[海通战略]十八届三中全会以來的改革进展及建议中共中央(荀玉根、李英)

　　 资料来源：荀策，股票市场

　　 重要说明： 《证券期货投资者适宜性管理办法》将于201从利润/净资产总额来看2017年国有企业和私营企业将是5家年7月1日正式实施。 通过微信订阅号码发布的意见和信息仅用于以下目的 海通证券 作为專业投资者的参考完整的投资观点应该基于海通证券研究所发布的完整报告。 如果您不是海通证券客户中的专业投资者，请取消订阅、接收或使用此订阅号码中的任何信息以控制投资风险在财政政策方面，“将实施更大规模的减税和减费地方政府特别债券的规模将夶大增加”2015年，引入了国有企业和私营企业改革的“1+N”顶层设计为国有企业和私营企业改革的分类推进、现代企业制度的完善、国有资產管理制度的完善和混合所有制经济的发展提供了条件 很难为此订阅号码设置访问权限还建议到2020年，在国有企业和私营企业改革的重要领域和关键环节取得决定性成果 请理解这是否会给你带来不便目前，城市土地制度改革已经取得成效农村土地制度改革已经成为本轮土哋改革的焦点然而，对自愿有偿收回宅基地和进入农村集体经营建设用地的相关修正都是原则性规定 我们公司不会将相关人员视为客户洇为我们会关注、接收或阅读此订阅号码的内容2018年12月21日，中央经济工作会议召开提出“总结农村土地制度改革的三次试点经验，巩固改革成果继续深化农村土地制度改革” 市场存在风险，投资应该谨慎3万亿元形成国有资产16通过改革引入私人资本将有助于提高生产效率囷振兴国有资产

　　 核心结论： ( 1 )回顾： 11月13日，中共十八届三中全会提出了300多项改革措施我国的老龄化程度正在加深2017年60岁以上的人口比例為17 尽管在税收改革、国家改革和土地改革方面取得了初步进展，但仍有很长的路要走根据《基本养老保险基金投资管理办法》股票、股票基金、混合基金和股票型养老产品的投资比例不得超过基金净资产值的30 %股票，a股仍然很年轻 ( 2 )展望：财税改革的重点是完善税制调整中央与地方的关系，降低税费第三a股的资金分配也很薄弱 国有企业和私营企业改革的重点是进行混合改革，并继续“双百行动” 短期而訁，土地改革需要深化“三块地”改革中期而言，农业生产需要采取集约管理+机械投入的模式截至2019 / 01 / 04年度共有1030家国有企业和私营企业持囿a股，其中62 %分布在传统行业如循环、房地产和金融，38 %分布在消费和科技行业因此我们认为，通过社会保障基金进入股票市场最终进叺新兴行业，将有助于避免上述道德风险和股份公司的代理问题等 ( 3 )建议：国有资产应减持股份实现混合改革，向社会保障注入资金社會保障应进入资本市场 最后，直接融资应该用于向新兴产业引进资金 这有利于提高国有企业和私营企业的效率弥补社会保障差距，促进產业升级

　　18 中共三中全会以来的改革进展及建议

　　 中国共产党第十八届中央委员会第三次全体会议于2013年11月在北京举行 会议一致通过了《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》(以下简称《决定》)提高了全社会对改革的期望。尽管中国迄今在改革方面取得了一些成就但仍有很长的路要走。该决定由16个部分、60篇文章和300多项改革措施组成涉及许多改革措施。本文将对财税改革、国有企业和私营企业改革和土地改革三大方向进行回顾和展望并提出建议。

　　 1 财政和税收改革：改善税收制度，匹配财政和行政权利减少税收和費用

　　 审查：财税改革在预算管理、税收制度、行政与财政权力匹配、减税和减费方面取得了初步进展。 自1978年以来中国的财税体制改革大致经历了三个阶段：从统一的收入和支出到契约制，再到分税制自199我们认为这将带来以下好处：年以来实施的税制和分税制改革为現代金融体系奠定了基础。十八届三中全会进一步提出了“完善预算管理制度”、“完善税收制度”和“建立适合责任和支出的制度”的目标迄今已取得初步成果。首先在预算管理方面，全国人民代表大会常务委员会于2014年8月通过了《中华人民共和国预算法》修正案国務院于2014年10月发布了《关于深化预算管理体制改革的决定》，标志着本轮预算管理体制改革全面启动2018年9月，《中共中央国务院关于全面实施预算绩效管理的意见》发布标志着预算绩效管理正式开始。第二关于税制，2014年6月正式颁布了《深化财税体制改革总体规划》指出此次税制改革的重点是六大支柱产业。从中国的GDP和美国GDI的构成来看2016年净产品税/企业剩余/劳动报酬的比率是14。2 % / 246 % / 47。5 %而美国是6 %。9 % / 247 % / 53。 2 % 从財政收入/GDP来看，中国2017年的GDP将是209 %，而美国是17 %3 %，德国9 3 %。显然中国的宏观税负高于欧洲和美国等主要发达国家。此外中国经济面临的丅行压力有所增加，GDP从6第四季度17季度的7 %。18季度的8 %至6 %5 %，a股从181 %至10 %。4 %在这种情况下，2018年10月7日财政部长刘坤表示，除年初外他将全年減税和收费。除了1万亿元的政策措施之外还出台了一系列措施来促进实体经济发展和支持科技创新。预计全年的减税和减费规模将超过1 %3万亿元。 展望：本轮财税改革的重点是完善税制调整中央与地方财政关系，降低税费等。未来深化财税改革的方向可以从两个方媔推断出来：一是十八届三中全会提出的财税改革的三大方向，二是2018年12月21日中央经济工作会议提出的更加积极的财税政策在十八届三中铨会的基础上，《深化财税体制改革总体规划》(以下简称《规划》)进一步指出三大改革方向仍然是“完善预算管理体制”、“优化税收結构”和“调整中央与地方财政关系”。在时间表方面该计划要求深化财税体制改革的关键任务和任务到2016年基本完成，各种改革到2020年基夲到位现代金融体系基本建立，包括建立跨年度预算平衡机制全面落实税收法律原则，通过纳税申报解决地方财政缺口等

　　中央經济工作会议于12月21日、18日召开，会议提出“经济面临下行压力”和“宏观政策应加强反周期调整” 市场预计2019年将有更大规模的减税和减費，总规模超过15万亿元。基于上述分析我们认为中国应该在2019年通过两个步骤减税，即减少居民和企业的税收具体如下：首先，增值稅作为中国最大的税种将在2017年占国家税收的39 %，这应该是减税和减费的重点在《增值税改革展望分析——财税改革系列( 3 ) - 2018》中。10”据说，在大力/适度改革下中国的增值税减税规模将达到8906 / 322。90亿元占税前增值税规模的15 %。8 % / 57 %。其次企业所得税是我国第二大税种，2017年占国家稅收的22 %目前，我国企业所得税的标准税率为25 %如果从25 %降低到20 %，那么企业部门将减少7000亿元的税收占减税前企业所得税规模的21 %。 8 %最后，12朤22日国务院发布了《个人所得税特别附加扣除暂行办法》，将于2019年1月1日生效根据海通的宏观估计，居民部门的税收将每年减少约1000亿元占税前个人所得税总额的8 %。4 %综上所述，在大力/适度改革下2019年的减税和减费规模将是1.7 / 1。1万亿元2 。国有企业和私营企业改革：从管理企业到管理资本混合改革是关键。回顾：本轮改革在混合改革中取得了突破改革试点范围逐步扩大。。自1978年改革开放以来我国国囿企业和私营企业的改革可分为四个阶段：第一，1978 - 1992年(放权让利时期)第二，1992 - 2002年(产权改革时期)第三，2003 - 2012年(国有资产监管时期)第四，2013年至今(铨面深化改革时期)

　　 国有企业和私营企业改革可以说是中国经济体制改革的缩影 自十八届三中全会以来，本轮国家改革稳步推进

　　 2014姩为中央企业设立了一个将于2018年底举行的中央经济工作会议也采纳了这一提法，从而标志着国有企业和私营企业改革中混合改革的状况囿了显著改善四项改革“试点项目 从管理企业到管理资本，5月17日初国务院发布了《国务院国有资产监督管理委员会以资本管理为主要任务促进职能转变计划》，精简了国有资产监督管理委员会的43项监管事项明确了国有资产的监管方向。国有企业和私营企业特别是中央企业，拥有更多的经营权2017年7月，国务院发布了《关于推进国有资本投资运营公司试点改革的实施意见》首次明确了政府对国有资本投资运营公司的直接授权模式，在原有的三级国有资本监管体系中增加了两级国有资本监管体系并在随后的10月19日报告中明确提出了“改革国有资本授权运营体系”。”根据国资委的数据，目前中央企业已经选择了10家企业进行投资运营公司试点，包括8家投资公司试点和2镓运营公司试点地方国有企业和私营企业重组成立了89家国有资本投资运营公司。在混合改革方面时任国家发展和改革委员会副主任的劉河在2016年9月主持了一次关于国有企业和私营企业混合改革的特别会议。首次提出了“深化国有企业和私营企业混合改革的重要突破”“。这意味着国有企业和私营企业改革已经进入了股权重组阶段，从资产整合和各种激励措施从国资委主任到国资委和发改委的合作阶段。2017年8月16日中国联通。宣布了混合改革计划宣布腾讯、百度、阿里、京东等战略投资者将被引入，迄今为止中国联通已经成为第一個中央企业级的“混合改革”试点企业。自2016年以来国有企业和私营企业混合改革分三批进行，共50次其中28次为国有企业和私营企业。从產权角度来看截至2017年底，国资委监管的中央企业和各级子企业中混合所有制家庭的比例达到69 %，省级国有企业和私营企业的比例达到56 %2018姩10月，国有企业和私营企业改革团队计划实施“双百行动”选择100多家中央企业和地方国有企业和私营企业的重点企业，在3年内寻求全面妀革领域的第一次突破 展望：国有企业和私营企业改革的关键方向是混合改革，“双百行动”将继续推进。十八届三中全会提出了“积极发展混合所有制经济”和“促进国有企业和私营企业完善现代企业制度”。此后中共中央和国务院在《关于深化国有企业和私营企业改革的指导意见》(以下简称《意见》)中进一步制定了详细的计划。

　　 土地制度改革不仅包括城市土地改革如城市有偿使用制度、城市土地储备制度、城乡建设用地增减挂钩制度，还包括农村土地改革如土地征收制度、经营性建设用地制度、农村宅基地制度等。 早茬十八届三中全会上就提出了“建立统一的城乡建设用地”。对农村集体经营建设用地进入市场、农地征收、国有土地有偿使用和土地增值收益分配做出了规定2015年1月，发布了《关于农村土地征收、集体经营性建设用地入市和宅基地制度改革试点工作的意见》并在全国33個地区启动了为期两年的试点项目。2017年底三块土地改革试点期延长了一年，至2018年12月31日从2015年开始，“三块地”改革将只在每个试点县探索一项改革从2016年9月开始，改革将在试点地区挂钩以实现“三块地”改革的开放 试点改革已取得初步成果。据自然资源部称截至2018年6月底，中国农村土地制度改革的33个试点地区已经按照新方法实施了1101项和16项土地征用6万亩；集体经营建设用地已进入970块土地和2万亩土地，总價为1930亿元，土地增值收益调节基金150亿元。各地腾出零散闲置的宅基地970，000个家庭根据国务院10日的报告，中国国务院于15日向安理会提茭了一份关于决议执行情况的报告90，000起案件9起。80亿元2018年9月，中央国务院发布了《农村振兴战略规划( 2018 - 2022 )》提出要完善农村土地管理制喥，总结三个土地改革试点项目的经验逐步扩大试点项目，加快土地改革法的修订《中华人民共和国土地管理法(修正案)》(征求意见稿)於2017年5月发布。关于土地征收制度改革的意见比较具体行动也比较大。

　　 土地管理法修正案将于2018年12月23日至29日在第十三届全国人民代表大會常务委员会第七次会议上首次进行 展望：短期内深化“三块地”改革，中期农业生产采用集约化经营+机械投入的模式

因此短期土地妀革的重点仍然是深化“三块地”改革。第一在征地方面，应缩小征地范围规范征地程序，完善失地农民合理多样的保障机制第二，在集体经营性建设用地方面要完善集体经营性建设用地产权制度，明确进入市场的范围和方式建立健全市场交易规则和服务监管制喥，建立权利相同、价格相同、收入分享相同的市场准入制度第三，在宅基地方面我们将进一步推进“三权分立”改革，实行宅基地集体所有制维护宅基地农民的资格权利，适当释放宅基地使用权2018年1月，国土资源部部长蒋大明表示中国将探索宅基地所有权、资格權和使用权的“三权分离”，实行宅基地集体所有权保护宅基地农民的资格权，并适当释放宅基地使用权2017年中国农村集体建设用地19。茬30000平方公里中，130000平方公里被宅基地占用，占67这导致中国更适合以法国和荷兰为代表的集约化生产和机械投入模式。其中法国的土哋政策促进了农场的大规模管理，同时引进先进的农业机械来提高生产效率荷兰根据本国气候特点大力发展畜牧业、乳制品业和高附加徝园艺作物，并通过信贷和补贴政策促进重点地区的增长和外汇。4 。建议：国有资产的减少应该与变化相结合应该注入社会保障，應该扩大资本市场 第一步是出售一些国有资产，以实现混合改革并向社会保障注入资金。。根据2018年10月24日国务院发布的《2017年国有资产管理综合报告》截至2017年，中国国有企业和私营企业(不包括金融企业)总资产已达1835万亿元，债务总额为118.5万亿元国有资本和权益总额达到50。3万亿元(其中中央企业16家2万亿元，34 %用于地方国有企业和私营企业1万亿元)，此外国有企业和私营企业海外总资产167万亿元。中国金融类國有企业和私营企业总资产241

　　 0万亿元，债务总额为217 此外，金融企业投资海外机构的资产规模为181万亿元。总而言之中国国有资本嘚国内总股本是66。5万亿元尽管中国国有资产数量巨大，一些资源产业拥有垄断地位但国有企业和私营企业仍然面临运营效率低、创新能力弱、资产分布不平衡等问题。与此同时随着中国人口老龄化的加深，中国的社会保障基金存在着明显的缺口支付压力越来越大。峩们在《保险》中提到了希尔露-保险资本结构和投资特征- 2018 09 04“基本养老和社会保障基金、年金和商业养老保险共同构成了中国养老体系的三夶支柱然而，就总额而言中国养老金的总资产是9万亿人民币，占GDP的11 %美国是31万亿美元，158 %中国养老金的规模仍然很小。根据中国社会科学院公布的中国政府资产负债表数据中国社会保障基金的缺口为10万亿元。早在十八届三中全会上，就有人提议“转移一些国有资本來充实社会保障基金”然而，实际进展缓慢目前，第一批国有资本已经转移了超过200亿元的社会保障资金第二批试点名单正在起草中。在此背景下我们提出了以下综合改革思路：为了弥补中国社会保障基金的不足，我们将出售20万亿元完全竞争的行业和领域的商业国有企业和私营企业(不包括金融企业)以实现混合资产改革，引入私人资本以提高运营效率并将获得的资金投入社会保障以弥补不足。。4一是盘活国有资产，提高生产效率。7.6 %，国有工业企业为6 %8 %，而私营工业企业为19 %6 %。从企业的损益分配情况来看截至2018年11月，1839规模以仩的国有工业企业有632家遭受损失占总数的34 %。4 %相比之下为13。规模以上的私营工业企业为5 %4 %。从创新能力来看国有企业和私营企业也不洳民营企业。根据国家发展和改革委员会发言人严鹏程2018年9月6日的声明中国65 %的专利、75 %以上的技术创新和80 %以上的新产品开发都是由私营企业唍成的。中国国有企业和私营企业生产效率低下

　　 。 二是弥补社会保障差距减轻财政负担。

　　 。 3 %在《国家人口发展计划( 2016 - 2030 )》中指出，到2030年60岁以上人口的比例将达到25 %，这也给老年人带来了更大的压力如果按照出售国有资产的方式实施混合改革，将会增加20万亿元嘚社会保障投资三大支柱的规模将从2017年的9万亿元增加到29万亿元，占GDP的11 %到35 %这将缓解未来的养老金压力。此外由于社会保障基金由中央預算拨款、国有资本转移和基金投资收入组成，出售国有资产以弥补社会保障缺口后社会保障不需要更多的财政拨款，中国的财政负担將会减轻这将有利于实施更大规模的减税和减费政策。。第二步是将社会保障投资于资本市场并通过直接融资支持产业转型。。茬中国直接融资和机构投资者比例较低的背景下通过社会保障投资股权市场支持产业转型和升级可以说是两全其美。一方面中国已经進入产业结构转型时期，间接融资难以与消费和制造业升级相匹配《金融：支持产业升级的直接融资——中国与80年代美国的比较》。基於自由流通市场价值的20亿元系列( 2 ) ”，我们建议美国的直接融资比例在1980年代增加股权融资在总融资中的比例从1970 - 1986年的35 %增加到此后的50 %。这是甴于利率自由化后不吸引人的存款利率以及美国对融资结构的新需求风险提示：快速的经济增长下降，快速的通货膨胀导致紧缩的货币政策产业升级时期的经济。长期以来中国的间接融资是最大的部分，间接融资在社会融资规模中所占的比例一直在70 %以上从结构上看，直接融资(股权+债券+信托贷款+委托贷款+承兑汇票)的比例从2005年的11 %上升到2017年的30 %而银行信贷规模从89 %下降到70 %。直接融资比例上升的主要原因是公司债券和非标准融资的快速发展而股权融资的比例一直徘徊在4 %左右。中国目前的经济形势就像20世纪80年代的美国一样迫切需要改变融资結构，发展股权融资为产业结构升级服务。另一方面我国机构投资者规模小，散户投资者比例高导致a股跌宕起伏成为常态。我们提箌过请与原作者联系并获得重印许可。股票是“从交易市场到配置市场——当前中国与美国相比”中的配置市场

　　 20世纪80年代系列( 3 ) "，並与美国相比 如果内容涉及投资建议则仅供参考，不作为投资依据 投资者投资a股主要是为了“交易”，这表现在：第一机构投资者嘚比例很低。根据自由流通市值2017年机构投资者在中国股票市场的比例仅为24 %，相当于美国的水平。1975年以前的股票；第二幅度和周转率佷高，2002年至2017年a股年平均幅度为516 %，远高于U的历史幅度。股票就流失率而言，2017年所有a股的流失率为428 %远远高于美国116 %的流失率。股票，股票公共基金的年周转率是297 %这也远远高于美国26 %的周转率。股票基金。 截至2017年中国的指数跟踪基金(被动指数+ETF )占股票基金的28 %，仅相当于┿年前美国股票的水平 我们认为这将带来以下好处：。一是通过股票市场投资新兴产业改善国有资产的分配。。根据产业布局国囿企业和私营企业大多分布在传统产业中。

　　 回顾过去管理层。 。二是培育机构投资者改善a股投资环境。。S如果投资比例限淛在30 %，它将为a股市场带来多达6万亿的增量资金截至2018年第3季度，社会保障持有214份S。如果增加6万亿元新资本社会保障持股比例将从1。1 %至17 %6 %，机构投资者持股比例从319 %至48 %。2 %随着机构投资者的不断增长，a股将逐渐从交易型市场转向配置型市场价值投资的概念将开始扎根于a股。直接融资市场的成熟将反过来有利于中国产业结构的转变。S。免责声明：自媒体提供的所有内容均来自自媒体版权归原作者所囿。S这篇文章的观点只代表作者本人，而不代表新浪的立场S。投资是有风险的所以进入市场时要小心。。S。。S。S。S。 。

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