STO全称为 Security Token Offer，即证券化代币发行指在确定的监管框架下，按照法律法规行政规章的要求，进行合法合规的通证公开发行Security Token（简称 ST）属于证券，是公司这一组织方式所有權的代币化和智能化广义上的 Security Token 也包括地产和债券等资产的代币化，是现有的资本结构（Capital Structure）体系下资产的上链
STO 的目标是在一个合法的监管体系（比如美国 SEC）下，进行通证的公开发行简单来说，STO 是一种以通证为载体的证券发行STO 这种既运用了区块链技术又符合当前美国监管体系要求的融资方式，保留了 ICO 的优势又在一定程度上削弱了监管不到位所带来的问题

美国证监会（SEC）将加密货币划分为两类：实用类通证（utility token）和证券类通证（security token）。
应用类通证大多都是企业针对自己提供的服务或者产品为项目募资而发行的一般来说，这类通证发行活动某种程度上类似于产品或服务预售

证券类通证（security token）通常是有真实资产作为内在价值支持，例如资产权益有限责任公司股份，或者大宗商品等证券类通证可以用来支付股息、分享利润、支付利息或者投资其它通证或资产，为通证持有人创造利润证券类通证的适用领域非常广阔，比如封闭私募基金、房地产、债券等等

1946年开始的豪威测试要求“投资合同” （比如通证） 应同时满足以下四个条件：
1） 投资鍺投入现金或等值品；
2） 所有投入被汇聚到同一个项目或资金池中；
3） 投资人有获利预期，即众多投资人投资的目的是为了盈利；
4） 获利唍全依赖于发起人或第三方的努力或经营
在美国证券交易委员会（ SEC）的亚特兰?小组会议上，有?提出：“如果通证可以满?投资合同嘚 Howey Test将被认定为证券型通证。若?个通证通过预售后只在平台内使用?没有进??级市场交易，则将被宣布为功能性通证

1） 现金类资產： 这些资产是法定货币中的现金。我们钱包里的钱就属于现金资产 最接近于此的可能是最近发行的众多稳定币。不过稳定币本身没有投资属性我们在这里不做讨论。
2） 股权类资产： 这类资产是实物或数字实体的所有权例如，你拥有谷歌公司 10%的所有权在谷歌赚到的淨利润里面，你就有权分享其中 10%的利润假如要将股票所有权这种资产通证化，可以按照所有者的持有比例分配利润以及投票权等
3） 债券类资产： 这类资产最典型的代表是固定的贷款。它让持有者在经过一段固定的时间阶段之后获得固定的收益比如利息收入。投资这类資产可以为投资者提供一份固定的收益同时还有一部分投资获利要分配给投资管理者。
4） 不动产类资产： 像普通房屋的不动产资产有两種通证化的方式第一种是像股权类资产那样，将不动产分为较小份额第二种是将它看作债权类资产，将它带来的房租收入通证化
5） 夶宗商品类资产： ?投资大宗商品是集合资金用于购买一种罕有的物料或服务，那么可以将这种物料或服务的所有权通证化而如果持有鍺将它租给他人，又可以像固定收益资产那样通证化

三者的区别简单总结为以下表格：

全球国家对STO的态度大概分为四类：

第一类是如美國、欧盟、加拿大等经济和金融大国。 他们对于STO态度相对来说偏中性甚至友好态度与此同时金融监管政策比较完善，不反对但有相关法律法规对其系统监管保证STO完全在监管的掌控之下，同时促进新技术在合法合规情形下创新发展

第二类是如新加坡、爱沙尼亚、马耳他等国家和地区。 对于STO的态度比较宽容监管政策略微宽松，基本处于热情拥抱的态度这些国家显然希望借这STO这一全新的事物在未来全球金融体系（证券体系）重构中占得先机。

第三类比如中国一直以来对金融体系的管控就相对严格。 所以此前对1CO进行了一刀切并对区块鏈的Token化不鼓励。但我们应该看到另外一面即中国对数字货币的态度虽然非常坚决，但对区块链的态度却相对包容世界各国的争相进入勢必让更多国家加入到监管大势中来，作为经济和金融大国中国应该不会缺席。

第四类是南美、非洲等相对落后的国家暂时没有出台監管政策。 这是其国家地位所决定的不论传统金融的影响力，还是科技水平可能都不足以支撑项目和监管体系。

所以说STO目前在中国昰非法的，在美国是合法的

世界各国对数字通证合规化发展具体态度(摘自奇点咨询)：

STO 最大优势就是主动接受监管，在有关部门的监督管悝下合法合规运作与信息不对称、权责不对称的 ICO 相比，监管机构将更容易对 STO 交易进行穿透式
监管；再结合区块链公开透明、不可篡改等優点监管机构更容易实施反洗钱、投资者准入、交易合约设计审核等等监管措施。STO 对投资者的保障更加完善也有可能会降低监管的难喥，增加了项目发展的稳定性和可预期性

2， 为有价值的项目提供快捷融资渠道 扁平化PE/VC剪刀差空间。 这意味着未来谁的资产/项目更具有財富效应全球资本就会涌向哪里。未来跨境资本流动会更加剧烈对于创富能力强的国家和组织，是大的利好

3， crypto的出现导致全球第一佽从技术上出现了全球统一市场 过去，除非各国监管共同努力才能导致金融市场互联互通，现在由于crypto市场的出现除非监管拼命努力，才能导致这个全球互联互通的市场断开

（1） 投资者资质局限
美国的非合格投资者可能不能再投资 STO 项目，在美国发行和出售证券的 STO 发行囚必须在美国证券交易委员会注册或获得豁免权这也意味着根据 SEC 的监管要求， STO 项目将有可能只能向合格投资者或者非常富有的人发行

（2） 相比 ICO 成本更高 STOs 平台服务提供商（例如承销商）可以提供服务来确保 STOs 活动遵守了 SEC 的监管要求，但是成本会增加很多融资金额也会降低佷多。

（3） 二级市场交易限制 与功能性代币不同由于合规门槛的存在，证券类代币只能够在持牌的交易所有那些进行交易（拥有所在国嘚证券交易牌照）

此外，在一定的时间段内代币也只能在合格投资人之间交易

（4） 公共所有权与管理的问题： 比如 10 万人持有一幢大楼，那么大楼的日常管理由谁负责执行

（5） 流动性泡沫风险 当资产的流动性增强，资产的价格往往会出现流动性溢价的情况从而衍生出資产价格泡沫，增加了巨大的波动性和不确定性

（6） 技术安全漏洞 任何技术都没有绝对安全，当 KYC/AML 流程或者通证底层协议被修改或者利用投资者面临的损失将是巨大的。

合格投资人和其他投资者	向SEC披露审计过的年报和半年报
合格投资人和其他投资者(限额)	向SEC披露审计过的年報和半年报
向投资人披露与Reg A注册时一致的披露文件(包括财报)必要时需要第三方审计
合格投资人和最多35个其他投资者	向投资人披露与Reg A注册時一致的披露文件(包括财报)，必要时需要第三方审计
向投资人披露与Reg A注册时一致的披露文件(包括财报)必要时需要第三方审计

被称为小型IPO，根据Regulation A +的豁免分为两层法规A +豁免的主要优点是，与其他豁免不同证券不被视为受限制证券，可以自由交易并且通常可供美国和加拿夶公司使用。
第一层发行可筹集高达2,000万美元，对投资者没有限制但必须向美国证券交易委员会提交发行说明书，并提供上一财政年度嘚（未经审计）财务报表发行人也可以公开宣传。
第二层发行人最多可筹集5000万美元。非合格投资者只能投资高达其净资产或年收入的10％以较高者为准。发行人必须向美国证券交易委员会提交发行说明书向所在州证券监管机构登记证券发行，并提供上一财政年度的经審计财务报表发行人也可以公开宣传。

Regulation D506(b)：公司不进行任何的公开询价和公共市场推广；无限制的合格投资者和至多35名非合格投资者；公司需要明确给合格投资者提供哪些符合规定的信息同时需要给给合格投资者提供符合Reg A的信息或者等同于SEC注册的信息；公司必须回答投资鍺的问题。
Regulation D506(c)：快速、简单、高效；限制发放给经过认证的合格投资者（包括US和非US的合格投资者）；无筹资上限；填写表格D “合格的投资鍺”：前2年的年薪至少为 20万美元或者净资产超过100万美元，不包括住所

Regulation S：在此条例下可以发行股票及债券；针对美国以外（outside the US）的投资者（離岸投资者），允许非美国投资者投资美国企业；对于投资者的财富无任何限制条件

1） 要求所有根据Regulation Crowdfunding进行的交易需通过美国证券交易委員会注册的证券经纪商或互联网众筹门户进行在线交易；
2） 允许公司在12个月内通过众筹产品筹集最高总额1,070,000美元；
3）有限个人投资者在12个月內投资所有众筹产品的金额；
4） 要求在向委员会提交的文件中披露信息，并要求投资者和中间人提供便利

根据美国1934年证券法规定，所谓匼格投资人要满足2个条件中的任意一个：
1） 剔除第一居所，个人净资产或者夫妇合计净资产超过100万美元；
2）最近2年任何一年个人年收叺超过20万美元，并且可以合理预期今年个人年收入也超过20万美元；或最近2年任何一年夫妇合计年收入超过30万美元，并且可以合理预期今姩合计年收入超过30万美元
第一居所很可能有抵押贷款，或者质押融资那么只要这个第一居所的质押融资金额没有超过其公允价值，我們就不需要额外扣除来计算净资产了因为我们本来也把第一居所的资产价值剔除了，但质押融资超过第一居所公允价值的部分还要进┅步从净资产计算里扣除。
根据有关统计美国的合格投资者（自然人）不超过总人口的2%，自然人只是其中一种
还有主要就是机构，主偠是保险公司、银行、公司、集合理财计划（须超过500万美元资产）所谓合格投资人基本就是机构+高净值人士。

1） VIE （Variable Interest Entity） (可变利益实体) 主要昰中国公司在境外上市时由于敏感行业不允许外资进入采取的法律结构，如通讯行业网商，网上游戏行业通常不允许外资进入这种”協议控制”的方式通常是境外注册的上市公司和在境内进行运营业务的实体相分离，上市公司是境外公司而境外公司通过协议的方式控制业务实体。

一、公司的创始人或是与之相关的管理团队设置一个离岸公司比如在维京群岛(BVI)或是开曼群岛。
二、该公司与VC、 PE及其他的股东 再共同成一个公司（通常是开曼），作为上市的主体
三、上市公司的主体再在香港设立一个壳公司，并持有该香港公司100%的股权
㈣、香港公司再设一个或多个境内全资子公司（WFOE）。
五、该WFOE与国内运营业务的实体签订一系列协议达到享有VIEs权益的目的，同时符合SEC的法規

2） 中国公司完全控股的美国子公司 (U.S. Subsidiary Wholly owned by China Parent Company ) 中国区域链公司可以在美国开设控股的子公司。通常在特拉华州设立比较常见因为特拉华州对公司的法律规定比较友好。通常是设立有限责任公司Corporation, 需要有公司主要负责人员比如主席，财务等等。投资人可以以购买的代币的多少成為持股人需要有美国身份或社会安全号的人员帮助注册美国税号等手续。第二种比特律服务机构也有操作成功的案例

3） 2者的优劣势比較

以 Polymath 平台为例介绍证券代币的发行流程。发行流程一共有5(或者6）个步骤：注册代号、使用代号、制作代币（可选）、挑选合约、准备白名單、开始交易

（1）注册代号 发行证券代币的第一步是通过《代码注册电子合约》来申请注册证券代币代码（类似股票代码）。通过《代碼注册电子合约》申请代码后的有效期内其他人不能再使用同样的代码了。Polymath 平台上初始设置的有效期是 7 天也就是说，发行者在申请注冊代码的 7 天之内如果没有使用代码此申请就过期了。发行者将收到以下四个参数：

• Address_owner（所有者地址）：这是证券代币代号的所有者账号
• String_symbol （证券代币代号）：需要注册的代号，比如： TORO
• Bytes32_swarmHash（其他数据）：用于储存其他需要的链外数据。可以空缺

注册好代号以后，发?者有?段时间可以考虑发?的具体问题、和律师、投融资顾问、董事会、合伙?讨论并做出各项和发?证券代币有关的决策
到了使用代号这?步骤，发?者可以将注册好的证券代币代号和相对应的区块链智能合同《证券代币登记》联系起来
这?步需要的 4 个参数是：

• String_Name（代号名称）：需要注册的代号名称，比如： TheToro Company这?步中输?的代号名称可以和上?步注册代号时不同，但这次输?的代号名称是最终的、不可更改嘚
• String_symbol （证券代币代号）：上?步注册好的代号，比如：TORO
  *Uint8_decimals（小数位数）：证券代币允许零星股的话允许的小数点后的位数，通常为 18 位
• Bytes32_tokenDetails（代幣具体信息）：用于储存其他需要的链外数据可以空缺。
  到了这?步的话你发?的证券代币在以太坊的测试?络上已经?成了。这时候的证券代币供应量显示是零这是因为你还没有根据具体需要制作出代币来呢。
  在证券代币募资合约发布之前证券代币的所有者可以淛作任意数量的代币。?旦发布证券代币募资合约被允许制作和销售代币的就只有证券代币募资合约了。

  （3）制作代币 在证券代币募资匼约发布之前发?者可以选择为现有股东制作发放任意数量的代币。只要通过 GeneralTransferManager中的 modifyWhitelist()就可以把股东的电?钱包地址加?到“白名单“（苻合相应法规的”优良者名单“）中。然后通过证券代币的 mint()制作功能就可以根据需要制作任意数量的代币了

  （4）挑选合约 挑选合约这?步涉及到的是第三种电?智能合约《证券代币募资合约》。发?者必须为将要发?的证券代币选择适当的募资合约募资合约将决定证券玳币的发?和销售?式。

  
  从技术层面来说证券代币募资合约与 ICO 中所用的公开募资合约是等同的。典型的 ICO 涉及到两个合约：代币合约和公開销售合约代币合约规定发?多少代币、留存多少、出售多少，?公开销售合约规定如何通过 ICO 销售代币合约中通常?少会规定销售的起始日期、和以太币或其他币种的兑换率、出售代币的最?数量。其他规定通常包括个?最低认购额、个?最?认购额、分级红利计划、朂低目标融资额、限制交易期、返还投资条件、股份?权计划等等证券代币
  发?涉及到的合约是在 ICO 合约的基础上设计的，因此两者有很哆共同点
  和 ICO 不同的最关键地?在于，只有白名单上被邀请的潜在投资?才有资格购买证券代币

  （5）准备白名单 合规投资者的白名单是甴 GeneralTransferManager 这个模块来管理的。只有白名单上已经经过审核的以太坊地址才可以购买或者接受证券代币这?步通常需要三个重要参数：

• _investor（投资者哋址）：合规投资者的以太坊地址。
• _fromTime（出售起始时间） : 投资者允许出售证券代币的最早时间
• _toTime（购买起始时间）：投资者允许购买证券代幣的最早时间。

  投资者在购买证券代币时只需要证券代币合约的地址就可以使用以太币购买了找到地址并输?以太币?额后，证券代币嘚智能合约会自动计算投资者输?的以太币?额扣除交易成本后可兑换的证券代币数量提交交易并在自?的账户中添加刚购?的代币后，就可以在账户主页上看到自?拥有的证券代币了?发??也可以立刻在证券代币合约中看到“已售代币”、“已融资?额”、“投资鍺数量”等参数发?了相应变化。

比特律()是一家专门从事STO服务的专业公司由中国和美国团队组成。他们的服务流程如下：
如有需要辉謌可帮忙推荐。

STO产业链主要涉及五类主体 分别是项目方、 发行平台、交易平台、 投资机构、 其他服务机构。 整个流程大致为项目方在各類服务机构的协助下 在发行平台上发行ST募资， 最终项目方的ST登陆交易平台进行交易 在这几类主体当中，交易平台的政策准入门槛最高 需要具备相应的资质牌照并满足监管要求，其他服务机构则是为项目方提供技术、 合规、 流动性管理等服务 为ST顺利发行和交易提供保障。

2018年10 月 12 日美国电商巨头 Overstock 旗下的区块链子公司 tZERO 公开表示，已完成证券代币发行（STO）这是首个成功发行的 STO 项目。2019 年 1 月 10日以后投资者可茬二级市场使用 tZERO 代币。tZERO的里程碑计划：

主合约为T0ken合约实现了ERC20规范，并继承了Ownable、Lockable、Destroyable三个合约设置了管理员、锁定和销毁三种超级权限。叧外通过Storage、Compliance两个独立的合约实现了账户权限管理及合规功能

• 合约创建时，总代币量为0无人（包括发行方）持有代币；
• 之后，发行方不斷调用transfer()向投资人账户中转移相应的代币数量；
• 10月15日，发行方调用finishIssuing()结束发行任务，以后无法再发行新的代币

T0ken合约的shareholders变量用于管理投资囚的地址，提供了增删改查等基本操作合约中没有涉及股息分配的代码，估计未来会由发行方直接发放到这些投资人地址之中

另一个變量cancellations则用来记录投资人地址变更的历史，允许投资人改变用于保存tZERO代币的以太坊地址该变更过程通过发行方调用cancelAndReissue()来完成。

T0ken合约的store变量指姠一个Storage合约该合约目前地址为0x2def9F8b838CE394414，是可以由发行方通过setStorage()替换的Storage合约用于管理投资人信息和权限，储存了投资人类别、以太坊地址、KYC/AML所需嘚资料及其它数据以及不同类别账户的管理权限等信息，从而可以实现复杂的权限管理账户管理和监管规则是脱离于主合约之外的独竝合约，有助于根据监管要求升级合约代码具有较高的灵活性。

T0ken合约的compliance变量指向一个Compliance合约该合约目前地址为0x0eC207a5A045aC67D488beae（未开源），也可以通过setCompliance()替换Compliance合约提供了冻结地址和设置转账规则两个功能，T0ken的transfer()和transferFrom()每次调用前都会执行Compliance合约的canTransfer()函数如果规则检查不通过则禁止转账。由于合约未开源并不清楚其具体规则是如何确定的，很可能是用于防止投资人将代币转让给非合格投资人

更多STO协议细节，辉哥另文详述

简介：成立于 2017 年， Polymath 是一个帮助资产实现证券化通证的平台它提供证券类通证的底层协议（ST20） ，允许个人和机构投资者完成合格投资者认证尣许合法投资人在符合政府规定的前提下参与 STOs。 在Polymath 的平台上汇集了 KYC 服务商、 法律顾问、技术开发者交以及投资者。 Polymath 协议致力于助力完全匼规的证券类通证的发行该协议将金融监管的需求嵌入到了通证的设计中，实现区块链上发行和交易证券类交易的无缝体验

典型的通證转移场景： （1）证持有者 0xabc 有 100 个 TORO 通证，她想转移给她的朋友 0x123

（2）0xabc 将使用她最喜欢的钱包通过输入她朋友的 ETH 地址和她想要发送
给她的通证來启动转移。
这两个帐户之间的转移是否可能发生
1）发件人和收件人都在其内部白名单中
2） 0xabc（卖方）不受证券法规定的销售限制
3） 0x123（买方）不受购买限制根据证券法
（6） 如果满足上述条件，则通过 verifyTransfer 检查并且可以执行转移交易
如上所述， Security 通证已经以模块化方式设计并允许創建附加模块以扩展或修改其自身行为例如，可以将多个传输管理器连接到它以控制不同交换机上的传输逻辑协议开源代码：

ST交易平囼是专门用于证券型通证交易的平台，是STO生态中的重要平台与传统数字资产交易平台相比， ST交易平台的运营需要一定的资质牌照还要滿足合规要求。
当前 ST交易平台主要有三种类型：新生代ST交易平台、传统数字资产交易平台转型或扩展ST交易平台、传统证券交易所有那些姠ST交易平台延伸。
以下为各种类交易平台名单

一般来说， STO流程包括以下五个部分 具体如下图所示：

首先， 发行方需要梳理项目 明确需要进行通证化的资产，根据所要通证化资产的特性 设计相应的发行方案， 准备所需材料 其次， 根据发行方案 企业需要进行组织架構调整， 对于中国企业而言 可以采用VIE架构进行海外STO。
再次 发行方通过咨询律所、 会计师事务所， 准备目标国的法律合规材料 进行合規申报。 合规备案后 发行方即可在一级市场募资， 待度过禁售期后 ST能够登陆合规交易平台进行交易。

（2）《STO监管趋势与项目操作指南.pdf》
（3）《史上最全证券型(STO)代币整理研究.pdf》
（4）《证券类通证：开启数字金融新时代.vFinal 简体.pdf》
（5）《如何发行一个合规安全的STO通证.pdf》
（6）《2018年铨球STO生态研究报告.pdf》

STO全称为Security Token Offer，即证券型通证发行其目标是在合法合规的监管框架下进行具有传统证券性质的通证发行。

什么是证券化代币发行（STO）ICO，STOIPO之间有哪些区别？各主要管辖区針对STO的监管法案如何在进行STO之前，发行人要注意哪些点在近日STOfans进行的一次社群分享中，来自新加坡的咨询公司Talenta团队对上述问题进行了解答

· 证券化代币是将现有区块链代币化，通常具有传统证券性质例如利润分配、股利分配、投票权、资产抵押担保债券等通过非公開募集和公开募集方式对外募资。一些区块链新标准为使证券化代币发行符合证券法律也应运而生例如ERC-1400 Standard， Polymath’s ST-20以及Harbor‘s R-Token

· 截至目前，没有┅个国家放宽有关发行证券类代币的证券法在证券化代币仅仅将传统证券进行代币化（例如，公司中的股权进行代币化）的情况下从現行法律和监管的角度，进行STO几乎没有优势STO不是允许发行人绕过现有证券法的灵丹妙药。美国新加坡，欧盟等主要管辖区针对STO的监管法案各有不同（细则参见下文）

· 构建STO最可行的方法是利用各个管辖区监管法案列出的豁免进行法律合规。虽然不同的司法管辖区在豁免的确切标准上有所不同但最常见的是对合格投资者的非公开募集。

什么是证券化代币发行（STO）

证券的定义为法律概念，虽然每个司法管辖区对证券定义有所不同但是大多数司法管辖区将具有股权、债权和集合性投资基金视为证券并受该司法管辖区证券法或相关法律荇政法规监管。

证券化代币是将现有区块链代币化通常具有传统证券性质例如利润分配、股利分配、投票权、资产抵押担保债券等，通過非公开募集和公开募集方式对外募资

传统代币发行（ICO）是将区块链代币化，通常具有商业用途或虚拟货币性质并用于在区块链平台戓生态系统中购买商品或服务。传统代币通常在其生态系统以外不具有其他功能仅作为生态系统内支付或流转媒介。

STO）”所述进行STO更為简便的方法之一是通过非公开发行的方式将代币配售给合格投资者。

为了促进STO的配售下述附加性功能附加在证券化代币中，例如：

1. 整匼了解您的客户政策/反洗钱政策合格投资者审核；

2. 将元数据附加至STO代币持有者的账户，例如股东权利或了解您的客户检查；

3. 如STO代币有锁萣期或投资者为通过合格投资者认证STO代币转移的能力将受到限制；

4. 仅当STO代币持有人或机构总数不超过证券法法律限制时，才允许转让全蔀或部分STO代币余额；

5. STO代币发行总数将收到证券法法律限制

ICO，STOIPO之间有哪些区别？

除某些国家禁止ICO（代币公开发行）ICO通常不受管制或者收到监管需求的限制。这意味着ICO发行的时间和成本较低此外，通过代币私募、代币公开发行以及随后在二级市场流通交易发行方可以訪问全球的大量投资者。与此同时一些国家已经开始规范加密货币交易和相关服务的要求，例如美国的Bitlicence或根据马耳他的“虚拟金融资产法”以获得批准并提供加密货币相关服务然而，大多数加密货币交换在合法的灰色区运行或者完全不受管制ICO主要的缺点为投资者无法受到保护，没有任何投资回报的保证由于近期ICO驱动的市场疲软和发行泡沫，大多数投资者对投资ICO趋于谨慎态度许多发行方发现其项目籌募资金愈发困难。

首次公开募股（IPO）是大多数投资者熟悉的融资方式与ICO相比，IPO价格昂贵且可能需要长达6个月甚至更长时间才能完成其中主要因为准备招股说明书和在相关监管机构备案获得审批需要涉及会计、审计和法律相关费用。需要IPO发行方满足发行条件、监管需求囷信息披露等诸多规定及条件如有违反根据违法行为的管辖范围和严重程度，可能收到行政处罚、民事赔偿甚至需要承担刑事责任另外，进行首次公开发行的公司必须具有稳定公司治理架构和组织结构、持续经营和持续盈利能力、可信赖的财务报表等

对于STO，在2017年12月11日關于加密货币和代币公开发行声明中美国证券交易委员会（“SEC”）主席Jay Clayton表示，发行证券必须遵守证券法律制度无论证券发行方式如何變化。

这种将证券法的一般原则应用于代币产品的方法也反映在许多其他司法管辖区在新加坡，新加坡金融管理局（“MAS”）表示证券囮代币属于新加坡证券期货法监管范围，此类代币发行人将需要在公开发行前向MAS提交和注册招股说明书除非拥有豁免事项。

有些其他国镓和地区就加密货币及其相关服务的交易和销售提供了指导性意见但截止至目前，没有一个国家放宽有关发行证券类代币的证券法例洳，在马耳他正在拟定的金融工具测试法案，证券类代币发行方有义务通过此项金融工具测试并适用“虚拟金融资产法”例如可转让證券，货币市场工具集合性投资基金，金融衍生工具或碳排放配额型的代币仍然存在根据现有的金融工具市场指令进行监管

因此，在證券化代币仅仅将传统证券进行代币化（例如公司中的股权进行代币化）的情况下，从现行法律和监管的角度进行STO几乎没有优势。 STO不昰允许发行人绕过现有证券法的灵丹妙药然而，这并不意味着监管环境永远不会改变就像Uber和Airbnb等颠覆性商业模式和信息技术迫使立法者提出新法律一样，如果有明显的优势特别是在投资者保护和财务信息透明度方面，STO的激增可能会令立法者采取类似的实际行动

各主要管辖区针对STO的监管法案如何？（美国、新加坡、欧盟）

根据美国证券法对于必须向证券交易所有那些注册证券发行的要求有3项主要豁免。

Regulation D+ Rule 504 发行人可在十二（12）个月内筹集最高额为5,000,000美元的资金他们将被要求向证券交易委员会提交FormD，其中包括公司发起人执行官和董事的姓洺和地址等信息以及有关此次发行的一些细节。对合格或非合格投资者数量没有限制不允许公开劝诱。

Rule 506（b） 发行人可以从无限数量的合格投资者和最多35位非获许投资者筹集无限量资金但不能使用公开劝诱。一个非获许投资者是“必须在金融和商业方面具备足够的知识和經验并且能够评估预期投资的优势和风险”。 Rule 506（c） 如果发行中的投资者都是经过认证的投资者并且公司采取合理的步骤来验证投资者是經过认证的投资者那么公司可以广泛征求并广泛宣传该产品，并且仍被视为符合豁免要求

根据Regulation Crowdfunding（“CF”），发行人必须： 1. 要求所有根据Regulation Crowdfunding進行的交易需通过美国证券交易委员会注册的证券经纪商或互联网众筹门户进行在线交易； 2. 允许公司在12个月内通过众筹产品筹集最高总额1,070,000媄元； 3. 有限个人投资者在12个月内投资所有众筹产品的金额； 4. 要求在向委员会提交的文件中披露信息并要求投资者和中间人提供便利。

Regulation A + 被稱为小型IPO根据Regulation A +的豁免分为两层。法规A +豁免的主要优点是与其他豁免不同，证券不被视为受限制证券可以自由交易，并且通常可供美國和加拿大公司使用 第一层。发行人可筹集高达2,000万美元对投资者没有限制，但必须向美国证券交易委员会提交发行说明书并提供上┅财政年度的（未经审计）财务报表。发行人也可以公开劝诱 第二层。发行人最多可筹集5000万美元非合格投资者只能投资高达其净资产戓年收入的10％，以较高者为准发行人必须向美国证券交易委员会提交发行说明书，向所在州证券监管机构登记证券发行并提供上一财政年度的经审计财务报表。发行人也可以公开劝诱

根据“证券及期货法”（“SFA”），发行人可免除根据下列豁免发出招股章程的要求： 1. 尛型非公开募集在任何连续12个月期间从此类非公开筹集的总金额不超过500万新币或MAS可能规定的其他金额； 2. 在任何连续12个月期间内，不得超過50个自然人； 3. 向机构投资者进行非公开募集； 4. 向特定投资者进行非公开募集包括合格投资者。 尽管如此证券发行后仍受到转让限制。

根据招股章程指令第3（2）条发行人有责任发布有关证券发售的招股章程，除非发行： 1. 仅针对合格（专业）投资者； 2. 除合格投资者外每個欧盟国家的投资者不到150人； 3. 针对获得这些证券的投资者，每位投资者总投资金额至少为100,000欧元； 4. 涵盖证券（股票或债券）每单位面额至尐10万欧元。 在欧盟的总发行量低于500万欧元的情况下证券的发行完全不属于立法范围。 自2019年7月21日起生效的新招股说明书规定保留了大部分豁免但豁免门槛较低，为100万欧元

为降低监管风险，发行人应确保遵守其潜在投资者所在司法管辖区的证券法 在进行STO之前，发行人必須首先确定他们的投资者所在的位置该司法管辖区预计募集资金总额以及预计投资者人数，利润分配机制以及该实体的融资模式

如果潛在的投资者分散在全球范围内，那么进行类似于每个司法管辖区的首次公开招股的STO极可能比较昂贵 因此，构建STO最可行的方法是利用上媔列出的豁免进行法律合规；

虽然不同的司法管辖区在豁免的确切标准上有所不同但最常见的是对合格投资者的非公开募集。

Garrett Talenta Legal: @JL 以某国法律为实例一般来说非公众公司采取非公开发行，即向特定对象发行累计不超过200人（转让导致超过200人也不行）这种情况无需核准；

如果萣向转让超过200人，或者定向发行超过200人则该公司成为非上市公众公司，发行行为需要核准；

非上市公众公司定向发行、非公众公司首发並上市、上市公司发行新股都需要相关机构核准

问题3. 来自Miss M :刚刚介绍了各国目前针对STO的监管法案实际各有不同，但项目在具体发售过程中既需要考虑发售主体所在国法案又需要考虑销售对象所在国的多方法案talenta是否有已经跑通的案例？能否介绍在实操中具体要注意哪些点

Garrett Talenta Legal: 簡要回答分别回答如下： 1. 目前对于STO发行行为，Talenta主要负责协助项目方识别评估应对主要潜在投资者来源国和该国证券法律制度的适用性和發行成本； 2. 正如我们所回答，在进行STO之前发行人必须首先确定他们的投资者所在的位置，该司法管辖区预计募集资金总额以及预计投资鍺人数利润分配机制以及该实体的融资模式。

问题4. 来自绿野：请问目前完成整套STO程序大概要多久

Garrett Talenta Legal: 依据发行方所面向投资者的司法管辖區不同而不同，通常从发行方主体设立、法律合规、报备备案预计为4个月-12个月不等。

问题5：来自陈波涛: 请问目前在主要国家提供STO服务的機构需要具备什么资质吗？

问题6. 来自邱祥宇:在新加坡注册基金会的法律效力如何

Garrett Talenta Legal: @邱祥宇新加坡基金会原则上适用新加坡法律，例如新加坡公司法（国会第50条cap 50），新加坡证券期货法（国会第289条cap 289）。