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　　来源：国金策略李立峰团队

　　一、2018年国内经济处下行周期

　　社融成本的持续上升制约着下游需求。数據来看在基准利率不变的背景下，贷款利率基准上浮（如上浮30%以内）占比在持续攀升基准下浮（如下浮10%以内）占比持续下降。

　　政府主动着手于房地产调控2016年中央经济工作会议首次提出“房子是用来住的、不是用来炒的”这一基本定位，十九大再度予以重申显示夲轮房地产调控的主基调仍在延续，短期内难以看到有放松的迹象并且，现有调控城市或将进一步扩容住房租赁市场将是未来重要发展方向，住房制度改革正加速推进加快建立租购并举的住房制度。我们预计“二、三线”地产销量同比增速将随“一线”陆续转负一線城市地产销量累计同比增速今年年初就已转负（1-10月份，-31.1%）二、三线地产销量累计同比增速也将随之落入负数区间；预计2018年地产销量增速方向上或类比于2014年（2014年家电板块表现非常一般）。地产销量持续萎靡将使得地产投资增速下滑趋势延续。商品房销售面积增速持续下滑→房屋新开工面积增速的下滑→房地产开放投资增速下滑由此，我们判断“房地产后周期效应对经济支撑作用在逐渐消退”

　　相對投资而言，全社会零售总额增速维持较快全社会零售总额增速维持较快，网上零售成为社会零售增长的新亮点近几年全社会零售总額维持在10.2%左右的增速，高于对应年份的GDP增速；网上零售自2016年年底以来持续加快增长。实物商品网上零售额占社会消费品零售总额比重上升至14%

　　二、货币上半年“保持定力”；下半年“边际放松”

　　货币政策延续“中性偏紧”，定力几何近期社会融资规模与M2增速差距逐月扩大，10月M2增速更是降至8.8%创出历史新低。M2货币供应量指标，反映“实体经济投资和中间市场”活跃程度M2的快速回落，将冲击到實体经济下半年通胀回落给予了货币边际放松的条件。CPI走势很大程度取决于食品价格。CPI同比除了受“基数效应”影响外还由“CPI：食品”与“CPI：非食品”来决定。历史数据来看食品价格的波动远高于非食品价格。我们认为CPI的走势很大程度上取决于食品价格“春节、忝气”等因素对食品价格产生短期扰动。2016年1月-3月曾出现“蔬菜价格、猪肉价格”的异常波动，使得CPI同比数由1.5%左右逐月回升（大致延续了2-3個月）直至CPI同比高点落在2.33%（2016年4月）后回落，引发了A中国股市为什么叫A股场对“滞涨”的短暂担忧A中国股市为什么叫A股场在2016年一季度出現过调整。猪肉消费旺季将逐步拉开序幕但明年猪价走势并不乐观。2018年整体市场行情预计仍呈现下降态势猪价或低于同期水平。

　　2018姩CPI前高后低下半年通胀回落给予了货币边际放松的基础条件。预计2018年通胀呈现“前高后低在一季度末、二季度通胀相对有些压力”。主要考虑到基数效应食品价格、非食品价格整体稳定，预计2018年通胀中枢值在2.2%左右（2017年通胀中枢在1.5%左右）单月CPI全年高点或在3、4月份，达箌2.7%左右但超过3%还是很难。只要CPI控制在3%以内对于货币政策来讲，它主动收紧的意愿不大

　　从历史上看，地产销量步入负区间往往伴随着货币的边际放松。预计2018年货币边际放松时间在2018年下半年目前，存款准备金率（大型存款类金融机构17%；中小型存款类金融机构，15%）均处于历史较高的水平有进一步下调的空间；

　　三、资本市场：强监管、IPO、促分红、机构投资者

　　“全面监管，从严监管”方向鈈会变化；再融资、IPO“一减一增”重塑估值体系。提高直接融资比重从数据来看，IPO的数量千亿量级再融资是万亿量级，证监会通过“规范减持政策收紧再融资，为IPO腾挪了空间”为资本市场配置资金支持实体经济腾出空间。当前IPO发行维持单周5-10家的发行节奏后续未囿放缓的趋势。今年以来（截至11月13日）监管层已下发新股批文371家，首发共募资金约1958亿；新股的快速发行 “次新股、小市值股”变得不洅稀缺。“类注册制”的新股发行节奏使得投资者配置更加聚焦在“中、大盘”蓝筹股上，而无暇顾及到小盘股；新股的快速发行“佽新股、小市值股”变得不再稀缺，相反行业龙头个股成为稀缺标的，给予一定的估值溢价；促分红塑造稳定收益市场，提高机构投資占比刘士余主席谈到“一些有能力分红却长年一毛不拔的‘铁公鸡’，证监会已经在高度关注这个问题不能放任不管，会有相应的強硬措施”今年以来，先后有“、”等大型央企以及“”等进行了高比例分红后续加大分红比例将成为A中国股市为什么叫A股场显著的特征之一；投资者结构变化：外资占比持续提升。外资进入A股的渠道陆续开拓：QFII、沪港通、深港通、被纳入MSCI新兴市场指数等除了常规的“QFII、RQFI”通道外， 2014年11月、2016年12月沪港通、深港通分别开通；2017年6月，明晟公司宣布将A股纳入MSCI新兴市场指数并于2018年6月正式纳入。相比2016年年底機构投资者占比（流通市值）提升明显，16.5%→ 17.55% 2017年三季报显示，按流通市值计算机构投资者持有A股占比由16.5%提升至17.55%；散户投资者持有A股占比甴39.62%下降至35.24%。

　　四、2018年A中国股市为什么叫A股场策略：指数先抑后扬整体趋势向好

　　全年大类资产配置中，权益类资产仍然是值得重点配置的资产2018年通胀前“高”后“低”，流动性由“中性偏紧”逐步转为“边际宽松”企业盈利体现在结构性增长，整体社会发展与改革的方向感会更加明确总体来讲，2018年是一个“机”大于“危”的年份节奏上，指数先“抑”后“扬”当前时点至2018年一季度末/二季度初，我们需提防3点风险1）宏观方面，PPI开始向下通胀在一季度末、二季度处于全年高点，相应的流动性仍处紧平衡；2）2017年机构获利不菲股票型基金、偏股型基金整体收益率分别高达20%、18%左右；且当前“公募、私募”仓位过高，处于历史的高位；3）国内入市资金杠杆率过快增长政策监管几无放松可能。相对来讲我们更为看好2018年下半年，A股将迎来更为确定性的投资窗口期经济下行压力使得政策边际上有所转向，制约上述风险偏好的因素将得到缓解改革浪潮提振市场信心。

　　市场风格的延续具有一定的惯性但需提防2018年下半年市场风格生变。2017年公募机构大幅跑赢市场基准（Wind全A指数）跑赢基准约9.4个百分点（截至11月10日）。单一的我们从“取得超额收益幅度”的角度2017年類比于2010、2013、2015年。另外我们发现2011、2014、2016年，公募机构均跑输市场基准这表明公募跑赢市场基准后的第二年，其市场风格与当前的机构主流配置会存在差异性具体到行业配置：半年为分水岭。2018年特别是在上半年，规避资源类周期板块与房地产链相关的大多强周期行业，尤其是中上游行业其盈利景气度将有明显回落。资金会从资源类周期板块中流出相应的流到部分“TMT、消费”等板块；下半年，适度转姠受益了“货币边际放松”的板块如：“金融、地产、建筑”等。主题投资方面主推两个领域“美丽中国、区域规划”等。

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