&b&（一）环评能起到什么作用？&/b&&br&&br&环评本身的作用是&b&决策参考&/b&。&br&&br&环评是什么？“环境影响评价”制度诞生在上世纪60年代的美国，70年代末引入中国。环评是对规划或建设项目潜在的环境影响的&b&理性、客观的预测&/b&。&br&&blockquote&The roots of EIA are firmly located within the 1960's demand for a more systematic and objective approach to environmental decision making and hence within the rationalist model of decision making theory. [1]&br&&/blockquote&大意：&br&&blockquote&环境影响评价根植于（美国）1960年代对于更系统、更客观的环境决策的需求，也根植于（当时流行的）决策理论中的理性主义模型（传统的理性主义模型认为，道德判断也是一系列理性推理的结果）（括号里面是我加的）。&br&&/blockquote&这是环境影响评价制度的基石，也体现在我国当前环境影响评价工作的方方面面。譬如基于物理、化学技术手段的环境质量监测，基于流行病学和生理医学的环境标准，基于进出平衡的物质流、能量流分析，基于流体力学、大气扩散模型、声传播模型、土壤和地下水扩散模型等数值计算的预测体系，基于统计的环境风险分析，甚至包括，基于统计学和概率论的公众意见调查方法。此外，因为环境影响评价不仅包含对于“环境达标可能性”的分析，同时牵涉到环境治理工程的可行性分析，环境经济损益分析，因此会包含实际工程设计与运行数据对比、包含环境和社会成本调查等等实际上是半定量、甚至是仅仅定性的分析。但是，以上种种工作都是为了环评的目的服务的：&b&决策参考&/b&。&br&&br&不论是&a class=&member_mention& data-editable=&true& data-title=&@麦烧& data-hash=&a& href=&///people/a& data-hovercard=&p$b$a&&@麦烧&/a& 提到的美国Bristol Bay案例(&a href=&///?target=http%3A//zhi.hu/VTft& class=& external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&&span class=&invisible&&http://&/span&&span class=&visible&&zhi.hu/VTft&/span&&span class=&invisible&&&/span&&i class=&icon-external&&&/i&&/a&)中，还是在铁三院京沈铁路环评案例中[2]，环境影响评价都起到了应有的作用：他作为决策参考，为争论的双方提供了一个讨论、争论的基础。&blockquote&2011年2月，基于上述原住民部落委员会的申请，美国环保局决定出具一份环境影响评估报告，以评估多大的采矿项目会对布里斯托尔湾的生态环境造成影响。&b&不过，美国环保局强调说这份评估报告只是一个为政策制定者提供依据的报告，并不代表最终结果。&/b&——《美国怎样做环评？》&br&&br&在落实公众意见一节中，报告指出，将设置73处采取隔声屏障、183处采取隔声窗、75处采取隔声屏障及隔声窗。这样，各敏感目标处铁路噪声即可满足相应标准限值或满足房屋使用功能。而由此需支付的噪声污染防治费用是11.5亿元，其中仅隔声屏障投资一项即高达10.3亿元。——《北京市民抗议京沈高铁环评造假》&/blockquote&不管这些争论之后隐藏的是什么样的政治或经济利益，譬如在美国案例里面体现出来的渔业资源及旅游资源定价，或者是在京沈铁路案例里面还没有充分体现出来的铁路沿线房地产定价，环评本身都作为一个核心内容供双方检验、争论。&br&&br&至于公众参与或者报告编制过程中是否存在借用证书、数据造假，在项目上马的过程中是否得到充分的、公开的讨论，&b&特别是在存在利益冲突的情况下在代议制政治体系中与中国特色社会主义政治体系中得到的不同结果&/b&，部分是环评制度运行中出现的问题，部分已经超越了环评本身的范畴。&br&&br&&b&提供尽可能客观、科学、理性的决策参考，就是环评的作用，也是环评人的立足之本。&/b&&br&&br&&b&（二）环评如何起到作用？&/b&&br&&br&答完第一部分，似乎不完整。尤其是对应&a class=&member_mention& data-editable=&true& data-title=&@麦烧& data-hash=&a& href=&///people/a& data-hovercard=&p$b$a&&@麦烧&/a&
的Bristol Bay案例，如果不回答如何起到作用，按照环评人的话来说，就有“重大缺项”。我做的是最基层的脏活，还希望&a class=&member_mention& data-editable=&true& data-title=&@SuperAndy& data-hash=&0e0c6f63f8d5c29e20aaefbfc74f3fe0& href=&///people/0e0c6f63f8d5c29e20aaefbfc74f3fe0& data-hovercard=&p$b$0e0c6f63f8d5c29e20aaefbfc74f3fe0&&@SuperAndy&/a&等有跑部进京经验的人能够补充。&br&&br&环评是决策参考，那么谁来做这个决策？目前直接的执行机构，是政府中的各级环保行政主管部门。Bristol Bay案例提到，大家吵来吵去，最后做决定的部门还是环保署：&br&&blockquote&在收集各方意见并权衡各种因素后，美国环保局将在2013年下半年作出决定，是否依据《清洁水法》404（C）条款禁止卵石合伙公司在布里斯托尔湾开展采矿项目。&/blockquote&这个是正常的情况，法律有授权，环保署搜集意见之后按照404(C)条款经综合考虑之后进行审批。在中国，按照《环境法》和《环境影响评价法》，也应该是这么干。&br&&br&环评报告编制完成之后，会经过专家审查（&a class=&member_mention& data-editable=&true& data-title=&@bei bravo& data-hash=&32affc29ff38f0f897702a& href=&///people/32affc29ff38f0f897702a& data-hovercard=&p$b$32affc29ff38f0f897702a&&@bei bravo&/a& 和 &a class=&member_mention& data-editable=&true& data-title=&@SuperAndy& data-hash=&0e0c6f63f8d5c29e20aaefbfc74f3fe0& href=&///people/0e0c6f63f8d5c29e20aaefbfc74f3fe0& data-hovercard=&p$b$0e0c6f63f8d5c29e20aaefbfc74f3fe0&&@SuperAndy&/a& 都提到技术审查的问题），然后按照分级、分类的原则，逐级报到具有相应管理权限的环保行政主管部门审批。在审批的过程中，有几个重要的考察点：&br&&ul&&li&是否符合各类规划、产业指导目录。规划主要是政府或规划建设部门编制的，也有各个部门编制的各类规划，相当庞杂，总之代表地方政府对于区域发展方向的判断；产业指导目录是发改委发布的，代表国家和地方政府对于产业发展水平的判断。这几个事情本来不归环保来管，但因为没人管，所以现在是环评里面的硬性指标，不符合规划和产业方向的项目是没人敢批的。&/li&&li&是否有明确的总量指标来源。环境总量控制本身有很强的技术背景——一个区域基于环境自净能力，在污染物收纳方面会有一个上限，即所谓“环境容量”。但是在实践中，“总量控制”往往来源于行政指令，譬如以2007年或2010年总的排放量作为“总量控制”之底数，要求“十二五”期间削减10%等等。这些要求最终会落实在每一个环评中。&/li&&li&项目建设内容及达标可行性分析。包括&/li&&ul&&li&是否可以稳定达标排放。&/li&&li&排污去向是否合理。&/li&&li&项目运行之后环境质量是否达标。&/li&&li&环境风险是否可控。&/li&&li&公众参与的合规性。等等&/li&&li&以上几项，正如我在第（一）部分中回答的，是环评的核心部分，通过分析、模拟等多种技术手段，对潜在的环境影响进行评价，并提出污染物控制方案、替代方案或技术改进措施。这一部分也是技术审查主要关注的部分，由业内人士组成专家委员会，对报告内容、编制质量进行审查，要求报告编制单位进行答辩，并对存在的问题提出解释说明。&/li&&/ul&&/ul&其中“公众参与”一项，可能是近期大家关注的焦点。Bristol Bay案例之所以美好，读起来令人心向往之，最主要一点就是有“原住民”这个群体的出现，戳中了咱们“弱势群体”的软肋。我国的环评公众参与工作，目前从技术上来说，有一个《环境影响评价技术导则 公众参与（征求意见稿）》[3]，其立意是：&br&&ol&&li&维护公众合法的环境权益,在环境影响评价中体现以人为本的原则;&br&&/li&&li&更全面地了解环境背景信息,发现潜在环境问题,提高环境影响评价的科学性和针对性；&br&&/li&&li&通过公众参与,提高环保措施的合理性和有效性。 &br&&/li&&/ol&由于征求意见稿还未发布，不能算正式要求，但在工作中已经是重要参考。&a class=&member_mention& data-editable=&true& data-title=&@bei bravo& data-hash=&32affc29ff38f0f897702a& href=&///people/32affc29ff38f0f897702a& data-hovercard=&p$b$32affc29ff38f0f897702a&&@bei bravo&/a&也提到，像上海这样的地方为加强工作，已经发布了《关于开展环境影响评价公众参与活动的指导意见（2013年版）》，算是正式要求。在导则或者意见里面，重点对于公众参与的范围、方法进行了规定，审查的时候会对是否符合技术要求进行确认。&br&&br&如果以上审查都通过，一般环评就能批了。&br&&br&审批完成之后，环评及其批复就成了环境管理的基础性文件，&b&环评的作用会体现在项目全生命周期中&/b&。在项目建成之后会按照环评进行验收，要求落实环评中提出的各项要求；在日常监察、监测中，会核实企业实际生产、排放情况是否符合环评内容，排放水平是否达到环评提出的指标；企业如果想要上市、或者找银行贷款，环评也是一个必要条件。&br&&br&&b&（三）存在冲突的时候怎么办？&/b&&br&&br&额外的一些牢骚。&br&&br&大自然保护协会（TNC）在Bristol Bay案例中所起的基础性作用，在中国还遥不可及。我们的NGO和群众们不怎么讲道理，没几个人关注技术问题，没几个人真正想从技术上说话。&br&&br&举一个例子，昆明大炼油项目（问题里面说的“昆明这么多人来”，指的是这个么？）闹得沸沸扬扬，最近自然之友在其网站上发布了《中石油云南千万吨项目环评报告书全本》和对应的批复文件[4]，这在环评历史上也是划时代的事件，简直可以说是一个巨大的飞跃——老百姓终于可以和专家一样，看到报告全文了！猜猜看，从7月4日发布到9月10日，两个多月，有多少人下载了这份报告？根据金山快盘上显示的数字，是&b&230&/b&次，即使是自然之友的公开网页，也只有&b&2354&/b&次访问。还记得吗，Bristol Bay案例中：&br&&blockquote&美国环保局称，他们在2012年5月公布了评估报告草稿后，共收到了23.3万份公众反馈和咨询。&br&&/blockquote&23万份反馈和230次查看，足足一千倍的差别！虽然这是审批之后公布，但“昆明这么多人来”，有几个人真正关注这个项目是做什么的，有哪些污染，能否治理？以至于报告摆在网上，也没几个人去看？&br&&br&所以，环境作为一种&b&决策参考&/b&，在中国远远没有发挥出应有的作用，到现在基本上还是环保部门埋头在审批。京沈铁路项目已经算是比较良性的互动了——公众提出疑问，环评单位和建设单位给予答复，并对治理设施进行加强，增加环保方面的投资。更多的情况是，如果是一般的项目，爆出公众不满，闹成群体性事件，出于维稳的大局势，最终结果就是项目取消，也没啥可审批的了；如果确实是重大项目，如京沈铁路这种关系重大的，那就在技术上反复讨论和打磨，再通过别的渠道解决矛盾，等矛盾平息了再批——这就是当前的现状。&br&&br&我们只看到美国人热热闹闹的讨论，没有看到他们在讨论什么。我们把改革开放积累的三十年的冲突，和社会中的种种问题，都从环评公众参与这个出口爆发了出来，却忘记了环评作为&b&技术工具&/b&的本来属性。大家只有坐下来，都拿着这个技术工具来讨论，最后才能有的谈；还没谈、谈不拢就上街，那就没得谈。&br&&br&可能是有鉴于此，从2012年开始，国家发改委在重大项目立项的时候，都要求做“社会风险调查”，在风险调查的过程中也要求进行公众参与，能够把属于“社会风险”的内容，在前期暴露出来，而不是积累到环评阶段。这对于环评人来说，也是一个好消息。&br&&br&&b&（四）达标了，就行了？不达标，怎么办？&/b&&br&&br&&a class=&member_mention& data-editable=&true& data-title=&@锅净& data-hash=&9ff2d355f2bcc9a0af6b99f2& href=&///people/9ff2d355f2bcc9a0af6b99f2& data-hovercard=&p$b$9ff2d355f2bcc9a0af6b99f2&&@锅净&/a& 在评论中提到，很多人在提到环评的时候，都会提出类似的疑问。我国是标准控制和总量控制两手抓，前面已经提到了。总量更多是政策问题，是否能够达到排放标准和环境标准才是环评的技术核心。&b&达标了，就行了？不达标，怎么办？&/b&这种问法相当的典型，在每一次关于环评的争论中都会出现，实际上也是对环评是否有作用、如何发挥作用的一种质疑。&br&&br&&b&达标了，就行了？&/b&可以从两个角度来考虑：第一，从技术角度考虑，数学模型算出来的预测结果和实际情况吻合吗？比如说，昆明大炼油所用的大气扩散计算模型是很标准的推荐模型，理论上来说，是考虑了时间维度上的累积的，算出来的SO2包含年均值。但是，如果项目运行之后，年均值出现了超标，或者出现了雾霾天气，是项目/环评的错误吗？这就好比波音公司用数值计算代替风洞来设计飞机一样（知乎：&a href=&/question/& class=&internal&&流体力学发展到现在为什么还要进行风洞试验？风洞试验能解决哪些理论计算解决不了的问题？&/a&），理论上是可以逼近的，但实际上总会有差异，需要物理实验来验证。而环境本身是开放的，影响因素不比一架飞机所要面对的少，但是我们并没有波音那么强大的计算能力、那么好的团队来做这个事情，当前用的计算模型，包括软件，很多都是来自于环评的发祥地美国，我们自己掌握的并不多，更别说环评单位的大规模计算能力了。所以我说，技术还是环评人的立足之本啊，要飞机能上天，才能让人服气。&br&&br&第二，从经济的角度来考虑。边际收益递减的原理是很多人都能理解的——投入达到一定程度之后，进一步的污染治理就会事倍功半。但是人们往往不是这样要求，在环境运动中，人们要求的就是零。我就是不喜欢有噪音，我就是不允许旁边有垃圾焚烧厂，我就是不喜欢十公里以外有炼油厂，就是不行。达标了，就行了？就不行！这个没有太多办法，西方也有“避邻运动”——你滚到哪里去都行，就是别在我后院，最后就变成了政治的问题。&br&&br&&b&不达标，怎么办？&/b&主要说的是监管的问题，出现违法情况怎么处理。正因为存在监管上的各种问题，才会出现如此多的“虚无主义”的回答——环评就是个程序而已，就是RMB而已，就是遮羞布而已，等等。承平日久，官僚主义，腐败横行，公信不立。不管你技术上做的多么好，我就不相信你能够做到，那个神华集团不又往地下排污了么？那个紫金矿业不又污染河水了吗？你们又怎么着了？&br&&br&往好的一方面说：第一，虽然困难重重，但政府管理体系还是在运转的。各地的环境监察支队、监察大队，环保部分布在各大区的督查中心，工作量不可谓不饱满。在环评的基础上，对项目进行执法检查、监测，是环境管理的主要日常工作。第二，虽然缓慢，但是环境压力逐渐还是会转变为政策压力。在今年的雾霾天气影响下，京津冀已经把大幅度削减燃煤量作为作为一个重要的政治任务，而这项任务会落在每一个想要上锅炉的项目环评中——上燃煤锅炉的项目不可能再批。第三，虽然环保部门执法权比较弱，环境违法的处罚力度也很轻（罚款最高20万），但2013年6月《最高人民法院、最高人民检察院关于办理环境污染刑事案件适用法律若干问题的解释》出台，使“严重污染环境”成为刑事犯罪，特别是有一条：“非法排放含重金属、持久性有机污染物等严重危害环境、损害人体健康的污染物超过国家污染物排放标准或者省、自治区、直辖市人民政府根据法律授权制定的污染物排放标准三倍以上的”，意味着依照环评结论，在运行中超标三倍就有可能被判刑。紫金矿业是作为一个环境污染刑事案件典型案例来公布的。&br&&br&技术不能解决所有问题，如自由民主非一朝一夕可达成。愿环评人共勉。&br&&br&[1]: Joe Weston, &EIA, Decision-making Theory and Screening and Scoping in UK Practice&, 2000&br&[2]: &a href=&///?target=http%3A///news//AF43E3A.html& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&北京市民抗议京沈高铁环评造假__万家热线&i class=&icon-external&&&/i&&/a&&br&[3]: &a href=&///?target=http%3A//www./gkml/hbb/bgth/724.htm& class=& external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&&span class=&invisible&&http://www.&/span&&span class=&visible&&/gkml/hbb/bgt&/span&&span class=&invisible&&h/724.htm&/span&&span class=&ellipsis&&&/span&&i class=&icon-external&&&/i&&/a&&br&[4]: &a href=&///?target=http%3A//www./index.php/index/post/id/4-tsina-1-46277-ec1edbdc70d5c25d843b36e& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&自然之友 - 真心实意，身体力行。&i class=&icon-external&&&/i&&/a&
（一）环评能起到什么作用？ 环评本身的作用是决策参考。 环评是什么？“环境影响评价”制度诞生在上世纪60年代的美国，70年代末引入中国。环评是对规划或建设项目潜在的环境影响的理性、客观的预测。 The roots of EIA are firmly located within the 1960…
新城控股算是老牌民企了，江苏常州发家，在华东地区非常有地位。目前，项目已经布局全国了，多年前便是国内房地产行业前20强，个人觉得，作为一家地产民企能发展至目前的水平和规模，实属不易，毕竟诸如万科此类的企业终是少数。虽然我对新城不算特别了解，但是我还是希望通过以下的分析帮助各位同学从行业大局观来看如何选择一家适合自己发展的公司。&br&
首先，应该看公司的拿地决心和动作， 这一点来说主要体现公司的财力／实力以及战略发展规划，可以这么说，在品牌背景差距不大的情况下，不断拿地的企业肯定比少拿地甚至不拿地的企业的发展机会更多，直白一点就是说在地产行业土地拓展情况＝个人成长机会（就不深入了），总体来看，中国房地产行业已进入新常态，行业暴利将不复存在。所以在这样的背景下，拿地投资将变得越发谨慎甚至出现转型，例如：在商业地产领域，万达／阳光城／银泰等老牌房企纷纷收缩战线，逐步转向轻资产／产业科技园等业务方向，地产实业收缩极其厉害；凯德／九龙仓等公司也是出了名的慢节奏，一块地开发个5678年非常常见，年轻人学东西不建议推荐，因为进去里面就差不多是喝茶聊天等开盘的节奏；而其他如雨润等也逐步走下坡路。喜欢关注地产新闻的同学可以发现，新城从去年到现在拿地非常迅猛（不出意外从14年下半年到现在已经接近20副土地了），大概原因应该是多年未有成功打开的融资渠道实现了突破，包括海外融资，现金流翻翻从而突然变得有钱了；二是听闻新城控股内部并购新城地产，实现了b转a上市，反映的信号就是新城要大力发展商业地产，也就是对外宣称的［商业开发］事业部。&br&
其次，选择公司时应看公司文化与自身匹配度，总体谁来，国企官僚主要比较重，这一类的企业主要代表有中海／绿地／保利等；此外一些发展多年的民企的论资排辈的氛围也比较浓厚，比如融创／万科等；相反，一些发展中的民企诸如新城／龙湖等，企业文化是相对宽松／自由和平等的。个人觉得，作为现在的年轻人，大家渴望的是一个简单透明／决策高效／尊重个性／能力说话的企业。如果你选择房企，不妨选择排名15-25之间的民企，相对开放，而且由于公司管理规范而又没有太多条条框框，个人能力展现的空间越大！反而因为公司规模越大，你所需要面对的官僚气息和资历现象将会更多，而且你想保持你的个性就越难，而因为制度流程完善，导致了你个人能力和光芒被打压的情况也比比皆是。举个栗子：每一个公司都会宣称自己的文化是开放透明简单公平的，比如x海，但是实际的情况是，内部高层派系复杂，在某些地区公司一句话一个眼神说不定就要丢掉饭碗儿，专业能力强比不上拍马屁功夫的强，很多工作你你想发挥的时候，却被告知集团制度不允许这样做云云，最后学到的更多是人际关系轮而非真才实学，同时，因为你只是制度的推动者，你个人能力的市场竞争力也将会面临挑战，所以需要越发关注这一点。&br&
最后，想谈谈商业地产和住宅地产的发展，从新浪乐居得统计数据来看，全国范围内住宅类物业基本饱和，意思就是说买的起的家庭都买了，甚至不少于2套，投资客也在纷纷观望，毕竟房价成倍增长已经不可能，二套房交易手续费又很庞大，所以从这方面来看住宅市场发展潜力一般；而国内写字楼商业地产竞争也非常激烈， 随处可见的写字楼，入住率其实并不高，综合来看，商业综合体不妨是以后新的增长点。毕竟购物中心即是城市cbd，所以从发展来看，建议各位童鞋选择去商业，听起来也更洋气，实际上自己的成长也会更多。&br&
简单想到了这些，rt通过以上的几个方面来看，童鞋你要选择新城，个人感觉也不妨是一个好选择。
新城控股算是老牌民企了，江苏常州发家，在华东地区非常有地位。目前，项目已经布局全国了，多年前便是国内房地产行业前20强，个人觉得，作为一家地产民企能发展至目前的水平和规模，实属不易，毕竟诸如万科此类的企业终是少数。虽然我对新城不算特别了解，…
&b& 白银时代的房地产行业：选择行业风口中的企业&/b&&p&
又是一年金秋十月，自己踏上工作岗位也一年多了。感叹时光飞逝的同时，每每到这个时候，都忍不住去关注企业校招，更希望学弟学妹们在求职季都能找到适合自己的好工作。&/p&&br&&p&
有人说，选择企业就是选择了一种生活方式。喜欢自己的工作，工作就是生活，不喜欢自己的工作，那么生活都变成了工作。每一份工作带给你的，除了可能会月光的薪水，更多的应当是自己能否看到自己升职加薪走上人生巅峰的希望。这些内容，一千个人眼中有一千种对好工作的判断标准，我只想以自己的亲身经历来说明，在当前大环境下，选择企业的终极标准，希望对学弟学妹们能有些许的参考和帮助。&/p&&br&&p&
房地产行业进入白银时代是业内的基本共识，需求减少利润率降低，区域分化加重等等，都逼得各大房地产企业或放慢发展速度，或寻求转型。那么在行业大环境下，进入房地产企业究竟怎么选择呢？我觉得标准很简单：&/p&&p&&b& 1&/b&&b&、企业处于什么发展阶段；&/b&&/p&&p&&b&
2、员工成长和发展的机会；&/b&&/p&&p&&b&
3&/b&&b&、校招生在企业的地位。&/b&&/p&&br&&p&
永远记住以下几点：&b&第一，企业越是成熟稳健，意味着你上面压着越多成熟稳健的没有晋升的前辈，不是他们不够优秀没有升上去，而是没有那么多的岗位空缺给他们！而你，要么熬，要么跳槽！第二，毕业前两年的薪酬，比起你部门老大以上领导的薪酬，连零花钱都抵不上！第三，企业年招几百人，分到你的关注点有多少？所以一定记得去争取做精英中的精英！总之一句话：选择行业风口中的企业，做企业风口中的精英！&/b&&/p&&br&&p&
接下来我们来逐一分析，现在行业中知名房企，哪些更适合你！&/p&&p&&b&1&/b&&b&、看企业处于什么发展阶段&/b&&/p&&p&
白银时代，如果你选择的企业，在现在的发展规模上徘徊了好多年，不进也不退（要是退了就更不用考虑了），并且公司没有明确未来扩张发展的战略规划和行动支撑，甚至对外再三宣称自身如何稳健，目标是如何在现有规模基础上做深耕。尽管这家企业优秀如行业标杆之一的龙湖地产，且不说拿不拿得到offer，就算拿到了，试问学弟学妹，他们的hr敢不敢跟你讲：你可以五年做到城市公司副总？基本不可能，因为发展模式和发展规模都已经固定了，很少有新的城市公司成立，也就根本不需要那么多的领导嘛~关于这一点，代表性的除了龙湖，其他优秀的企业如中海、保利等这一两年也都进入了保规模转深耕的阶段。当然了，我不是说这些企业就不好，能拿到他们的offer，证明你们在同辈中已经是佼佼者，他们的人才培养也很厉害，我只是在帮你分析如何选择最适合自己的offer。既然这些太稳健，那哪些是发展快的在扩张的呢？学弟学妹们，这个大家随便去网上搜一下就找得到，百强房企中成长性比较好的企业。比如2013年中国房地产百强企业成长性处在前列的是世茂、融创中国、华夏幸福基业、新城控股等。以新城控股为例，简单搜一下他的年报和简介就会发现，这家公司现在处于销售规模200多个亿的行业第二梯队，2017年计划销售额是500亿，2014年开始发力商业地产，2020年计划运营40座，在建40座城市综合体，这80个综合体投资规模过千亿。也就是说这家公司处于一个快速扩张的阶段，在白银时代，能够在稳健运营的基础上还快速扩张的企业，真的不多了。这种快速发展的企业，能给到我们毕业生的发展机会也就更多。&/p&&br&&p&&b&2&/b&&b&、分析未来员工成长和发展的机会&/b&&/p&&p&
接上文，选择完企业，现在需要分析你选择的企业中员工成长和发展机会够不够多！这一点非常重要，这意味着你是不是处在风口上，能不能用最短的时间快速发展，飞起来！你们可能会告诉我，去稳健成熟的大企业，干两年再跳槽，照样可以升值加薪飞起来！这一点我也承认，跳槽是行业发展和企业间文化交流不可或缺的一环，但是跳槽势必意味着我们所积累的人脉、资源、经验等的大幅贬值，何况什么时候跳槽真的不是一个应届毕业生所要考虑的！你不能还没毕业还没入职就想着什么时候从这家公司跳槽，这是对自己职业生涯发展的负责也是对企业和工作最基本的尊重。所以我们的初衷必然是考虑最好在毕业后的第一家企业完成职业生涯的最优发展。&/p&&p&
新时代的企业都是因岗设人，所以对于应届毕业生来讲，你必须得看你将要选择的企业，未来有没有足够多的岗位需求和机会的释放，这是你抓住机会飞起来的前提！我们接着前面的例子讲，新城控股计划在2020年建造和运营的80座城市综合体，有多少关键岗位？个人估计，这样的建设规模对项目总、项目副总、部门经理等以上的岗位需求至少有600个！还不算商业运营和管理的人才需求，所以如果能在近三年进入公司，五年后这些岗位责任人必然从这一批校招生中产生，想想都有点小激动。&/p&&p&综上，我希望大家在求职中，更多地去寻找类似的企业和机会，甚至如果你手头有多个offer，这一点，一定要作为你衡量offer的标准之一！&/p&&br&&p&&b&3&/b&&b&、了解校招生在企业的地位&/b&&/p&&p&
最后一点是补充性的，选择一个风口的企业，并不意味着每家快速发展的企业都可以选择，我们必须保证去到这家企业之后自身要快速成长，这样才能在面对那么多的机会时让它变成属于自己的机会！&/p&&p&
所以企业对于校招生的重视和培养也很重要。这一点对于毕业生来说很难理性地了解到，途径一般也只有通过已经在企业工作的师兄师姐。但是感性的认识一定要有：包括企业在校招中付出的成本和用心程度（去看细节，比如他们的宣传海报和横幅做的、贴的是不是用心，宣讲会现场的领导是什么级别，宣讲内容是不是你们真正关心的，企业是不是真的有诚意在你们学校招人等等）。这一点就我个人经历过的校招来讲，佳兆业、世茂、旭辉、新城都是做的比较有诚意的，也有些综合实力很强的企业（如*利、*海、*地等）反而不怎么样，宣讲会组织随意，声势浩大却只做广告基本不招人，只给口头录用承诺最后坑毕业生等等；其次一定要通过各种方式去了解到校招生进去之后在企业究竟是什么样的？培养体系是不是足够成熟和完善（例如万科的新动力，中海的海之子，龙湖的仕官生，世茂的新世力，旭辉的旭日生，新城的新睿等等）和闭环（有学习、有带教、有总结汇报、有考核、有提升）；你进去之后是放养自生自灭的，还是有企业对你持续关注保证你的成长！这一点很重要，如果有企业规模不大却每年招几百人进去，基本上可以确定要么企业留不住人，要么他的培养模式是自生自灭的模式（这一点可以参考中建**局等施工单位的招人模式），你能坚持下来混的出头，算你是人才，否则只能自己走人。你的领导和企业人事系统的精力是有限的，所以必须有严格的制度和文化，保证你的成长！
&/p&&br&&p&&b&4&/b&&b&、总结&/b&&/p&&p&
总结来说，如果你是同辈中的佼佼者，拿到再多offer最后也得选一个适合自己的，更何况即使有主席、主任、会长等等的头衔，放到企业的全国巡回校招来说，并没什么稀奇的，找工作一定要有平常心！如果你只是个踏踏实实学习、安安分分生活的普通青年，也有以“踏实做事”为企业文化的offer等着你，自信投简历自信去面试，总有属于你的机会！&/p&&p&
白银时代的房地产行业，竞争更加激烈，校招的要求可能也会相应提高，但是大家不一定都要挤破头去万科中海龙湖，后面的新城旭辉正荣景瑞也都是你不错的选择哦！&/p&&p&
——来自HUST一名心系学妹的学长&/p&
白银时代的房地产行业：选择行业风口中的企业 又是一年金秋十月，自己踏上工作岗位也一年多了。感叹时光飞逝的同时，每每到这个时候，都忍不住去关注企业校招，更希望学弟学妹们在求职季都能找到适合自己的好工作。 有人说，选择企业就是选择了一种生活方…
&p&&b&作者：这篇文章当时发在微博上，再做了点修改，提出两点：无论是《大空头》的书也好，还是电影也好，毕竟都是拍的过去的事情，如果对当下或者现实没有启发意义，那么它只是一桶可以吃90分钟的爆米花而已。《大空头》的正确评价，来自于我们生活的当下，来自于我们生活的现实，里面揭示的一些问题，在当前国内没法回避。希望文章能对大家有帮助。&/b&&/p&&br&&br&&p&次贷危机已经过去了9年，随着电影的《大空头》的热映，人们又开始重新讨论这个话题。笔者很早就读完了原著，现在也跟风写一篇不是影评的影评，不谈电影中的情节和表演，只谈那场决战中的人物、背景和故事，这不仅是在回顾过去，更重要的是在当下扑朔迷离的宏观环境下，增强对大势的判断，避免落入从众的窠臼。&/p&&br&&p&&b& 1. 究竟谁才是真正的大空头?&/b&&/p&&br&&p&《大空头》电影中刻画了四路做空次贷的团队，分别是：① Scion Capital的基金经理Michael Burry ② 德意志银行交易员Greg
Lippmann，电影中改名叫Jared Vannett ③ FrontPoint Partners LLC的Steve Eisman，电影中改叫Mark Baum ④Cornwall Capital的Jamie Mai、Charlie Ledley和Ben Hockett。&/p&&br&&p&这四路人马最后的获益如何呢？Michael Burry的基金以6亿的规模在2007年为投资者赚取了7.5亿美金；Greg Lippmann并非投资者，而是做空工具CDS的交易员和做市者，他2007年领取了4700万美金奖金；两个小伙子Jamie和Charlie的Cornwall Capital获利8000万美元，数额不大，但考虑到他们只有3000万美金的本金，这个回报也是非常可观的；Steve Eisman赚了多少钱没有具体披露，但他的基金最大规模有15亿美元，基金在年的收益应该跟Burry的基金差不多或略少。综合起来，四路人马一共赚到了不到20亿美金。&br&&/p&&br&&p& 20亿美金，在普通人看来是天文数字，尤其这还是在哀鸿遍野的2007年实现的，但事实上，20亿美元只是真正“大空头”John Paulson赚的钱的零头。作为史上最大的空头，Paulson的基金公司Paulson&Co.在2007年通过做空CDO（Collateralized Debt Obligation，担保债务凭证）赚了120亿美金，在2008年又通过做空银行赚了超过80亿美元。另外，对冲基金领域其他一些投资人，也低调地通过做空来牟利。例如，Harbinger Capital Partners的Philip Falcone，也听了Greg
Lippmann对CDS的讲解和推销，与电影中Mark Baum团队对Jared Vannett不断地质疑和喊叫相反，Falcone立即大笔买入10亿美金以上的CDS，两只主要基金2007年收益率均超过100%。另外，投资大师索罗斯，通过他的侄子彼得索罗斯（跟Paulson是朋友）约Paulson进行午餐，了解其投资思路后也开始做空次贷，在2007年年底的三个月中也同样获利数十亿美金。下图为主要对冲基金2007年表现（考虑规模，统计不完全），其中标黄色的均为Paulson&Co.的产品。&/p&&img src=&/1c74aebdd9a09188fe96d_b.png& data-rawwidth=&1320& data-rawheight=&757& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1320& data-original=&/1c74aebdd9a09188fe96d_r.png&&&p&
主要对冲基金2007年表现&/p&&br&&p&John Paulson整个做空次贷的过程，在《The Greatest Trade Ever》中被描述的很详细，整个做空过程，就是一个“假设-论证-筹资-下注-等待-收割”的全部过程，是一套经典的对冲基金运作流程。Paulson上百亿美金的利润，绝非运气跟偶然，而是步步为营运筹帷幄的过程。这次史上最大的做空，其实可以从一张简单的图表开始说起。&/p&&br&&p&&b&2. 一张价值200亿美金的图表&/b&&/p&&br&&p& 在次贷危机之前，John Paulson是一个其貌不扬的对冲基金经理，长期游离于华尔街之外，他接近40岁才成立自己的基金，经过10年的跌跌撞撞，2003年公司管理资产规模达到15亿美元，论规模只能算是无名之辈。Paulson身上也很难看出对冲基金大佬的影子，他出差坐经济舱、调研坐最后排、向上市公司提问时毕恭毕敬，45岁第一次结婚，对象是自己的女助手。无论是与众多华尔街少年得志的俊才相比，还是与住在康涅狄格州格林威治镇上的对冲基金大佬相比，Paulson都看起来默默无闻。跟Steve Eisman长期浸淫在次级抵押债券行业中不同，Paulson的基金公司前期主要做并购交易，对房地产几乎没有涉猎，在他的老朋友Paolo Pellegrini给他打那个求职电话之前，Paulson对房地产泡沫的理解，仅限于在房价飞涨的2004年将自己在南安普顿的房子卖掉，改成租房住。&/p&&br&&p& Paolo Pellegrini是John Paulson在哈佛商学院的同学，个人经历曲折。在入职Paulson&Co.之前，Pellegrini已经两次离婚两次被解雇了，除了离婚得来的30万美元，几乎没有什么积蓄。Paulson只能提供给他一个初级分析师的职位，但他仍然感激不尽，每天起早贪黑，跟比他小20岁的同事一样在格子间里做着分析和研究。在2004年的10月，Pellegrini在走廊里拦下了Paulson，第一次向他建议，用一个叫做CDS（Credit Default Swap，信用违约互换）的完美工具，来做空美国房地产。&/p&&br&&img src=&/fdebc7069a9eee04f2f55f9_b.png& data-rawwidth=&888& data-rawheight=&640& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&888& data-original=&/fdebc7069a9eee04f2f55f9_r.png&&&br&&br&&br&&p&对于一个成熟的投资人，任何一次重注，都需要考虑两个因素：确定性和收益比。对于前者，需要扎实严格的基本面分析，对于后者，需要考量时机与工具。美国房地产价格，自大萧条以来就没有在全国范围内下跌过，“房价永远涨”深入人心（听起来很耳熟？），在次贷危机之前，很少有人敢去说美国房价会跌，遑论下重注去做空它。&/p&&br&&p&为了验证自己的假设，Pellegrini和同事一起做了大量基础的研究，最终汇总的结果就是一张简单的图表：自1975年以来剔除通胀的美国房价指数。Pellegrini发现，在1975年到2000年，剔除通胀之后，房价年度增长只有1.4%，但在接下来的五年，每年的涨幅却在7%，如果重新回到趋势线，房价可能的调整幅度最大可以到40%。这一张图，奠定了Paulson&Co.做空美国房地产市场的基本面依据。Paulson视这张图表为他的“罗塞塔石碑”，以至于打印出来整天像珍宝一样给展示给他的客户看（当然是在做空结束之后）。&/p&&img src=&/307ebdf73e06ef_b.png& data-rawwidth=&700& data-rawheight=&525& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&700& data-original=&/307ebdf73e06ef_r.png&&&br&&br&&p&
美国房价指数（自1970年）&/p&&br&&p&上图是美国房价自1970年以来的走势图，蓝色的线是未剔除通胀，红色的线是剔除通胀，趋势非常明显。这张价值连城的图表，所需要的数据并不高深，相信在次贷之前，有一大批专业研究人员曾经画出并凝视过这张图。著名畅销书《非理性繁荣》在2005年2月的修订版中，给出了充分的数据，对房价在2000年后的跳升做了明确的警示，但太多人屈从于趋势，而失去了常识。连美联储的主席Ben Bernanke，在公开场合直接声称,&We've never had a decline in house prices on a nationwide basis.&（我们从来没有经历过全国范围内的房价下跌）。要知道，Ben Bernanke可是研究大萧条的专家，站在最高宏观管理者的位置，理应窥全豹而察风险，但他对市场上正在发生的事情，比如抵押贷款公司利益驱动下的贷款滥放、民众的激进地加杠杆、华尔街投行疯狂的打包交易、评级机构的睁眼闭眼，了解的仍然不够多，最终出现了误判。在国内，很多人将央行行长的讲话奉为金科玉律，例如中央政府和居民部门的杠杆率、债务违约和银行坏账的比率、债转股背后的风控等等，央行站在宏观角度能够看到的东西只是整个图景的一部分，肯定会有偏差甚至错误，毫不质疑全盘接受是非常危险的。&/p&&br&&br&&img src=&/7f1ef68db9e1f8a876459fdd_b.png& data-rawwidth=&1159& data-rawheight=&615& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1159& data-original=&/7f1ef68db9e1f8a876459fdd_r.png&&&br&&p&
美国房价不会跌，逻辑是对的！&/p&&br&&p&上述那张被誉为“价值200亿美金”的图表背后，是一个48岁的“老”分析师不分昼夜地对学术、政府文献和市场数据做基础研究后得出的结果，反观国内很多机构的分析师，上了35岁基本上就不做研究，依靠实习生和卖方的研究报告，对比意味强烈。同一张图表，在懂的人手中价值连城，在不懂的人手中则一文不值。像这种明显反映出某种市场扭曲的图表，在国内太多太多，如债务、杠杆、M2、房价等等，不一而足，但国内投资者看到这种图表都已经麻木，甚至见怪不怪了，我们不能否定中国国情的不同，但越是面对大家习以为常的东西，如“xx永远涨”，越是应该保持一颗敬畏和警惕的心。&/p&&br&&p&&b& 3. 做空如何成为绝佳的生意？&/b&&/p&&br&&p&做空是一件非常危险的事情，原因就在于缺乏适当的工具，导致风险收益极为不匹配，因此，做空的死亡名单上，从来不缺乏功成名就的大佬、急于求成的冒险者和倒在黎明前的先驱。在次贷危机中赚的盆钵满溢的空头们，很大程度上要感谢CDS这个风险-收益几近完美的金融工具。以Paulson发的新基金为例，10亿美金的本金，可以购买120亿美元针对BBB级的CDS产品，但并不是付出120亿美元，而是每年交120亿美元的1%的保费，1.2亿美元，而且这新基金可以在缴纳之前存在银行获取5%的利息，即5000万美金利息，这样第一年只要支出7000万美元，加上每年1000万美金的佣金，10亿美金的产品一年最多损失8%（8000万美金），但理论上可以赚1200%（BBB级债券全部违约，CDS全部赔付，当然实际中能要回多少就是多少）。&/p&&br&&p& “这是有史以来最好的交易！”Paulson冲着他的下属激动的喊。&/p&&br&&p&在做空房价的过程中，最简单的做法就是卖掉自己的住房，租房住，但这也是最没有性价比的方法。房价跌20%，如果你再买回来，加上交易费用可能只有15%的收益；房价涨20%，你再买回来，加上交易费用你损失会超过25%，显然不是一笔划算的生意。不过有意思的是，各路做空人马中大多数人都是在租房住，Paolo Pellegrini根本买不起纽约的房子，刚加入Paulson&Co.的时候，这个HBS毕业的48岁中年人只能租得起一个一室户；John Paulson2004年把自己在汉普顿的房子卖掉之后，发现房子涨太快买不回来了，于是就租房住。Jamie Mai和Charlie Ledley一直租房住，布拉德皮特饰演的Ben Hockett发现自己的房子涨到了100万美金，但如果出租，租金只有2500美元一个月，年租售比超过30倍，于是也卖掉了，然后租了个公寓住。可想而知，这些对房价看空的人，在看到CDS这种“错了赔8%，对了赚1200%”的工具，是何等的欣喜若狂。&/p&&br&&p&Michael Burry最先发现了这种风险-收益扭曲的工具，Greg Lippmann看了Burry的行动之后，经过严谨的分析（复旦大学毕业的徐幼于在分析过程中起到了重大作用，就是电影中那个带着眼镜跟Greg一起去参加路演的中国人），马上就知道CDS对真正看空美国房地产市场的客户来说具备致命的吸引力，于是开始大规模创造这种产品，卖给懂的客户。在整个金融危机期间，Greg Lippmann的团队一共创造出350亿美元的CDS，为德意志银行赚取了丰厚的交易费用，另外德银自己持有了约50亿的CDS头寸，如果没有这50亿的做空头寸，德银在金融危机时的报表将更加难看。Jamie和Charlie两个年轻人，在2006年9月，翻看一个朋友送过来的Greg Lippmann的CDS推销材料（电影中是在JPMorgan大厅中翻看别人扔掉的材料），对抵押贷款业务一无所知的他，感觉“好得简直有点儿不像是真的”。&/p&&img src=&/b221ebebe8bda452ad62b55916acf3dd_b.jpg& data-rawwidth=&1024& data-rawheight=&682& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1024& data-original=&/b221ebebe8bda452ad62b55916acf3dd_r.jpg&&&br&&p&
《大空头》中的Jamie和Charlie&/p&&br&&p&Jamie和Charlie能有这样的嗅觉，是跟他们的短暂但是令人咂舌的投资经历有关系。这两个几乎没有任何投资经验的年轻人，2003年在加州伯克利的一个车库中创办了Cornwall Capital—康沃尔资本（电影中化身Brownfield Capital），初始资本只有11万美金。康沃尔资本的投资理念（如果有的话），那就是寻找哪些收益跟风险严重不匹配的投资机会。例如他们第一笔重大交易：买入一家叫做Capital One Financial公司的看涨期权。当时这家公司正陷入掩盖亏损的指控当中，股价在2天之内跌了60%，徘徊在30美金左右。经过仔细而深入地研究，他们认为公司潜在风险被夸大，如果公司造假，股价应该跌倒0美元，如果不造假，股价应该回到60美元，他们认为不造假的概率超过50%。当时“以40美元在未来两年半之内任何时间购买Capital One Financial股票”的期权，售价只有3美元，于是康沃尔资本马上买入8000份，花费2.6万美金（相对他们11万美金的初始成本，仓位也不低）。不久之后，Capital One Financial的负面消息开始消退，2.6万美金的期权涨到了52.6万美金。&/p&&br&&p&在此之后，Cornwall Capital就开始寻找那种一很小赌注投注很大赔率的交易，从欧洲困境公司、韩国股票、猪肉、乙醇汽油、泰铢等等，投资范围非常广。到2005年的时候，累计财富已经达到了1200万美元，到了他们开始着手做空次贷的2006年，本金已经达到3000万美金，收益率惊人！Jamie和Charlie的投资思路，着重于钟形曲线的肥尾效应，以及在此背景下期权定价的不合理，跟Nassim Taleb（《黑天鹅》作者）和Didier Sornette（龙王理论的提出者）的思想有一定的契合。当然，彼时的Jamie和Charlie还算是初出茅庐毫无自信的年轻人，怀着激动的心，颤抖的手，朝圣般地注视着投资银行大厅光滑的大理石地板和衣着光鲜的华尔街精英们，他们没意识到的是，那些智商学历背景远胜于他们的交易对手，在一个大众癫狂的环境中，居然比他们想象中要蠢的多的多。&br&&/p&&br&&p&&b&4. 筹资，起跑线的游戏&/b&&/p&&br&&p&得到了基本面和工具的支持后，应该要动手了！但在这之前，Paulson还有一个重要的问题需要解决，那就是：筹资。对于一个对冲基金来说，投资能力和筹资能力是核心竞争力的左右手，Paulson在这方面颇具天赋，主要是他能够将复杂高深的策略讲解的平易近人，但一直到2006年6月，新基金一共才筹集了1.47亿美金，又经过几个月的努力，有了大投资商如彼得o索罗斯的加入，新基金终于筹到了7亿美金，加上公司之前管理的资金，能够用来做空次贷的粮草已经达到了数十亿美金，进而才有能力持有了高达250亿美金的CDS合约。&br&&/p&&br&&p&在《大空头》四组人马中，在筹资方面遭遇最大困难的是Michael Burry，如果投资和筹资是左右手，那么Burry的右手可以说是先天残疾，他的第一个基金能募集顺利得益于他业余时间经营的财经写作网站（先成为财经大v，再募资，中美也很像），让他一个一个营业部跑着去路演，恐怕不可能。Michael Burry其实是全美第一个做空次贷的人，领先市场非常多。事实上，Greg
Lippmann是受到了Burry的启发（电影中Greg在夜店听到了Burry在华尔街向高盛等投行购买CDS的消息），才开始大规模推销CDS交易，前后一共卖出了350亿美元的CDS（其中50亿是德意志银行自营账户持有），几乎所有做空次贷的大佬都是受Lippmann影响，因此，Greg
Lippmann算是“头号鼓吹员”，但Burry才是当之无愧的CDS交易创始者。但这个先驱者，在做空过程中，没有像Paulson那样对着客户娓娓道来，反而用较为强硬的方式来回应客户的质疑，在这一点上，Burry没有参透“投资人-受托人”这种信托商业模式的本质，应该说是不及格的。在泡沫还没有破灭之前，Burry就在客户的压力下不断减持持有的宝贵的CDS头寸，甚为可惜。最终，尽管Scion Capital在运行期间给客户带来了489.34%的总收益，Burry仍然在2008年关闭了基金，拿着1亿美金的业绩提成，成为了私人投资者，这对他来说，或许是最好的归宿。&br&&/p&&img src=&/aa05429bbe746fde870a8a5e930dd08a_b.jpg& data-rawwidth=&594& data-rawheight=&384& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&594& data-original=&/aa05429bbe746fde870a8a5e930dd08a_r.jpg&&&br&&p&
Burry医生总是一副苦大仇深的样子&/p&&br&&p&有意思的是，Burry非常推崇芒格，而芒格对做空的态度就是“我们不喜欢以痛苦地交易来换金钱。”但面对这种历史性机会，按捺住不心动是很难的。在《大空头》的四组人马中，唯一以本金进行交易的就是Jamie和Charlie这两个年轻人，因此，他们不需要面对筹资的压力，但本金相对来说少了一个甚至两个两个数量级。Paulson能够赚取其他团队总和的利润，一在于有更多的本金，面对本世纪第一个历史性交易机会，大批的客户与他并肩作战；二在于做空的坚决，毫无电影中几个主人公悲天悯人的态度（其实也大都是电影美化而已），Paulson甚至与投行合作，创造出更多的CDO用来做空（多达50亿美金），在左翼主导的好莱坞，这可是滔天大罪，这也是为什么Paulson这个实际的最大空头，无法被拍进电影，只能在《Inside Job》里面作为反面典型出现的原因。&/p&&br&&p&&b&5. 对手盘并不一定都是纸老虎&/b&&/p&&br&&p&当各路人马全部已经下了重注之后，剩下的就是等待和煎熬。系统学告诉我们，一个动量非常大的物体，要经过非常激烈的抵抗，才能改变原本的趋势，拐头需要的时间则更长。《大空头》中相当做的笔墨在描述了危机爆发前的场景：违约率已经大幅度提升，房价已经开始拐头，但空头仍然没法赚钱，因为整个系统还在做最后的抗争。这种抵抗是如此的强烈，以至于参与做空的很多人都开始怀疑自己，“难道我错了吗？难道市场知道一些我们不知道的事情吗？”Greg
Lippmann作为卖方，深谙客户心理，因此安排了他们去Las Vegas面见交易对手的活动。在赌城，Lippmann包了一家日料店的铁板烧烤餐厅，一共4个烧烤台，每一个台子都安排了一个做空次贷的对冲基金经理和一个卖出CDS（做多债券）的投资人，Lippmann希望客户通过直接了当的对话，明白整个体系到底是多么的疯狂和愚蠢。跟Steve Eisman对桌的那个华裔叫做赵文（Wing Chau），总是一副挑着眉毛高深莫测欠揍的样子，职位是哈丁咨询公司的CDO经理，毫无疑问，他的结局是把客户的钱几乎全部亏光。后来上映，赵文还去起诉Steve Eisman和《大空头》作者，控告他们把他塑造成了一个毫无职业操守的骗子。&/p&&img src=&/cb1eafff07d4_b.png& data-rawwidth=&1281& data-rawheight=&853& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1281& data-original=&/cb1eafff07d4_r.png&&&br&&p&
正面交锋的多头与空头&/p&&br&&p&在电影中，Mark Baum跟同事一起去评级机构质疑，得到了非常无语的回应，对方一副“你是哪个单位的？”这种语气，让Mark Baum深刻理解到，此时的华尔街，已经被抵押债券统统绑架，在“房价永远涨”的背景音乐之下，常识和风险被抛在脑后，抓紧赚钱才是王道。评级机构丧失公正这种事情，在哪个国家都不鲜见。拿国内最近违约的几个债券为例，中铁物债停止交易之前的评级是AA+，15华昱 CP001 违约之前的评级是AA，15东特钢 CP001违约之前评级是AA，后两者评级目前在违约后都变成了D。国内的评级机构会给地方政府或央企担保的债券给出真实的评级吗？我看很难，太阳底下没有新鲜事。&/p&&br&&p&巴菲特曾经说过，“在美国238年的历史中，那些看空的人谁最终受益了？”尽管这句话是在2015年说的，但其实足以让每个阶段做空（而非看衰美国）的空头们心惊胆战。按照PerTrac的统计，有13675家对冲基金和数千家其他类型投资机构获得了投资CDS的许可，但在Greg
Lippmann疯狂路演的情况下，也仅仅有100家机构涉足了CDS，其中大部分还是为了对冲手上的不动产。只有极少数人，大于10，小于20，直接对赌了房地产市场的崩溃 。这一小撮人，绝非每天羽扇纶巾静待樯橹灰飞烟灭，他们面对的对手盘，本质上是政府、银行、美联储、评级机构等无比强大的机器，他们永远不知道对手盘能够做出什么举动来，1 vs. All，电影中反应的胆战心惊煎熬的场景，是非常真实的。&/p&&br&&p&财政部长亨利保尔森和美联储主席伯南克有一段不是笑话的对话：&/p&&br&&p&&i&
保尔森：&/i&&i&“&/i&&i&前几天我去见格林斯潘了，问了他关于解决房价崩溃的方法。&/i&&i&”&/i&&/p&&p&&i&
伯南克：&/i&&i&“&/i&&i&什么方法？&/i&&i&”&/i&&/p&&p&&i&
保尔森：&/i&&i&“&/i&&i&最有效的方法，就是国家直接把违约的房子买下来，然后一把火烧掉。&/i&&i&”&/i&&/p&&p&&i&
伯南克：&/i&&i&“……”&/i&&/p&&br&&p&政府当然不会采用这种方式来，但这并非是一个完全没有根据的提议，我们不妨做一个荒诞但有趣的假设，假如美国政府也具备强大的干涉经济的能力，在次贷危机爆发的时候，他们是不是可以做下面这些措施，来避免危机蔓延，甚至避免危机出现呢？&/p&&br&&p&1） 房价暴跌或者涨不动的地区，如加州，停止供地。土地私有？可以直接立法严禁居民私有土地进入房地产市场，开放商施行预售证制度，严禁随意下调开盘价格；&/p&&br&&p&2）对雷曼、贝尔斯登、华盛顿互助银行等公司进行债转股，成立债券人委员会，不能随意撤资和抽贷。；&/p&&br&&p&3）号召墨西哥偷渡进城务工农民工们买房，买房送绿卡 ；&/p&&br&&p&4） 进一步降低首付比例，全国去库存，鼓励进一步加杠杆，居民加不动的话鼓励企业加，逻辑是对的。首付已经是零？那么就施行买房抵税，房贷抵个税，企业买房抵所得税，等等等等；&/p&&br&&p&5）向违约者直接发放房贷补贴，花不了几个钱，联邦财政没钱的话就进一步扩大赤字；&/p&&br&&p&6）降息，千万不能加息，如果CPI起来，更好，3%的通胀维持5年，可以抵消企业部门15%的负债，民众对物价抱怨的话，那就调整CPI结构，比如调低美国中低服务人员工资占CPI的比例，如果实在压不住，那么可以定点采样，“反正我们U.S统计局旁边的猪肉就是比你们买的便宜”。&/p&&br&&p&如果这些都实施了，美国房价会跌吗？次贷危机会爆发吗？我也不知道，历史不能假设，这些也都是戏谑之词，但我们至少明白，如果想要维持资产价格，一个“大政府”能够做的事情，要比“小政府”多的多，即使代价是违背市场精神和财经纪律。我们没有办法知道美国的历史是否会不同，但在当下，但我们都生活在一个可以直接观察的样本中，这个样本，它的M2在很快就将超过美国和欧洲的总和，总债务还在以两位数甚至20%的速度狂飙，一线城市房价已经全面超越纽约和东京，什么样的结局，我们不得而知，但作为普通人，很多时候我们只能被动的做多，最好的位置也只是观察而已，只不过，在观察的同时，要谨记两点：1. 尽量不要站在一个几乎无所不能的对手的对面，尤其是没有完美工具的情况下，他们是真老虎；2、在大趋势的拐点，即使没有能力或者机会站在正确的一方，至少不要押上全部的身家性命，站在错误的一边。&/p&&br&&p&&b&6. 等待一生的交易&/b&&/p&&br&&p&当所有掩盖起来的债务和问题都曝光于天下的时候，对于大空头们，是获得丰厚回报的时刻，对于普通美国人甚至其他国家的人，噩梦才刚刚开始。电影并没有渲染空头们获胜后的喜悦，反而都是一副沉重的表情，这是大众电影的艺术需要和政治需要。有一个电影中没有的细节，令人印象深刻，Paulson&Co.的员工打电话咨询最新的ABX价格，对方告诉他上午下跌了5%，公司的人目瞪口呆，因为每跌1%，Paulson公司就会赚到2.5亿美元，一个上午5%意味着赚了12.5亿美元，仅用了几个小时，就超越了索罗斯当年做空英镑所赚取的利润总和，这就是坚持正确的回报。&/p&&br&&p&对于Paulson来说，这个当年不入流的基金经理，终于完成了他“一生的交易”，2年时间给客户赚取了200亿美元的利润，这场战役，将成为跟索罗斯做空英镑的战役一样，在后面很多年都会被人津津乐道。不可否认的是，这是Paulson一步一步地完成“假设-论证-筹资-下注-等待-收割”后的结果。Paolo Pellegrini在度假时，妻子查了下银行卡，发现卡里多了4500万美金，他2007年的奖金高达1.75亿美元。当然，年是Paulson背负骂名的开始，但在这位史上最大空头的眼中，恐怕只有对和错，没有是和非。&/p&&br&&p&危机过后，很多人思考，作为普通人如何在危机中幸存？其实这个问题很多人问，也很多人回答，但答案几乎没有正确的。正确的答案是：几乎没有办法。以次贷危机为例，在2006年，至少有数以万计的美国人，包括房产经纪人、贷款审核员、压力越来越大的买房者，嗅到了即将到来的危机，但这些人是没有办法直接做空美国房地产市场的。CDS根本不会在公开市场上出售，普通投资者连门槛都摸不到。在《大空头》中，Jamie和Charlie打电话请求Ben Hockett出山，就是需要他帮助解决ISDA的门槛问题（国际掉期与衍生工具协会，International Swaps and Derivatives Association），否则他们无法直接交易CDS，康沃尔资本3000万美金的资金量在华尔街如同滴在70℃柏油马路上的一滴水，瞬间蒸发都不会有人在意，如果不是偶然看到Greg
Lippmann关于CDS的宣传材料，他们也会像普通投资者一样，在金融危机过去后很久，才知道有CDS这种东西的存在。影片中Charlie在危机刚爆发的时刻给妈妈打电话，解释半天也没啥用，只能以一句“Save your money”来结束。普通人在倾巢之下，其实能做的非常少。但这并不代表，我们可以不去关注宏观事件，不去了解这个世界正在发生什么。&/p&&br&&p&人生七八十年，能折腾的也就是40年左右，20岁开始，60岁结束，在这40年中，一个人难免会碰到一个甚至多个重大的宏观事件，对于过去的40年来说，中国人遇到了非常多的宏观事件，92年邓小平南巡后的下海、97年国企改革下岗潮、WTO后制造业的崛起、人口红利和城镇化催生的房地产大牛市、世界工厂诞生带来的大宗商品牛市，等等。尼古拉斯金涛说过，“人生发财靠康波（周期）”，重大的宏观事件中，给人造就的机遇是空前的，但如果在一个负面周期中，给没有风险意识的人的毁灭也是难以估量的。海通姜超前几天写了篇文章，讲到他有个台湾的客户，说房地产是大周期，一个周期就要20年，所以人这一辈子一般只能碰到两次房地产周期，而且悲剧的是第一次通常还没钱，所以碰到第二次后，一定不能错过。其实道理很简单，人生一样需要顺势而为，看清宏观大背景后，更容易做出理性的选择，可能我们没有办法每一次都赢，但至少可以不站在输家的一方。&/p&&br&&br&&p&最后，用一段《大空头》电影的开头马克吐温的话，送给处在这个前所未有的时代中的我们：&b&让你遇到麻烦的不是未知，而是你确信的事并非如你所想。&/b&希望每个读者，都能感受到时代浪潮的涌动，都能够顺势而为，踏浪前行。&br&&/p&&br&&br&&b&作者为私募基金经理，新浪微博：饭统戴老板&/b&
作者：这篇文章当时发在微博上，再做了点修改，提出两点：无论是《大空头》的书也好，还是电影也好，毕竟都是拍的过去的事情，如果对当下或者现实没有启发意义，那么它只是一桶可以吃90分钟的爆米花而已。《大空头》的正确评价，来自于我们生活的当下，来自…
&p&霍金说过：一本科普书中，每多一个公式，读者减少就会一半。 虽然讲的是一些专业问题，但是放心，里面一个公式都没有。&/p&&br&&br&&b&著明出处和作者，且非商业推广用途，可转载，也可以进行不改变文义的编辑后转载，不必特意告知。&/b&&br&&b&若是商业推广用途，一字一软妹币，起，且/或需告知并获得授权。&/b&&br&&br&&p&————————————本段属于自序，没兴趣可以忽略———————————&/p&&p&上个周六晚上百无聊赖的我，看完一部可以从头吐槽到尾的恐怖片后，整个人都不好了。正当我准备退出电视盒子，不小心点开了一部电影，没错，就是《大空头》—— The Big Short!&/p&&br&&p&若不是一开始看到batman贝尔和他的假眼，我是无法在被烂片羞辱了智商后，还有兴致去看一部based on the true story 的类纪录片电影（比如The Social Network）。这将是一个灾难般的周末夜晚。。。。&/p&&br&&p&事实上，我为这次“突如其来的相遇”感到庆幸，因为它实在是的一部呱呱叫的高水准影片，I so fxckinglove it ! 以至于我把整个周末都贡献给了它，反复看了三遍。如果今年奥斯卡最佳影片不是它，学院的那帮老头一定脑子进屎了。&/p&&br&&p&为什么这么追捧这部影片？不是因为故事的精彩程度和人物的传奇性令人叹为观止，也不是因为有不辣的皮特、克里斯蒂安·贝尔、高司令这样的颜值爆表，关键是高度真实还原了08年金融海啸的整个过程。期间，各种乱入、上帝视角、黑色幽默通俗易懂地解释了很多金融专业术语，并巧妙的融入到影片里，不显突兀。当然，影星们对人物情绪的拿捏可谓精准到位，在这次“大规模的做空行动”中，每个人所背负的道德压力、精神压力和舆论压力是空前的，非常人可以为之。&/p&&br&&p&知乎上已经有一些高人回答了“如何评价《大空头》的专业性”等问题，不过，我对答案还是不太满意。有的讲的太专业太笼统，小白们听不懂，不好撕；有的讲的倒是很全面，但为了保持神秘和高大上的形象，对一些问题的细节没有做深入探讨，比如MBS和CDO有什么区别和联系？ CDO为何受到投资者青睐？Synthetic CDO 和CDO^2有什么区别？在整个金融行业里，银行、券商、投行、信贷公司、基金公司、评级机构等等各扮演了什么角色，他们为什么跟傻子一样让泡沫越吹越大？ CDS是怎样的存在，成为做空天才们的“撬动地球”的利器？等等这些问题，是我关注的重点。&/p&&br&&p&&b&意义在于，我们不仅要知道它们是什么，还要知道怎么来的，为什么会出现，出现后带来什么影响，如何正确认识它们的作用。。。&/b&&/p&&br&&p&经过几天的恶补，加上混金融圈的先天优势，以及个人天分 : P，我确信我可以给出一个更系统、更全面、更接近真相的答案。让你更客观的认识一些金融工具和金融衍生品的价值，更深刻的理解投资风险，充分领略金融的魅力。简单来讲，就是我来告诉你，他们“本不想让你知道的”那些事儿。&/p&&br&&p&其实也没什么不可告人的。以天朝的风格，这些基于信用产生的工具和衍生品还不能在“体制内”兴风作浪，但多了解一点也没啥坏处，至少显得你够聪明，逼格够高。&/p&&br&&p&墙裂建议先看一遍《大空头》（出门右转，B站，双语精校版，不谢）。一来下文中有很多剧透，二来需要先了解片中对所有问题的解答，才能进一步提出“问题的问题”，否则，你可能不明白我在讲什么。准备好了吗？我要正式开始阐（zhuang）述（bi）了。&/p&&p&------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------&/p&&img src=&/8bdf72dcada103f82fb2_b.jpg& data-rawwidth=&599& data-rawheight=&627& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&599& data-original=&/8bdf72dcada103f82fb2_r.jpg&&&p&无论哪个行业都有行话、专业术语，而跟华尔街相比，可谓是小巫见大巫了，因为他们不仅制造“火箭”，还缝制“皇帝的新装”。——得瑟年华&/p&&br&&p&金融Finance，说白的就是融资（Financing）。融资靠什么？靠的是信用，为的是回报，从而实现了资源的及时有效配置和供需动态平衡。随着社会的进步，资本融资成为了社会经济体系中重要的一环，金融系统在经济中起到了越来越重要的作用。当金融系统过于庞大，日益复杂，则会造成供需信号扭曲，传导机制延时，侵蚀实体经济。&/p&&img src=&/8a5e198e40aef07c9d2ebfc1_b.jpg& data-rawwidth=&623& data-rawheight=&309& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&623& data-original=&/8a5e198e40aef07c9d2ebfc1_r.jpg&&&p&来源：岭峰资本-《经济危机是什么》&/p&&br&&p&&b&我们简单回顾一下08年次贷危机的起源：&/b&&/p&&br&&p&第一个伏笔：70年代布雷顿森林体系解体后，美元成为没有政策约束的可以自由发行的货币，银行业得到快速发展，各种金融工具衍生品不断创新。伴随着三次石油危机，银行家们对主权国家的投资，演变成主权债务危机，资本开始向国内回笼。&/p&&br&&p&第二个伏笔：80年代的里根政府时代，扩张的财政政策和货币主义的盛行，令国内企业蓬勃发展，而金融行业进一步促进了经济的膨胀，索罗斯称之为“里根大循环”。杠杆收购（门口的野蛮人），以及后面花大篇幅介绍的CDO，就是在这一时期诞生的。随着87年股灾，日本经济衰退，金融去杠杆，使美国经济陷入了短暂的停滞（年）。同时，资产证券化也分散了风险，使美国经济不至于倒退。&/p&&br&&p&第三个伏笔：90年代初期，伴随着苏联解体，冷战结束，世界霸主地位确立。大量军用技术回归民间，信息技术产业迅猛发展，加速了经济全球化一体化进程。跨国投资、投机活动日益频繁，各国投资人往往瞄准的是美国市场。金融行业为这些投资行为提供了极大的便利。美国经济的繁荣，也带来了人口的高速增长，连续12年每年人口增长率超过1%（）。&/p&&br&&p&第四个伏笔：新千年伊始，互联网泡沫破灭，美联储进入降息通道。硅谷企业股票暴跌，人们发现，硅谷的房地产却持续升温。银行家和投资客们经历了主权债务危机、传统行业股灾、新兴产业股灾，下一步该对那个经济领域下手呢？没错，那就是美国本土的房地产行业！&/p&&img src=&/79a3417eccdae1a38682f_b.jpg& data-rawwidth=&473& data-rawheight=&456& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&473& data-original=&/79a3417eccdae1a38682f_r.jpg&&&br&&p&有了这四个伏笔，我们不难看出，90年代末人们对美国经济和人口增长的良好预期不断强化。作为一个消费型国家，1995年以来，美国居民的人均实际可支配收入累计增长额占消费支出累积增长额的85%，二者的缺口由资产增值和人口红利的财富效应来填补。首先表现为股票泡沫，然后就是房地产泡沫。&/p&&br&&p&从银行家的角度来看，他们的标的物：国家→企业→个人。无非是一个“信贷扩张→信用透支→信贷紧缩”的过程，概莫能外。局内人是很难洞察自身的缺陷，就像《这个男人来自地球》的永生者，无法阻止历史的洪流。&/p&&img src=&/abd5b2bdbea39_b.jpg& data-rawwidth=&813& data-rawheight=&389& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&813& data-original=&/abd5b2bdbea39_r.jpg&&&img src=&/fcc178276ddf8cbd31d895_b.jpg& data-rawwidth=&757& data-rawheight=&422& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&757& data-original=&/fcc178276ddf8cbd31d895_r.jpg&&&br&&p&只有少数局外人和天才才能预见到潜在的危机，换句话说，“我并不是针对谁，只是在座的各位都是垃圾”。而《大空头》就讲述了他们以一己之力对抗整个市场的牛逼故事。&/p&&br&&p&要明白他们的牛逼之处，就要理解MBS、CDO、CDS这些名词的定义、构造方式、各方的盈利模式以及可能造成的影响。这些在片子都有形象的介绍，大体的解释可以问百度、知乎，这里就不赘述了。因为我关注的它们是怎么来的，以及“问题的问题”，想了解更深层次的东西，请看这里。以下是我讨论的重点。&/p&&br&&p&&b&一切要从MBS&/b&&b&（Mortgage Backed Securities&/b&&b&，房贷抵押证券）说起。。。。&/b&&/p&&br&&p&MBS起源可以追溯到十九世纪中期。到了20世纪70年的，一方面由于婴儿潮（年）带来的人口膨胀，导致了住房短缺和通缩。当时由美国联邦储蓄贷款协会运作的住房公积金，不仅不能提供足够的贷款，还在货币基金市场上不停地损失老百姓的储蓄。另一方面，房利美、房地美这些国企背景贷款抵押公司，对个人信贷审核严格，无法满足广大人民群众的房贷需求。在这样的背景下，non-agency 或者叫 private-label MBS 市场应运而生，这些MBS的发起人是各种投资银行、信托公司，华尔街巨头，旨在对非 FHA, VA, or FmHA（就是一些政府部门）担保的个人提供住房抵押贷款。MBS市场在全国范围内以各种形式蓬勃发展起来，证券公司也因此兴旺起来。&/p&&br&&p&MBS最开始是过手型（cash-through），即投行或信托，通过SPV（Special Purpose Vehicle）发起房贷抵押债券融资，然后把借款人偿还的分期本金和利息传递给投资者（债券持有人）。这种方式对银行来说是最安全的，把风险都转嫁给投资者，自己还回笼了资金赚了息差和服务费。这生意也太好做吧。&/p&&br&&p&问题是，投资者真的这么傻吗？给这些信用分数不够的人贷款，一方面面临着违约风险（断供）和早偿或多偿风险（即美国法律是允许提前全额还贷，或者每月多还款的，这就会减少利息收入）；另一方面，这些bonds是non-agency，没有国家担保的，出了事情，我找谁说理去？银行倒是干净，让我们来擦屁股，门都没有。&/p&&br&&p&投资者这么聪明，金融从业人员们很方，不解决这一问题，就不能成为CEO，赢取白富美，登上人生巅峰！谁也不想回到70年代以前，那时候银行就是个废柴行业。&/p&&p&问题就两个，一是谁担风险，二是谁来担保。&/p&&br&&p&于是乎投行把从商业银行、贷款公司、中介公司收集来的房贷，形成一个资产池。然后找来评级机构，说，“来，帮我评个级吧”，评级机构说，“是！大哥交代的事小弟一定办好”。&/p&&br&&p&在这个资产池里，按照信用评分高低，将MBS分为Prime, Alt-A, Subprime三档；由于Prime和Alt-A不需要怎么设计就被抢光了（评分高嘛），主要是对Sub-prime档进行分层（tranching），再对这些层次进行评级, AAA, AA, A, BBB, BB,B…，形成优先级、夹层、劣后级不同风险和收益率的结构化份额。&/p&&img src=&/b09caeca52cdf0_b.jpg& data-rawwidth=&942& data-rawheight=&439& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&942& data-original=&/b09caeca52cdf0_r.jpg&&&br&&p&这个一般结构化产品没什么区别，满足不同风险偏好的投资者。&/p&&br&&p&怎么，还是不放心？&/p&&br&&p&那么我们来开发一个带有担保性质的抵押债券，CMO（ collateralized mortgage obligations，抵押贷款担保债务证券），也就是CDO（collateralized debt obligation，担保债务凭证 ）的一种。担保方可以是第三方，比如AIG, Ambac, MBIA这些大的保险公司或者其他华尔街巨头（比如摩根，贝尔斯登、德意志银行），也可以是bonds发起人自己underwriting，也可以是SPV。&/p&&br&&p&说到SPV(这里也叫real estate mortgage investment conduit，就是投资通道)，这里多说两句。发明它的人真的是个天才——顾名思义，它是一个特殊目的的实体。有什么作用呢？首先，它起到了风险隔离的作用。从收集房贷，到证券化，到评级到销售，有一个过程，万一出现大面积违约，岂不是很丢人，怎么向股东交代，搞不好公司破产咋办。我不如设一个SPV（信托、公司、特殊发人都可以，注册地可以选在cayman），把这部分资产转让给它，让它负责设计、运营、销售，必要时也可以作为担保。这样它搞砸了，不影响公司，公司垮了，也不影响spv。&/p&&br&&p&第二，避税。像过手型(pass-through)的MBS, 相当于银行先收一次钱，然后再把钱转给投资者，就要交双份的所得税，不划算。美国法律对spv有税收减免政策，避免了双重赋税，同时，在产品设计的时候，也可以根据不同的累进税率进行分层，合理避税，提高收益。&/p&&br&&p&第三，表外融资。Spv实现了资产出表，让发起人公司的balance变得好看，谁也不想看到有一大坨长期债权盘踞在报表中。这样有利于维护公司形象, 符合监管对资本充足率的要求。就像某知名买办汽车公司，明明销量下滑，偷偷地成立了一个销售公司，把汽车卖给这家销售公司，以应收账款和预付账款的形式计为流动资产，然后声称我们公司汽车销量遥遥领先。——既提升了企业形象，又粉饰了财务报表，开（kui）不开(kui)心啊? 当然!&/p&&br&&p&另外，spv可以通过内部和外部增信的手段，变得高大上，赢得投资者的信赖，从而促进bonds的销售。具体增信方法，不再赘述。跟信用卡提升额度基本上一个意思。&/p&&p&言归正传，CMO相当于给tranche买了份保险，从而提升劣后份额的评级，可能从原来的equity级（相当于股权级别，类似于普通股在破产清算的顺序）提升到B级甚至A级，摇身一变，变成了夹层，或者优先份额。&/p&&br&&p&那么，问题来了。保险公司人说，“你当我傻吗，既然是高风险的tranche, 我秀逗了要担这个风险？”。投行回答说，“我们作为发起人以公司的名义认购了这些产品的优先份额，我们的Asset Manager也认购了一定的劣后份额，可以说我们是对产品有信心的。话说回来，你可以不相信我，但是你不相信数学吗？”&/p&&img src=&/cdcc4fb4765aa95fee24f1_b.jpg& data-rawwidth=&959& data-rawheight=&669& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&959& data-original=&/cdcc4fb4765aa95fee24f1_r.jpg&&&br&&p&呵呵，其实一点都没有黑中国人，反而显得美国人好笨。&/p&&br&&p&这里不得不说提一个中国人，李祥林，David X. Li。这个数学天才利用Gaussian Copula发明了信用组合定价，实现了CDO的快速定价，倍受华尔街推崇。其原理是，在假设违约相关性不随时间变化的前提下，利用正态分布，计算单项资产与单项资产之间的相关性，得到单因子高斯copula矩阵，来计算资产组合portfolio的违约概率，剔除掉相关性惩罚后，得到资产现值定价。用人话翻译一下就是，在不同地点不同时间获得的mortgage ,不可能在同一时间违约，也就是说，此处的损失，可以通过彼处的盈利抹平，只要我的样本量足够大，地理分布够随机，就可以实现正效益。这其实跟鸡蛋不要放在一个篮子一个意思。&/p&&br&&p&事实上，他忽略了金融领域的系统性风险，这个傻子都知道，金融波动具有不对称性和肥尾性（黑天鹅），用正态分布来衡量风险，在极端情况下会失效，变量之间的关联性会陡增。同时,对于一些参数的输入是经验性的，即我们的房地产市场从大萧条到现在，70年都没出现过大问题，那么我可以用这70年的数据来衡量未来的资产违约水平。&/p&&br&&p&可惜华尔街那帮人没几个真懂数学的，他们只不过是在找一个简单的工具来达到他们的目的而已（个人认为就是个SPV），虽然李祥林曾经提醒过他们要谨慎使用这个模型。最可笑的是，次贷危机过后，居然把问题归结于李的模型缺陷——便秘怪地球没引力——怪我咯？&/p&&br&&p&不好意思，又扯远了。投行的精英们继续说（hu）服(you)担保方，“数学也证明了这样的资产配置风险极低，更何况现在房价蹭蹭往上涨，即便是有人违约断供了，我们还是可以收回房产来拍卖。全国的房子集体断供这是不可能滴！God bless America!”这时候评级机构又跳出来了，“咳咳，经过我们的评估，这些整合的MBS风险极低，我们给评个 double-A, 不给trible-A的原因是怕他们骄傲。” 事实上，大部分BB\BBB级的tranches被直接提升为AAA。&/p&&br&&p&担保方：“我凭什么给你担保？”&/p&&p&投行：“我会每月给你一定的保费。”&/p&&p&担保方：“你不早说，成交！”&/p&&br&&p&这样，一个MBS的劣后可以成为另一个MBS的优先或夹层（mezzanine）, 另一个MBS的劣后也可以成为这一个的优先或夹层（有点像相互持股，你中有我，我中有你），从而衍生出更多的CDOs。毫无疑问，这个保费来源于mortgage每月回收的现金流（本金+利息），羊毛出在羊身上。所以CMO，其实是cash CDO，依然是基于标的资产现金流来发bonds。&/p&&br&&p&&b&这里再吐槽一下，这些专业术语我估计华尔街的人自己都不一定完全搞清楚。经过我几天的苦心琢磨，算是理出个大概：&/b&&/p&&br&&p&其实只有70年代以前房地美，房利美发的bonds才算是真正的MBS, 后来private-label MBS实际上也是CDO，因为它区分了优先级，明确了不同等级的担保（collateral）和义务（obligation）关系——下一级对上一级的收益进行担保。而广义的CDO, 是基于Asset-backed securities(ABS,资产抵押证券)所发的bonds。 ABS中的Asset 可以指房贷，也可以是企业债、租赁、学生贷款、信用卡债等等各种形式的债权。所以ABS是所有一切证券化的总称，当然很多人把ABS、MBS、CDO看成不同的东西。&/p&&br&&p&而cash CDO 所underlying的资产Asset, 可以仅仅是Mortgage(CMO),也可以包含其他的各类实体的、有形的、无形的、金融的资产。这样就形成了一个多元化的、动态的资产池Pool。在这个pool里，可以产生很多现金流，拿出一部分来做担保费用，然后再结构化tranching, 就形成了各种各样的CDOs。所以有人说CDO就像一个垃圾场，各种垃圾倒进了，重新回收、打包、分类——它关注的是资产的数量，而不是质量。更有点像“炼金术”，把废铜烂铁炼成金子。所以华尔街的人估计自己搞不清楚CDO里到底包的是什么，反正是很流弊、很流弊就对了！&/p&&br&&p&回到这个pool，有些资产还没被SPV运走（出表），还有一些卖不掉的sub-prime MBS，以及新进来的其他Assets。因为是个动态的过程，产生了一定的现金流，为了防止pool出现风险，像上面说的，拿出一部分利润给担保公司。但是毕竟这样的公司数量有限，而且他们都牛逼哄哄的很难伺候。怎么办呢？&/p&&br&&p&这时候CDS闪亮登场！ CDS，Credit Default Swap，信用违约互换。实际上就是一份保险合同或者说是对赌协议: CDS的买方（protection buyer），为了规避标的资产(referrence bonds)的违约风险，付一定的payments给卖方（protection seller），一旦资产出现违约，那么卖方补偿买方的损失。&/p&&img src=&/3bb04dc5bd7a30ee21eea5a72eb36342_b.jpg& data-rawwidth=&648& data-rawheight=&245& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&648& data-original=&/3bb04dc5bd7a30ee21eea5a72eb36342_r.jpg&&&br&&p&&b&那么，问题来了，这跟保险有什么区别吗？&/b&区别在于：&/p&&br&&p&1、 CDS所投保的资产可以跟投资者没半毛钱关系。就相当于隔壁老王给你儿子买了份意外险，保险公司是不会受理老王的申请的，即便这孩子真是老王的（当然信托除外）。但是CDS可以。这就好比赌博，场内的赌局总没有场外大。&/p&&p&2、 CDS可以面向各类投资者，个人、银行、对冲基金、社保、养老金、保险公司等等。极大的分担了pool的风险。&/p&&p&3、 跟CDO一样，CDS是有价格的，而且比MBS要便宜很多（因为它underlying的是标的资产违约的可能性），可以在一级、二级市场出售。可以使发起人——比如投行——转移风险。&/p&&br&&p&&b&那么怎么设计产品呢？&/b&&/p&&br&&p&华尔街的人叫它synthetic CDO，综合性的CDO：由SPV发起， referrence bonds是其并不拥有的pool中的某项资产，通过CDS的形式进行发行。结构大体是这样的：&/p&&br&&p&优先（Senior）一般是保险公司或者华尔街巨头，它们不需要出资或出少量资金，以信誉和契约形式进行担保，并享受低于libor的 夹层(mazzinine)是广大的投资者，缴纳保金认购份额，这些保金由Asset manager在货币市场进行操作，买点货基、国债之类的，收益连同premiums(+500bp左右)，定期返给投资者；劣后（Sub-ordinate）就是一些评级较低的cash CDS tranches, Sub-prime MBS，以高收益吸引激进型的投资者。&/p&&br&&p&从专业角度讲，投资者认购 synthetic CDO的mazzinine, 相当于“&b&卖出虚值看跌期权&/b&”，即在后市温和上涨的预期下，可以不断地收租金；一旦价格下跌，由虚值转为实值，则要承担履约义务，亏损是巨大的。&/p&&br&&p&CDO^2相当于对CDO的违约可能性进行对赌，CDO^3，CDO^4….都是一样的，子子孙孙无穷尽也。&/p&&br&&p&华尔街的“火箭制作者”们，发挥无尽的想象力不停地利用CDO制造出各种各样的新产品，无疑&b&它们有几个共同特点&/b&：&/p&&br&&p&1、 评级低的份额(无论是MBS、ABS、CDO)，只要通过CDO再打包，利用多元化就可以升级为高等级的份额。&/p&&p&2、 这些CDOs的收益率普遍高于其他固收类产品（高200-300bp），道理很简单，一堆风险高的资产组合收益率普遍大于一堆风险低的资产组合的收益率。&/p&&p&3、 CDO的产品复杂性越来越高，很难准确衡量其内在回报率，也越来越看不懂。往往到最后，买的不是bonds,而是AAA的评级。&/p&&p&4、 利用CDS灵活性，可以制造出无数个赌场。我们可以赌MBS，可以赌cash CDO，也可以赌某一层tranche，还可以赌价格的跌幅，等等等等。&/p&&img src=&/58dbe9fb_b.jpg& data-rawwidth=&797& data-rawheight=&594& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&797& data-original=&/58dbe9fb_r.jpg&&&p&来源：IMF Diagram of CDO and RMBS。&/p&&p&注：RMBS就是居民MBS，跟商业CMBS相区分。&/p&&br&&p&这就好比结婚时，“共筑爱情的红酒杯”一样，不停地往下流，变得越来越下流。&/p&&br&&p&明白了以上这些概念以后，我们再来看片中一些你可能还有疑虑的问题：&/p&&br&&p&&b&——为什么片中说Michael &/b&&b&用的CDS&/b&&b&是市场上没有的呢？&/b&&/p&&br&&p&事实上，并不是说CDS这个工具没有，而是说市场上没有或者很少有非CDO的CDS，需要make a market, 也就是通过OTC寻找对手盘。更重要的是，方向不同，即一般投资者是作为CDS的卖方（protection seller），来获取固定收益，是卖出看跌期权，认为后市看涨。而Michael是CDS的买方（protection buyer）, 定期支付保费，是买入看跌期权，赌房地产市场下跌，博高杠杆的违约保金收益。原来这个买方角色一直是由发行bonds的投行担任，是为了卖产品。现在好了，有个“傻子”自己要当买方给我们送钱，我们很乐意做你的对家。&/p&&br&&p&&b&——为什么黑MM Boss Kathy &/b&&b&最后一次跟Mark &/b&&b&聊天，说他们摩根史丹利有个团队也在2005&/b&&b&年就short MBS&/b&&b&，但是现在亏损惨重（150&/b&&b&亿美元）呢？&/b&&/p&&br&&p&因为那个团队虽然跟Michael一样，是short BBB级的MBS（buy CDS）。后来市场出现串谋欺诈行为，导致&a href=&///?target=https%3A//en.wikipedia.org/wiki/Asset-backed_securities_index& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&Asset-backed securities index&i class=&icon-external&&&/i&&/a& ——ABX指数（感谢@ &a href=&/people/zhangchern-70-41& class=&internal&&张辰LMY&/a&的更正）不跌反升，事实上case-shiller index 已经在2006年中旬出现拐点。即便如此，&img src=&/8df9f09150d62_b.png& data-rawwidth=&542& data-rawheight=&261& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&542& data-original=&/8df9f09150d62_r.png&&&/p&&p&各类MBS相关证券的二级市场价格也仍处于高位，违约断供率的提升也并没有改变mortgage bonds的评级（说到这里，穆迪倒是很积极的给中国的主权评级下调，看来又要狼狈为奸了）。由于他们是重仓操作，需要负担高额的定期保费和保证金，为了保证基金净值不跌破清盘线，所以他又重仓long AA级的MBS (sell CDS)，来锁定风险敞口。但是他们没想到的是，AA级的bonds也沦为了垃圾，将面临巨额的违约赔付，因为BBB级的保险杠杆显然不如AAA级的保险杠杆高。&/p&&br&&p&&b&——那片中的四个做空团队，各有什么牛逼之处呢？&/b&&/p&&br&&p&首先，Michael 作为投资界的怪胎，独立管理一支规模较小的对冲基金。顶住压力，坚信自己的判断，重仓做空sub-prime MBS, 其中很多都是AAA级的。CDS杠杆应该在10倍-20倍左右，最后市场崩溃，对家面临破产，出高价回收违约凭证，赚了大概4-5倍。&/p&&br&&p&Mark团队是一支摩根旗下的规模较大对冲基金，在高司令的指点下，也做空了Sub MBS。得知了CDO的内幕后，恼羞成怒，大肆做空CDO。但是后来发现自己的对家竟是老东家摩根，由于担心破产殃及池鱼，一方面做空了摩根的股票，另一方面不得不过早了结头寸。估计赚了1-2倍，但是人家规模大，这已经很不错了。&/p&&br&&p&查理和吉米这两位少年才俊，在皮特的指导下，不仅做空了CMO的夹层，还做空了200倍杠杆的AA级MBS，后来在市场流动性极低的时候终于平仓，险中求胜，由于资金规模较低，估计大概赚了10倍。&/p&&br&&p&高司令，这个“吃里扒外”的德意志银行经理，因为得知了公司里一个SB做成了Michael的大单，意识到这绝对不是个赚钱的买卖。后来通过量化分析证实了他的推断。这时候他要做的就是，找到一个听众相信他，并让他来做OTC市场。这个听众一定要有大背景的对冲基金，签署过ISDA协议，这样资金规模才够大，只有通过他才能找到匹配的对家。&/p&&br&&p&高司令一方面做成这个大单，公司会对他刮目相看，另一方面，是他把机会告诉的Mark团队，所以这个CDS怎么签，价格怎么定，他说的算。最终他狠狠的捞了一把，赚了4000多万美元，可谓空手套白狼，完全靠个人魅力和社交圈子登上人生巅峰。&/p&&br&&p&&b&抛开电影，我们来分析一下次贷危机爆发前的大循环：&/b&&/p&&img src=&/b7ab6dc39efa70dc5c7dff_b.jpg& data-rawwidth=&773& data-rawheight=&625& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&773& data-original=&/b7ab6dc39efa70dc5c7dff_r.jpg&&&br&&p&1）互联网泡沫破灭后，美联储为避免通缩，进入降息通道。极低的贷款利率（1%）刺激了国民的购房热情，房地产价格不断攀升。（地产行业供不应求）&/p&&p&2）从2000年到2007年，全球固定收益类投资规模倍增到70万亿美元，传统的金融产品已经无法满足这么大的需求，催促着金融衍生品创新。（金融行业供不应求）&/p&&p&3）上图可以看出，市场信号在上下两端进行传导，不断自我强化导致总有更多人贷款，总有更多的金融产品发行，总有更多人投资者购买。这样的正反馈机制催生了泡沫和市场的狂热。&/p&&p&4）在“引诱利率（teaser）”和可调整利率的诱导下，借新还旧，购房者的杠杆不断攀升；在MBS、CDO的稳定高回报的引诱下，投资者的杠杆也不断放大。投资者甚至可以借钱投资，赚取利差。所标的Asset所产生的现金流中，有40-50%是给了银行、投行、CDO manager、评级机构以及其他中介。&/p&&p&5）当两年的优惠利率结束，居民的房贷压力增大，断供违约现象也日益严重}