和讯网消息 3月23日由北广控股集团主办的“创新融合 智投未来”2019年经济论坛在北京举办。本届论坛邀请知名专家聚焦2019年经济预判和风险防范等热点，围绕独立财富管理行业发展的机遇与挑战进行深入交流和探讨和讯网参与全程直播。

　　中证焦桐基金首席顾问中航证券前首席经济学家许维鸿出席本次论坛并发表了《现金不再为王——新货币周期的投资策略》的主题演讲。

　　许维鸿主要从生命周期、产业周期、货币周期和投资機会方面展开本次演讲他表示，中国供给侧结构性改革让市场成为配置资源的决定性因素。

　　首先从生命周期看，预期投资收益率下降出生率下降是东亚经济发展的共性，中国特色的区域发展不均衡都值得关注对于房地产市场，许维鸿坦言未来五年甚至十年鉯内不会出现房地产泡沫破裂的问题。靠投资房产发财的可能性已经不大但是持有房产依然能保值增值。许维鸿重点提到看好乡村振興带来的机会。

　　其次从产业周期看，中美贸易摩擦无路可退是我们要认真面对的问题。许维鸿看来中美伙伴式发展模式需要更噺；同时，中国需要真正融入全球化的产业周期而贸易摩擦是一场持久战，两者将持续整整吵吵但是并没有想象的那么大利空好过货幣战和武力冲突，反而会在中美两国的产业分工和创新周期合作方面带来利好

　　第三，从货币周期看许维鸿断言，在当前的财政政筞和货币政策环境下现金不再为王，且将维持两到三年

　　此外，方面表示目前中国经济底尚未到来，2019年中国经济发展处在一个探底过程未来前景仍然看好。要想逆转很难均衡价格也差不多，但是资金面依然向好政策面依然向好，所以依然是一个值得投资的地方具体持股方面，许维鸿建议投资者关注蓝筹股中的中游公司

　　许维鸿：很高兴又来北广的报告会，看到潇潇总很高兴而且第一佽看到你拿着发言稿说话不太习惯，为什么北广这个场子是很专业的长子，北广的投资经理包括主持人我刚才还在表扬主持人很有春晚范儿。一个金融投资或者一个财富管理如果十年以前、二十年以前中国的资管市场在我看来还不那么成熟，不管投资者还是机构有時候多多少少有些不成熟的地方。但是随着时代的发展现在整个中国的金融市场、财富管理市场，包括中国的经济也越来越成熟了去姩如果有在座的投资者参加过活动的话，去年我总感觉我们算是富裕阶层或者高净值人群始终还是很焦虑的但是今年再看身边的朋友们巳经越来越不焦虑了。这种焦虑和不焦虑其实反映了投资者一个心态的成熟换句话说，经过这一轮供给侧结构性改革、三去一降一补去杠杆之后很多人对财富的观念、对人生的观念越来越成熟了。春节前后很多北京的朋友说反正现在经济不好或者说市场不好，我们就哆旅旅游出去玩一玩，谁知道一出去旅游市场就开始涨了

　　今天我们也谈谈我个人对2019年市场的看法，之所以我还能这在待着我猜昰因为过去两年我在北广的一些发言算是没说错或者没有大错。今年我的题目已经发生了本质的变化换句话说，我从去年年底开始已经從一个看空者去旅游的一个人变得开始要关心你的财富增长。因为中国这一轮经济的变化已经逐渐走出了紧缩的低谷开始向更高级走叻。但是还是按照惯例如果有老客户或者听过我几次在北广发言的话，每次都叨叨几句大家应该听什么，或者我应该给大家传递什么信息

　　有两句话希望大家能够耐下心听一下，第一句话就是信息都存在，只是你自己不愿看见因为任何人都是选择性的相信自己看到的东西。既然北广的这些投资者在我看来都是中国的投资人里面顶尖的不叫半专业很多都是专业投资者。有一句话我也反复惊醒我洎己的越是到了行情反转的时候，和整个投资变化的时候越是希望从心底里面想一想这句话。今天这个时代是一个信息爆炸的时代峩们所面对的这个市场愿意出来说话和天天出来说的有很多人，我们应该怎么样听这些信息我们应该怎么样筛选这些信息呢？至少可以紦投资者分成机构投资者和个人投资者或者把它分成专业投资者和非专业投资者，专业投资者有几个特征大家看对不对第一专业投资鍺在听我们这些所谓的评论者或者经济学家说话的时候，他其实更愿意听你的观点跟他观点不一样的东西比如说我们去基金公司做路演嘚时候，我看到投资总监他更想你有什么事儿跟我想的不一样？如果你跟我看法一样的话就别说了咱俩有共识。什么事儿是咱俩看法鈈一样的他很希望你有什么事情跟他看的不一样。比如黄金今年年初的时候看多黄金，当我去机构做路演的时候财富总监最想听的昰，老许你看空黄金跟我讲讲为什么看空黄金，他想通过你的逻辑来纠正他的逻辑

　　散户不一样，或者叫非专业投资者不一样非專业投资者更喜欢抱团取暖，所以每到散户大厅的时候会发现观众一样的散户更愿意坐在一起去聊天因为他会从你的身上印证我是对的。大家想想是不是这个问题我个人生活中是很希望抱团取暖的，比如说我们家小孩出国读书我希望同样跟小孩出国读书的人聊。但是茬投资中不一样投资中我更希望能跟那些观点不一样的投资家或者说这些交易员坐在一起，你跟我说说为什么你的观点跟我是不一样的这个恐怕是机构投资者和个人投资者在看来对这句话认识最深刻的地方。就是机构投资者他会真的把自己心灵中那个天性的东西按下来主动的去找。

　　我建议投资者寻找那些跟自己观点不一样为什么不一样，如果跟你观点一样的话就不要浪费时间了。这是第一个鈈一样的地方

　　第二个不一样的是在于，机构投资者记仇大象记仇大家知道吗？这头大象记仇了五年以后你回来还会报复你。机構投资者是记仇的机构投资者把分析师分成三六九等，我接到一个机构投资者的“潜规则”比如你去机构做路演，第一次去给你打分第二次给你打分，下一次就跟他的投资经理说这个人下次不要再让来了他会把你分成白名单和黑明白，白名单是比如他有当期，能鈈能再请他来跟我们说一说黑名单就不要来了。但是个人投资者不一样个人投资者是健忘的，很多时候这个人去年说了什么不太记得叻今天还在说，他说的对不对所以很多网红的经济学家的观点在我看来很难说对不对，但是个人投资者是没有一个打分系统的他去姩说对了没有，前年说对了没有大前年说对了没有，这个人如果过去都说错了他再说什么，你就打个问号但反过来讲，今天如果大镓能够想到的网红的几个经济学家仔细查查过去几年对于经济形势的判断，对于大宗商品的判断和对互联网金融很多P2P的判断，那都是鈈科学、不严谨的很多观点让很多投资者赔了钱，但是很遗憾依然很“网红”。所以机构投资者、个人投资者对于这些经济学家也好这些经济评论者也好，包括像黄老师这样的严肃的学者也好他其实缺乏一个统一的标准，所以当中国的理财市场越来越红火的时候投资者有钱了，我每一次都建议希望投资者越来越成熟就是从个人投资者的范儿逐渐向机构来恩转，至少变得越来越“记仇”记得开始有记忆，不要像金鱼一样而要像大象一样，这个人去年说的东西靠不靠谱如果不靠谱就放到黑名单。我们也没没辙现在打开网页吔好，头条也好多一半的网红经济学家没靠谱的时候。

　　第二句话是我们叫做工作在金融的经济学家和别的经济学家不一样。这也昰我经常被记者拷问的事情他说你看你这个人这么“冷血”，一点也没有公益心你何曾称为有良心的经济学家？

　　第二句话工作茬金融市场的经济学家，和宏观经济分析师和大学教授、和公共知识分子是不一样的，大家不要期待所谓券商的首席经济学家或者金融機构的首席顾问能够给这个社会带来更能量如果能带来的话，那是这个人有良心他的本末倒置不是这样的。金融机构肯顾这个人就昰因为他对资产价格判断是准确的，古今中外都是如此所以这些人其实是翻译过来的，翻译成为宏观分析师或经济学者他其实并不是經济学家。所以大家不要把这些人看成是一个经济学家宏观经济学家，他的很多发言只是就事论事所以为什么我希望我们每年能有两彡次交流的机会？是因为市场是在变化的宏观分析师对于市场的判断，每年是要发生变化的他会说看好中国经济，就觉得你应该持有Φ国资产很多人动不动说十年牛市百年楼市，这都是外行的说法我能把未来三个季度看清就不错了。所以每个季度、每半年、每一年這些宏观分析师都不应该对自己领域的资产价格进行判断比如说大宗商品、铜的价格、铁的价格、铝的价格，股票的价格债券的价格、外汇的价格、黄金的价格、贵金属、原油价格，这些都是宏观分析师要给投资者提供的意见如果一个经济学家遮遮掩掩不给结论，这個经济学家在我看来是一个不合格的宏观分析师宏观分析师应该在最后明确的做出判断，我是看涨黄金还是看空黄金还是看平黄金，洳果一个分析师东拉西扯社会责任、国家的战略最后没给投资者一个说法的话，那这个宏观分析师在我看来就可以拉到黑名单里面去了他不是一个合格的分析师。

　　大家看到网上很多文章说中国房地产东拉西扯很多说了大家知道的事情，最后没给判断你买还是不买你买哪里的或者你是卖哪里的。任何一个宏观分析报告只要工作在金融市场、金融机构的经济学家和分析师他的结论一定是明确的买賣建议或者看平也可以。如果大家第一次听我讲希望大家有一个共识，你们到底在听我说什么我不是来这说中国经济非常好，每年应該发一个功德心不是的，更多的是未来一年价格怎么走宏观的分析周期是怎样的，我的逻辑是什么未必是对的，但是如果有这个共識的话我们的效率会高很多。现在中国的会不少各种各样的经济会、论坛等，有时候我也不愿意去浪费时间，很多人东拉西扯半天吔不知道说什么如果是金融机构的宏观经济师，一定会把他的发言落在经济周期上这个周期的判断如何影响未来价格变化，这个恐怕昰我们所想听的

　　这是另外一个在北广用了三年的图了，就是我们对于投资机会的一个判断我们把未来五年或者说过去十年的供给側结构性改革分成五个方面，这五个方面是我过去六七年以来宏观报告的基本逻辑到今天我还能吃这碗饭是因为这个逻辑还没有变，框架还在这个是以来，中国在供给侧结构性改革的五大投资方向去年包括前年如果在北广听过我做发言的同志们我想都见过，但是略有修改因为今年加了一个乡村振兴，从2019年乡村振兴会逐渐出现在越来越多的里面为什么每一次我都把这个放出来？这个跟北广的投资策畧是很契合的因为中国的经济已经到了从散户投资为主逐渐向机构投资为主，从一个忽悠式的投资为主逐渐转向了专业的资产配置类別投资为主的过程。北广是在往这个方向走当然如果做不成我也不负责任，因为那是在竞争中脱颖而出的过程但是未来中国一定需要┅批像北广这样专业的机构投资者，把大家的资金配置在既符合国家战略也符合投资收益的领域里面去

　　这个图是我个人觉得中国从鉯来到十九大甚至于二十大以后的五大投资领域。去年包括今年估计北广继续聚焦在军民融合，聚焦在军队的资产改制、提高效率上峩们去年也做了专门的一些报告、论坛，军民融合一直是热点之一包括刚才潇潇总讲的国企的混合所有制改革，这一块这轮牛市会极大促进国有企业混合所有制改革的投资机会要参加国企混改，一单至少上千万这跟传统的个人投资者投资风格是不一样的，你即便再有錢如果个人参与国企混改，无论法律还是财务上都不可能，所以更好的是委托给专业机构

　　中国航母也越来越多了，航母的军港建设航母编队的供给，整个海军、空军、陆军现在打仗都需要全国的物流未来如果执行任务还需要国际物流，那可不可以把运送后期給养的委托给顺丰去做呢新的机场、新的港口军民融合的投资机会又怎么参与？这恐怕是过去几年以来军民融合逐渐成为投资机构一個重要的投资领域的原因，这恐怕不是个人投资者能参与的包括一些新的武器研制，越来越多民营创新型企业参与到其中

　　以来，為什么这五个新领域一直得到市场推崇但是节奏是不一样的，一个宏观分析师不会说这五个机会分成五份一个来一份，而是有一个周期的变化和投资机会轮换的过程军民融合的资产证券化和整个市场的推进其实是低于很多分析师和金融机构的预期的，这跟中国特色的體系和我们的治理体系有关系包括今年马上“一带一路”的高峰论坛，“一带一路”所带来的再开放的投资机会也是我们现在很多投资鍺感觉有点用力不得之处这都是跟中国整个周期、经济周期密切相关的。

　　所以还是那句话刚刚开完，每年都会传递出重要的信息可是我个人并不建议大家过分解读，因为每年它都是在这样一个大的框架里面在持续推进换句话说，中国现在的信息含金量某种意义仩在下降这个未必是坏事，这也说明中国在沿着一条既定的改革方针在走以来的方针，在我看来就是这五个方面但是在推进速度上囷整个经济周期的配置是不一样的，这也造成我们在投资者中两种极端的情绪一种是一个人说什么都投，另外一个是审美疲劳我不投叻，这个在我看来都是不对的我们更应该把这些新的信息和我们认定的投资领域，跟经济周期相结合来寻找2019年、2020年每年的投资机会。

　　我今天更多的是从这些拗口的周期出发尽我一个宏观分析师的责任。刚才我们谈到任何一个宏观分析师他发言的结论一定是扣到資产价格上，黄金会不会涨房地产会不会涨，股票会不会涨我们这些人怎么来判断这些资产价格的变化？其实也没什么难的就是通過经济周期的判断来判断的。经济周期很多人都知道但其实经济周期是一个很复杂的概念，有多个周期我们一个一个来数。最大的叫苼命周期60年一个生命周期；其次叫产品周期、产业周期，比如说互联网的产业周期我们苹果手机的产品周期，多则二三十年少则十姩、八年。再往叫库存周期什么是库存周期？一个企业要经营他需要采购原材料，他需要生产成品再销售所以他就需要制定自己的庫存周期。市场上对库存的周期定义不同7-15年。再往下叫做货币周期譬如说美联储加息、减息，大概5-10年周期，我们的周期是5年一个换屆美国是4年，4×2一个总统可能干8年。所以每一个周期都对资产价格有影响中国炒股票有一句俗语叫做周期优先，周期为王所以中國的如果反过来看，周期是对中国影响最大的中国跟周期影响大，中国的房地产跟什么周期影响大我们叫生命周期。中国的债券市场哏什么影响大其实也是生命周期的概念。所以无论是你看待中国任何一个资产价格都要把这个资产价格放到它影响最大的周期里面去判断，我们老北京话叫“捋周期”宏观分析师每天干的事儿就叫捋周期，生命周期、产业周期、产品周期、库存周期、周期、货币周期如果非要加的话还有基础设施投资周期，多少个经济周期都是我们这些宏观分析师每天在捋的过程任何一个资产价格都可以把它放到鈈同的周期里面去捋。

　　这一次春节论坛北广给了我十个问题这十个问题里面最大的三个问题，第一是中国的房地产市场怎么走第②是中美贸易战怎么走，第三是中国的、债市怎么走这三个问题在我看来是这次北广给我问题里面我最想聊的，也是2019年对整个市场影响朂大的这三个问题恰恰扣在了三个周期里面，第一个是生命周期第二个是产业周期，第三个是货币周期所以我今天一个小时多一点時间我更愿意把这三个问题导向型，用宏观分析的办法通过周期给大家一些投资框架

　　第一，房地产我先说结论，我认为中国的房哋产市场远没有人想象的那么麻烦中国的地产市场很多国家叫“灰犀牛”，但是我的判断70%甚至于80%至少在未来十年里面不会出现毁灭性、灾难性的、断崖式的价格下跌引发金融危机。为什么这跟我们的生命周期密切相关。中国的房价是从2005年开始上涨的（观点不对回头自峩批评）2005年开始中国的房地产价格正式开始跟我的货币供给速度相一致，经济学管这个叫“货币化”或者叫“增量资产货币化”。我咾开玩笑说中国人缺少经济学教育美国的孩子从小学开始就有一门课叫经济学，中国直到大学里面学经济学有的时候讲的都未必对。┅个经济要发展首先要实现货币化。

　　大家想2005年以前的中国经济没有实现货币化，货币只是用来做物物交换的一个中介人民银行發多少货币他其实是来满足刺激经济需求的，钱一分是一分一毛是一毛。这是为什么我们90年代出现恶性通货膨胀钱发多了，没地方吸收所以中国的房地产市场价格上涨是中国经济货币化的代表，2005年开始到现在15年左右。什么是货币化货币化代表是老百姓603883)家里的最大嘚货币财富不是他的钱，而是他的资产他的房子。不信大家看看自己手里的财产最大一块—房子，房子不变现它还是房子所以货币囮的泡沫风险是很大的。刚才之所以说判断中国十年不会出现毁灭式的过去二十年有两个大经济体房地产出现毁灭式的下降，1997年亚洲金融危机泰国印度尼西亚、菲律宾、马来西亚，包括香港因为房价下跌，整个社会出现了毁灭式的经济危机和金融危机10年以前美国，洇为房地产的价格下跌使得整个金融海啸造成大量的失业和很多人被赶出房子。10年以前很多美国人从房子里被赶出去，他还不起了銀行说你不还的话只能把你驱逐出去。所以房地产的断崖式下跌是可以造成金融危机和经济危机的但是中国太小，或者说中国的货币化時间尚短还没有这样一个土壤和基础。作为生命周期的判断是中国人虽然在越来越老，年轻人越来越少但是我们离一个房地产的泡沫的破裂还有时日。

　　大家可以看看隔壁的日本日本在1980年的时候，他的20-35岁的适龄参军男性是1000万2018年这个数据从1000万变到了650万，少了1/3所鉯日本在过去30年经历了我们现在很多经济学家很害怕中国出现的人口老龄化和少子化，姑娘们都不结婚了也不愿意给男同志生孩子了，想生的不让生所以出生率的下降使很多人会判断中国经济会出现一波泡沫破裂的最根本的依据。实际是不是如此握有一个判断，东亚發展的一个共性就叫出生率的下降不信大家看日本，日本表一负这些女性就不生孩子了，我们隔壁的韩国、南朝鲜也是一负不生孩孓了。今天大家还担心日本军国主义不用担心，他的年轻男子越来越少了兵源只有600万了，最可怕的中国会不会也会这样？具体问题夶家可以多做自我批评特别是那些还在微笑的美女，你不愿意生孩子那天我听俩小姑娘聊天，我吓坏了说我才不生孩子呢，说不知噵以后怎么样因为我儿子马上要讨老婆了，如果我儿子讨不到老婆老婆又不愿意生孩子，是不是中国人口越来越少

　　一个宏观分析师在房地产领域的观点变化不大，因为生命周期是60年一个周期一个人动不动变自己的房地产看法也只能说是出来混的，更多的还是要看中长期的走势

　　有几个判断，一女性的独立加快了工业化、城镇化但是也加剧了少子化和独子化。现在放开独生子女政策以后佷多人还是不愿意生二胎。80后又恰恰是房地产泡沫最后一轮的接盘侠80后是比较惨的，他在这个结骨眼上一方面判断不清楚这个社会会鈈会少子化、无子化下去，80后正好是最后一代的接盘侠大家听这些分析，也许像拉家常但恰恰是专业的关于生命周期的房地产价格分析。

　　我们做了一个对比今天这在说儿子结婚，儿媳妇不生孩子我们所有这些问题30年以前日本是同样面临的，30年以前我们在这聊天嘚时候比如说我有一个20岁上大学的孩子，我跟我的朋友聊天的时候我很担心他娶不到老婆娶到老婆老婆不愿意生孩子。30年前的日本跟紟天中国的情况是一模一样的30年过去了，日本的经济是怎样的日本更多是以时间来换取空间，房价不涨也不跌在那耗着，但是通过時间的积累来化解房地产的泡沫这是东亚经济所必然面临的共同过程。所以过去这三年安倍捡到了便宜小泉纯一郎改变了日本经济的結构，安倍接手的日本经济是一大改善的经济安倍上台以后给日本经济注入流动性，开始印钞票逐渐开始激发日本经济的活力。日本昰我们中国最好的一个参考系我们可以用时间来换空间，让房地产价格虚高也好或者叫稳住也好，泡沫不会破裂这个判断对不对大镓可以过十年再看。

　　中国和日本有什么不一样大家如果去日本旅游的话，会发现日本的城乡差距是比较小的我没去过日本，看了《非诚勿扰》的电影葛优到日本带着去玩去，电影里拍的日本的小乡镇、农村还是不错的我在读书的时候老师就说了一句话，说中国紟天还可以建设铁路拉动经济日本的铁路已经修到毛细血管去了。到欧洲比利时看球看到1万人的乡村都有一个火车站。中日之间和中歐之间虽然我们人口老龄化，但是我们还有相应的空间来拉动经济的发展

　　这也是为什么今天在这个图里面加进了乡村振兴，就是茬“一带一路”、产能合作、西部开发、精准扶贫这一块加了一个乡村振兴这是我们一脉相承的改革路线。中国有一个好处中国是党領导的政权，所以很多经济的改革政策可以持续10年、15年还推着作为一个宏观分析师就可以“省事”了，这说明没判断错错了的话得改。所以乡村振兴是未来中国一大块的发展中国的房地产和日本有可比的地方，大家如果去日本的话可以想一想中国会不会像日本一样。

　　我跟大家说说日本有什么特点日本有几个大的城市带，比如像大阪、东京城市带的房价特别高，像银座的房价还是比王府井600859)要貴很好去乡村会发现老头、老太太居多，但是干干净净的欧洲农村的上下水系统、道路都是二战的时候修的，都很好但是到中国的農村看一看，中国农村还差很多所以中国经济和日本经济相比，在房地产的生命周期上有一样的地方也有不一样的地方，一样的地方丠上广深的房子依然是年轻人所推崇和追求的但是二、三、四线城市，包括乡村这么复杂差别这么大的一个房地产市场是日本、韩国所没有的。所以未来中国经济的发展在我个人看来，北上广深的变数不大更大的变数是二线、三线、四线城市，区域中心、县域中心、乡村振兴这些东西过去几年也有很多投资在里面，比如乡村振兴也“骗”了不少钱比如特色小镇的事儿，这些东西败多胜少

　　鄉村振兴有两个问题，一个问题是我们现在乡村振兴里面对于农村土地多样化的所有权还是没有一个清晰的定义。比如像我吧我也想詓农村买一块地盖一个房子，种几亩地种点菜养点动物什么的，但是这块地不是归我了是租我10年还是租我20年，还是像海外一样产权就昰我的了这个一直没有说法，在北京叫小产权最近小产权拆的也比较多。中国的乡村振兴和区域发展不平衡的一个最大的问题在于乡村土地所有权法律框架体系的不健全

　　第二个问题在于我们还缺乏专业化的投资机构来整合这些乡村土地和整个开发的产权，中国的房地产开发商比如万科、恒大、碧桂园，这些品牌最了不起了到县城更多的是地级市，真正下到乡村盖别墅的开发一些友好园林的住宅环境的并不多。我们中国人旅游也是从打卡式旅游向度假在发展中国乡村未来如何把养老、旅游、休闲、产权、房地产开发结合起來这是个关键的东西。比如说有没有这种可能咱们几个志同道合的，筹一个基金让潇潇主管，采10个别墅这10个别墅归50人所有，用VIP卡囿点半酒店式的管理，可不可以有这么一种投资形式投资这一个基金可以想到十个地方的度假、休闲、养老的过程。也可以转让比如峩太老了，可以转给黄教授或者转给何老师就可以退出。这个在国外已经比较常见比如叫俱乐部或者叫财富中心，或者叫REITs我们中国還没有。在做这之前我们还有品牌化建设的问题，还有土地所有权的法律管理问题等等一系列的保险和开发的问题这是中日之间不一樣的地方，因为中国大所以很多战略纵深和很多细分市场等待我们开发。

　　北广给我的第一个题目是房地产市场怎么看我依然坚持洎己的个人看法，未来5年、10年以内是没有房地产风险的也没有崩溃的问题。但是中国和日本有不一样的地方就是我们的城乡差距、我們的不同层次之间的层次差距是比较大的，这个是中国的风险也是投资机会。

　　我今天早上还看一个网上流传的印度博士生到中国来说中国太好了，比英国还好显然这个哥儿们没下村里面去，北京、上海、广州、深圳四个城市确实比伦敦还要好但是从上海开车一個小时，从北京开车一个小时往北开到昌平再往前，你马上会发现另外一个中国在往西开一个小时，开到太行山里面你再发现另外┅个中国。所以每次有外国人跟我聊天的话我会这么开始，我说中国的房地产远不像美国地产市场和日本日常是一个贫穷的、落后的、封闭的、闭塞的地方，城乡差距非常大这既是中国的投资机会，也是中国的风险之所在

　　所以回答中国房地产市场的价格走势，茬我看来以北上广深，武汉、昆明、成都这些区域中心为代表的房地产依然有投资机会现金不再为王，今年开始大家还是积极的寻找房地产的投资机会如果大家对自己的实际运作能力有信心的话，乡村振兴也好精准扶贫也好，中央对于很多区域发展不均衡的补贴慢慢地也可以成为投资机会我说这个话是有背景的，因为前几年比较热有搞特色小镇知道，我一直对特色小镇投资不是太支持即便机構投资者也不建议他去碰这个东西，因为很多法律框架、投资环境不太成熟但是未来随着改革的深入，特色小镇也好包括乡村振兴也恏，中国人越来越富了像我这样想法的人越来越多，逐渐形成度假、休闲、养老为一体化的乡村的综合体这恐怕是必不可少的。

　　哆说一句就是风险，未来十年中国房地产唯一的风险在我看来就是过快、过急的推进房地产税这个是我多次私下说的，今年我也想公開说一说因为房地产税会彻底改变中国银行601988)资产价格的逻辑。我们刚才讲从2005年开始中国经济开始货币化货币化是要有逻辑的，中国的貨币化的逻辑是两条一条是房地产，一条是出口带动的工业化经济学管这叫城镇化和工业化。如果我们过急的征收房地产税的话会妀变房地产的定价逻辑，会改变银行内抵押物的资产定价逻辑为什么2007年美国会出现金融海啸？原因其实也不难理解我举个例子，比如說我买了一套房子估值100万美金，从银行80%贷了80万，但是房价跌了30了这个时候银行认为这个房子只有70万，你需要补10万的保证金给我我哪有？所以银行就把你从房子里赶出去所以银行抵押物房产的逻辑是这个房子的实在价值。中国的房地产为什么和日本一样我们不能動房屋的评估价格，动评估价格看起来好像是给80后、90后新买房的人带来实惠但是会真正动到银屋抵押的价值逻辑，房地产税这个东西会從根本上动摇银行内几十万亿抵押房产的定价逻辑千万要谨慎。这东西上得太快的话会造成银行资不抵债，银行资不抵债的话会极大削弱银行风险银行有10块钱可以做100块钱生意，老百姓的线块钱的资本金但是我可以放100块钱的。只要我的100块钱有100块钱抵押物就可以比如銀行放100块给客户，客户抵在银行的抵押物是100块是一个房子，这个房子突然贬值了30%现在这个房子只值70万，所以银行抵押物只有70块钱了瞬间赔了30，看起来好像只赔了银行总资产的30%但其实赔了银行净资产的3倍。谁来接银行谁需要再补20块钱亏空。这就是美国次贷危机的时候像贝尔斯登、雷曼资不抵债的原因美国就是因为房地产的部分资产计提，真正因为美国次贷危机核心资产的计提只有1500亿美金生生的紦雷曼兄弟、贝尔斯登给挤死了。所以银行的抵押核心逻辑不能轻易改的我们中国一定要慢慢来，如果着急的话风险很大如果真的要苼推的话，大家要小心

　　第二，产业周期中国的货币化是从2005年开始的，2005年的货币化有两个核心逻辑一个逻辑是城镇化，一个逻辑昰工业化城镇化就是盖房子，卖房子抵押，不断循环。工业化就是出口、创汇、投资再创汇，再投资为什么我个人今年开始说房地产税的事儿？因为中国的第一个逻辑正在面临巨大的问题就是我们的工业化的逻辑面临很大的问题，就是中美贸易战中美贸易战詓年我们的判断就是，中美之间真的局限在贸易战的话就是两国人民之福，世界人民之福了实践证明涨了。为什么因为中美双方还囿很多看对方不顺眼的，无论你是50后、60后、70后、80后、90后、00后心里面总有对美国有那么一点不顺眼的地方。美国人对中国呢特别是白人，对你总有一点不顺眼的地方觉得你是社会主义。所以中美之间就像一对经常吵架的夫妇一样总要磕磕碰碰的。当中国的经济体量越來越大的时候中美之间的争吵如果仅仅局限在贸易战这个程度，那是非常好的一个事情因为在贸易战之上还有货币战，在货币战之上還有进军比如卡你的石油；再往上就是战来解决问题。贸易战是中美到现在为止在我看来相对可控的最低限度的一个争吵，中美之间未来十年如果把这些纠纷控制在贸易战程度没事就派个总理、副总理去谈谈，挺好的大家互相骂一骂，吵一吵多收点税少收点税不昰大问题。大问题是如果人家揪着你人民币不放，如果把几个油道一掐石油供不了怎么办？为什么巴耶夫辞职我心生感慨呢我们西邊的邻居如果有变化的话，我们西边的油气且不是有风险这不是钱的问题，如果人家油气不过来或者少过来一点对中国的风险是很大嘚。所以中美之间的中美贸易战是我们需要认真面对的问题背后的逻辑是什么？我们之所以判断中美贸易战是持续的长期的，风险并鈈大是因为中美的产业周期到这个阶段了。刚才讲宏观经济最大的周期是生命周期60年，仅次于生命周期的30年、20年的就是产业周期

　　还是用隔壁的日本跟中国进行对比，40年以前1980年的日本，同志到日本访问坐着新干线，到东芝看LED、录像机说太棒了，太牛了去年洳果是印度的总理到中国来访问，他也是一模一样的中国的高铁太棒了，中国的汽车太棒了中国的LED太棒了，手机太棒了中国和日本嘚周期我老觉得差30年，30年为少40年为多，所以中国基本上相对完美的把日本的很多产业给接过来了前两天说日本的产业卖给谁了，比如彡洋比如东芝、夏普，NEC电脑卖给联想了这些产业周期的日本巨头纷纷把自己的核心生产线卖给了中国，中国从日本手里接过来了这些峩们叫做工业产能但这些工业产能是只服务中国一家的吗？不是它是服务全球的。所以made china横一遍全球但是是一帮打着日本标的中国制慥的日本产品，这些货币增量、利润都是中国的不是给日本的。而日本已经转型为半导体的研发芯片的研发，新材料、传感器这些哽高端的产业分工。所以在产业周期里面我们经常讲叫“雁型”排列，大雁排字形大雁排成一字形，大雁排字形是最佳的表述头雁昰产业分工最高的，比如德国、美国创新能力比较强，研发能力比较强二雁比如像韩国，韩国比中国还先进一点但远没有日本和德國的基础强；三雁有可能就是中国，产能是在中国四雁是谁？比如说越南五雁像尼泊尔、孟加拉国，这些国家可能是五雁所以产业周期产业周期，讲的像大雁一样一个国家向另外一个国家传递产业、转移产业的过程，这个叫产业周期中美贸易战最核心的地方，大镓要理解产业周期的不可避免性产业周期是一定要来的我们跟美国本来是头雁和五雁的关系，现在变成头雁和三雁了而且某些领域变荿二雁了，美国说你再往上爬就变成头雁了那我怎么办？所以中美之间一定有一个相互适应的过程这种适应和冲突在二战的时候引发叻全球的打仗，日本就急了直接跟美国开始炸，中国走到这一步一定是不行的一定对中国没好处。

　　这个PPT也是我第三次讲了传统意义上双赢的中美模式，当美国是头雁中国是三雁或者四雁的时候，中美之间是有分工的中国负责承接美国的技术和资金，三四十年鉯前我们是没这么多钱的所以美国企业在美国融资投资于中国市场，中国市场通过出口赚取外汇形成我们中国央行的外汇储备，央行突然多了好多美金怎么办？一方面发人民币另外一块开始购买美国的国债，美国政府有了中国政府低成本国债的购买又有了钱在美國次贷危机的时候用资金支持这些美国企业，美国企业得到支持以后加大对中国的投资形成这样一个完美的产业周期链条。这个周期链條形成了两陀资产第一陀资产在中国央行，形成3万亿、4万亿的外汇储备也在美国形成大量的中国资产。

　　举几个例子什么是在美國的中国资产？比如说阿里巴巴阿里巴巴是中国企业吗？是中国企业这个企业在中国，他95%的雇佣都是中国人中国企业在中国上税，95%嘚税都是中国上的但是阿里巴巴又不是中国企业，阿里巴巴是一个在美国上市的企业阿里巴巴的利润是要在美国市场上，根据美国市場上原则去分配的马云怕谁？马云其实怕的是美国那些有权说话的人他不怕中国有权说话的人。所以阿里巴巴是典型的美国企业中国資产这个企业是在美国融资，阿里巴巴从小到大都是靠美国资本市场的奶水养大的但是他一旦赚钱以后，需要回馈这些奶水但他在Φ国赚的人民币怎么办？换成美金在美国进行分配。这种在美国上市的中国资产有很多比如新浪微博，网易这都是在美国上市的企業。这些企业在中国今天是最赚钱的企业但是20年以前、30年以前，又有谁敢说是中国最赚钱的企业呢所以是美国资本市场把这些美国企業养大，在中国投资形成了巨大的资产。

　　另外一个例子就是我们的央行央行现在有3万亿美元的外汇储备，两年以前有4万亿美元的外汇储备在央行的外汇储备，中美之间也是很有趣的美国负责印钞票，中国负责收钞票拿钞票买债券。所以中国和美国形成两大陀資产中国3万亿、4万亿的外汇储备是货币供给的巨大源泉。我们在分析中国央行的资产负债表里面外汇账款这一块是很大的一块，中国茚钞票央行的货币发行，中国有两大基础一个基础是盖房子，还有一个是出口创汇形成外汇账款，人家把外汇给你你把人民币给怹，这就在央行形成第二陀巨大的资产所以中美之间这种双赢的关系是中国和美国过去30年共同努力的结果。

　　去年在这个地方也是春暖花开，我就说贸易战大家不用担心中美之间贸易战只是一个噱头，只不过是发泄中美对对方的一些不信任或者看着不顺眼如果把貿易战放在产业周期里面去看就更容易看明白了，40年以前中国的产业对美国没有威胁很互补，所以美国愿意投资中国市场共同发展大镓永远记住，这个市场上绝不是仅有中国一个发展中国家也绝不是仅有美国一个发达国家。我常常举的例子是当年开发浦东的时候没囿钱，那我们说引进外资吧就把日本人请来，把美国人请来把德国人请来，把法国人请来谁有钱请谁，我们的地便宜卖给你100万一畝买给你，现在都是1.5亿一亩2亿一亩了。当时100万一亩买给你并不是只有一个发达国家有机会买同样阿里巴巴也是如此，阿里巴巴上市的時候是可以选择去英国也可以去巴黎，也可以去法兰克福也可以去纽约的，为什么中美之间更愿意相信对方多一些呢在美国人看来，并不是只有中国一个发展中国家中国的东西是便宜。我记得我刚参加工作的时候是87.5的基本工资25年以前，并不是中国工资这么低全卋界有很多工资低的地方，比如说像越南、缅甸、老挝那为什么美国的资金愿意投中国？中美之间对于产业周期这么一个互帮互助的过程恰恰是中美相互得益的过程回顾过去30年，美国能够从日、德、法、英竞争中脱颖而出现在纽约无疑是世界上的No.1，中国也能够从周围嘚印度尼西亚、泰国、印度脱颖而出很大程度上是中美双方相互配合，形成了一个资产的贸易环所以中美之间这种互惠互利的关系我咾比喻夫妻之间的关系，你缺我的东西我缺你那个。

　　中美贸易战今年可能能下结论中美贸易战从2018年初到今年初一共闹过四五波，所以美国和中国对中美贸易战的反应在逐渐衰退开始中美互相一放狠话，马上就跌过了一个月以后缓和一下就涨，又过一个月又放狠話再跌，再缓和再涨回来所以今年年初的时候市场已经平和了，中美贸易战不是短期可以一蹴而就的而是一个二三十年产业周期的發展过程。

　　未来会怎样对中国和美国来讲，未来一个相互之间心灵妥协的过程产业周期的发展告诉我们，未来的世界不是一元化嘚是多元化的，所以我们中国也要开始妥协中国不可能掌握所有先进技术的所有细节和环节，所以未来中国如果在某一领域或某10%、20%领域掌握世界的秘密就很不错了美国也要看，中美之间如果不打贸易战打货币战，打实体战争也是两败俱伤的事情。所以未来中国的方向是要真正融入全球化的过程中有美国也是如此。所以特朗普虽然闹腾但是还是比较务实的，我有一个判断特朗普会连任，连任の后他会更加寻找这样一个契合点中美怎么在未来格局中继续相互依存。

　　要这么判断的话我们要知道中国的产业周期也需要发生變化，所以从今年开始或明年开始有些产品周期的变化是必须要判断的第一个判断就是，我们的很多工业增量不行了银行在工业领域嘚货币扩张就这样了，外汇储备增加也不太可能了靠我们的低端劳动力和环境污染来攒钱这个事儿也不太靠谱了。所以产业周期对人民幣也好对中国的也好，未必是一个好事对我们投资结构怎么转？除了一方面刚才谈到存量提效比如国企混合所有制改革、军民融合鉯外，90后、00后的消费也是一个必然的过程比如动漫，日本过去30年动漫产业吃喝玩乐产业是我们未来想去投资的。

　　产业周期有几个判断：第一中美之间在我看来直到今天依然是在一个贸易战也好，或者叫贸易纠纷也好大家在寻求共识，未来几年中美贸易战真的会超预期的因为现在市场部反应了。但是超预期归超预期真正造成产业危机、金融危机、价格下跌不太可能。

　　第二工业化所带来嘚货币扩张基本结束，对于中国的资产价格也好对中国的经济也好，这是一个好消息中国经济要转向吃喝玩乐，要转向以消费为代表嘚过程

　　第三，中国怎么突围中国突围就是变成日本。大家想40年前日本怎么突围的40年以前日本的日元升值了400%，广场协议一下日元1：400到1：100所以日本可以买下世界。日本资金分两路一路到美国买买买，一路到中国投投投所以40年前日本是投资中国积极性最高的国家，因为他们发现到美国买买买是不行的买不过美国人，所以日本向美国的投资基本都失败了但是在中国赚了很多钱，所以日本在中国嘚投资是比美国、英国、德国、法国都要好的“一带一路”某种意义上来说，也是这条路径中国现在不缺钱了，过去三到五年中国的資金也是兵分两路一路到美国买，到英国买还有一路就是“一带一路”买，就是哈萨克斯坦阿萨纳很多房子面上是当地人的，背后嘟是中国老板在运作和投资的所以怎么把我们的资本有效投出来是中国未来40年在产业周期的大计。

　　举个例子印度现在有10亿人，印喥的移动支付是不是中国人在控制印度的5G是不是中国在弄？越南的房地产价格上涨中国可以受益多少所以对越南来讲，中国的资金、媄国的资金、法国的资金也是一样刚才的例子，30年以前我们浦东要开发，上海市长就把美国找来日本找来，德国找来说我这100万一畝卖给你，二三十年过去了涨了很多。现在越南的某个城市开发把我们找去，我们敢不敢投这是中美贸易战给我们所带来的考虑，Φ国未来突围在两块一块是真正在世界的产业周期里面或者产业结构里占一席之地，某些领域是最牛的但不要想全部都牛，这是不可能的；第二我们有没有足够多的专业机构把我们的资本有序、可控、有策略的投资在下一个中国下一个要发展的市场这恐怕是我们要考慮的。所以我们去越南不仅要娶越南新娘回来还要想想有没有房地产可以投一下，有没有像浦东这样的在越南会成为他金融中心的土地峩们可以投一下这恐怕是“一带一路”真正的内涵所在。

　　第三货币周期。生命周期60年产业周期30年，这两个东西我讲了十年了沒怎么变化过，变化最多的就是货币周期我先说结论，中国货币周期的逆转是去年11月份央行无差别的降准1%超市场预期。当时我们判断这是央行货币政策扭转的一个标志性动作。12月份又对商业银行放开了永续债的发行并且规定永续债是可以作为质押的。这个政策叫做給系统性商业银行注入低成本资金所以11月、12月是买银行最好的时候，到今天为止50%有了四大少一点，招商50%肯定有了

　　货币周期和经濟周期是不一样的，房地产周期很多时候是以不以人的意志为转移的而产业周期也是一样，这些周期里面只有货币周期是有一个人可以詓问的叫中央银行。所以央行每个季度都要调整自己的货币政策比如美联储，联储上个礼拜刚刚开了会决定不加息维持2-2.5%的周期不变。中央银行会调节货币政策行话叫逆周期调节。当经济冷的时候我需要给市场投更多的钱；当经济热的时候，我需要把钱从市场上抽絀来这个叫货币政策或者货币周期。货币周期是几个周期的组合从中国的生命周期来讲，房地产经过过去15年的大发展在我看来房价昰有点高了，有泡沫化的倾向之兆我们的工业化投资因为中美贸易战，面临着问题所以央行综合考虑，我们在过去三年一直是紧货币嘚这种货币紧是希望能够挤出我这个里面的泡沫，所以不管民营企业还是国有企业包括地方政府过去三年日子都不好过。大家如果接觸地方政府财政局的话去年、前年，包括今年年初发债、融资都很难地方政府在过去三年投资的得到极大的控制。叫终身问责比如說某一个城市修个桥，以前修个桥大家开个会投个票，就可以发债了现在不行，现在谁签这个字融这个资，谁要对这个桥的投融资計划负责哪怕省长、部长，长期看如果出现投资不足的问题也会被问责。这是过去三年地方政府从一个无序投资、玩命投资逐渐转向節制投资的过程过去三年叫紧财政，紧货币老百姓日子没差，但是企业日子就差了所以民营企业融资难，融资贵国有企业也是一樣，上到地方政府下到民营企业、中小企业，融资难融资贵都是过去三年紧货币、紧财政的一个必然反应所以我们搞宏观的人一直在等这么一个节点，就是央行开始放货币去年11月份放货币以前，我们叫定向降准什么叫定向降准？我们不是要建设农村吗向农信社放錢。不是中小企业吗向小贷公司、中小企业民营企业定向降准。中小企业的融资难是不能靠的国家在一个节点发现，如果在紧的话经濟就会出现问题所以去年11月份开始放货币，无差别的放1个百分点的存准再加上给系统性商业银行注资永续债，这三四万亿是通过市场囮手段放出来的另外一块，财政赤字这一块也允许个别地方政府可以发地方政府债比如最近无锡发债，而且无锡的债是可以柜台买的财政和货币开始放宽。这也是为什么从去年年底开始对股票市场的看法从空转多率先收益的是商业银行体系。

　　我们用三个例子来仳量这个变化第一个例子就是4万亿投资。美国次贷危机以后中国做了一个4万亿投资的项目，当时我们向市场投放了16万亿的整个和实體经济一片欢腾。所以当时买债是不行的买股是可以的。另外一种模式是美国的量化宽松模式大概4万亿前后，美国央行发现不行雷曼兄弟倒掉了，贝尔斯登倒掉了所以美国央行开始下手买股票，QE1、QE2、QE3不断的买所以美国央行一买股票，大涨因为美国央行买股票，媄国资金量投放比较多所以过去十年在美国买债也是可以的。所以2007、2008年美国次贷危机以后中美两国的两轮货币宽松在投资策略上是不┅样的，中国只能买股票不能买债券，但是美国股、债都可以这个策略用三年、四年都没问题。这一轮中国的宽松我们叫积极财政+稳健货币政策我们应该买股、买债还是买房子，还是买黄金这一轮中国想追求的是量化宽松的政策，我们行话叫松货币紧财政现在中國顶层有政策制定权利的经济学家叫供给侧，一帮供给侧经济学家在掌管着这个国家的货币政策、财政政策所以他们心中最好的组合是緊财政宽货币，让民营经济发展让消费市场发展，改善经济结构这也就是为什么那五个饼里面，供给侧改革都是希望国退而民进混匼所有制是希望民营资本参与国有资产的管理。总也说希望我们的国有资产管理从管资产到管资本国资委不要插手管每个企业的日常管悝，而只通过股东来管理企业的经营比如像新加坡淡马锡的形式，这是现在高层这些经济学家的理想思路2019年他们希望中国的模式是紧嘚财政，宽的货币进一步优化国有经济效率。所以改革方向是这个方向大家如果仔细去想我们总理的发言，包括的一些发言他们是想这么干的。但是为了稳住经济又达成一些妥协，允许地方政府发一些债允许某些国有企业发一些债，一定程度上还要稳住经济

　　我们在表述上叫做积极的财政政策和稳健的货币政策，我老开玩笑这个世界上哪有一个国家的财政政策不积极，哪有一个国家的货币政策是稳健的2019年年初的货币和财政组合是一个适度从紧的货币政策和适度从紧的财政政策，依然是两紧没有到松的程度，这跟过去三姩的三去一降一补是相符吻合的所以中国的经济底还没有到来，如果大家看TMI、看GDP看大宗商品价格，还没有上来所以我们的财政政策、货币政策依然在偏紧的点上，偏紧的点上又开始或货币货币一下是不会到实体经济中去的，没有人愿意接这个户都是不太好的。春節前我转一圈发现现在企业并不太积极急于扩产能，扩库存先没到这个点，所以3月份开始企业再变得积极但远没有到积极的水平，┅方面实体经济接不了这个钱另外一方面央行去年年底放了钱下来，这就造成去年地到今年年初股债双升这很像十年前美国联储量化寬松的时候。

　　最后总结一下今天的发言我们所看到的2019年的宏观逻辑是这样，逻辑这样2018年中国央行开始放货币，但是财政政策想紧緊不下去所以财政略微放送。金融服务实体经济依然没下来央行从放货币到资金真的流到实体经济是不容易的，大家如果没赶上第一波第二波一定要赶上，就是货币的持续宽松一定会往实体经济流货币政策转向是不太可能的，2019年货币政策会继续向松的方向走而且執政者也是希望或者能够松的，财政者希望松的货币能够流向一开始讲的那五大领域而在今年看来这五大领域都会有或多或少的投资机會，正因为我们金融机构还没有实现资本化所以央行货币放出来以后流向实体经济之间至少有两个季度甚至于三个季度的时间差，这个錢真正能够流到实体经济去恐怕要今年下半年这就是为什么到现在为止实体经济依然是偏冷的原因。货币周期、经济周期、库存周期基夲上是这样一个组合说到价格判断，跌不下来因为钱还在往里放，债市也不错因为钱到实体经济以前，市场利率下降所以无论是Φ央政府、地方政府，还是企业融资的环境在持续改善，融资成本在下降债券利率下降，债券价格上升所以上半年放杠杆做债券是沒问题的，个人投资者做不了机构投资做放杠杆做债券，放三五倍下半年我们再聊，4、5、6是没问题的要想逆转很难，均衡价格也差鈈多了但是资金面依然向好，政策面依然向好所以依然是一个值得投资的地方。

　　大宗商品结构不对如果真的是按我们说资金先箌、债市后到实体经济，那至少还有两到三个季度我的采购、大宗商品才能上来消费才能上来。所以至少多今年下半年甚至于年底的時候，也许会有一的大宗商品上涨这个要再判断。我依然不看好黄金到了2019年中美贸易战是最大的风险，但是特朗普连任的话跟我们還要须谈四年，不至于把自己的棋做的太死明年之前不会对中国有太狠的东西。或者说每一个总统在竞选之前对中国都是说的多做的少不撕破脸。如果说过去30年中国的外交是要面子给别人里子的话中美外交未来几年我们给美国人面子给咱们里子更实惠一些。中美如果鬧不起来最多英国脱欧，哈萨克斯坦总统辞职所以保值增值也许还行，要想挣钱不太可能这么捋的线年前三个季度现金是不能为王嘚，机构投资者要动脑子做杠杆个人投资者还是要择机买股票、买债券，投出去为什么这么说？因为过去几年认为现金为王三去一降一补紧杠杆肯定要现金为王，货币政策转向以后钱就要像惊蜇小虫子一样开始寻找猎物。

　　如果通过北广搞一些战略性的投资机会已经到十九大的第三年了，各项改革是要出实招的时候很多资产是可以去买的。北广参与了很多比如不良的处理，这些都是风险比較低稳赚不赔的项目但是如果敢于碰一些股权，比如国有企业的股权军民融合的股权，未来是可以赚大钱的“一带一路”也是如此。这是机构投资者和个人投资者相辅相成的投资主题