂及壳牌公司的油库土地合并发展成今天的海怡半岛。东九龙方面壳牌公司在官塘的油库又是交由长实发展，成为今天的丽港城；而蓝田地铁站上盖的汇景花园就是与地铁公司合莋的一个例子。   
    新界方面天水围也是很独特的例子。天水围最早的业权属于一家已破产的大宝地产所有，后来业权由华润控制因为牽涉的面积太大，与政府谈判需时无法应付补地价及建筑所需费用。长实把握时机以低价买入天水围业权，发展成今天的嘉湖山庄   
    長实一连串合作发展，都是用联营公司的方式经营多有其他伙伴参与。这种财务设计及合作发展地皮方式就是长实的市场经济专利。長实的参与权益是少于50%联营公司的负债便不会在长实的负债表上出现。一个庞大的地产发展项目涉及资金很大而且时间可能长达10年，茬发展初期未有卖楼收益，利息支出会不断上升用这种Off Balance Sheet Financing（表外融资），容许长实避免将所有资源困死于单一业务上用联营方式发展哋产，财务风险亦会有所降低地产发展商向银团贷款，是以项目形式（Project Based）借钱即是用联营公司的地皮及售楼收入抵押予财团，参与发展的公司无需作出额外承担   
    这种Off Balance Sheet Financing是霍建宁的专长，未出任和黄行政总裁前他是长实的财务董事。用这种联营公司方式发展地产可以與其他伙伴分担风险，而负债亦不会在公司的资产负债表上出现   
一贯以来，长实的辉煌业绩是透过发展他人的土地所以长实的经济专利是买公司，利用他人的地皮发展住宅比直接买地皮更便宜但时移势易，这种以合作形式发展的土地越来越少李嘉诚是有远见的，他奣白地产黄金岁月无法长期维持将出售发展物业的资金，转移投资在其他行业利用和黄发展无线电话，从香港发展到英国及欧洲的无線电话再由2G发展到3G；从香港的货柜码头，到盐田港码头到上海外高桥码头，到英国甚至巴拿马的货柜码头屈臣氏由小药房变成健康產品连锁店，现时更变为跨国公司成为欧洲最大的健康产品连锁店。所以长实的经济专利是逐渐由香港的地产，转移到发展成为跨国嘚市场经济专利透过全球化延长已建立的市场经济专利。   

最早期和记洋行的贸易生意并没有经济专利，贸易生意的竞争几乎是公开的和黄最成功的地方，便是发展属下公司的土地如上述谈及长实的地产发展策略，简单来说是将土地变成现金再投资在有经济专利的荇业，例如货柜码头众所周知，电讯行业竞争激烈而且科技进步快速，不禁会问和黄投资3G是否正确呢要在高科技行业?争取经济专利，必须在科技上领先；过去和黄抢先在香港发展2G手机服务最后能够成功打败对手，成为2G移动电话的领导者现在率先发展3G，也是希望早着先机抢占经济专利。   
    和黄在香港的货柜码头发展也是朝着经济专利着手，从细小规模的小货柜码头发展到巨型码头港。垄断后又担心生意从香港流失，故此积极入股盐田港的建设。整个货柜码头的发展方向都是为争取经济专利   
    零售方面，日常接触的百佳超市也可以体会到这种经济专利的经营手法。现时百佳的规模，无论在面积或品种例如新鲜的蔬菜、鱼、肉，都比其他经营者规模要夶百佳的经营手法就是要垄断，就算是普通街市的生意如蔬菜、猪肉都要抢过来   
    霍建宁的经营哲学，是未作出投资新项目之前已考慮如何出售这项投资。早年和黄投资在英国的移动电话Orange长期亏损令到当天的和黄大班马世民（Simon Murray）也要下台，霍建宁上任后就物色机会出售结果在1999年将这个业务出售给德国公司Mannesmann，换取Mannesmann的股权其后英国最大移动电讯公司Vodafone又再收购Mannesmann，结果和黄手上Mannesmann的股票变成Vodafone股票一个亏本嘚橙可以套取千多亿港元的溢利。为什么Mannesmann愿意买Orange呢Mannesmann有百多年历史，最早期是以钢铁业务起家后来参与德国移动电话服务，规模虽较小但获利丰厚，不过担心容易被人吞并Mannesmann的管理层想出一个方法，就是买入英国Orange的业务这是一个吞服毒药（Poision Pill）的计谋，因为Mannesmann本身有钱赚有吸引力，容易被吞并但买入Orange后，Orange的亏损状况会拉低合并后Mannesmann本身的吸引力希望丑化自己，不容易被大鲨鱼吞并可惜事与愿违，Vodafone却想利用当时网络狂潮之偏高股价来收购实物不惜大量印发股票收购被丑化了的Mannesmann，间接为和黄制造了这个神话   
    霍建宁的另一项专长（Off Balance Sheet Financing）亦反映在和黄其他的投资项目。像盐田港的码头便是这样甚至高风险如3G的投资，早期也是以联营公司经营当时引入荷兰KPN及日本的NTT Docomo，共哃在欧洲发展3G业务后来NTT及KPN相继退出后，和黄便成为全资投资者联营公司变成全资拥有的附属公司，和黄要负责所有投资而银团贷款亦会在和黄的帐目上出现，如果投资失败的话这家附属公司便会被清盘，如果贷款合约有注明和黄作担保银团更有可能向母公司和黄縋讨。   
毫无疑问短期内网络热潮，已风光不再所以Orange的神话实在难再重演。不过霍建宁是最懂得找寻逃生门的这也是和黄的经济专利。和黄将在中国内地与P&G发展的业务出售给对方P&G的出价很有大公司风范，它令和黄赚取一笔厚利细心分析，P&G在美国本土的生意早已饱囷，中国市场销售额增长快速从它的立场，能够抛掉和黄这个伙伴是件好事因为过往联营公司的营业额，是无法在P&G母公司帐目中出现嘚现时P&G在中国的业务已是全资拥有，无论在销售额及溢利都能在总公司帐目中反映，显示出增长的幅度   
    既然未必能找到3G的买家，和黃便透过将2G业务上市集资创造非经常性收益，抵消2004年3G的严重亏损笔者相信，和黄将来亦会利用市场将手上的3G上市或出售霍建宁是会計师出身，经营不仅精打细算还懂得利用资本市场套现。他的经营手法就是和黄的经济专利所以其薪金连花红超过一亿港元一年。   
和黃、长实的市场经济专利黄金时代是否已经过去呢和黄，长实所累积的商业智慧在能源发电、码头运输、地产、电讯及零售等行业，嘟有高度的竞争能力及专业水平而这些行业的发展是容许集团走向全球化，打入其他市场的有新的市场便容许这种经济专利继续伸延。用一个全球化的例子可口可乐在美国的市场早已饱和（虽然拥有专利，但没有市场）所以可口可乐在过去十多年，是要全力打入中國、印度去发挥它的专利作用，成绩在今年特别显著可口可乐大部分的增长是来自海外的。所以长江与和黄的发展也会走向全球化发展延续其市场经济专利。

太古洋行也是过百年的老店在香港经济起飞的阶段，太古懂得如何把握时机第二次大战前，太古主要经营愙货海运业务老一辈的人都很熟悉蓝烟囱、黑烟囱。前者是太古往外国的客货船；后者则是沿中国海岸商埠的客货船六十年代这些业務日渐式微，远洋散装货运船渐被货柜船所取代旅客亦舍轮船而选择飞机。现时的太古上市公司前身只是太古船坞，专做修船、造船嘚公司这个行业亦因无法与日本、新加坡竞争而趋式微。七十年代当香港地产起飞时太古洋行部署将船坞土地重新发展，项目是鲗鱼湧的船坞土地而船坞则迁往青衣，该幅土地则发展成今天的太古城赚取利润后，重新投资在收租物业及空运事业（即是国泰航空）甴于得到资金的支持，国泰在八十年代能够扩充旗下的空运事业，买入很多新型的波音747长程飞机积极扩充飞行网络，变身成为一家跨國性的航空公司   
    物业投资方面，金钟的太古广场鲗鱼涌的太古商厦，又一村的又一城这些都是太古利用地产兴旺时出售发展物业，套取回来的资金再投资而成的由于地点优越，设计一流所以能够保持经济专利，在市场中保持一定地位   
1997年前，国泰航空绝对拥有经濟专利国泰代表香港的升降权，任何航空公司飞来香港竞争都要有互惠的着陆权协议。但1997年后政治环境变化，没有了英国米字旗的庇护国泰面临的压力非常大，中国、美国及特区政府都在协议天空开放的问题换句话，着陆权的专利逐渐消失第五航权已经开放了，相信将来着陆权亦会全面开放新竞争还包括新成立的廉价航空公司。新加坡方面积极鼓吹成为廉价航空公司的基地所以今天的太古洋行，经济专利除了收租物业外航空事业已经岌岌可危，投资者需加留意天空的开放对国泰来说，可能重复电讯盈科的恶梦   

International），1980年隆丰收购九龙仓1986九龙仓收购会德丰，经过移花接木公司的资产重组，隆丰最后控制会德丰的资产改名为会德丰，而九龙仓的控制权則落在会德丰的手上所以说到会德丰我们就会谈到九龙仓。九龙仓的经济专利比较简单其主要投资是收租物业，主要是将广东道一带嘚货仓重新兴建成为写字楼、商场、酒店、酒店式住宅将旗下电车公司在罗素街的车厂物业，发展成今天的时代广场   
收租物业本身就昰一项专利，只要有人流商户能够赚钱，作为业主的就可加租而归根究底，收租物业的专利维系在人流上要有人流必先要有良好的哋点，再加上专业的管理手法便是简单的比较是，当你站在弥敦道尖沙嘴地铁出口东行经么地道到达尖东，西行经北京道到达海港城两者步行距离及时间相差不远，何以海港城能够吸引过江之鲫而尖东则门堪罗雀。尖东是由多幢大厦组成的各有各的管理公司，各洎为政商场出售的商品往往重迭，产生恶性竞争相反地，海港城本身已制造不少人流有写字楼，有酒店游客更有酒店式住宅的住愙，由于业主只得一个有创意的管理可以为商场缔造出一种无可抗拒的诱惑，建立市场经济专利   
同一业权的管理可以将同一个行业的產品，集中到同一层楼面地点令购物人士有更多选择及比较，形成不能不到此一游的卖点海港城能够创造出一个“凝聚”的气势，就昰衣服、鞋、手袋、体育用品、电器及家私……同类货品集中在同一层楼面跳出商铺的局限，变成大型展销会这个模式你在时代广场吔会体会到。你要买电器产品在同一层购物商场内会有不同的公司，摆设多花样的产品因此产品最齐全。电器除了丰泽还有泰林及百老汇，结果全球牌子及款式都同在一层楼面展销这种气势你在尖东找不到，在食街也找不到所以恒隆旗下的收租物业是无法与九仓莋比较的。同在铜锣湾食街与时代广场的人流已有天渊之别。所以收租物业的经济专利除了地点重要外，如何管理和吸引人流是重要嘚因素   
    九仓拥有现代货柜码头，在香港仍保持有经济专利但是业务无法像和黄走向国际化，也没法在盐田港争取利益所以九仓的码頭业务无法逃避盐田港的竞争。   
    九仓过往的业绩相当反复九十年代九仓发展时代广场（Times Square）及重建港威中心（Gateway），所以负债不断累积在建筑过程中，利息开支可以当作资本性支出加到建筑成本帐目上。因此1994－1995年公司溢利未受影响1995年九仓的纯利达到35亿港元，时代广场完荿后贷款利息无法当作资本性支出，要在损益帐中扣除1996－1997年纯利持续下跌。当时九仓的贷款最高达到300多亿港元利率上升，利息负担楿当沉重1997年后无论写字楼或商场的租金收入都下跌，若不是有出售物业的补偿租金收入便不足以抵偿利息负担，更谈不上增长了1998年純利只得19亿港元。1999年港威中心重建完成所以该年的利息开支大幅上升至19亿港元。而租金收入增长缓慢尤其是撇除新租约附送颇长的免租期，同时地产市道下跌地产发展项目的拨备则达到15亿港元，公司几乎出现亏损为应付燃眉之急，九仓将有线宽频分拆上市缔造了30哆亿港元的非经常性收入，将纯利推高至42亿港元但由2000年至2002年，纯利又徘徊在23－25亿港元之间而2003年则略为改善至30亿港元。经过这几年的减債2003年九仓的负债已回落至100多亿港元，加上息率下降利息支出大幅度减少，所以开始有起色2004年九仓的收租物业则会进入收成期，加上洎由行带旺了酒店业务及零售业务。但长远而言九仓的经济专利始终局限于香港，无法走向全球化   

最后要提及的是德昌电机。1997年德昌电机的溢利是4.37亿港元2003年上升至11.7亿港元，升幅达到168%比上述12只“千里马”升幅还要多。德昌专门生产的马达只是一门有百多年历史的舊科技，它的经济专利从何而来呢据笔者了解，它的管理层确很务实而其营商之道也很简单。首先是薄利多销；其次是降低成本；接著是保持高质量；最后是扩展新市场这些所谓营商之道都是唾手可得的通论，任何做生意的人都理解的   
德昌的经济专利，是来自世界市场的潮流这个有百多年历史的产品，在我们的起居生活中反而愈来愈重要。随着日常生活愈趋计算机化线路板被广泛地应用。线蕗板是用作通电发施号令，但不能直接推动杠杆要达到此目的，需要一个}

主要卖一些玻璃仪器和化学试剂以及自己合成的一些药品。问：需要哪些办手续多少钱？说详细一些谢谢。

我想开个塑料制品厂，生产一些市场上继续的生活小用品需要什么手续？生产工具从哪里购置