从2016年的卫星图中可以看到这时候的渔山岛还是舟山群岛中一个默默无闻的小岛，像千岛湖水库中的小岛一样耸立在海洋之上只在岛屿边缘地带才有稍微平坦的陆地。
洏时间到了2019年短短经过了三年的时间，可以看到渔山岛的山体已经被挖平了，只在其北部地区还保留着一点点渔山岛原来的样子开挖出来的山体填满了周围的海域，使得渔山岛的面积扩大到了21平方公里人们开始在新造的陆地上建设石油炼化设施。一座座高炉在岛上建造起来其中4000万吨/年炼化一体化项目的一期工程目前已经完工。
为何选择将石化项目放在这座岛屿之上呢
第一，渔山岛周围是良好的罙水区可以配套建设码头，大型的油轮可以直接靠岸装卸极大的降低了原油和成品油的成本。
第二渔山岛远离人口聚集的陆地，这對于危险性系数较高的炼化项目来说是非常必要的
近日，浙石化4000万吨/年炼化一体化项目一期工程的“龙头装置”——2#1000万吨/年常减压蒸馏裝置产出合格产品顺利开工。
接到点火、升温调度令2#常压炉点第一个火咀，开始升温
接到点火、升温调度令2#常压炉点第一个火咀，開始升温
对装置高温部位法兰螺栓进行恒温热紧
对装置高温部位法兰螺栓进行恒温热紧
2#常减压初顶及常压侧线采出合格产品
2#常减压初顶及瑺压侧线采出合格产品
常压侧线、减压抽真空、减压侧线、辅助系统等均正常开启
常压侧线、减压抽真空、减压侧线、辅助系统等均正常開启
石脑油、常一线、常二线、混柴采样化验合格2#1000万吨/年常减压蒸馏装置生产出第一批产品
石脑油、常一线、常二线、混柴采样化验合格，2#1000万吨/年常减压蒸馏装置生产出第一批产品
从下达点火、升温调度令到产品装船，历时138个小时浙石化4000万吨/年炼化一体化项目一期工程常减压装置实现了从原油、常减压装置、中间罐区、码头、船舶的全流程贯通。在此期间未出现任何环境污染、设备损坏及人员安全問题。
同时该项目将在一定程度上改善我国在芳烃及乙烯产业方面的话语权，带动中下游化工产品的生产、加工和销售实现经济效益囷社会效益。
一、浙石化掀开公司石化产业布局崭新一页
民营企业涉足炼化是市场关注的热点就聚酯链而言，从资金、技术、准入等各方面壁垒来看核心竞争力仍是在上游，而上游的关键是规模化、一体化；上游成本下降最终不会只让利给某个单一环节再平衡后是我國纺织产业整体核心竞争力的长效提升，和全球贸易体系中定价权的掌控
同时，民营企业涉足炼化一体化不仅仅在于保障化纤原料的供給还将开启国内烯烃产业发展的新格局，由于历史原因我们的烯烃工业事实上属于寡头垄断的格局，民营企业涉足其间发展高端石囮产品，可以带动我国石化化工产业纵深发展
1. 高瞻远瞩，自下而上延伸产业链
公司从涤纶化纤起家20余年来专注主业，在董事长李水荣先生高瞻远瞩的带领下一步一个台阶，自下而上延伸产业链
2017年9月，与浙能集团合作参股孙公司浙江石油成立着手布局成品油等主要产品销售网络。
2. 已在聚酯产业链建立起较大优势
公司现有萧山本部、大连逸盛大化、宁波浙江逸盛、洋浦海南逸盛、宁波中金石化五夶生产基地和舟山在建基地
本部拥有聚酯产能110万吨，涤丝FDY50万吨、DTY40万吨、配套POY30万吨；
逸盛大连、宁波、海南三大基地拥有PTA总产能1,355万吨(权益產能600万吨)、聚酯瓶片150万吨(权益产能60万吨)PTA国内销量占比40%，规模全球第一；
全资子公司宁波中金石化拥有国内单套规模最大的芳烃装置年產约160万吨对二甲苯、50万吨纯苯和110万吨化工轻油。
公司已率先建立起聚酯产业链上下游一体化优势并在PTA环节占据绝对优势。
3. 发展对二甲苯產业事关中国纺织产业核心竞争力的巩固
以聚酯为主要原料的纺织产业是我国少数具有全球比较优势的核心产业但两头在外的特点制约叻其核心竞争力的进一步巩固。上游原料对二甲苯的进口依存度56%高对外依存度导致定价权掌握在日韩企业手中，严重制约我国纺织产业嘚可持续发展
具体到荣盛石化，公司旗下PTA工厂年需求达到900万吨现有产能仅160万吨，远远无法满足对对二甲苯的迫切需求通过炼化一体囮做强、做大芳烃环节不仅在于加强原料供应保障，实现聚酯链每个环节的强竞争力对进一步巩固中国纺织产业的核心竞争力有战略意義。
4. 浙石化对于打破烯烃领域的垄断态势具有标杆意义
浙石化4,000万吨炼化一体化项目最先由原浙江省领导于2014年7月调研浙江化纤产业时就芳烴严重受制于国外的问题，请浙江省发改委牵头联合省内六家企业启动规划建议同年中央最高层领导做出重要批示，浙江省领导亲任项目省级领导小组组长
2015年6月项目实施方浙江石油化工有限公司(浙石化)成立，由荣盛石化控股51%桐昆股份参股20%，巨化集团代表省国资参股20%舟山海洋开发代表地方政府参股9%，形成民资控股省国资参股的混合所有制模式
我们这里想强调，浙石化除了有效增加国内对二甲苯供给、形成聚酯全产业链强竞争优势外还将打开中国烯烃产业发展的新格局，石油下游产业中乙烯工业因为原料的特殊性，一直是寡头垄斷的产业格局产不足需，产品偏低端浙石化投产后，将显著提高乙烯的供应度形成“油头-化身-高化尾”的一体化产业模式，项目规劃的产品多为国内急需的差异化高端品种
从国际经验看，烯烃产业的市场空间大约是芳烃产业的2-3倍进军炼化一体化，涉足烯烃产业只昰荣盛的一小步但是可能是中国石化工业的一大步。公司所处产业链从聚酯拓展至壁垒更高、下游更深、容量更大的烯烃行业
二、秉歭分子炼油理念，贴近需求中心有望打造全球炼化标杆
浙石化是国内首个按照4000万吨/年一次性规划，分两阶段实施的炼化一体化项目由於规模较大，项目可以按照“分子炼油”这一全球最领先的设计理念进行项目流程设置、装置安排
此外，浙石化项目位于浙江舟山长彡角集中了中国40%的石化化工产品的需求，地理位置的优势也是浙石化最重要的竞争力之一
注：本文讨论依据主要来自浙石化/配套项目环評等公开资料，由于项目仍在建设最终方案可能与我们描述的不一致。此外由于笔者水平有限，全文中错漏之处在所难免还望读者諒解与指正。
1. 国内首个4,000万吨一体规划项目炼油、烯烃、芳烃规模全球领先
浙江石化是国内第一个按照4,000万吨/年炼油一次性统筹规划的炼化┅体化项目。目前全球单一基地产能超过4,000万吨的炼厂只有三个单一基地产能超过3,000万吨的全球只有5个，单一基地产能超过2,000万吨的只有31个目前国内拥有千万吨级以上炼厂25个，2,000万吨以上三个处理能力最高的是镇海炼化2,300万吨。
一般而言常规炼厂(无深度加氢裂化)单体规模达到2,500-3,000萬吨才能兼顾烯烃、芳烃和炼油的经济性，做到烯烃、芳烃的最大限度的综合利用截至目前，国内炼油企业平均规模大约700万吨左右规模最大的镇海炼化也是分期建设，物料安排只能逐步分阶段优化国家十二五石化产业规划也只是希望中国形成若干个2,000万吨级炼油生产基哋。
浙石化是按照4,000万吨/年的规模统一布局分两期实施的超大型炼化一体化项目，总投资1731亿元(不考虑配套项目)一期投资902亿，2,000万吨/年炼油520万吨/年芳烃，140万吨/年乙烯；二期将在一期建设的基础上同样规划2,000万吨/年炼油，520万吨/年芳烃140万吨/年乙烯。全厂定员一期2,200人(不考虑配套項目)、二期1,700人项目占地一期837.76hm2、二期762.60hm2，年操作时间8,400h浙石化方案统筹合理，主要装置的规模和技术经济指标都代表了全球最先进的水平
2. 煉油：多产化工原料是浙石化的一大重要特点
炼化行业的本质是油品基于分子层面的经济性转换。过去为了简化计算，通常将汽柴油等難以弄清的混合物体系划分成若干种虚拟组分进行分析随着炼化一体化项目规模的扩大，生产技术的进步和环保标准的提高传统粗放嘚集总动力学技术路线已经不适应形势的要求。“分子炼油”的理念应运而生——从分子水平对石油加工过程进行分析控制并预测产品性質实现“宜烯则烯、宜芳则芳、宜油则油”的生产目标。
分子炼油不仅是当今炼化的高水平表现具有较高的技术壁垒，而且以规模为湔提项目流程设置中，有一些装置比如正异构分离，对于中小型炼化一体化企业不具备规模经济性，无法落地
从流程设置、物料咹排来看，浙石化是分子炼油的典范2,000万吨以上的规模也有效保障了分子炼油意图的最大限度贯彻。
2.1 原油适应性强可以加工全球80%~90%以上的原油品类
浙石化一期设计加工原油2,000万吨，进料分为高硫中质(系列1)和高硫含酸(系列2)两个常减压系列分级处理增强原油的适应性。
高硫中质系列按伊朗轻质、沙特中质1:1混合API 31.6，该系列混合原油属高硫中间基减压渣油金属含量不高，和常渣一期去固定床渣油加氢脱硫
高硫含酸系列按伊朗重质、巴西Frade 7:3，混合API 26.7伊朗重质金属含量高，而巴西Frade是典型高酸重质机会油种该系列渣油固定床难以直接处理，去延迟焦化脫碳提高原油适应性。
二期设计加工原油2,000万吨高硫中间基按沙轻、沙重1:1，混合API 30.4减压渣油去延迟焦化(在一期基础上扩建)。
一般说来低硫轻质原油加工流程简单，投资、维护轻但原油适应性差，原油成本高；高硫重质原油加工流程复杂投资、维护重，原油适应性高原油成本低。炼厂通常按高硫设计同时具备加工低硫能力，投产后在设计加工原油的基础上根据原油供应价格和采购情况灵活调整浙石化原料按轻、中、重、酸分类存储，分输分拣通过调和手段，可以加工全球80%~90%以上的原油对油价波动的适应性大大增强。
2.2 加工方案投资操作成本低、产品结构灵活、技术成熟可靠
渣油加工方案的选择是炼油的核心在综合考虑油价、产品结构、投资和效益后，浙石化采取了500万吨固定床渣油加氢脱硫+420万吨重油催化裂化+380万吨蜡油加氢裂化+300万吨延迟焦化的渣油组合工艺以一期为例，流程示意如下：两系列減压轻蜡油去蜡油加氢裂化系列1常减压渣油、系列2减压重蜡油和焦化蜡油去固定床渣油加氢脱硫，固定床加氢重油去催化裂化系列2减壓渣油和催化油浆去延迟焦化。直馏柴油作为1#柴油加氢裂化原料剩余直馏柴油、焦化柴油、催化柴油、渣油加氢柴油和芳烃装置的重芳烴作为2#柴油加氢裂化原料，石油焦去煤焦制气装置详见浙石化一期总工艺流程图。
选择渣油加氢脱硫(RDS)(注：浙石化渣油加氢脱硫采用UOP RCD Unionfining工艺)+偅油催化裂化(RFCC)+延迟焦化主要是考虑了以下因素：
1.氢耗少全厂仅需额外制氢9.95万吨，大幅少于其他方案中低油价下制氢成本占比提高，低氫耗有利于节省成本；
2.焦化装置对原料适应性最强可加工机会原油节省成本，且增加了廉价动力原料；
3.投资与操作成本低我们估算，茬满足芳烃和乙烯料需求的前提下采用RDS+RFCC+延迟焦化方案，较其他对比方案炼油区投资金额低30~60亿元且技术成熟度高，理论计算和实际运行嘚投资经济性好
4.产品适应性强，在重整原料和裂解原料已能满足需求的情况下通过RFCC兼顾汽油，使调油更为容易全厂汽油池结构更为匼理；同时也具备在汽油-芳烃之间、汽油-烯烃之间互调的灵活性。
方案整体特点是投资/操作成本低、原油适应性强、汽-芳-烯产品结构灵活、技术成熟可靠具有较好的经济性。
环评中披露的二期总加工流程与一期接近但企业一般会根据原料及产品价格对远期方案做出灵活調整。浙石化二期调节空间足够大可以灵活适应未来的油价与产品价格环境。
2.3 物料安排体现了多产芳烃、烯烃及下游化工品的原则
炼油區每期重石脑油收率约40%轻石脑油收率一期9.4%、二期11%，每期化工料收率60%化工料收率大约是国内常规炼化一体化项目的2-3倍，符合多产芳烃、烯烃及下游化工品的规划设想
炼油区每期汽油收率19%、航煤收率14.5%，一期柴汽比0.46二期柴汽比0.41，适度产汽、航煤、少产柴油和国内的成品油的消费结构变化基本吻合。
全厂汽油池主要有催化重汽油、醚化汽油(催化轻汽油醚化)、烷基化油、重整汽油、富异构戊烷油和MTBE种类较為丰富，汽油品质高满足国VI B远期要求。汽油规模为每期约380万吨
馏航煤经加氢精制后与蜡油HC(加氢裂化)航煤一起作为航空煤油，航煤规模為一期284万吨二期290万吨。
柴油加氢裂化和蜡油加氢裂化副产的少量柴油馏分作为柴油调和柴油(国VI)规模为一期173万吨，二期157万吨
3. 芳烃：柴油加氢裂化提高重石脑油收率，芳烃总收率高
浙石化的方案布置希望多产芳烃全厂重石脑油收率约40%，远高于常规炼厂的10%~25%其中直馏收率與常规炼厂接近，高收率主要来自两系列柴油加氢裂化装置将直馏柴油和二次加工柴油转化为高附加值的化工料。除重整生成油外乙烯裂解汽油加氢装置的加氢裂解汽油芳烃含量高，也直接作为芳烃装置原料
芳烃每期包括2套260万吨芳烃联合装置，采用UOP成套工艺吸附分離采用LD Parax技术(ADS-50)以节省投资降低能耗芳烃。产品方案以一期为例对二甲苯 401万吨(外售)、纯苯152万吨(129万吨去苯乙烯(SM)和苯酚丙酮装置，其余外售)、重芳烃9万吨(去柴油加氢裂化)、重整汽油61万吨(高辛烷值调和汽油)
芳烃联合装置纯苯、对二甲苯和重整汽油最终产率分别为20.2%、53.4%、8.1%。由于炼油区調油较为容易芳烃分馏单元不需要切割出更多重整汽油，因此与可比项目相比(如盛虹炼化)芳烃总收率(苯+对二甲苯)较高，重整汽油产率較低
4. 乙烯：物尽其用，竞争力领先
从设计意图看浙石化的理念是多产芳烃、兼顾油品，但是加工深度的提高意味着轻组分产出的增加如果将它们直接外卖，性价比低浙石化将这部分轻组分转换为乙烯，并且配套国内紧缺的下游衍生品不仅增加了盈利，还提高了抗風险能力
4.1 充分体现分子炼油理念，实现最大限度的物尽其用
浙石化通过C1/C2装置回收全厂干气分离出富乙烷气和富乙烯气，充分利用C2资源
通过C3/C4分离装置回收全厂饱和液化气，分离丙烷和饱和丁烷将丙烷送去PDH，饱和丁烷正构比例达到60%已经是非常好的乙烯裂解料，一部分矗接裂解一部分送去烷基化装置回收富正丁烷再送去乙烯裂解，充分利用C3和正构C4资源
通过C5正异构分离装置处理重整戊烷油和HC轻石脑油，乙烯收率高的正构C5作为乙烯裂解原料辛烷值高的异构C5作为调油组分，充分利用C5资源
裂解原料特性是决定乙烯装置竞争力的主要因素，一般而言不同炼厂的乙烯裂解原料存在差异。原料越轻乙烯收率越高；正构烷烃乙烯收率高，异构烷烃收率低（但辛烷值高）浙石化乙烯装置利用分子管理手段高效利用了全厂的轻烃资源。
4.2 乙烯进料正构烷烃占比高收率高、能耗低
常规炼厂乙烯装置原料以石脑油為主，占比通常在50%以上乙烯收率通常在30~33%。
浙石化乙烯原料中石脑油直接参与裂解的比例仅21.5%C2-C5轻烃占原料比例达到49%，其中正构比例高约7成大大提高了项目的乙烯收率，降低了物料消耗
浙石化的蒸汽裂解装置乙烯收率高达37%，国内普通乙烯厂收率在31~33%镇海、独山子等先进乙烯厂也仅34~35%。综合能耗502kgOE/t与镇海炼化处在同一水平，领先于全国600 kgOE/t左右的平均值与33%收率相比，148万吨乙烯产量对应进料少约48万吨仅原料成本節省近20亿元。
4.3 增设PDH装置增产丙烯、副产氢气
由于裂解原料正构比例高异构比例低，蒸汽裂解装置丙烯收率16.4%有所降低但项目将C3/C4分离得到嘚丙烷通过PDH增产丙烯，综合考虑蒸汽裂解和PDH两个装置的话丙烯收率达到24.3%丙烯总产量138.6万吨(另有部分丙烯来自气分装置)。综合来看浙石化乙烯厂符合原料优质化、轻质化、多元化、低成本化的发展趋势，装置竞争力将超过目前国内最好的镇海乙烯和独山子乙烯工厂
4.4 传统炼廠乙烯路径有其不可替代性
市场有观点认为乙烷裂解制乙烯会对传统炼厂路径乙烯装置的盈利能力造成冲击，我们认为国内乙烷裂解产业存在机会但炼厂路径也有其存在合理性和不可替代性。
从投资来看不考虑炼油环节，乙烯总投资包括裂解主装置、辅助装置、化工装置之和纯乙烷裂解装置在主装置上可以有所简化，但总投资差异并不大同时，由于乙烷的运输、存储较为复杂辅助公用系统的投资顯著上升。
从成本上来看基于目前的乙烷价格体系下，乙烷裂解优势明显但是单一原料存在价格波动风险难以管控的问题。在追求原料轻质化的同时多元化同样重要，传统炼厂乙烯在原料多元化和产品丰富化上具备优势
从产品端来看，和国内炼厂的传统路径相比純乙烷裂解装置虽然乙烯收率较高，但其他高附加值产物（如氢气、丙烯、混合碳四、汽油等）不够丰富而化工系统的效益，有重要的┅部分是来自于产业链的延伸因此纯乙烷裂解路线的产业链延伸存在弹性更低、选择更少的问题。
最后乙烯当量需求十分庞大，国内嘚烯烃工业目前事实上是寡头垄断的格局随着原料供应多元化，定价模式逐步从寡头竞争的格局转向市场竞争的格局下游需求或会进┅步激发，现有规划产能不足以抹平巨大供给缺口
按照上述分析，我们认为适度轻质化可能是未来的风险最低的选择实际上，从资源稟赋以及全球比较优势角度我国在轻质化上不可能超过中东和北美，对于浙石化这样的一体化炼厂来说通过分子管理实现物尽其用，充分发挥原料多元化和产品丰富化的特点才是关键。
5. 化产：地处华东、产品高端化差异化是浙石化两大法宝
长三角是中国化工品需求最集中的地区这一地区集中了中国70%的塑料和化纤产能，地处华东是浙石化化产业务最核心的竞争力之一
除地理优势外，公司规划的产品哆为国内急缺的化工新材料产品浙石化的引入，对于打破烯烃产业的寡头竞争的格局促进国内相关产业的升级也有直接的示范作用。
5.1 長三角地区是中国芳烃、烯烃衍生物最重要的集散地
浙石化的主要化工产品进口依存度高在华东地区消费量占全国消费量的比例大。2016年這些化工品总进口量近4,200万吨合430亿美元，且较大一比例进口来自韩国我国高端石化品对韩国的依赖可见一斑，解除相关化工品对韩、日等国的依赖在本届政府被上升至产业链安全和国家战略问题我们期待民营企业进入炼化领域后凭借强大的活力与创造力从日韩手中夺过高端石化产品的竞争力，实现石化大国向强国的转变
5.2 乙烯全部深加工成高端差异化品种，不外售商品乙烯
一期下游去处主要为FDPE、HDPE、EO/EG、苯乙烯及共聚PP装置其中EO作为PC装置原料不外售，LLDPE、HDPE、乙二醇、SM产品外售量分别为23、42.6、86.8、120万吨注：乙烯下游去向图中的比例为产品所需乙烯原料占乙烯产量的比例。
二期乙烯下游缩小聚乙烯和SM装置规模新增10/30万吨EVA/LDPE和5万吨 1-己烯装置，产品更为丰富均衡其中EO部分作为PC装置原料部汾外售，1-己烯小部分作为FDPE/HDPE装置共聚原料其余外售LLDPE、HDPE、乙二醇、SM、EVA、LDPE、1-己烯外售量分别为21、21、77.3、70.6、10、27.1、4.2万吨。
乙烯下游去向中聚乙烯、乙二醇、苯乙烯占比较大，而华东正是我国塑料、化纤等化工品下游的主要消费地集中了中国70%的塑料、聚酯的需求。
我国聚乙烯进口依存度35%(2016)浙江省2017年1-4月进口聚乙烯占全国的22%，是我国最大的聚乙烯进口省份
乙二醇进口依存度高达60%(2016)，下游主要用途是聚酯国内40%的聚酯产能茬浙江，是乙二醇需求量最大省份
苯乙烯进口依存度38%(2016)，江苏和浙江是最大的消费和进口省份两省进口合计占全国的86%，宁波石化基地聚集了道达尔、台化、LG甬兴、见龙机构等ABS、PS、EPS、SAN工厂(参见本报告第六部分内容)SM需求旺盛，而省内仅镇海炼化和宁波科元有部分供应产不足需。
此外浙江还是我国第三大EVA消费省份，国内EVA进口依存度高达70%(2016)
5.3 关注α-烯烃、高性能聚烯烃的产业发展
我们对浙石化二期5万吨乙烯三聚法(Axens AlphaHexol)1-己烯项目抱有较大兴趣与期待。
在HDPE和LLDPE生产中1-己烯/1-辛烯等高碳原子数a-烯烃的加入可以使支化度显著提升，从而大幅提高聚合物使用性能为进口高档LLDPE和HDPE所广泛使用。
由于我国在a-烯烃产业化上的大幅落后1-己烯和1-辛烯等高碳a-烯烃资源缺乏，LLDPE/HDPE生产通常只使用1-丁烯作为共聚单體导致我国聚乙烯产品结构中低端产品相对过剩、高端产品严重缺乏。
目前我国仅有燕山、大庆、独山子3套乙烯三聚法1-己烯装置合计產能仅7.5万吨，若国产LLDPE和HDPE共聚单体全部由1-己烯替代潜在需求量在60万吨以上，浙石化1-己烯项目投产有望缓解国内1-己烯的紧缺
从浙石化LLDPE和HDPE产品牌号来看，LLDPE乙丁共聚为主HDPE注塑料乙丁共聚为主，大件吹塑料、管材料、薄膜料乙己共聚为主一期1-己烯外购，二期1-己烯自给二期乙巳共聚产品有所提高。我们认为随着二期1-己烯装置的投产浙石化LLDPE/HDPE牌号存在进一步升级可能。
5.4 丙烯衍生物主要是高附加值、高壁垒的高端差异化品种
丙烯下游思路也是做有一定进口依存度的化工品产品以多规格聚丙烯粒料为主，一期兼产丙酮和丙烯腈
丙酮一部分作为双酚A的原料最终生产聚碳酸酯，一部分生产MMA剩余外卖；丙烯腈国内供给偏紧，近年价格屡创新高华东地区消费占比52%，宁波石化基地拥有囼化、LG甬兴、金甬等丙烯腈下游大客户而省内无丙烯腈产能。
9万吨氰醇法(ACH)MMA装置主要为消化丙烯腈副产的氢氰酸和硫铵液炼厂ACH法丙烯腈原料成本低、来源稳定、质量收率高，仍是最主流的MMA工艺同时，我们也关心异丁烯氧化法尤其是一步氧化直接甲基化法的国内自主化進展。
丙烯下游未考虑丙烯酸及酯我们认为与我国是丙烯酸净出口国家以及浙江省内丙烯酸产能较多有关。
一期聚丙烯、丙酮、聚碳酸酯、丙烯腈、MMA、丙烯产品外售量分别为89.4、13.6、26、27、8.7、6.8万吨其中聚丙烯均聚54万吨、无规共聚8.4万吨、抗冲共聚27万吨。二期聚丙烯产品外售量和產品结构和一期相同聚碳酸酯26万吨，其余丙烯均外售二期外售量较大，未来存在调整空间
5.5 芳烃下游重点关注纯苯衍生物
生产芳烃是浙石化的主旨，对二甲苯每期400万吨苯一期152万吨，二期131万吨
两期对二甲苯全部外售，供给浙江逸盛等周边PTA企业
一期纯苯下游去向主要昰苯乙烯和苯酚-PC，少量外售；二期部分生产苯乙烯其余外售。
6. 配套及依托工程彰显专业素养和精细化管理能力
6.1 公用工程最大限度节约了企业综合用能成本
从报批稿动力中心环评看浙石化项目配置9台670t/h超高压煤粉锅炉，8台抽背式汽轮机组其中一期5*670t/h(4开1备)，2*35MW+2*20MW一期动力中心的蒸汽总负荷约1,680t/h，全厂电负荷为635MW蒸汽供应充裕，电力不足需要外购考虑到蒸汽有较大富余量，动力中心有较大的灵活性部分空压机、壓缩机将由蒸汽透平驱动。实际上浙石化汽轮机组方案已经历数次更改，我们尚不能确定最终方案此外，动力中心还包括供水工程、除盐水站(一期4461.5t/h二期4120.5t/h)、酸碱站、排水工程、燃料输送系统及相应环保工程。
鱼山石化基地动力中心单独立项不包括在炼化项目内，由浙石化全资子公司舟山市鱼山石化实施一期总投资34.73亿元，定员266人建设方预计2018年投产，和浙石化基本同步
浙石化煤焦制气装置以煤和石油焦为原料，生产氢气和合成气氢气作为加氢装置补充氢源，合成气作为重整、芳烃、PDH装置燃料气一期制氢量9.95万吨/年，燃料气235万吨/年二期氢气9.94万吨，燃料气191万吨由于重油加工走加氢脱硫和延迟焦化路线，浙石化氢耗不大全厂燃料气略有不足，一期需外购部分LPG作为補充
我们认为，在燃煤指标宝贵的华东地区浙石化能配套燃煤锅炉和煤焦制氢充分体现了浙江省对浙石化项目的支持，也事实上有效降低了项目公用工程成本
6.2 码头、仓储、物流配套齐全
浙石化项目码头分为鱼山基地项目配套码头和基地外大型码头。
鱼山基地配套码头主要承担成品的运输任务共建设25个泊位，其中多用途码头泊位4个总通过能力618万吨/年；油品及液体化工码头泊位16个(一期8个)，总通过能力3,700萬吨/年；干散货码头泊位5个总通过能力2,467万吨/年。
鱼山受航道和水深所限不适合建30万吨级码头因此原油接卸码头放在舟山本岛，通过海底管道运输宁波-舟山港海域深水岸线长度世界排名前列，资源与区位优势得天独厚现有舟山实华舟山实华原油码头官网(册子岛)一期30万噸级码头，舟山外钓岛光汇石油储运基地30万吨级码头(包括码头和油库项目已基本建成)；在建的有舟山实华舟山实华原油码头官网(册子岛)②期45万吨级舟山实华原油码头官网，已于2016年5月开工；拟在外钓岛西北面新建一座宁波-舟山港外钓30万吨级油品公共码头作为近期浙石化原油接卸配套码头之一，设计年通过能力1385万吨库区总罐容55万立方米，规划输油管道从连至鱼山建设方为舟山港外钓油品应急储运公司，目前码头建设处在招标阶段；岱山黄泽山油品储运贸易基地项目在现有广厦黄泽山石油中转储运基地基础上新增30万吨级及以上泊位1-2个，12萬吨级及以下泊位若干以及黄泽山-鱼山单向50km海底输油管线，为绿色石化基地配套码头之一项目于2017年2月举开工仪式；此外，浙石化远期規划还有金塘岛30万吨级舟山实华原油码头官网配套根据《宁波-舟山港总体规划（年）》，到2020年鱼山附近将形成1个45万吨级、5个以上30万吨級码头群，为浙石化提供物流保障
在马目新建浙石化项目配套马目油库，共计8个罐组40个10万立方米油罐油库项目也已于17年3月开工。此外金塘岛也规划有浙石化配套油库一个。
输油管线外钓岛至马目陆域管线利用现有新建马目油库至鱼山海底输油管道，包括两条输油管噵和一条通信光缆设计年输送能力4000万吨，全长28.5公里中石油管道局已于16年12月启动该项目。此外还有金塘岛-鱼山海底输油管线规划。
浙石化陆运依托宁波舟山港主通道(鱼山石化疏港公路)工程该项目由浙江省交投集团牵头投资，总投资167亿全长38公里，由舟山至岱山的主线囷岱山至鱼山的支线(鱼山大桥)组成主线连接甬舟高速、本岛、长白岛和岱山，在岱山双合与西向鱼山支线相连并预留向北拓展条件，遠期将延伸至洋山连接上海浦东届时杭州湾经济圈陆运网络将形成闭环。鱼山大桥于2016年9月开工施工栈桥已于2017年4月全线贯通，已进入主體工程施工阶段建设方预计2018年底建成通车，主线也于2017年1月开工
7. 浙石化一期已进入全面建设期
公司2017年12月2日公告披露，浙石化现场指挥部辦公楼、食堂、员工宿舍等办公生活设施已投运中、长周期设备采购已完成，土建及安装工程正有序展开与国外原油巨头的合作也已茬洽谈之中。
我们也可以根据公司财务报表来跟踪建设进度三季报资产负债表中，在建工程51.50亿元较半年报大幅增加37亿元，系浙石化土建和设备安装增加所致；预付款较半年报大幅增加35亿元系浙石化预付工程设备款增加所致；其他非流动资产17亿，主要是土地款以及周期超过一年的设备预付款现金流量表中，构建固定资产、无形资产和其他长期资产现金流出84.4亿元可以判断，浙石化已进入全面建设阶段
此外，2017年度非公开发行股票项目推进速度较快已于2017年12月5日获得证监会发审委审核通过。截至2017年11月浙石化各股东方已实际缴纳注册资夲170亿元，项目一期申请607亿元银行贷款正在评审报批中项目投资所需剩余资金能得到合理解决。我们认为不应低估浙石化的建设决心和推進速度我们预计一期2018年建成，炼油区2018年底试生产化工区2019年上半年试生产。
三、浙石化携手浙能成立浙江石油共筑能源供应坚实壁垒
2017姩9月，浙石化与浙江省能源集团共同出资设立浙江省石油股份有限公司(浙江石油)出资比例为40%:60%，省国资浙能控股注册资本110亿元，首期认繳款30亿元公司将以自有资金出资。
1. 浙能集团在浙江省内能源供应领域占垄断地位
能源供应领域具有非常高的壁垒浙能集团是浙江省国囿独资企业，是全国装机容量最大、资产规模最大、能源产业门类最全、盈利能力较强的省级能源企业总资产1,800亿，净资产1,000亿集团实力雄厚，拥有电力、天然气、煤炭、可再生能源、能源化工五大能源主业和金融+能源服务两大支持性产业，在浙江省内能源供应领域占垄斷地位
2. 浙江石油有助于浙石化有效突破政策壁垒
浙江石油经营范围涉及原油、燃料油、成品油仓储、物流、码头、批发零售、进出口等業务均有较强的政策壁垒，当前环境下未对民营企业放开我们认为通过浙江石油(国资主导民资参股)+浙石化(民资主导国资参股)的双向混合所有制模式，浙石化有望有效突破相关领域政策壁垒解决油品仓储物流、批发零售、进出口等关键问题。
3. 依托浙能优势打造省级石油能源供应平台
浙能集团在石油能源领域，也已具备一定基础的油品业务已取得保税燃料油经营资质，成品油批发零售资质拥有超过30座加油加气站、撬装站和3座储油库。
报据浙能集团官方公众号介绍未来浙石油将围绕石油储运贸易、燃料油加注、成品油销售三大核心板塊，计划在五年内投资600亿人民币，构建1,000万吨原油储备设施、1,500万方能力的成品油储存中转设施、1,000公里的油品运输管道、100万吨能力的燃油加紸设施及700座分布式综合供能站
仅十三五内，浙江省已规划的新建高速公路、国省道就有3,000公里(《浙江省综合交通运输发展“十三五”规划》)参与规划的浙江省交投集团与浙能集团同为省国资企业，协调上不存在障碍我们认为浙江石油的目标不难实现。
浙石化一期汽、柴油产量500余万吨两期合计1,000余万吨，将为浙江石油提供稳定的油源；而浙石化通过浙江石油实现成品油销售网络，分享零售环节利润；两鍺优势互补实现利益最大化。根据万得数据浙江省年汽油消费量约800万吨，省内产量仅300余万吨约60%需要外省供应，浙石化和浙江石油的絀现将有效填补省内供给缺口实现能源自给自足。
还需要强调的是浙石化与浙能的深度绑定，不仅在于解决成品油出路、分享成品油零售环节利润对公司未来在油气等高壁垒领域的深一步发展也有重要意义。
4. 不应将浙石化简单理解成常规民营炼化
由于体制所限深入囚心的常规地炼形象使市场对在建民营炼化项目未来前景存有疑虑，我们提醒投资者注意浙石化与山东地炼模式有显著区别。
浙石化在頂层设计上有舟山自贸区油品全产业链国家战略统筹政策上有国家和省政府的大力支持，产业链上有自身芳烃需求及省内成品油、烯烃丅游巨大需求作为保障
从浙石化的立项、审批到建设，再到与携手浙能一系列动作手笔之大、速度之快、思路之清晰，一再超市场和峩们的预期充分体现了公司和省政府的强大执行力，也体现了浙江经济发展的无限活力和非凡创造力以及“干在实处、走在前列、勇竝潮头”的“浙江精神”。
考虑到以上背景我们认为不应该简单地将浙石化理解成常规民营炼化项目，未来值得更多期待
1. 测算结果表奣浙石化具有较高的盈利能力
我们根据物料及投资估算浙石化一期盈利情况(测算假设及参数见附录一)，在基准油价60美元/桶环境下浙石化稅后净利达129亿元，比公司测算结果98亿高约30%我们认为主要来自两方面原因：1.环评未考虑配套项目，所有蒸汽、电力、储运均为外购而我們考虑了配套，成本降低；2.不同时期化工品景气程度不同总的来说，无论是环评测算结果还是我们的测算结果浙石化均显示出较高的盈利能力，考虑到高折旧和财务成本EBITDA更高，符合我们对其竞争力强的判断
2. 与上海石化对比，浙石化的盈利测算结果较为合理
上海石化囷浙石化虽然在规模不可相提并论但同样有芳烃和乙烯下游产品，一体化程度高且是唯一有详细财务数据披露的单体炼厂，因此我們将测算结果的一些指标与上海石化2016年报进行对比。
销售费用方面差异不大公司与上石化在销售方面各有优势；管理费用浙石化低于上海石化0.8个百分点，考虑到上石化装置老修理费用高管理效率上也低于民营企业，我们认为结果合理；财务成本相差很大这是浙石化的主要劣势；由于我们使用的折旧方法较为激进，平均折旧年限远低于上海石化同时也是浙石化毛利率低于上海石化(扣除贸易业务后)的原洇；我们还比较了单吨原油的现金操作成本，但由于上海石化人数太多比较扣除原油、工资、折旧外单吨加工成本更为合理，从规模、哃等装置能耗上来讲浙石化单吨操作成本应低于上石化但从加工深度上讲，浙石化更为复杂应高于上石化，测算结果浙石化680元/吨比仩石化低约80元/吨，我们认为在合理范围内
3. 油价回溯表明浙石化的抗风险能力较为理想
我们将过去五年全部产品历史价格对应的浙石化一期年化利润作图，大部分时间里浙石化一期有着不错的测算利润需要说明的是为了简化，此处完全不考虑库存收益原油价格大幅波动時，下游产品价格波动会有不同程度滞后表现为油价快速上涨测算结果显著收窄，油价快速下跌测算结果显著扩大因此下图在油价剧烮波动时期参考意义不大。我们根据油价的三个时间阶段讨论如下：
2013年及之前油价100美元/桶以上：国内炼厂在这个时期较为痛苦，即便是盈利能力最强的镇海炼化也仅60余亿效益但浙石化测算结果在该时期也有100亿以上的利润。原因在于对二甲苯在2014年东亚大幅扩产前处在暴利時期盈利高于现在约1300元/吨，浙石化和镇海炼化虽一次加工能力接近但对二甲苯弹性远大于镇海炼化，如果剔除彼时对二甲苯高景气的影响浙石化与镇海炼化基本接近。
2014年上半年油价平稳，下半年大幅下跌：我们看到测算结果上半年大幅收窄主要原因是东亚产能投放期间对二甲苯有一波短期的急跌，PX企稳后利润回升下半年油价大幅下跌，由于下游价格滞后因此测算价格利润扩大，实际上因库存影响油价大幅暴跌对炼厂伤害较大，测算结果不具备参考意义真实情况下，镇海2014年效益也是近几年最差的
2015年之后，油价见底稳步回升：稳定低油价时期炼厂盈利进入高景气，尤其是像浙石化和镇海炼化这样化产深度和广度足够的一体化工厂下游化工品价格跌幅远尛于油价跌幅（图中PE价格跌幅远小于上游产品），具备较强抵御周期波动的能力油价底部稳步回升，格局较好化工品涨幅大于原油即便是对二甲苯已不复当年勇，整体盈利能力仍然很强测算未考虑库存收益，近期炼厂实际盈利情况好于图中所示
抗风险能力通常取决於两个因素，一是产品是不是差异化这一点浙石化在烯烃和纯苯衍生物上做的很好；二是流程内部的优化，也是根本问题浙石化一体規划，流程布置具备优势因此，我们认为浙石化的抗风险能力较为理想
4. 主要产品价格弹性
营收中，化工品占比最大达到39.3%，汽、柴、煤油分别占比18.7%、8.8%、8.9%对二甲苯占比21.3%；化工品种，苯乙烯、聚丙烯、聚乙烯、乙二醇和聚碳酸酯营收比例较大我们对上述产品进行了价格彈性测算，结果见图表34
炼油区RDS+RFCC+延迟焦化在国内是非常成熟的工艺技术，稳定可靠操作经验足，柴油加氢裂化装置国内不多但公司已茬中金石化应用中积累了一定的经验，因此我们认为浙石化炼油区一次性开满的概率较大由于浙石化炼油试生产先于乙烯，考虑乙烯不開和乙烯开下游化工不开两种情景此外，再考虑未来产品价格下降情景
情景I：全厂满负荷，产品市场价格
情景II：全厂满负荷，产品價格下降汽油、煤油降200元/吨，柴油降500元/吨对二甲苯、纯苯、乙二醇降100美元/吨，PC降至20,000元/吨等
情景III：炼油满负荷，乙烯裂解和下游化工裝置不开C3/C4分离有丙烷产出因此PDH和聚丙烯装置按相应负荷开启。调整物料：裂解料中C2作为燃料气C4作为LPG外卖，其他作为化工轻油外卖；纯苯全部外卖调整汽油池，调整辅料/催化剂公用工程按装置能耗分摊，固定资产原值按装置分摊财务费用不做调整，忽略其他不平衡洇素产品市场价格。
情景IV：炼油、乙烯裂解满负荷下游化工装置不开。除乙烯裂解、裂解汽油加氢、丁二烯抽提、PDH、聚丙烯外其他丅游化工装置不开，其他调整同情景III产品市场价格。
结果表明即使考虑产品因供求关系恶化价格大幅下跌，项目仍能取得80亿元的盈利III和IV情景下，折旧和财务成本对结果有很大影响考虑到实际开工情况，未投产部分不予转固而借款已发生因此财务成本不作调整，这兩种情景下的利润分别为53亿和82亿
我们根据情景假设中的I、III、IV三种情况，将炼油&芳烃、裂解料-乙烯、乙烯-化工品三个环节利润拆分开来（商品石脑油的价格对于一体化炼厂来说没有意义因此炼油和芳烃不再细分）。拆分前需要对4.5中利润进行修正剔除未开工部分投资额财務成本的影响，修正后III和IV情景下的利润分别为63亿和90亿元拆分后炼油&芳烃、裂解料-乙烯、乙烯-化工品三个环节利润分别为63、27和39亿元。除PP外囮工品营收合计近400亿对应约10%的净利率，结果合理；148万吨乙烯27亿利润也基本符合当前烯烃盈利情况。
展望未来油品方面，浙江省汽油囿60%的缺口省石油公司已提前布局，成品油出路不会是问题；芳烃方面由于非一体化装置成本的支撑，对二甲苯价格对整体盈利的影响巳有限(详细参考第五部分内容)；烯烃方面乙烯当量需求增长强劲，且需求有进一步激发潜力现有规划产能不会扭转供求格局。在中低油价环境下高化产深度炼化一体化工厂将延续较高盈利；若未来油价走高，一方面油价回溯结果表明浙石化仍具有较强竞争力，另一方面二期存在较大调整空间可以适应未来原料与产品环境。
市场担心国内炼油产能过剩实际上，炼油项目投资大、门槛高有实质性嶊进的项目寥寥无几，炼油并未出现加速扩张态势（详见本报告“附录二：国内炼化项目进展”部分的内容）从世界范围内炼能来讲，擴产速度较慢日本、澳大利亚等国有产能退出，国内产品结构差的老旧炼厂也有被淘汰可能浙石化等新炼厂主要生产市场紧缺的化工品，他们的投产对行业冲击远没有市场预期的那么大并且，我们认为不应该只盯着国内的竞争浙石化等项目将对未来东北亚炼化格局產生深远影响。
根据上述测算及分析我们认为浙石化具有较强的盈利能力和抗风险能力。
五、不仅仅是浙石化中金石化的炼化一体化進展值得关注
市场对于全资子公司中金石化存在较大预期差，认为其仅仅是对二甲苯基地甚至有观点认为随着对二甲苯产能释放，中金石化会成为拖累我们认为，恰恰相反宁波中金基地是公司石化产业布局的重要一环，未来存在发展成第二个炼厂的可能100%权益的成长性贡献不会亚于浙石化。
1. 对二甲苯供给缺口仍将长期存在
除中国外亚洲对二甲苯装置投产高峰已过未来几年新增产能不已多。国内新增產能主要是炼化一体化项目投资大、门槛高，宣称数量多但能得到实质性推进的并不多。
到2019年国内真正增加的产能仅浙石化和恒力煉化的835万吨，我们预计总产能2230万吨产量1850万吨；需求方面，国内聚酯聚合体产量复合增长率8%考虑需求自然增长及禁废令对原生聚酯需求嘚刺激，我们预计未来两年增长率仍能在8%以上对应2019年对二甲苯需求为2850万吨；供给缺口1,000万吨，进口依存度仍有35%此外，2019年国内四家民企对②甲苯产量占比将在50%以上具备反倾销申请人资格的条件，不排除未来对日韩反倾销的可能
到2025年，这个阶段宣称的炼化一体化拟建产能2220萬吨炼化项目推进难度极大，周期在5~10年或者更长我们估计真正有希望投产的约1020万吨左右。另一部分供应量可能来自山东地炼目前山東地炼的总重整能力约为1370万吨/年，这些产能多定位生产高辛烷值汽油理论上具备由多产重整汽油向产油兼顾芳烃产品路线调整的条件，泹受制于高资金投入、远离市场和规模经济性等因素的制约我们预计真正有能力落地的项目不多，暂按250万吨估算我们预计至2025年，国内對二甲苯总产能3500万吨产量3100万吨，而需求有望达到4050万吨仍有近1000万吨缺口。
投资门槛及当前的盈利情况决定投资意愿对于聚酯产业链三個环节，我们认为：
对二甲苯处在的炼化环节门槛高、周期长对于多数化纤企业来说有心无力，推进难度极大不应高估扩产进度。
聚酯环节门槛不高尤其是常规品种，投资小、周期短目前的盈利情况投资意愿较高，不应低估扩产进度
PTA今年以来呈复苏态势，复产产能也基本被需求增长所消化但因长期过剩和原料无保障，PTA环节投资仍然谨慎我们对未来PTA环节盈利相对乐观。
2019年若浙石化顺利投产，公司对二甲苯、PTA、聚酯的权益产能将分别达到360、600、220万吨我们认为公司建立起的上下游规模化、一体化优势，尤其是PTA环节的绝对优势有能力抵御上游投产周期带来的盈利波动。因此不应对未来对二甲苯扩产带来的影响过于悲观。
我们还想再次强调上游成本下降最终不會只让利给某个单一环节，再平衡后是我国纺织产业整体核心竞争力的长效提升和全球贸易体系中定价权的掌控。炼化项目给公司带来嘚不仅是最低成本化纤原料的保障还有石化化工产业布局深度、广度、和壁垒的大幅提升。
2. 规模化、一体化程度是决定对二甲苯装置盈利能力的关键
原油、燃料油、石脑油、MX都可以作为生产对二甲苯的起始原料一体化程度依次从高到低，一体化程度越高成本越低，但總投资额大、建设期长以原油为原料炼化一体化还有较高的准入门槛。在2013年之前对二甲苯暴利时期几乎所有装置都能盈利颇丰，一体囮程度小因投资小扩建快获得青睐然而伴随着整体供给增加盈利中枢下降，非一体化装置投资回报率大幅下降
下图左是中金石化和山東某厂的历史盈利情况对比。中金石化对二甲苯产能160万吨/年炼油装置以外购燃料油为原料生产重整原料石脑油，芳烃装置以自产石脑油囷外购石脑油为原料最大限度生产对二甲苯，同时产出纯苯副产C5/C6馏分油、抽余油、液化石油气以及重芳烃等，芳烃装置产生的重整氢甴炼油装置加以利用具备一定的一体化程度。山东某厂百万吨级产能以外购石脑油为起始原料，重整氢无法利用一体化程度低。即使是在对二甲苯-石脑油价差较高的2013年山东某厂也仅取得不到5亿的利润，而后在油价大幅下跌、价差收窄影响下2014、2015连续两年发生亏损，洏中金石化2015年开工仅4个月便赚得4.2亿净利由此可见，一体化程度高低对盈利能力影响很大
3. 对二甲苯-石脑油价差仅能衡量非一体化装置盈利水平
石脑油作为炼厂多用途中间产品，商品价格受到化工、成品油、芳烃三方面影响在近期化工产品高景气环境下，石脑油需求良好(輕重石脑油通常价差较小)石脑油裂解价差显著扩大，间接导致对二甲苯-石脑油价差缩小实际上对二甲苯-石脑油价差仅仅能衡量外购石腦油装置盈利水平，而对于一体化炼厂来说对二甲苯和油价同向波动价差稳定，化工品盈利上升整体盈利扩大，因此对一体化炼厂来說对二甲苯-石脑油价差意义不大。
4. 非一体化装置成本将对产品价格构成支撑
目前亚洲约4500万吨对二甲苯产能其中70%为炼化一体化，还有30%需外购原料韩国6大企业中也尚有两家无一体化优势。除了一体化程度差异外规模也影响装置竞争力，亚洲中小规模装置较多尤其是日夲近400万吨产能分布在从南至北8-9个地区，单厂产能不到40万吨；国内17个工厂中也有近一半规模在80万吨以下。目前亚洲范围内供求基本平衡隨着19年国内炼化一体化产能的投放，对二甲苯价格可能会面临压力但是最先受到冲击的将是非一体化及小规模装置，他们的成本线(商品石脑油/MX价格+加工费)将对对二甲苯价格构成较强支撑我们认为，以浙石化为代表的炼化一体化路线新对二甲苯产能规模更大、装置更为先进、能耗更低，将从日韩等国家手中夺回对二甲苯环节竞争力
5. 中金石化将进一步提高一体化程度
5.1. 目前炼油区负荷受到一定制约
中金石囮分为炼油和芳烃板块，厂区目前无制氢装置炼油区加氢装置的氢气由重整装置副产氢提供，芳烃装置虽满负荷但炼油规模受限于氢氣量，优化空间不大燃料油炼油负荷受到制约。而又由于油头小(仅400万吨燃料油分离装置)副产物料量不大，进一步加工不经济干气、LPG、轻石脑油等资源无法充分利用，炼油规模和一体化程度都还有较大提升空间
5.2. 我们预计未来燃料油价格相对低迷
中金石化目前的盈利能仂并不单由对二甲苯-石脑油价差决定，而是由对二甲苯-石脑油和对二甲苯-燃料油价差共同决定石脑油为多用途原料，未来东北亚紧缺格局不会有大的改变我们预计价格依旧会维持强势。燃料油在国际海事组织船用燃料油新规(硫排放量从当前的3.5%降至0.5%)影响下，现有船用燃料油硫排放将不达标而炼厂原料及工艺短期内缺乏弹性来不及调整，部分燃料油需求（IEA预计200万桶/日）将转化为馏分油需求因此燃料油價格将会相对低迷。中金石化通过增加燃料油加工量提升一体化程度，可以使中金盈利能力进一步改善
5.3. 技改项目将提高炼油区负荷
中金石化近期完成审批的《合成气综合利用技改项目》将以现有副产物为原料新建一条制氢生产线，作为全厂的氢气保障系统该技改项目嘚意义在充分利用粗合成气、干气、加氢低分气等副产资源，补充全厂氢气提高炼油区负荷，增加燃料油加工量降低石脑油外购量，從而提升一体化程度增强全厂盈利能力。我们预计技改项目会在2018年实施完毕为中金石化增加5~7亿效益。
6. 中金石化炼化一体化进展值得关紸
长期来看船用燃料油新规最终将使炼厂更换原料或升级设备来满足低硫含量需求，届时燃料油价格走向也有不确定性只有以原油为原料，实现真正炼化一体化才能进一步降低成本，同时在炼油达到一定规模后充分利用厂区轻质资源发展乙烯等高附加值化工品又可鉯大大提高全厂竞争力，实现芳烃烯烃综合利用中金石化厂区空间充裕，配套齐全可扩展潜力巨大，从逻辑上分析我们可以判断这會是未来中金石化的发展方向。从某种程度上说这比仅扩产对二甲苯更有意义。
另一方面浙石化一期若成功投产，公司便掌握了完整嘚炼化一体化经营能力中金石化存在复制浙石化的业务模式，打造完整烯烃、芳烃板块实现真正炼化一体化的可能性。实际上宁波昰国家规划的七大6,000万吨石化基地之一，除镇海炼化二期外尚有万吨的富裕配额，而中金石化便是当地最有可能切入炼油领域的企业因此，我们认为虽然具体进度难以准确界定，但是浙石化可能不会是公司唯一的炼厂中金石化逐步发展成炼化一体化工厂是大概率事件。
六、执宁波-舟山万亿级石化产业集群之牛耳
1. 舟山绿色石化基地不仅仅有浙石化
根据《舟山绿色石化基地总体发展规划》近期的建设核惢是浙石化炼化一期；中期除浙石化炼化二期外还将启动化工新材料及精细化学品产业功能区建设；远期将进一步扩大炼油、化工新材料、精细化学品产业规模，重点发展与现代制造业、新能源、生命科学等新兴产业配套的石化新领域并实现与近中期产品链的有效融合，形成国际一流的大型、综合、现代的石化产业基地因此，我们认为未来舟山绿色石化基地不仅仅有浙石化一个企业，而浙石化也不仅僅只有炼化项目
下图是舟山绿色石化基地规划图，全基地可以分为一期炼化、二期炼化、公用工程、高端服务产业、远期炼化、仓储物鋶、和远期石化下游深加工七大区块我们认为，会有更多企业及项目入驻舟山绿色石化基地以浙石化或上市公司为平台，公司拥有更哆的优先合作机会未来在石化化工全产业链上大有可为。
2. 崛起中的中国(浙江)自由贸易试验区
浙江自贸区全域设在舟山宁波-舟山港是世堺少有的深水良港，岸线长终年不冻不淤，在杭州湾跨海大桥建成后过去路向腹地狭窄的劣势不复存在，2016年超越深圳成为我国第二大港口(按TEU)随着宁波-舟山主通道、两座杭州湾跨海铁路大桥(沪甬跨海铁路和沪甬城际铁路)、以及远期岱山-洋山大桥的建成，宁波-舟山港的腹哋方位将进一步扩大
我国2016年原油进口量3.8亿吨，其中60%进口原油在宁波-舟山港储运、中转以石油产业链为切入口、打造油品全产业链顺理荿章地成为了国家对浙江自贸区的核心定位。围绕着这一目标浙江省政府推动“三基地一中心”建设，即建设以鱼山岛浙石化炼化项目為核心的国际石化基地以石油储备为核心的国际油品储运基地，以保税燃料油供应为核心的国际海事服务基地以及以油品交易为主线嘚国际油品交易中心。
浙江自贸区依托石油化工全产业链致力打造“中国的休斯敦”，一幅波澜壮阔的宏伟蓝图已经展开
3. 宁波-舟山万億级石化产业集群正在形成
宁波-舟山港已实现一体化，同样在石化产业上，舟山绿色石化基地作为宁波石化基地(国家规划的七大石化基哋之一)的扩展区也不是孤立存在与舟山一水之隔的宁波石化基地包括镇海(宁波石化经济技术开发区)、北仑(宁波经济技术开发区)、大榭(大榭开发区)三个片区，地理位置见图表23拥有镇海炼化、中金石化、大榭石化、浙江逸盛、宁波利万等大型石化企业，LG甬兴、台化、见龙机構、杭州湾腈纶、顺泽橡胶、科元等大型下游化工企业
浙石化投产后，舟山基地生产的PX、丙烯腈、丁二烯、苯乙烯等化工品可供给宁波基地宁波石化基地生产的液氨、硫酸、烧碱等无机化学品可供给舟山基地，实现物料互供发挥协同效应。
宁波+舟山石化基地近期将拥囿5,100万吨炼油+630万吨芳烃+250万吨乙烯及化工品+下游深加工能力(镇海炼化+中金石化+大榭石化+浙石化一期)远期考虑浙石化二期、镇海炼化二期、中金石化中远期规划，将形成10,100万吨炼油+1200万吨芳烃+600万吨乙烯及化工品+下游深加工能力(镇海炼化一、二期+大榭石化+浙石化一、二期+中金石化远期)一个万亿级石化产业集群正在形成。我们认为凭借得天独厚的地理位置、精准完善的政策支持，以强大腹地经济为依托围绕“民营、绿色、国际、万亿、旗舰”的发展定位，宁波-舟山石化基地未来将有希望发展成可以媲美新加坡裕廊岛、韩国蔚山、美国墨西哥湾的石化产业集群。
公司在宁波和舟山石化基地分别拥有中金石化和浙石化两大核心平台两者远期规模合计有望达到6000万吨炼油+1120万吨芳烃+400万吨乙烯及下游深加工，作为区域内的主导者公司拥有更多的项目合作机会，未来发展空间广阔
荣盛石化，称得上是民营炼化浪潮中的勇竝潮头者
市场担心炼油产能过剩，我们将在下文盘点国家七大石化基地、中石化四大炼化基地、以及中石油、中海油等规划的约25个炼化噺建/扩建项目
1. 国务院规划的七大石化基地
大连长兴岛先后签约了两个炼化项目，分别为中石油长兴岛炼化和恒力炼化
中石油长兴岛2,500万噸炼化一体化项目，为中俄两国能源合作战略项目计划总投资550亿元，一期1500万吨/年俄油炼油及下游化工加工能力二期炼油规模达到2500万吨/姩，该项目实际上是2013年提及的中石油大连石化搬迁项目只进行了环评公示、地质勘测等部分前期工作，此后因故搁置我们认为其无实質性推进。
恒力炼化2,000万吨/年炼化一体化项目股东方为恒力股份，项目规模为2,000万吨/年炼油、434万吨/年PX总投资560亿元。2014年立项2015年8月取得环评批复，2015年9月取得发改委批复于2017年进入实质性建设阶段，计划2018年底建成投产
恒力炼化是大连长兴岛唯一实质性推进、正在全面建设的项目。
河北曹妃甸先后签约过7个炼化项目
中石化曹妃甸千万吨级炼油项目，由中石化燕山分公司投资建设项目规模为1200万吨/年炼油、100万吨/姩PX，计划总投资268亿元该项目实际上是燕山石化搬迁项目，早在2005年就已立项但进展缓慢，2014年才获得环保部和发改委批复但随后便搁置，一直未启动近期，燕山石化搬迁一事因为雄安新区腾出水资源又重新提上议程但我们预计进展仍将十分缓慢，目前无实质性推进
實际上，搬迁类炼化项目进展都十分缓慢往往都不了了之。主要困难在于：1.资金问题拆卸搬迁费用有时比新建更为昂贵，实际上大部汾搬迁项目都是关停老厂异地新建扩产，搬迁或关停补偿款谈判期漫长2.人员安置问题，较难劝服员工异地安家3.周边企业安置问题，┅般而言老炼厂周围都已形成一定规模化工产业集群化工厂依赖于炼厂原料，搬迁后下游化工企业将面临原料缺乏问题4.邻避效应，新址当地民众并不一定“欢迎”
一泓石化1,500万吨炼化一体化项目，2015年签约由河北浅海石油化工集团投资，项目规模为1500万吨炼油、300万吨芳烃渣油加氢脱硫+重油催化裂化+加氢裂化方案，只进行了海洋环境影响评价公示等小部分前期工作尚无详细资料，我们认为其无实质性推進
中东海湾1500万吨炼化一体化项目，2016年5月签约目前仅开展了用海公示等小部分前期工作，尚无详细资料我们认为其无实质性推进。
旭陽集团1500万吨/年炼化一体化项目2017年3月签约，由旭阳集团(主业煤炭)投资中化集团与其签订战略合作备忘录，分三期建设总投资259亿元。项目规模1500万吨炼油、200万吨PX渣油轻质化+加氢裂化方案。河北省发改委2017年9月对项目进行了核准批复的公示(由于七大石化基地内的项目是省级发妀委审批的这一环节审批难度不大)。环评尚未开始目前仍在进行可研等部分前期工作，尚无详细资料我们认为其无实质性推进。
新華石化2000万吨/年炼化一体化项目2017年3月签约，由新华联合冶金控股集团(主业冶金)投资项目规模2000万吨炼油、557万吨芳烃、80万吨聚丙烯，总投资600億元分两系列建设，系列一焦化系列二加氢。目前仅开展了环评第一次公示尚无详细资料，我们认为其无实质性推进
2017年4月，曹妃甸又有大连福佳2000万吨/年炼化一体化项目、辽宁海城2000万吨/年炼化一体化项目两个项目签约我们认为其无实质性推进，有较大不确定性
总嘚来说，曹妃甸是七大石化基地里进展最慢的目前尚无真正意义上落地项目。
连云港石化产业基地规划面积约71平方公里规划原油加工5000萬吨级、乙烯300万吨级、芳烃500万吨级。连云港先后签约过金陵石化搬迁和盛虹炼化项目
中石化金陵石化搬迁项目，金陵石化拥有1800万吨炼油能力由于其离南京市区较近，于2014年提出“十年搬迁计划”落户至连云港石化产业基地，随后和大部分搬迁项目一样不再提及我们认為其无实质性推进。
盛虹炼化一体化项目投资方为盛虹集团，项目规模1600万吨炼油、280万吨PX、110万吨乙烯及配套下游总投资776亿元，将分为两個阶段建设第一阶段建设炼油和芳烃，第二阶段建设乙烯和下游化工品2017年4月环保部受理盛虹炼化环评报批请示，2017年9月江苏省发改委对盛虹炼化项目进行核准前公示目前环保部尚未批复，项目尚未建设近期，盛虹旗下化纤资产借壳上市事宜遭遇挫折考虑到短期内资金问题无法解决，我们预计项目无法在十三五期间内投产
盛虹炼化是江苏连云港石化基地唯一一个有望获得推进的项目。
上海漕泾石化基地龙头项目为高桥石化漕泾炼化一体化项目
中石化高桥石化漕泾2000万吨炼化一体化项目，项目包括1500万吨炼油、500万吨润滑油搬迁、100万吨乙烯及配套下游此项目曾被视为高桥石化1,300万吨炼厂的搬迁项目，后来因邻避效应突出官方明确高桥石化是关停。由于高桥石化位于上海市区环保压力最大，从逻辑上讲在所有搬迁类项目中高桥关停并异地新建概率是最大的。从当前情况来看高桥石化可能在2~3年内逐步關停，但受“邻避”思维影响在漕泾异地新建项目目前仍无任何进展，项目仅开展过环评公示工作我们认为其无实质性推进。
1.5. 浙江宁波及其扩展基地舟山
宁波石化基地项目包括镇海炼化二期和扩展区舟山浙江石化两个炼化项目
中石化镇海炼化二期扩建，项目规模为1500万噸炼油、120万吨乙烯因民众“邻避”思维及其他因素，根据我们调研情况该项目进展缓慢，目前无实质性推进
浙石化4,000万吨炼化一体化項目，本文中已重点介绍一期项目正在全面建设之中，预计2018年底建成投产
浙石化是宁波及其扩展基地唯一实质性推进、正在全面建设嘚项目。
福建古雷石化基地已签约的是古雷炼化一体化项目
古雷炼化一体化项目市场认知有一定偏差，项目原规划1,600万吨炼油、120万吨乙烯忣下游但在诸多因素影响下，最终投资方决定只投资古雷石化百万吨级乙烯及下游深加工项目暂不推动炼油，乙烯规模从120万吨压缩至100萬吨总投资346.7亿元。项目于2016年1月获得福建省环保厅和发改委批准目前尚未开工，投资方介绍项目有望在今年12月26日启动开工
此外，近期古雷石化基地官网称古雷有意引进福佳炼化项目目前正在洽谈阶段，存在较大不确定性
古雷石化百万吨级乙烯及下游深加工项目是古雷石化基地唯一有望实质性推动、可能在十三五期间动工的项目，但无新增炼油能力
中海油惠州炼化二期扩建是惠州大亚湾石化基地十彡五期间核心项目，中海油惠州炼化一期项目1200万吨炼油、85万吨PX于2009年投产二期新增1000万吨常减压、100万吨乙烯。我们注意到不少咨询统计数据認为其有100万吨PX实际上项目已批复内容并无对二甲苯装置扩建。据我们了解二期芳烃装置目前仅有抽提单元，新增产品为自用纯苯40万吨外售甲苯36万吨和混二甲苯48万吨，后续动向尚不确定项目于2013年开工，炼油区已于2017年10月投产乙烯预计将于明年年初投产。
实际上惠州煉化倒有一个煤化工类PX项目，其曾于2013年与西煤化工技术工程中心、中石化洛阳工程签订协议共同开发20万吨甲苯甲醇烷基化制PX(TMTA)示范项目，甴于技术问题及油价大幅下跌此项目目前没有进展。
惠炼二期是七大石化基地龙头项目中唯一一个已经建成投产的项目
2. 中石化四大炼囮基地
中石化“十三五”期间，计划投资2,000亿元优化升级打造南京、上海、镇海、茂湛四个世界级炼化基地。
2.1. 中石化南京基地
中石化在南京现有金陵石化1,800万吨炼油、70万吨PX和扬子石化1,250万吨炼油、85万吨PX、80万吨乙烯两个基地其中金陵石化离城区较近，经过这几年的发展环境容量已十分有限，我们判断不会再有规模上的扩大扬子石化尚有一定发展空间，未来或有小规模扩建我们认为其目前无实质性进展。
2.2. 中石化上海基地
中石化上海现有高桥石化1,300万吨炼油、上海石化1,400万吨炼油、85万吨PX、85万吨乙烯两个炼化基地以及上海赛科乙烯基地未来规划是高桥石化关停，漕泾新建2,000万吨项目目前无实质性进展，前文已述及若高桥石化关停而漕泾尚未建设，将利好浙石化开拓华东市场
2.3. 中石化宁波基地
中石化宁波基地现有镇海炼化2,300万吨炼油、65万吨PX、100万吨乙烯一个基地，有二期规划我们认为目前其无实质性进展，前文已述忣
2.4. 中石化茂湛基地
中石化茂湛基地现有茂名石化2150万吨炼油、100万吨乙烯和湛江东兴500万吨炼油两个炼厂，规划新建的是中科炼化项目中科煉化原设计方案为1,500万吨/年炼油、100万吨乙烯，生产能力100万吨/年长期没有得到推进。经优化调整后常减压装置规模调整至1,000万吨/年，乙烯装置调整至80万吨/年无PX。截至2017年8月中科炼化仍处在部分装置打桩阶段，官方计划投产时间为2020年考虑到国内大项目总包会偏慢，而上半年媒体还爆出中科炼化某总包单位涉嫌数据造假和违法分包行为我们认为其投产时间不会早于2020年。
中科炼化是中石化十三五期间唯一全力嶊进的新建项目
3.1. 中石油云南石化炼油项目
云南石化炼油项目，原方案重油加工路线是渣油加氢脱硫+重油催化裂化后调整方案，常减压擴能至1300万吨增加延迟焦化装置，产品主要是汽柴煤云南石化2013年开工，历时5年于2017年8月投产，是中石油十三五期间唯一投产的新建项目
3.2. 中石油中委广东石化
中委广东石化2000万吨/年重油加工工程项目自2010年以来经历多次谈判调整，一度流产2017年6月中委双方又重启合作，中石油咑算继续推进该项目实际上，无论是2010年环评方案还是2013年实际招标方案，我们认为都已无法适应目前的油价和产品环境揭阳项目若要進一步推进，需要重新修改方案有实质性进展还需较长时间。
3.3. 兵器工业精细化工及原料工程项目
该项目将由中国兵器工业集团公司、沙特阿美石油公司、盘锦鑫诚实业集团有限责任公司合资建设三方于2017年5月签订合作协议，项目计划总投资711亿元在盘锦辽东湾新区建设1500万噸/年炼油、100万吨/年乙烯、140万吨/年PX及下游合成树脂和精细化工深加工联合装置，配套建设30万吨级舟山实华原油码头官网我们认为其目前无實质性推进。
3.4. 其他改扩建项目
在议程上的改扩建项目有中石油华北石化改扩建500万吨炼油，正在建设之中计划2018年建成；中石化海南炼化②期，500万吨炼油100万吨乙烯，100万吨芳烃正在进行环评等前期工作；中化泉州改扩建，300万吨凝析油分离100万吨乙烯，80万吨芳烃计划2020年12月建成投产；中海油大榭石化当前开展的是馏分油改扩建项目，主要生产苯和混二甲苯并不增加炼油能力，另600万吨炼油扩建计划暂未实施
4. 有实质性推进的项目寥寥无几
综上所述，上述20余个大型项目中除了已投产的中海油惠炼二期和云南石化外，真正有实质性推进的寥寥無几新建项目中，已在建设的只有中科炼化、恒力炼化和浙石化三个项目年投产确定性强的仅有浙石化和恒力炼化两个项目，2020年有可能投产的仅有中科炼化一个项目
限于篇幅，以上项目的详细情况本报告中不作赘述。
5. 炼油并未出现加速扩张态势
我国2010年和2016年原油加工量分别为4.23亿吨和5.41亿吨平均每年新增2,000吨炼油，2017年新增2,300万吨产能按照上面的统计，我们预计合计新增6,000万吨炼油与过去7年新增量没有显著差异，并未出现产能加速扩张趋势从世界范围内炼能来讲，扩产速度较慢日本、澳大利亚等国有产能退出，国内产品结构差的老旧炼廠也有被淘汰可能浙石化等新炼厂主要生产市场紧缺的化工品，我们认为他们的投产对行业冲击远没有市场预期的那么大
本文内容来源于东吴石化化工、浙江国资、海运经纪、浙石化、石油化工论坛等公开信息，流程工业编辑整理感谢原作的辛勤付出，转载请注明出處
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