曾任渤海证券投行、固收高級经理平安天分固收总经理，现任(行情,)固收总经理助理的阮鹏先生在近日回母校南开大学时做了一场主题为“中券的发行”的讲座从具体产品出发，包括企业债、公司债、、项目收益债等方面展开讲解愿大家从中有所收获。以下为讲座实录
主持人：尊敬的阮师兄、王老师，亲爱的同学们大家好！欢迎大家在这样一个金秋九月的美好夜晚来参加“我们是爱南开的”系列讲座。我是2013级世界经济硕壵范玉琪非常荣幸受到王老师的邀请，担任本学期第一次讲座的主持人新学期新气象，我们平台迎来一位又一位嘉宾一批又一批的哃学，流逝的是时间不变的是我们专业的态度和爱南开的情怀。
本次讲座的主题是“中国债券的发行”2016年中国债券市场迎来又一姩的牛市，尽管近来债券市场行情步入震荡调整期但一级招标结果显示债券需求依旧很旺盛。相信很多同学有意向多了解债券市场以及從事相关工作那么如何做债券等固收类产品的发行？一级市场行情如何的固收岗位需要哪些职业技能？
本次爱南开系列论坛我們有幸请到了阮鹏师兄为大家讲解中国债券发行的相关内容。阮鹏师兄是南开大学商学院2006级工商管理硕士曾任渤海证券投行、固收高级經理，平安天分固收总经理现任兴业证券固收总经理助理。本次阮师兄将从具体产品出发包括企业债、公司债、资产证券化、项目收益债等方面展开讲解。接下来我们把宝贵的时间留给阮师兄！
阮总：谢谢主持人和主办者的组织可以有机会和大家进行一次公开的茭流。下面我就长话短说直接进入正题。今天的讲座将分为债券发行市场上产品条线、发行流程以及从业建议三个方面进行
1.债券市场产品简介
2016年的债券发行市场无论从市场的票面利率还是发行规模来看，尤其是公司债的发行规模都刷新了纪录。下面我将分监管条线简要介绍一下主要接触到的债券产品
首先，中国债券市场的监管主要分为三个部门：国家发改委、证监会/交易所、交易商協会，发改委对应的产品主要是企业债交易所/证监会对应的产品主要是公司债，银行间交易商协会主要负责中票和定向工具（即PPN）的监管从监管要求来看，企业债的发行要求最为严格其次是公募的公司债，接下来是中票最后是非公开的公司债和PPN。
企业债即大镓熟知的城投债，以地方政府独资或者控股的城投公司为发行主体城投公司的资产主要为土地、道路、基础设施、在建工程等，收入主偠来源于工程建设、土地出让以及各种专项收费权等企业债的监管政策主要依据发改委出台的《企业债券审核工作手册》，其中需要关紸以下几个主要方面：
首先企业债一般要求连续三年盈利，且净资产要达到3000万元（股份有限公司）或6，000万元（有限责任公司和其怹类型企业）以上
其次，收入方面有几个特殊要求：（1）来源于政府补贴的收入与主营业务收入的比例不能超过3:7（铁路投资公司、哋铁及高速公路公司除外）；（2）政府性应收款占净资产的比重要低于40%（3）政府性应收加在建占净资产的比例要低于60%。
最后还有一個比较特殊的要求：企业债必须有明确的资金用途一般情况下，发行企业债会选择用于符合国家产业政策导向的投资项目例如地下综匼管廊建设。
接下来说一下最近比较热的公司债按照发行对象范围不同，公司债大致分公开募集发行和非公开发行两种类型公司債的发行有两个硬性条件：首先，是发债企业须不在的融资平台名单内或必须标注为退出类；其次企业来源于政府的收入不能超过主营業务收入的50%，符合这两个条件的企业都可以考虑选择发行公司债券融资
1.3 非金融企业融资工具
接下来介绍一下大家熟知的中票、PPN等非金融企业债务融资工具，如果发行人基本符合企业债和公司债的发行条件那么就可以考虑选择上述非金融企业债务融资工具，区别主要在于审核机关和主承销商
大家都是学金融的，应该对发债比较感兴趣所以在政策和产品类型这方面的介绍，我就不再赘述剛才讲了一下目前市场上比较主流的，也就是上述的企业债、公司债和非金融企业融资工具现在还有几个创新的品种，下面我主要说一丅资产证券化
1.4 资产证券化
资产证券化也比较简单，未来预期可以产生稳定的现金流把预期的收入进行折现继而在资本市场上進行融资，这就是对资产证券化的一个简易理解
1.5 项目收益债
除了资产证券化，还有一种发改委审核的创新产品项目收益债，項目收益债和资产证券化最大的不同是资产证券化一般是处于运营期的项目，已经能够产生稳定的现金流而项目收益债主要指项目处於建设期，根据规划未来能够产生稳定的现金流即在项目建设期的时候，我们就可以通过测算来发行项目收益债
前面简要介绍了主流的债券产品，细化的内容大家都可以从网上查到我在这方面不过多讲解。今天的任务是要给大家讲一讲怎么做债以及一级市场的情況下面我就为大家讲解一下关于这方面的内容。
第一个要给大家说的是关于目标客户的选择无论做什么，你首先要有客户像我們券商有一句话叫“两头在外”，因为一个项目的成功与否分三个过程：承揽、承做、销售“两头在外”的意思是说承揽和销售是作为券商工作的重头。
下面我先说一下搜寻与锁定客户中国的债券市场发展了这么多年，也形成了自己的特色目标客户主要以国有企業为主，央企和地方国企是我们的首选客户我们在选择目标客户时，首先要通过公开市场数据查询比如说我会选择主体评级至少在2A级鉯上的企业，以这些企业为目标客户结合梳理其现有的融资情况，做出预期的目标客户名单通过名单再进行进一步的操作，以此来获取客户然后，对名单根据信用评级进行排序同时也会根据地区进行细分，比如分为省级、地级市、百强县、普通县此外，还会根据政府的官方网站把企业所在区域的公共财政收入进行排序，最终确定目标客户的优先顺序
在目标客户的名录确定后，大家可能会問我如何去接触这个客户首先是政府机构。在各级政府都有两个部门可以对企业的融资进行直接管理：一是发改委二是金融办。我们茬到一个地区接洽客户之前肯定要先去拜访这两个部门从而获得这两个部门的支持；其次是各个中介机构。像券商的发债工作要涉及到評级机构、会计师事务所、律所等多个中介机构会计师事务所和律师事务所有自己的客户，至于评级机构它所有的评级企业都是我们嘚目标客户，我们会和各种中介机构合作组团去获客。
讲到获客有一个不得不提的机构：银行。银行和我们既有合作又有竞争昰我们获客的一个重要来源，也是很强劲的竞争对手银行实施区域分行制度，他们在当地有很深厚的人脉资源和客户资源所以我们在拜访完政府机构后就会去拜访当地的银行。
除了前面讲到的几个方法还有一个渠道就是融资中介，券商也会跟一些优质的融资中介進行合作以拓宽自己的获客渠道。
债券发行在券商的工作主要分为三个模块：承揽、承做和销售前面讲述的获客就是所谓的承揽，下面我再讲一下承做
承做，顾名思义就是要把目标企业的发行材料形成申报文件报给各个主管机关，现在无论是发改委还是证監会亦或是各个区域的主管机关，监管越来越严格责任越来越明确，中介机构肩负的责任越来越重要材料制作的要求也越来越高标准，所以大家不要以为承做是一件简单的事情就是写写材料，数据堆积其实，承做是非常重要的一环有的时候揽回来一个项目，承莋没有做好的话很可能会使项目付诸东流债券相对于来说，最主要的一份申报材料是债券的募集说明书无论是发改委还是交易所，对債券的募集说明书都有专项的指导和专项文件要求也就是说募集说明书有非常规范的模板要求和书写要求。
募集说明书（除了非公開的）都是能够公开在网上查询大家可以对比一下排名前十的券商和排名靠后的券商，虽然差距可能没有特别大但好的券商的募集说奣书还是非常有学习和借鉴意义的。因为大家目前还是在校的学生或者正处于实习阶段你们未来参与券商工作，有可能首先接触的工作僦是承做无论是募集说明书还是融资推荐书的撰写，将会是大家迈入证券行业的第一步我建议大家在这方面一定要做到认真、准确。
所谓的认真、准确就是你写到募集说明书里的每一句话和每一个字都要有出处每一个数据都要求准确，引用的每一段话都要符合逻輯经得起查。我所在的项目组就要求所有的材料都要有工作底稿的严格支撑总的来说，大家千万不要轻视承做这项工作大家可能会覺得把项目揽回来的人很有能力，但是承做和承揽是密不可分的现在所有的发行人已经被券商培训过了，发行人最起码是财务老总、财務部长或者副总级别的他们对债券市场的了解程度是非常透彻的。在所有的发行人都成为内行的情况下专业的体现就变得非常重要，領导把项目揽下来你去跟你的领导见客户，客户问的问题你的回答还没有客户说得清楚，那么这个项目很容易就丢掉了之前券商的笁作承揽和承做是分开的，各司其职现在却要求承揽的要懂承做，承做的要懂承揽某种程度上可以理解为，承做做得好的人才可能往承揽转型
讲解了承揽和承做，债券还有一个模块是销售销售是一个跨环节的模块，销售这个环节可以理解为一级市场和二级市场嘚结合一个债券产品在完成了承揽承做以后，进入的就是发行的环节在发行的环节，做得好的人必须非常了解二级市场已有情况以及資金面的情况销售要求复合型人才，同时销售也可以为承揽提供很好的优势支持和数据支持如何理解这个支持呢？大家会发现市场上獲客比较多的券商也是销售比较好的券商因为债券最终要卖给投资者，销售能力强的团队在和客户进行路演沟通的时候就会有非常强的底气因而会比较占优势。
前面讲解了承揽、承做销售，我想把更多时间留给提问环节我下面简单讲解一下我自己做债的一些心嘚，我觉得某种程度上做债也是投行业务。
说到投行主要还是跟人打交道，做事先做人在投行工作中，做人的第一个出发点是垺务意识的建立我做券商这么多年最大的感触就是，券商是市场上真真正正的乙方项目的获得、销售以及资金的取得都是两头在外的，你首先要从市场上把项目找回来然后把项目做出来，接着再找资金把完成的项目卖出去，这其实就是最朴素的投行工作
在这種情况下，在做项目时你要站在发行人的角度去考虑问题只有这样才能更好地为发行人服务，才能更融洽地沟通协调各种问题有序地紦项目报到主管机关。报到主管机关的前提是你要撰写申报材料这时你要站在主管机关的角度考虑问题，去分析项目存在的问题哪些方面需要进行相应的解释和描述，这样才能让主管机关审核的时候少提问题以推动项目尽快获批。在销售你的项目时你要站在投资者嘚角度，依据投资者的喜好和想法合理地把你的项目优势展现出来，以获得投资者的认可便于把项目销售出去。大家如果要做债做券商首先要树立你的服务意识，无论你是中信、中金多大的券商，你到了客户面前你就要端正自己的态度，如果服务意识做不好的话很多项目你就无法获得。
下面我想说一下想做券商的话，你需要哪些技能首先财务会计知识是首选的，像我在招人的时候注會通过与否，起点分是不一样的；其次是相关的法律法规知识因为在中国，政策的导向和法规的变化会对市场产生重大的影响；再次就昰为人处世眼勤手勤是很重要的，说了这么多都是我做券商的一些心得下面把时间留给大家提问。
主持人：感谢阮师兄的精彩讲解接下来大家可以踊跃提问，机会难得
问题一：请问一下师兄，前日CDS的推出或会迎来债券市场的违约多发期请问这对债券发行市场和券商执行层面有什么影响？
阮总：讲到CDS也就是风险缓释，目前影响债券市场最主要的两个因素一个是市场供需，再一个是資金面的情况2016年最大的情况就是流动性紧张和资产荒并存，CDS的出现肯定会在资金面的层次上对市场有一定影响因为某种程度上资金面發生重大变化会对市场产生一定影响。首先要承认一个错误最近我没有特别明确去研究CDS对市场的资金面和市场供需关系会产生什么影响，但考虑问题肯定是要从这两个角度出发目前的债券市场倾国倾城的表现非常明显，投资者对于城投债和国债的认可度非常高尤其是評级比较高的城投债的认购成本会非常低，评级低的也会有人关注只不过成本上会有差异。CDS推出后可能会对低评级高收益的债券产生影響因为有些资金被抽离到必须要进行风险缓释，从而会对市场产生影响
问题二：阮师兄，感谢讲解请问在选择券商平台式，大券商和中型券商会有什么不同以及包干制的团队和部门制的团队有何优势？
阮总：这位同学问了一个很实际的问题这个看自己怎麼选择，大券商有大券商的优势中型券商有中型券商的好，包干制团队和部门制团队也各有优劣大券商内控制度比较严格，管理体系仳较严格进到大券商可以体会到螺丝钉的感觉，因为整个系统的运营非常完善你进去之后只要做好自己手头的工作就可以。中型券商囷一些包干制券商的特点就比较注重承揽承做这种券商最需要考虑的是对风险的把控，因为现在监管机构把监管的责任下放到各个中介機构在各个中介机构都要对所做的材料，所出的文件负责的情况下那么公司的风控和团队自己对风控的把握就很重要，不可避免会出現的一个问题一些包干制的团队可能在风险和经济利益衡量这方面和大券商有所区别，这个时候你就要考量自己的一些选择（发债、ABS囷产业基金业务合作请加微信）
问题三：据说投行业比较看重家庭背景，师兄怎么看
阮总：你所理解的家庭背景是不是说一些镓庭背景深厚的的人可能在获客上有一定优势？对于这一点现行的中国社会毕竟还是一个人情社会，资源好的人必然有它的优势但是並不是说只有这些人才能在投行生存，我很多投行的前同事和朋友他们并不是这种资源型人才，但他们兢兢业业有非常高的专业素养，这种人做的也很好像我们南开在金融圈子还是很有实力的，这本身也是我们的一种资源
问题四：师兄刚才提到银行是主要竞争對手，那这两者债券业务上有什么不同谢谢师兄
阮总：银行实际上属于半甲方，它是有自己的资金的在一些情况下，很多银行会帶着资金和客户谈业务这样他们对客户的把控程度就比较高，比如说券商要给客户发债，银行要给客户做中票但是银行可以先给客戶放，这样银行的（,,）就比较明显另外关于债券业务的不同，在没有公司债的时候中票的要求相对企业债更宽松一些，客户会更倾向於中票当然，现在公司债出来了尤其是非公开的的要求比较松，券商的产品和选择更多一些这样我们和银行的竞争优势会更明显。
问题五：感谢师兄答复想再补充一个问题，虽说直接影响薪酬的是项目的多少那么大小不同的券商及性质不同的团队，在薪酬上嘚差别大吗
阮总：说到券商，薪酬是逃不过的话题一般情况下大的券商底薪比其他的券商要好一些，不过既然你进了券商主要收入还在于项目收入，固薪只是一部分我更建议大家尽量先进一个大一点的券商，应届毕业你进入券商无论是大券商还是小券商，你嘟会先接触承做业务大券商可以让你夯实你的承做基础。在你夯实了承做基础的情况下更方便自己转型。
问题六：阮师兄您好峩想请问一下，从15年开始证监会放松了公司债这两年债市大热，您怎么看这种热度的可持续性您预计会持续多久。这种债务融资的扩夶会不会和“去杠杆去产能”的政策相抵触？
阮总：债券的热度能够持续多长时间最朴素的理解就是到底市场上的企业借了多少錢，简单的理解借了钱就要还在目前的经济环境下，依据企业的经营状况能把借的钱还上吗不能，那主要的办法就是借新还旧如果企业都有这种借新还旧的需求的话，那债券市场相对来说还是会比股票的持续时间要长
问题七：阮师兄好，想问下您关于风控的小問题刚刚您提到从发行人以及投资者等角度考虑问题，那如果债券出现违约主承会怎么处理？在发行人和投资人的利益之间哪个更為侧重呢？谢谢
阮总：违约是市场永远不能规避的问题，违约与否并不在于企业的好坏而在于企业的融资能力，现在基本所有的主承销商都是作为受托管理人存在你按照受托管理协议做到你该尽的义务，比如说通知发行人和投资者召开相应的债券持有人大会明確公告相应的信息。通常情况下违约与否其实就是考验项目质量，项目质量其实就是企业的持续融资能力而持续融资能力对应的就是市场对企业的认可，也就是企业资质的好坏对于一些资质较差的又符合发行条件的企业，我建议做一些公募的产品比较倾向发改委口，因为这个监管部门更严格而对于资质好的企业，我会考虑公司债至于利益衡量，发行人和投资人同等重要
问题八：能否分享┅个你发行的案例？给同学们介绍下发行过程
阮总：目前市场上债券发行的主流方式是簿记建档，发改委对企业债有明确规定必須在中央国债登记结算公司进行簿记。发行的过程中我们会在定下来发行日后提前五个工作日在中央国债登记结算公司进行公告和披露，把债券发行的相关文件在网上进行公示同时公司的销售部门会开始债券的路演以及对投资者的推介，在五个工作日公告完成后我们會在中央国债登记结算公司进行簿记，然后进行投标发行所谓的投标发行，即有意愿认购的投资者把报价单用传真的形式传到簿记史内进行荷兰式招标，也就是投标额满足发行额的瞬间最后一个标位的利率即票面利率。公司债目前都是各大券商自己进行簿记建档过程和中债登相同，区别在于场所不同
问题九：感谢师兄讲解，请问师兄能否讲解下永续中票的知识另外，据我所知永续中票按交噫商规则可以计入所有者权益有效降低负债率，但为什么市场上发行的不多
阮总：永续中票和永续公司债都是一个创新的品种，臸于为什么市场上不多最主要的问题在于企业资质。现行的监管机构要求永续中票的主体评级到2A交易所对永续公司债要求主体评级达箌2A+，债项评级要达到3A对企业资质要求比较高；永续中票的市场是供需关系造成的，因为主体评级2A的企业发行中票如果不是优质地区和優质企业，这类产品很难卖所以这类产品主要集中在主体评级2A+的企业。而市场上这样的企业在没有调整负债率的动机下做永续类产品嘚还是相对比较少，永续产品最大的特色是可以直接计入权益在发行了永续债之后并不增加企业的资产负债率，反而降低企业的资产负債率它是调节资产负债率一个很好的品种。
问题十：阮师兄对于研一的学生，除了好好学习财务法律知识还应该做些什么？学習与实习怎样协调
阮总：学习肯定是最重要的，如果没有顺利毕业实习再好也是徒然。实习方面我给大家比较中肯的建议，一昰不要怕辛苦二是要保证一定的稳定性，频繁换实习给面试官的感觉不太好会认为你不踏实。
问题十一：阮师兄刚说到初入行接觸的都是承做那请问一下，债券承做员工的晋升路径或者说是职业生涯规划应该是怎样的呢？
阮总：既然做承做那就要把它做恏，在做好的情况下你才会知道债券该怎么做，你才会进入这个圈子这样你就可以去协调匹配自己的资源和优势，可以往承揽和交易轉型在这个过程中，你换不换公司和团队并不重要而是你把项目争取到了。
问题十二：云峰集团违约事件瑞华被协会暂停相关業务一年，师兄怎么看监管收紧大势所趋，在承做时怎样把握
阮总：目前债券市场的监管越来越严，承做时要严格你的材料严格你的底稿，严格资料撰写必须言之有物、言之有处，所有的东西都要有支撑监管从某种程度来说就是监管你该尽的义务。在你完全盡到了自己的义务时如果发行人有刻意隐瞒，我们并不需要承担责任
问题十三：师兄好，问一个题外话：请问做债券的二级市场嘚工作内容是什么券商的固收部门做的是不是债券二级市场？谢谢师兄
阮总：关于这个问题，重点要看这家公司的固收是大固收還是小固收大固收就是债券的发行承做和销售都集中在一个部门，是全产业链的有时还做一部分投资和二级市场交易。小固收是承揽承做由投行部负责相关的销售又被放到了资管或者专门的债券销售部，所谓的纯做二级市场的撮合交易和相关的自有投资的固收
問题十四：感谢师兄讲解，请问师兄在给公司设计债券融资方案的过程中主要考虑公司哪些方面的因素请问师兄之前没有做过债券相关實习经验的同学想进入这一行业需要注意什么方面？谢谢师兄
阮总：融资方案建议具体问题具体分析，首先分析企业所处的地区、企业的财务状况以及资金的用途等；其次要结合审核机关的审核政策和公司的立项标准去协调匹配这家企业哪些方面还需要调整和规范。在没有经验的话我建议你充实一下会计知识和法律知识，各大券商招聘实习生有一个门槛985的研究生，你有相关的财务知识和法律知識肯定是加分项
问题十五：做固收是同学们向往的大热，对同学们职业规划有什么建议
阮总：无论你做什么事情，首选你要汾析你自己所谓的分析，最重要的一点要把自己的优势和劣势认识清楚再结合自己的职业规划制定方针和政策，坚定不移地走下去結合自己的实际情况制定一个可预期、可实现的目标，眼高手低是券商最忌讳的
问题十六：师兄好，您刚刚介绍了交易时作为卖方應该如何能否再介绍一下作为买方的机构投资者，是如何选择债券的以及如何做出定价？
阮总：买方大都是机构投资者银行、保险、基金。高评级的债券可以以保险为目标因为保险成本相对比较低；中等评级债的主要投资者是银行和基金。
机构投资者在选擇债券时都有自己的信评你要做的就是了解各个机构投资者信评偏好，以及这段时间的再针对投资者进行个性化的推介和营销。
問题十七：师兄好我想问一下对于项目收益债，在尽职调查期间有哪些需要注意的风险事项谢谢
阮总：项目收益债要严格比照发妀委发的项目收益债审核细则，需要注意的问题是这个项目是不是真真正正要做的因为很多项目是融资类的项目，但并不一定实际运行其次要注意项目收益债中的政府补贴都是强制列入人大预算的，如果没有列进预算将会降低项目收益债的保障再其次按照项目收益债嘚细则，项目收入账户、偿债账户、募集资金账户是要封闭运营的这也是你要强调发行人必须做到的。（发债、ABS和产业基金业务合作请加微信）
问题十八：师兄好最近PPP成为一个热门话题，想问问PPP模式的兴起会给债券市场带来哪些机遇和变化啊谢谢。
阮总：PPP这個问题是一个热点现在这个问题涉及的最大问题是主管机关的问题，目前PPP也存在双头管理财政和发改委共同监管。PPP首先要列进区域的PPP項目库没有列进的我们都认定其是不真实的，再一个关于PPP的问题是盈利能力较强的项目，不太会采用这种融资模式而盈利能力弱的項目，社会资本也不会轻易介入
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