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K公司整体上市的模式研究
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3秒自动关闭窗口私募投资为何受到众多公司追捧？_零点财经早报 |&nbsp原创 |&nbsp名家 |&nbsp新闻 |&nbsp学堂 |&nbsp广告广告您的位置：
私募投资为何受到众多公司追捧？
年以来，上市公司开始纷纷成立自己的私募子公司，利用自有资金或者募集资金，参与私募行业，欲借助资本市场投资提升经营业绩。
中储物流投资管理根据不完全统计，今年以来已有近38家上市公司发布公告称参与投资的基金获得私募投资基金备案。此外，拟参与发起设立私募基金的上市公司也在40家左右。除此之外，还有5家称旗下公司获得私募基金管理人资格。加之17家认购私募理财的上市公司，年内“试水”私募基金的上市公司数量当有百余家之多。
上市公司与私募合作越来越普遍
根据资料，现在上市公司参与设立私募基金、在基金业协会备案，以及认购私募基金产品等现象越来越普遍。
6月22日晚间，上市公司公告称，公司出资4700万元与品观科技、华熙基金共同发起设立的珠海拉芳品观华熙投资基金合伙企业(有限合伙)已在基金业协会完成私募投资基金备案手续，管理人为华熙基金。
上市公司与私募合作越来越普遍而根据此前公告，该基金设立总规模10000万元；首期规模为5000万元，其中拉芳家化拟出资4700万元，占首期规模的比例为94%；品观科技拟出资300万元，剩余出资根据实际情况由华熙基金决定是否募集；基金设立后，根据项目投资实际情况，各合伙人按照上述约定的比例，依华熙基金的缴款指令进行出资。产业基金经营期限为五年，前三年为投资期，其后两年为退出期。
事实上，这只是近期上市公司频繁参与设立私募投资基金的一个缩影。
最为偏爱私募基金理财的公司应属，今年以来，该公司共购买了8款私募理财，合计金额达到16.3亿元，认购产品全部为“恒天稳金”系列产品。而从产品端看，恒天系产品受到了横叉集团、、等6家上市公司的青睐，在诸多私募中数量最多。此外，歌斐资产、暖流资产等老牌“百亿级私募”发行的产品也获得了多家上市公司的认购。
多家上市公司的认购此前，4月25日，拟使用自有闲置资金理财的公告，内容显示，投资理财业务余额最高达190亿元人民币，授权期限一年。
根据不完全统计，今年以来已有近38家上市公司发布公告称，其(含相关方)参与投资的基金获得私募投资基金备案。此外，公告披露拟参与发起设立私募基金或认购私募基金份额的上市公司也在40家左右。除此之外，还有5家上市公司公告称旗下子公司(含孙公司等)获得私募基金管理人资格。由此看来，上市公司携手私募基金、引入专业资产管理团队、加强产融结合等愈加明显。
具体看来，上市公司参与发起设立的私募基金主要以产业基金、PPP项目基金为主，行业领域覆盖较广，医药、家电、食品、电子、通信等多个行业均有涉及。总体看来，上市公司参与私募基金的主要目的大多为“拓展产业投资实施路径”、“提高产融结合与资本运作能力”、“增厚公司投资收益”等。
上市公司备案私募机构名单私募基金的快速扩张，让上市公司看到了双方合作共赢的潜力，开始寻求深度合作机会。上市公司纷纷走近私募机构，要么共同合作设立私募基金，要么认购私募产品份额，总之，大家一起受益。
格上财富研究部经理张彦表示，这反映出市场对私募行业的认可度提升，其未来发展趋势被看好。上市公司注册私募，大部分为股权类私募。
同时，张彦认为，对于上市公司而言，入驻私募一方面可以通过股权投资加深产业认知，丰富产业资源，实现产业上的整合或业务上的拓展或转型，服务于实体企业做大做强的目标；另一方面，利用上市公司自身在产业的资源和优势，在IPO加速背景下，借助股权投资可以实现较高的项目退出收益。
私募排排网研究员指出，上市公司之所以积极投资私募基金，是因为其有机会投资很多“独角兽”和新经济项目。通过购买私募基金产品，上市公司可在发展主营业务基础上不断拓展新兴产业，以较低成本参与某些优质项目。这些项目发展成熟后，最终可能被其他，实现产业整合，增强公司实力，为未来转型铺路。
上市公司设立私募子公司，布局私募行业，进而可以通过私募的金融工具和手段放大投资能力，为公司未来发展储备更多并购标的，抓住市场发展机遇，进一步提高公司在行业中的开拓能力和核心竞争力。私募基金行业的发展还需凭借自身扎实的内功，外部的良好合作也只是锦上添花。对于私募机构而言，合规发展是前提，专业高效是出路，这样才能吸引更多的优质合作方，才能为投资人带来更加安全、可靠、丰厚的收益回报。
对上市公司来说，直接设立私募或者与私募合作，需要投入的成本并不多，但如果做得成功对其业务会大有裨益。如私募投资的某些优质项目，发展成熟后最终可能被上市公司收购，实现产业上的整合，增强公司实力。
同时公司也可以将部分闲置资金交由私募基金打理，获取稳健收益；此外也有部分上市公司计划向金控平台转型，开始布局私募。
不过，上海一位私募基金研究员则认为，上市公司作为实业资本投资私募，很大一部分原因是实业的资本回报率较低，私募的收益可能会更高一些。有些上市公司把钱交给私募，包括一些做股票、的绩优私募基金，目的是通过理财获取好的收益，提升资金使用效率。
北京某业内人士认为，对于上市公司来说，设立投资私募基金，获取投资收益只是一小部分，主要目的是加深对投资项目的理解，与项目建立关系，使得项目更加丰富。现在新兴产业、项目层出不穷，需要不断挖掘投资，做好项目储备。
当然从私募机构的角度来看，与上市公司合作在一定程度上能够快速提高品牌影响力，对私募自身发展有利。同时，在公司成立之初如果能够获得上市公司投入的资金，可以减轻公司运营压力。
上市公司参与私募基金注意事项
参与发起私募基金给上市公司带来的益处自然是不言而喻的，然而亦有个别上市公司因其投资的私募基金而招致“祸端”。
根据中注协发布的上市公司2017年年报审计情况快报，截至2018年4月底，共有36家上市公司的财务报表被出具了保留意见的审计报告，17家被出具了无法表示意见的审计报告；共有29家上市公司的内部控制被出具了否定意见的审计报告。而在这其中，有3家上市公司因投资私募基金而招致“非标”意见。
其中，舜喆B被亚太(集团)会计师事务所出具了保留意见的财务报表审计报告。其中，形成保留意见的基础之一即为其进行的私募基金投资。会计师事务所表示，广东舜喆公司对深圳市未来产业发展基金企业(有限合伙)投资，采用权益法核算，账面价值为1.2亿元。由于2017年度该被投资合伙企业与广东舜喆公司关联方发生股权交易，报告期内未见广东舜喆公司相关公告信息，且审计范围受到限制，会计师事务所方面无法就该长期股权投资的账面价值获取充分、适当的审计证据，也无法确定是否有必要对该长期股权投资减值准备的金额进行调整。
此外，一家上市公司被会计师事务所出具“无法表示意见”的审计报告。普华永道中天会计师事务所表示，该上市公司合并财务报表中包含某私募基金子公司的合并财务报表，且未提供明细账目及会计资料，导致会计师事务所无法对该私募基金的财务报表执行审计。此外，事务所对该私募基金中重大被投资企业进行抽选，对公允价值评估中使用相关参数提出质疑，但未取得管理层的合理解释。
除财务报表“被非标”，另一家上市公司也因投资私募而导致内部控制审计报告“非标”。例如，中兴华会计师事务所指出，某上市公司所属的私募基金未能按照企业会计准则的规定正确核算长期股权投资的收益。该上市公司在编制财务报告时，未能对上述会计核算进行适当的关注，导致业绩预告与实际实现的净利润出现严重偏差。
据北京某私募业内人士指出，近年来，上市公司参与投资私募基金如火如荼。上市公司在发起设立/参与私募基金时应当特别注意，对私募基金管理人进行充分的尽职调查、弄清楚私募基金的管理模式，准确识别关联方关系、确定是否有其他公司相关利益方参与、正确处理同业竞争与关联交易。此外，还应特别注意判断参与私募基金对公司经营的影响，包括投资领域与上市公司主营业务是否存在协调关系、投资失败或亏损的风险、内部管理风险等。而对于个别上市公司意图利用私募基金业务模式和组织架构进行不正当交易，也切莫心存侥幸。
有鉴于以上出现的实际情况，私募业内人士纷纷表示，上市公司应特别注意判断参与私募基金对公司经营的影响。
上市公司在发起设立、参与私募基金时应注意以下几点：
1.准确判断对公司经营的影响
上市公司应关注私募基金对公司本身的影响和存在的风险，包括投资领域与上市公司主营业务是否存在协调关系、投资失败或亏损的风险、内部管理风险等。
2.私募基金的管理模式
在洽谈设立或参与基金时，上市公司和基金管理人应就基金的管理模式，如管理和决策机制、各投资人的合作地位及权利义务、收益分配机制，上市公司对基金拟投资标的是否有一票否决权等达成一致。
3.尽职调査私募基金管理人
在确定参与基金前，上市公司应对私募基金管理人进行尽职调査，看其投资团队、历史业绩、投资风格、投资行为是否匹配自身的需求及规划。还应当关注私募基金管理人的基本情况，是否依法登记备案等。
4.关联方关系
上市公司应当识别与交易对手各方是否存在关联方，是否有其他利益关系。包括专业投资机构是否与上市公司以及上市公司控股股东、实控人、董监高存在关联关系或利益安排、是否与其他参与设立投资基金的投资人存在一致行动关系、是否以直接或间接形式持有上市公司股份等。如果存在这些关系，要做好披露准备。
5.与公司相关利益体是否参与
上市公司应落实与公司有相关利益的控股股东、实控人、持股5%以上的股东是否参与投资基金份额认购、是否在投资基金中任职。
6.同业竞争与关联交易
上市公司参与基金后，要注意到基金的投资标的企业和本公司是否形成同业竞争或关联交易，影响到上市公司自身的业务。《国务院关于进一步优化企业兼并市场环境的意见》及《上市公司》规定，各类财务投资主体可以通过设立股权投资基金、创业投资基金、产业投资基金、并购基金等形式参与，鼓励依法设立的并购基金、股权投资基金、创业投资基金、产业投资基金等投资机构参与上市公司并购重组。这两个文件对于上市公司发起设立、参与私募基金起到了极大的促进作用。
上市公司参与设立私募基金的意图无外乎以下几种：一是为闲置资金找个好的去处，目前来说私募基金也是不错的投资标的；二是投资同行业的上下游企业，更倾向于孵化投资，既能分享收益，又可能在未来将标的装入上市公司，三是成立专门用于并购的基金用于收购比较成熟的企业标的，目的是将标的企业装入上市公司，四是跨行业参与基金，为今后的企业转型做准备。
面临的监管与问询
在上市公司与私募基金合作设立并购基金发展如火如荼之际，监管的步伐随之而来。深交所和上交所对上市公司参与基金作了明确的要求，上海交易所发布了《上市公司与私募基金合作投资事项信息披露业务指引》，尝试从信息披露角度对上市公司与私募基金合作进行监管。深交所针对、、发布了信息披露业务备忘录，对上市公司与专业投资机构合作投资做了详细规定。
上市公司拟参与投资或拟与专业投资机构共同设立投资基金的，除了按照上市公司对外投资相关规定进行披露外，还应当披露：专业投资机构基本情况，其他参与设立投资基金的投资人情况简介，关联关系或其他利益关系说明，投资基金的具体情况，投资基金的管理模式，上市公司控股股东、实际控制人、持股5%以上的股东、、监事、髙级管理人员是否参与投资基金份额认购、是否在投资基金中任职，对上市公司的影响和存在的风险，是否可能导致同业竞争或关联交易。创业板要求稍低，没有对“其他参与设立投资基金的投资人情况简介”作出要求。
事实上，上市公司因参投产业基金被交易所问询的案例并不在少数。
9月12日，广东万和新电气股份有限公司收到深圳证券交易所下发问询函，要求公司对《关于拟投资参股前海股权投资基金（有限合伙）的公告》涉及的事项予以补充说明并对外披露：详细说明15亿元的出资进度，以及上述事项对公司日常经营可能产生的影响：说明前海基金的投资领域与公司主营业务是否存在协调关系，如否，须说明公司参股投资前海基金的原因及合理性，前海基金已投项目及未来拟投资项目是否可能导致同业竞争或关联交易，如是，须说明公司已釆取或拟釆取的解决措施。
8月17日，股份有限公司收到交易所发来的《关于对洲际油气股份有限公司参与出资设立天然气产业基金的问询函》，要求补充披露：公司与出资方之间是否存在关联关系或其他利益关系安排，包括出资方是否与上市公司存在关联关系、是否直接或间接持有上市公司股份、是否拟增持上市公司股份、是否与上市公司存在相关利益安排、是否与第三方存在其他影响上市公司利益的安排等，公司是否实际控制基金管理公司。
参与基金的注意事项
鉴于上市公司被问询的实际情况，结合上交所、深交所对上市公司与专业机构合作投资的相关规定，上市公司在发起设立、参与私募基金时应注意以下6点。
第一，对私募基金管理人进行尽职调査。
上市公司参与私募基金，往往是以LP（有限合伙人）的身份出现，按照协议出资，不参与或比较少参与基金的管理与投资，而基金管理人担任GP（普通合伙人），发挥重要的管理职能。在确定参与基金前，上市公司应对私募基金管理人进行尽职调査，看其投资团队、历史业绩、投资风格、投资行为是否匹配自身的需求及规划。还应当关注私募基金管理人的基本情况，是否依法登记备案等。
第二，厘清私募基金的管理模式。
在洽谈设立或参与基金时，上市公司和基金管理人应就基金的管理模式，如管理和决策机制、各投资人的合作地位及权利义务、收益分配机制，上市公司对基金拟投资标的是否有一票否决权等达成一致。还应当核实并披露私募基金的有关信息，包括基金具体情况，如基金名称、基金规模、组织形式、出资方式、出资进度、存续期限、退出机制等。
第三，准确识别关联方关系。
上市公司应当识别与交易对手各方是否存在关联方，是否有其他利益关系。包括专业投资机构是否与上市公司以及上市公司控股股东、实控人、董监高存在关联关系或利益安排、是否与其他参与设立投资基金的投资人存在一致行动关系、是否以直接或间接形式持有上市公司股份等。如果存在这些关系，要做好披露准备。
第四，落实与公司相关利益体是否参与。
上市公司应落实与公司有相关利益的控股股东、实控人、持股5%以上的股东、董监高是否参与投资基金份额认购、是否在投资基金中任职。如有，应当说明认购份额、认购比例、任职情况、主要权利义务安排等。
第五，正确处理同业竞争与关联交易。
上市公司参与基金后，要注意到基金的投资标的企业和本公司是否形成同业竞争或关联交易，影响到上市公司自身的业务。如果有的话，要做出妥善安排、提出应对措施并披露。例如投资基金在收购与上市公司主营业务相同或相近的资产之后，上市公司具有优先购买权等。
第六，合理判断对公司经营的影响。
上市公司应关注私募基金对公司本身的影响和存在的风险，包括投资领域与上市公司主营业务是否存在协调关系、投资失败或亏损的风险、内部管理风险等。
私募投资基金非上市股权投资估值指引（试行）
（一）为引导私募投资基金（以下简称“私募基金”）专业化估值，保护基金持有人的利益，根据《证券投资基金法》、《企业会计准则》、《私募投资基金监督管理暂行办法》、《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》等法律、法规，及《私募投资基金信息披露管理办法》、《私募投资基金服务业务管理办法（试行）》等自律规则，制定本指引。
（二）本指引所称的私募基金，包括基金管理公司及其子公司管理的特定客户资产管理计划、证券公司及其子公司管理的资产管理计划、期货公司及其子公司管理的资产管理计划以及经中国证券投资基金业协会登记的私募基金管理人管理的私募投资基金。
（三）本指引所称的非上市股权投资，是指私募基金对未上市企业进行的股权投资。对于已在全国中小企业股份转让系统挂牌但交易不活跃的企业，其股权估值参考本指引执行。
（四）私募基金管理人（以下简称“基金管理人”）和基金服务机构对私募基金持有的非上市股权进行估值时，参照本指引执行。其他类型的投资基金在对其持有的非上市股权进行估值时，参考本指引执行。
（五）如果基金管理人未按照第（三）、（四）条进行估值，应当在相关的合同或协议中进行约定并依据相关法律法规、会计准则及自律规则履行相应的信息披露义务。
（六）基金管理人作为估值的第一责任人，应当对估值方法和估值参数等承担最终责任，并定期对估值结论进行检验，防范可能出现的重大偏差。
（七）本指引自日起施行。
二、估值原则
（一）基金管理人应当在估值日估计各单项投资的公允价值。具有相同资产特征的投资每个估值日采用的估值技术应当保持一致。只有在变更估值技术或其应用能使计量结果在当前情况下同样或者更能代表公允价值的情况下，基金管理人方可采用不同的估值技术，并依据相关法律法规、会计准则及自律规则履行相应的信息披露义务。本指引中所指估值技术与《企业会计准则第39号——公允价值计量》中的估值技术含义相同，估值方法是指对估值技术的具体应用。
（二）如果非上市股权投资采用的货币与私募基金的记账货币不同，基金管理人应当使用估值日的即期汇率将投资货币转换为记账货币。
（三）在确定非上市股权的公允价值时，基金管理人应当遵循实质重于形式的原则，对于可能影响公允价值的具体投资条款做出相应的判断。
（四）由于通常不存在为非上市股权提供活跃报价的交易市场，因此在估计非上市股权公允价值时，无论该股权是否准备于近期出售，基金管理人都应假定估值日发生了出售该股权的交易，并以此假定交易的价格为基础计量该股权的公允价值。
（五）私募基金投资于同一被投资企业发行的不同轮次的股权，若各轮次股权之间的权利与义务存在差异，基金管理人需考虑各轮次股权不同的权利和义务对公允价值的影响并对其分别进行估值。
（六）在估计某项非上市股权的公允价值时，基金管理人应从该股权的自身情况和市场环境出发，谨慎选择使用多种分属不同估值技术的方法，在可合理取得市场参与者假设的前提下采用合理的市场数据。基金管理人应当对各种估值方法形成的估值结果之间的差异进行分析，结合各种估值方法的适用条件、重要参数的选取依据、估值方法的运用过程等相关因素，综合判断后确定最合理的估值结果。
（七）基金管理人可以采用情景分析的方式综合运用多种估值方法。基金管理人可以从非上市股权投资的各种潜在退出方式出发，在不同退出方式下采用不同的估值方法，并结合各退出方式的可实现概率对非上市股权的公允价值进行综合分析。
（八）非上市股权成功上市后的公允价值或采用其他退出方式实现的退出价格与私募基金持有非上市股权期间的公允价值估计之间可能存在重大差异，基金管理人必须对此差异予以关注并进行分析，即通过分析下列问题提升基金管理人今后的估值水平：1、在估值日，确认哪些信息是已知的或可获取的；2、上述信息是如何反映在最近的公允价值估计中的；3、以上市后的公允价值或退出价格为参照，之前的公允价值估值过程是否恰当地反映了上述信息。
三、估值方法
基金管理人应当充分考虑市场参与者在选择估值方法时考虑的各种因素，并结合自己的判断，采用多种分属不同估值技术的方法对非上市股权进行估值。
（一）市场法
在估计非上市股权的公允价值时，通常使用的市场法包括参考最近融资价格法、市场乘数法、行业指标法。
1、参考最近融资价格法
（1）基金管理人可采用被投资企业最近一次融资的价格对私募基金持有的非上市股权进行估值。由于初创企业通常尚未产生稳定的收入或利润，但融资活动一般比较频繁，因此参考最近融资价格法在此类企业的估值中应用较多。
（2）在运用参考最近融资价格法时，基金管理人应当对最近融资价格的公允性做出判断。如果没有主要的新投资人参与最近融资，或最近融资金额对被投资企业而言并不重大，或最近交易被认为是非有序交易（如被迫出售股权或对被投资企业陷入危机后的拯救性投资），则该融资价格一般不作为被投资企业公允价值的最佳估计使用。此外，基金管理人还应当结合最近融资的具体情况，考虑是否需要对影响最近融资价格公允性的因素进行调整，相关因素包括但不限于：
①最近融资使用的权益工具与私募基金持有的非上市股权在权利和义务上是否相同；
②被投资企业的关联方或其他第三方是否为新投资人提供各种形式的投资回报担保；
③新投资人的投资是否造成对原股东的非等比例摊薄；
④最近融资价格中是否包括了新投资人可实现的特定协同效应，或新投资人是否可享有某些特定投资条款，或新投资人除现金出资外是否还投入了其他有形或无形的资源。
（3）特定情况下，伴随新发股权融资，被投资企业的现有股东会将其持有的一部分股权（以下简称“老股”）出售给新投资人，老股的出售价格往往与新发股权的价格不同。针对此价格差异，基金管理人需要分析差异形成的原因，如老股与新发股权是否对应了不同的权利和义务、是否面临着不同的限制，以及老股出售的动机等。基金管理人应当结合价格差异形成原因，综合考虑其他可用信息，合理确定公允价值的取值依据。
（4）估值日距离融资完成的时间越久，最近融资价格的参考意义越弱。基金管理人在后续估值日运用最近融资价格法时，应当根据市场情况及被投资企业自身情况的变化判断最近融资价格是否仍可作为公允价值的最佳估计。基金管理人在后续估值日通常需要对最近融资价格进行调整的情形包括但不限于：
①被投资企业的经营业绩与财务预算或预设业绩指标之间出现重大差异；
②被投资企业实现原定技术突破的预期发生了重大变化；
③被投资企业面对的宏观经济环境、市场竞争格局、产业政策等发生了重大变化；
④被投资企业的主营业务或经营战略发生了重大变化；
⑤被投资企业的可比公司业绩或者市场估值水平出现重大变化；
⑥被投资企业内部发生欺诈、争议或诉讼等事件，管理层或核心技术人员发生重大变动。
（5）若基金管理人因被投资企业在最近融资后发生了重大变化而判定最近融资价格无法直接作为公允价值的最佳估计，同时也无法找到合适的可比公司或可比交易案例以运用市场乘数法进行估值，基金管理人可以根据被投资企业主要业务指标自融资时点至估值日的变化，对最近融资价格进行调整。主要业务指标包括但不限于有代表性的财务指标、技术发展阶段、市场份额等，在选择主要业务指标时，应重点考虑被投资企业所处行业特点及其自身的特点，选择最能反映被投资企业价值变化的业务指标。
2、市场乘数法
（1）根据被投资企业所处的发展阶段和所属行业的不同，基金管理人可运用各种市场乘数（如、、企业价值/销售收入、企业价值/息税折摊前利润等）对非上市股权进行估值。市场乘数法通常在被投资企业相对成熟，可产生持续的利润或收入的情况下使用。
（2）在运用市场乘数法时，基金管理人应当从市场参与者角度出发，参照下列步骤完成估值工作：
①选择被投资企业可持续的财务指标（如利润、收入）为基础的市场乘数类型，查找在企业规模、风险状况和盈利增长潜力等方面与被投资企业相似的可比上市公司或可比交易案例，通过分析计算获得可比市场乘数，并将其与被投资企业相应的财务指标结合得到股东全部权益价值（调整前）或企业价值。
②若市场乘数法计算结果为企业价值，基金管理人应当扣除企业价值中需要支付利息的债务，得到股东全部权益价值（调整前）。基金管理人应当在股东全部权益价值（调整前）基础上，针对被投资企业的溢余资产或负债、或有事项、流动性、控制权、其他权益工具（如期权）可能产生的摊薄影响及其他相关因素等进行调整，得到被投资企业的股东全部权益价值（调整后）。
③如果被投资企业的股权结构复杂，各轮次股权的权利和义务存在明显区别，基金管理人应当采用合理方法将股东全部权益价值（调整后）分配至私募基金持有部分的股权。如果被投资企业的股权结构简单（即同股同权），则可按照私募基金的持股比例计算持有部分的股权价值。
（3）市场乘数的分子可以采用股东权益价值（股票市值或股权交易价格）或企业价值，基金管理人应当基于估值日的价格信息和相关财务信息得出，若估值日无相关信息，可采用距离估值日最近的信息并作一定的调整后进行计算。市场乘数的分母可采用特定时期的收入、利润等指标，也可以采用特定时点的净资产等指标，上述时期或时点指标可以是历史数据，也可采用预期数据。基金管理人应确保估值时采用的被投资企业的利润、收入或净资产等指标与市场乘数的分母在对应的时期或时点方面保持完全一致。
（4）在估值实践中各种市场乘数均有应用，如市盈率（P/E）、市净率（P/B）、企业价值/销售收入（EV/Sales）、企业价值/息税折摊前利润（EV/EBITDA）、企业价值/息税前利润（EV/EBIT）等。基金管理人应当从市场参与者角度出发，根据被投资企业的特点选择合适的市场乘数。
（5）在使用各种市场乘数时，应当保证分子与分母的口径一致，如市盈率中的盈利指标应为归属于母公司的净利润，而非全部净利润；市净率中的净资产应为归属于母公司的所有者权益，而非全部所有者权益。一般不采用市销率（P/Sales）、市值/息税折摊前利润（P/EBITDA）、市值/息税前利润（P/EBIT）等市场乘数，除非可比公司或交易与被投资企业在财务杠杆和资本结构上非常接近。
（6）考虑到被投资企业可能存在不同的财务杠杆和资本结构，在EV/EBITDA适用的情况下，通常可考虑优先使用EV/EBITDA。在EV/EBITDA不适用的情况下，可考虑采用市盈率进行估值，但需要注意被投资企业应具有与可比公司或可比交易案例相似的财务杠杆和资本结构，并对净利润中包括的特殊事项导致的利润或亏损通常应进行正常化调整，同时考虑不同的实际税率对市盈率的影响。如果被投资企业尚未达到可产生可持续利润的阶段，基金管理人可以考虑采用销售收入市场乘数（EV/Sales），在确定被投资企业的收入指标时，可以考虑市场参与者收购被投资企业时可能实现的收入。
（7）市场乘数通常可通过分析计算可比上市公司或可比交易案例相关财务和价格信息获得。基金管理人应当关注通过可比上市公司和可比交易案例两种方式得到的市场乘数之间的差异并对其进行必要的调整，对于通过可比交易案例得到的市场乘数，在应用时应注意按照估值日与可比交易发生日市场情况的变化对其进行校准。
（8）基金管理人应充分考虑与非上市股权之间的流动性差异。对于通过可比上市公司得到的市场乘数，通常需要考虑一定的流动性折扣后才能将其应用于非上市股权估值。流动性折扣可通过经验研究数据或者看跌期权等模型，并结合非上市股权投资实际情况综合确定。
（9）对市场乘数进行调整的其他因素包括企业规模和抗风险能力、利润增速、财务杠杆水平等。上述调整不应包括由于计量单位不一致导致的溢价和折扣，如大宗交易折扣。
3、行业指标法
（1）行业指标法是指某些行业中存在特定的与公允价值直接相关的行业指标，此指标可作为被投资企业公允价值估值的参考依据。行业指标法通常只在有限的情况下运用，此方法一般被用于检验其他估值法得出的估值结论是否相对合理，而不作为主要的估值方法单独运用。
（2）并非所有行业的被投资企业都适用行业指标法，通常在行业发展比较成熟及行业内各企业差别较小的情况下，行业指标才更具代表意义。
（二）收益法
在估计非上市股权的公允价值时，通常使用的收益法为现金流折现法。
1、基金管理人可采用合理的假设预测被投资企业未来现金流及预测期后的现金流终值，并采用合理的折现率将上述现金流及终值折现至估值日得到被投资企业相应的企业价值，折现率的确定应当能够反映现金流预测的内在风险。基金管理人还应参照市场乘数法中提及的调整或分配方法将企业价值调整至私募基金持有部分的股权价值。
2、现金流折现法具有较高灵活性，在其他估值方法受限制之时仍可使用。
3、基金管理人在确定此方法采用的财务预测、预测期后终值以及经过合理风险调整的折现率时，需要大量的主观判断，折现结果对上述输入值的变化较为敏感，因此，现金流折现法的结果易受各种因素干扰。特别是当被投资企业处于初创、持续亏损、战略转型、扭亏为盈、财务困境等阶段时，基金管理人通常难以对被投资企业的现金流进行可靠预测，应当谨慎评估运用现金流折现法的估值风险。
（三）成本法
在估计非上市股权的公允价值时，通常使用的成本法为净资产法。
1、基金管理人可使用适当的方法分别估计被投资企业的各项资产和负债的公允价值（在适用的情况下需要对溢余资产和负债、或有事项、流动性、控制权及其他相关因素进行调整)，综合考虑后得到股东全部权益价值，进而得到私募基金持有部分的股权价值。如果被投资企业股权结构复杂，基金管理人还应参照市场乘数法中提及的分配方法得到持有部分的股权价值。
2、净资产法适用于企业的价值主要来源于其占有的资产的情况，如重资产型的企业或者投资控股企业。此外，此方法也可以用于经营情况不佳，可能面临清算的被投资企业。一个指标看透主力行为，关注公众号 "牛股学堂" ：niuguxuetang（长按可复制）回复关键词 "指标" 即可免费领取一套主力行为分析指标！
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